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[論文關(guān)鍵詞]儲貸危機(jī)次貸危機(jī)

[論文摘要]上世紀(jì)80年代美國爆發(fā)了儲貸協(xié)會危機(jī)，造成了許多銀行尤其是儲貸協(xié)會的大量破產(chǎn)與倒閉。自2007年6月以來美國又爆發(fā)了次貸危機(jī)，并引起了世界范圍內(nèi)金融市場的劇烈動蕩。這兩次金融危機(jī)都根植于美國房貸市場，并最終迅速向金融市場蔓延。鑒于我國目前房地產(chǎn)信貸市場存在的問題，我們應(yīng)該吸取美國在這方面的教訓(xùn)，從中得到一些啟示并借以反思我國在房地產(chǎn)市場發(fā)展方面存在的金融風(fēng)險。本文分別分析了儲貸危機(jī)和次貸危機(jī)的產(chǎn)生的背景、原因、后果，并對比分析了這兩次房貸危機(jī)的異同點(diǎn)，并在此基礎(chǔ)上得出一些改善我國房地產(chǎn)市場運(yùn)行狀況，降低房貸風(fēng)險的啟示。

一、儲貸危機(jī)

上世紀(jì)70年代，國際貿(mào)易的發(fā)展使國際金融業(yè)務(wù)日顯重要。隨著布雷頓森林體系的崩潰，美元與黃金脫鉤。這使浮動利率機(jī)制代替了固定匯率制。隨著歐洲美元的發(fā)展，石油漲價，美國的通貨膨脹上升，名義利率高漲。為了控制70年代后期美國國內(nèi)逐步失控的通貨膨脹，美聯(lián)儲于1979年10月決定不息以經(jīng)濟(jì)衰退為代價，大幅度提高聯(lián)邦基準(zhǔn)利率，同時貨幣政策委員會開始實(shí)施嚴(yán)厲的貨幣緊縮政策。在70年代銀行業(yè)資產(chǎn)回報率約為0.7%,投資回報率大約為10%,而到80年代這兩個指標(biāo)分別下降為0.1%和1%。高通脹和高利率給銀行業(yè)以沉重的打擊。在銀行經(jīng)營難以為繼的情況下，銀行監(jiān)管者采取了寬容的政策，沒有及時處理問題銀行的風(fēng)險，結(jié)果大批銀行破產(chǎn)或倒閉，造成了巨大的損失。美國80年代、90年代初銀行業(yè)的破產(chǎn)狀況見下表：

其中，美國的儲貸機(jī)構(gòu)受到了最直接和最嚴(yán)重的沖擊。美國儲貸協(xié)會（SavingsandloanAssociations,S&Ls）是一種互助合作性質(zhì)的，近似于商業(yè)銀行的小型非銀行金融機(jī)構(gòu)，主要業(yè)務(wù)是吸收社員的儲蓄并為社員購買住房提供貸款。在業(yè)務(wù)操作上，這些機(jī)構(gòu)靠吸收期限相對較短的定期存款來籌集資金，發(fā)放長期、固定利率的住房抵押貸款。從30年代到60年代，美國通過“Q條例”（一是限制商業(yè)銀行對支票存款支付利息；二是限制金融機(jī)構(gòu)提高存款利率），實(shí)行嚴(yán)格的利率管制，利率相當(dāng)穩(wěn)定，所以這期間S&Ls的經(jīng)營正常，收益曲線總是向上傾斜的。然而，在20世紀(jì)70年代美國利率市場化以及取消利率管制Q條例的影響下，儲貸協(xié)會的長期固定利率抵押貸款，出現(xiàn)了嚴(yán)重的資產(chǎn)負(fù)債期限和利率不匹配現(xiàn)象。因此，在利率上升和金融創(chuàng)新加劇競爭下，儲貸協(xié)會籌資的成本大幅上升，而房貸卻因采用固定利eny,d率不能夠隨市場利率調(diào)高相應(yīng)地提高，因而出現(xiàn)利率逆差。

為幫助儲貸協(xié)會渡過難關(guān)，1982年的《儲蓄機(jī)構(gòu)法案》放松了對其的管制，擴(kuò)大了它的經(jīng)營權(quán)限，進(jìn)一步消除了儲蓄機(jī)構(gòu)與銀行之間的界限。然而給予儲貸協(xié)會較多的自由反而使其陷入了投機(jī)性的深淵，受高風(fēng)險迅速增長的戰(zhàn)略的影響，儲貸協(xié)會將其資產(chǎn)的40%用于商業(yè)住房貸款，30%用于消費(fèi)貸款，其余30%用于租賃、購買垃圾債券或直接投資于房地產(chǎn)和購買股票，使得許多儲貸協(xié)會出現(xiàn)了事實(shí)上的資不抵債，1982年近50%的儲貸協(xié)會喪失償付能力，其中80%面臨虧損，擠兌風(fēng)潮迅速蔓延。美國聯(lián)邦存款保險公司用盡了所有的存款保險基金，最后不得不向財政借款約1500億美元，并改革存款保險體系才渡過危機(jī)。

通過以上分析可看出，在初級的房地產(chǎn)金融體系中，大量的資產(chǎn)通過資產(chǎn)的證券化貸款的形式存留在銀行體系中，形成了銀行的表內(nèi)業(yè)務(wù)，這種運(yùn)作模式使銀行體系面臨著兩大風(fēng)險：一是利率信用風(fēng)險，即當(dāng)市場利率大幅上升時，銀行的直接籌資成本上升，在Q條例實(shí)施的時候，銀行實(shí)行固定的7年或30按揭貸款利息，這使銀行面臨利率逆差的風(fēng)險；在金融機(jī)構(gòu)貸款利率取消限制后，隨著市場利率的提高，借款人違約風(fēng)險也不斷增加，貸款損失上升。二是按揭抵押貸款抵押物的貶值和流動性風(fēng)險，儲貸危機(jī)時這部分風(fēng)險銀行完全沒有估計，所以這次危機(jī)使得美國的銀行體系受到的打擊最大。針對上述兩大風(fēng)險，美國的銀行體系也采取了相應(yīng)的措施。在儲貸危機(jī)發(fā)生過程中，開始大量使用可調(diào)息按揭貸款利率，即標(biāo)準(zhǔn)化利率，把利率信用風(fēng)險從銀行機(jī)構(gòu)直接轉(zhuǎn)移給了貸款者。同時為了減少在貸款過程中積累的流動性風(fēng)險和抵押品貶值風(fēng)險，銀行剝離了大量的按揭貸款，使得自己在表內(nèi)持有的按揭貸款數(shù)降到可以承受的程度之內(nèi)。在儲貸危機(jī)之前，美國的銀行體系所持有的按揭貸款占全部按揭貸款的比例高達(dá)70%，93年時這一比例降到約30%，目前也基本保持在30%左右（見圖1）。剝離的按揭貸款被華爾街通過現(xiàn)代化的資產(chǎn)證券化手段打包、分級、再信用增級，變成了一個標(biāo)準(zhǔn)化的流動性極高的產(chǎn)品，最后再買給各種投資者（見圖2）。無論是最初的抵押貸款支持證券（MBS），到后來的債務(wù)抵押債券（CDO），其目的都是要不斷地將銀行系統(tǒng)的表內(nèi)資產(chǎn)移到表外，控制銀行體系的風(fēng)險在可控范圍之內(nèi)，同時也使銀行可以更多地發(fā)行按揭貸款。這一成功的決策對此后美國的房地產(chǎn)金融市場發(fā)展起到了決定性的作用，也是在接下來的次貸危機(jī)中美國的銀行系統(tǒng)在某種程度上躲過了次貸的直接影響的一個關(guān)鍵因素（這一點(diǎn)詳見下文說明）。

二、次貸危機(jī)

次級抵押貸款是指一些貸款機(jī)構(gòu)向信用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款。在美國被稱為面向窮人的住房抵押貸款，應(yīng)該說其出發(fā)點(diǎn)是好的，因為次級抵押貸款的對象為信用分?jǐn)?shù)較差的個人，尤其是消費(fèi)者信用評分（FICO）分?jǐn)?shù)低于620、月供占收入比例較高或紀(jì)錄欠佳的個人。作為一個專業(yè)貸款類別，次級抵押貸款在20世紀(jì)90年代中期的發(fā)展推動了美國住宅擁有比例的顯著增長。（見圖3）

2000年初新經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，以格林斯潘為首的美聯(lián)儲采取寬松的貨幣政策，利率持續(xù)走低，受到美國借貸消費(fèi)習(xí)慣的影響，借款人不斷借入新債，償還舊債。在房價持續(xù)上漲的時期，借款者可以從房價增值中源源不斷地獲得資金來源以還舊債，進(jìn)而增加了對次級抵押貸款的需求。據(jù)JP摩根統(tǒng)計，歷史上平均次級按揭貸款率為總按揭的5%，但2007年這一比例卻達(dá)到16%。

對放貸機(jī)構(gòu)來說，次級貸款是一項高回報業(yè)務(wù)，但其高風(fēng)險性也隨之而來：瑞銀國際（UBS）的研究數(shù)據(jù)表明，截至2006年底，美國次級抵押貸款市場的還款違約率達(dá)10.5%,是優(yōu)惠級貸款市場的7倍。而且美國次級抵押貸款市場通常采用固定利率（FRM）和浮動利率（ARM）相結(jié)合的還款方式，即購房者在最初的兩到三年內(nèi)按非常優(yōu)惠的按揭利率還款，而后則按照市場利率加以一定的息差的浮動利率計算）。在2006之前的5年里，美國的住房市場持續(xù)繁榮，加上前幾年美國利率水平較低，美國的次級抵押貸款市場迅速發(fā)展（如4）?？墒请S著美聯(lián)儲連續(xù)17次加息，聯(lián)邦基金利率從最低的1%提升到5.25%，短期利率大幅攀升，次級抵押貸款的還款利率也大幅上升，購房者的還貸壓力大為增加。同時，住房市場的持續(xù)降溫（見圖5）也使購房者出售住房或者通過抵押住房再融資變得困難。這種局面直接導(dǎo)致了大批次級抵押貸款的借款人不能按期償還貸款，最終導(dǎo)致拖欠債務(wù)比率和喪失抵押品贖回率的上升，進(jìn)而引發(fā)“次貸危機(jī)”（如圖6）。

三、儲貸危機(jī)與次貸危機(jī)的比較

通過比較儲貸危機(jī)和次貸危機(jī)就會發(fā)現(xiàn)，這兩次房貸危機(jī)之間存在著共同點(diǎn)：兩次危機(jī)的觸發(fā)點(diǎn)都不是在金融，而是在房地產(chǎn)市場，且都在美國房地產(chǎn)市場周期性見頂以及美聯(lián)儲的緊縮貨幣政策、大幅升息政策的共同作用下，使得美國的房地產(chǎn)市場環(huán)境發(fā)生變化，房價開始不斷下跌。除此之外，這兩次房貸危機(jī)也存在著以下幾方面重大不同：

（一）房地產(chǎn)市場危機(jī)的起因不同。儲貸危機(jī)的起因在于利率上升，貸款機(jī)構(gòu)籌資成本與貸款收益出現(xiàn)逆差，加上政府監(jiān)管松懈，導(dǎo)致儲貸協(xié)會喪失償付能力，于是發(fā)生大規(guī)模儲戶擠對現(xiàn)象。而次貸危機(jī)由于市場管理松懈，投資者追求高額利潤，導(dǎo)致中、低收入者中不符合市場貸款要求的人獲得貸款。當(dāng)貨幣政策從緊、利率上升后，違約大量涌現(xiàn)并導(dǎo)致金融市場動蕩。

（二）遭受危機(jī)直接打擊的對象不同。在儲貸危機(jī)中，大量的危機(jī)是通過銀行機(jī)構(gòu)，尤其是通過儲貸協(xié)會機(jī)構(gòu)的倒閉來體現(xiàn)的。而這次的次貸危機(jī)中，受到最大沖擊的卻是非銀行類金融機(jī)構(gòu)，雖然像花期銀行等也在次貸危機(jī)中損失很大，但其受損失的部門主要在非存款類部門。由于儲貸危機(jī)后美國存款類金融機(jī)構(gòu)持有的抵押貸款已在其可控范圍之內(nèi)，所以這次美國的銀行類金融機(jī)構(gòu)沒有受到直接沖擊，但大量的非銀行類金融機(jī)構(gòu)由于直接參與了證券化產(chǎn)品的市場交易中，因此他們受到的沖擊是最直接、最慘重的。（見表2）。

（三）美國政府和美聯(lián)儲處置危機(jī)方式不同。儲貸危機(jī)發(fā)生后，里根政府成立了聯(lián)邦重組信托公司（ResolutionTrustCorporation,RTC）。RTC對問題銀行的所有資產(chǎn)進(jìn)行分類組合。根據(jù)資產(chǎn)分類，RTC采取多種方法，如存款與部分資產(chǎn)打包出售、資產(chǎn)拍賣、抵押貸款證券化，從而使問題銀行的損失減少大最低程度。目前面對次貸危機(jī)，美國政府和美聯(lián)儲仍然不愿意進(jìn)行破產(chǎn)機(jī)構(gòu)的重組，只是在注入流動性的同時，向市場提供經(jīng)濟(jì)振興的政策，如降息。

（四）危機(jī)所帶來的影響范圍和程度差異巨大。80年代的儲貸危機(jī)使美國經(jīng)濟(jì)受到實(shí)質(zhì)性的影響，儲貸危機(jī)以后美國進(jìn)入了調(diào)整期。但儲貸危機(jī)的影響只局限于美國本土，對世界金融市場的影響還不是很明顯，最直接的影響僅是美國GDP增長下滑對周邊幾個國家經(jīng)濟(jì)增長的連帶作用。然而，此次次貸危機(jī)的波及范圍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美國本土，通過金融一體化它已波及到全世界的金融市場，并造成股市、匯市、衍生品市場、債券市場等的巨大波動。雖然這次美國經(jīng)濟(jì)受次貸危機(jī)的具體影響還難以判斷，但在目前看來，受次貸危機(jī)的影響美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)疲軟卻是一目了然的，這可以從一系列指標(biāo)的變動中看出，如美國消費(fèi)信貸指數(shù)下降，失業(yè)率上升等。

四、對我國房地產(chǎn)金融市場發(fā)展的啟示

儲貸危機(jī)和次貸危機(jī)都是房地產(chǎn)市場危機(jī)向金融系統(tǒng)傳導(dǎo)的典型案例。對于目前正處在迅速發(fā)展的中國房地產(chǎn)市場而言，美國這兩次房貸危機(jī)是值得我們深思的，尤其是要引起我們對國內(nèi)普遍認(rèn)為的“按揭貸款是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”這一住房按揭貸款市場的關(guān)注。與20年前的儲貸危機(jī)相比，由于具備了比較發(fā)達(dá)的資本市場，此次次貸危機(jī)對美國銀行系統(tǒng)的沖擊相對較少，而這主要是因為在儲貸危機(jī)后，美國的銀行體系通過市場化的手段把表內(nèi)業(yè)務(wù)不斷剝離，將自身面臨的風(fēng)險控制在一定范圍內(nèi)。然而，目前中國住房抵押貸款證券化進(jìn)程緩慢，長期以來發(fā)放住房抵押貸款的資金來源主要靠居民的銀行存款。從2006年初開始，由于股市行情火暴，大量存款開始進(jìn)入股市，國內(nèi)儲蓄率急劇下降，這都可能導(dǎo)致銀行在發(fā)放抵押貸款的時候面臨資金短缺的風(fēng)險。同時，我國的銀行體系在進(jìn)行房屋抵押貸款時對貸款人的信用程度調(diào)查不清，這一方面是由于我國在個人誠信體系建設(shè)方面不足外，還有一方面是因為某些銀行為了自身的短期效益采取對住房按揭盲目擴(kuò)張的態(tài)度，放寬了個人住房按揭貸款者的市場準(zhǔn)入。

但是應(yīng)該切記一點(diǎn)的是，在加快我國住房抵押證券化的同時，應(yīng)該謹(jǐn)慎對待金融創(chuàng)新，時刻關(guān)注衍生產(chǎn)品與標(biāo)的產(chǎn)品的關(guān)聯(lián)，關(guān)注衍生品市場與經(jīng)濟(jì)基本面的聯(lián)系，不斷提高風(fēng)險管理的能力。金融監(jiān)管當(dāng)局在鼓勵商業(yè)銀行發(fā)展適合中國國情的金融創(chuàng)新的同時，也要加強(qiáng)市場監(jiān)管。此次次貸危機(jī)表明，次級按揭從借款者的按揭貸款開始，被層層衍生成不同等級的資金提供者的投資品種，通過金融機(jī)構(gòu)投資者衍生成兼并收購交易的主要融資途徑。但是，貸款人的償付保障并不是建立在借款人還款能力的基礎(chǔ)上，而是建立在房價不斷上漲這一對實(shí)體經(jīng)濟(jì)錯誤估計的假設(shè)之下。依據(jù)這種假設(shè)收益率所做出的風(fēng)險定價都暴露出大多數(shù)的銀行和投資機(jī)構(gòu)對次級抵押貸款的風(fēng)險估計不足，對市場過于樂觀，以至于當(dāng)與假設(shè)相違背的情況發(fā)生時，市場立刻就陷入了恐慌階段，加劇了金融市場的動蕩。因此我國的金融機(jī)構(gòu)在進(jìn)行金融創(chuàng)新的時候，一定要防患衍生品市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)脫離，從而導(dǎo)致對衍生品的風(fēng)險認(rèn)識不清，最終引發(fā)金融動蕩。

參考文獻(xiàn)

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