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編者按：本論文主要從中國資本市場信用缺失的現(xiàn)狀；中國資本市場信用缺失的消極影響；中國資本市場信用建設(shè)的改革取向；信用建設(shè)與監(jiān)管體系建設(shè)有機結(jié)合的機制與途徑等進行講述，包括了上市公司面臨信用危機、資本市場中介機構(gòu)面臨信用考驗、市場投機者擾亂市場信用、中國證券分析業(yè)缺乏公信力、影響國民經(jīng)濟的健康發(fā)展、影響資本市場的健康發(fā)展、不利于機構(gòu)投資者的培育、導(dǎo)致其他社會信用的紊亂等，具體資料請見：

【論文關(guān)鍵詞】資本市場監(jiān)管模式

【論文摘要】中國資本市場經(jīng)過近20年的快速發(fā)展，取得了巨大的成績，但在發(fā)展中也存在許多問題，其中最突出的問題是信用缺失。資本市場信用缺失不利于推進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，不利于推動國民經(jīng)濟的健康發(fā)展，不利于上市公司質(zhì)量的提高。要實現(xiàn)市場信用與市場監(jiān)管的有機結(jié)合，必須解決四個問題。

中國資本市場經(jīng)過18年的快速發(fā)展，取得了巨大的成績，但是在發(fā)展中也存在許多問題，其中最突出的問題是信用缺失。中國資本市場信用缺失已嚴重阻礙了中國資本市場的健康發(fā)展。

一、中國資本市場信用缺失的現(xiàn)狀

(一)上市公司面臨信用危機

中國資本市場信用缺失最突出的表現(xiàn)是上市公司面臨嚴重的信用危機，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：1．上市公司進行利潤操縱和業(yè)績包裝；2．上市公司進行虛假信息披露；3．上市公司的大股東掏空上市公司的現(xiàn)象日益嚴重。

(二)資本市場中介機構(gòu)面臨信用考驗

首先，表現(xiàn)最為突出的是會計師面臨失去公信力的危機。會計師的造假行為不僅使上市公司財務(wù)信息失真，影響投資者的理性投資行為，而且嚴重損害了會計師的執(zhí)業(yè)形象，正日益喪失市場信用。

其次，券商的信用狀況堪憂，主要表現(xiàn)在證券公司在推薦申請上市公司過程中違規(guī)。

最后，其他中介機構(gòu)的少數(shù)律師和資產(chǎn)評估師等也在為上市公司作假。其作假、造假、“自毀長城”的行為致使虛假信息充斥市場，嚴重危及中國資本市場的健康發(fā)展。

(三)市場投機者擾亂市場信用

中國股市上的市場投機者的過度投機行為和惡性投機行為擾亂市場信用主要有以下幾種表現(xiàn)：I．利用持股比例、信息來源、資金實力等優(yōu)勢，使用單個或多個賬戶聯(lián)合、連續(xù)買賣，操縱某只股的交易量價；2．與他人串通，按事先約定的時間、跑道、量價，互相交易，買賣自己并不持有的股票；3．以自己為交易對象，大手筆對倒原本屬于自己的多個賬戶的股票，進行不轉(zhuǎn)移所有權(quán)的自買自賣，以影響某只股票交易量價；4．以嫻熟的技術(shù)手段，按莊家的意圖，精心繪制逼空或做多虛假圖形、線條、指標(biāo)，誘騙中小投資者鉆圈人套；5．編制類似納米、光谷、基因、網(wǎng)絡(luò)等虛無縹緲、光怪陸離，在相當(dāng)長時間內(nèi)不可能產(chǎn)生效益的虛假熱門題材、概念、神話故事，引誘中小散戶跟風(fēng)；6．散布利好消急，化腐朽為神奇，變稻草為金條，憑借資金優(yōu)勢，把連續(xù)多年虧損、資不抵債的ST、PT等垃圾股炒上十幾元、幾十元的高價位。

(四)中國證券分析業(yè)缺乏公信力

主要體現(xiàn)在以下幾方面：

1．證券分析師在股票公開上市過程中為承銷或擁有此類股票的證券公司和投資銀行制造輿論、牟取暴利，并從中撈取分紅收入。

2．在上市公司信息披露過程中，對披露的信息進行主觀臆斷的推測分析，進而影響證券品種的市場走勢。

3．證券投資咨詢機構(gòu)和證券分析師配合“黑莊”的違規(guī)操作，充當(dāng)“黑嘴”這一不光彩的角色。

二、中國資本市場信用缺失的消極影響

(一)影響國民經(jīng)濟的健康發(fā)展

1．資本市場信用缺失導(dǎo)致資本市場正常功能得不到有效發(fā)揮，不利于推進我國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，而經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略性調(diào)整則是我國當(dāng)前和今后一個時期推動經(jīng)濟發(fā)展的戰(zhàn)略任務(wù)。

2、資本市場信用缺失的現(xiàn)狀將導(dǎo)致資本市場發(fā)展環(huán)境的惡化，從而不利于推動國民經(jīng)濟的健康發(fā)展。表現(xiàn)之一就是民營企業(yè)上市的通道還不夠順暢，上市的還只是少數(shù)企業(yè)，這與我國民營企業(yè)的發(fā)展勢頭是極不相稱的，而民間資本的急速發(fā)展將是今后推動我國經(jīng)濟發(fā)展的主導(dǎo)因素之一。

3．資本市場信用缺失引起股市的振蕩將使財富負面效應(yīng)日益顯現(xiàn)，從而不利于國民經(jīng)濟的健康發(fā)展。從長期發(fā)展來看，隨著資本市場總規(guī)模的不斷發(fā)展壯大以及我國居民收入資本化趨勢的日益顯現(xiàn)，我國財富負面效應(yīng)將不斷顯現(xiàn)，從而影響居民消費，影響企業(yè)的投資生產(chǎn)，影響國內(nèi)需求，進而影響國民經(jīng)濟的健康發(fā)展。

(二)影響資本市場的健康發(fā)展

1．資本市場信用缺失不利于上市公司法人治理結(jié)構(gòu)的改善和退市機制的建立，從而不利于上市公司質(zhì)量的提高。

2．資本市場信用缺失不利于二板市場的推出和風(fēng)險投資事業(yè)的發(fā)展成熟，從而不利于資本市場的完善。

(三)不利于機構(gòu)投資者的培育

中國的資本市場必須從散戶主導(dǎo)型的市場過渡到機構(gòu)投資者主導(dǎo)型的市場，這就必然要求大力發(fā)展機構(gòu)投資者。但是我國現(xiàn)今資本市場由于信用缺失的問題非常嚴重，所以難以培育大量機構(gòu)投資者。目前，各種類型的基金是資本市場上主要的機構(gòu)投資者，但是我國的基金發(fā)展一直不規(guī)范，如封閉式基金的對倒交易(證監(jiān)會的定義是異常交易)等基金黑幕問題不僅使基金業(yè)自身，而且使整個資本市場面臨喪失公信力的危機。加之中國投資者的投資理念還缺乏相當(dāng)?shù)睦硇?，所以從整體來講，資本市場信用缺失的現(xiàn)狀不利于培育機構(gòu)投資者，進而不利于資本市場走向成熟。

(四)導(dǎo)致其他社會信用的紊亂

首先，導(dǎo)致企業(yè)信用的惡化；其次，導(dǎo)致作為社會信用基礎(chǔ)的個人信用遭到破壞；最后，資本市場信用缺失將導(dǎo)致市場信用關(guān)系遭到破壞。

(五)嚴重侵害了中小投資者的權(quán)益

資本市場信用缺失也是導(dǎo)致中小投資者權(quán)益受損的最重要原因。表現(xiàn)最為突出的是上市公司大股東對中小投資者利益無所顧忌的掠奪。主要有以下幾種情況：1．為了能夠上市融資和再融資，一些大股東習(xí)慣于將各種名目的資產(chǎn)注入公司，騙取上市資格，而這些資產(chǎn)多半是劣質(zhì)資產(chǎn)；2．公司上市之后，不少大股東又將上市公司抵押出去，揮霍籌集來的資金；3．大股東將集團的商標(biāo)專用權(quán)賣給上市公司，這并不是對上市公司的甩賣，而是一種掠奪；4．大股東利用其控制多數(shù)股權(quán)的優(yōu)勢，在毫無業(yè)績作保證的前提下決定上市公司隨意增發(fā)股票，而資本市場過低的增發(fā)門檻使上市公司熱衷資本增發(fā)，在一輪又一輪增發(fā)熱潮中，中小投資者的權(quán)益不斷受損，投資信心也逐漸喪失。

三、中國資本市場信用建設(shè)的改革取向

(一)矯正資本市場功能定位

中國資本市場必須淡化并逐漸退出為國企改革脫困的服務(wù)功能，對其自身功能進行重新定位。由此資本市場必須實現(xiàn)兩個轉(zhuǎn)變：一是市場定位的轉(zhuǎn)變，即由原來的為國企改革脫困服務(wù)，轉(zhuǎn)變?yōu)榕嘤慌鷺I(yè)績優(yōu)良、具有較強國際競爭力的公司為己任。二是市場功能的轉(zhuǎn)變，即由原來單一的融資功能向優(yōu)化配置資源、市場交易、風(fēng)險定價、結(jié)構(gòu)調(diào)整等多項功能轉(zhuǎn)變，對中國資本市場的功能進行重新開發(fā)和合理定位。在這兩個轉(zhuǎn)變過程中我們的管理層應(yīng)該充分認識到經(jīng)過10余年的發(fā)展，我國國有企業(yè)目前己初步具備了適應(yīng)市場經(jīng)濟的生存能力，資本市場沒有必要繼續(xù)庇護國有企業(yè)了，資本市場的融資、市場定價和資源配置的功能都應(yīng)發(fā)揮到所有符合上市條件的企業(yè)中去。在發(fā)行上市中要一次性使公司的股份金全流通，實現(xiàn)真正的同股同權(quán)。這樣才能從源頭提高投資者對資本市場的信任程度。

(二)完善上市公司結(jié)構(gòu)治理，加強上市公司信用建設(shè)

1．應(yīng)積極穩(wěn)妥地完善上市公司法人治理結(jié)構(gòu)。完善上市公司法人治理結(jié)構(gòu)應(yīng)建立健全股東大會、董事會、監(jiān)事會三者之間的權(quán)力制衡機制。當(dāng)前，我們可以積極探索的具體措施有：在上市公司建立獨立董事制度、征集權(quán)制度、發(fā)展所有權(quán)與控制市場權(quán)等。上市公司法人治理結(jié)構(gòu)的完善有利于上市公司加強信用建設(shè)的內(nèi)生力量，使資本市場上造假賬、虛構(gòu)利潤和業(yè)績包裝等失信行為得到有效扼制。

2．應(yīng)推進上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整。我國上市公司不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)以及大量不能流通股的存在極易使資本市場滋生失信行為。當(dāng)前最為迫切的問題是國有股減持。在這個問題上，應(yīng)注意以下四點：(1)國有股減持的目的應(yīng)具有戰(zhàn)略意義；(2)國有股減持的定價方式應(yīng)公平合理；(3)國有股減持應(yīng)均衡各方利益；(4)國有股減持應(yīng)具有通用性。

3．應(yīng)建立健全市場進入和市場退出機制。在一個信用秩序非常規(guī)范有序的資本市場上，市場的進入和退出機制都是高度市場化。它可以使投資培育和樹立理性的投資理念，減少市場投機和炒作，給不具備信用資質(zhì)的市場主體進入市場設(shè)置“防火墻”，使信用缺失的市場主體被市場所淘汰。在建立健全市場準人機制方面，(1)應(yīng)在完善核準制的基礎(chǔ)上，加快非國有企業(yè)特別是民營企業(yè)的上市步伐，外資企業(yè)國內(nèi)上市的步伐也可適當(dāng)加快；(2)提高市場準人標(biāo)準尤其是信用資質(zhì)標(biāo)準，抬高上市公司上市的信用門檻。在市場退出方面，(1)在現(xiàn)階段應(yīng)加大劣質(zhì)上市公司的退市力度，(2)是在適當(dāng)時機取消制度，使退市的程序完全法制化、規(guī)范化，使所有的上市公司面臨一旦信用缺失便退市的壓力，開展公平競爭，提高市場效率，促進資本市場的信用建設(shè)。

(三)加強中介機構(gòu)的信用建設(shè)

在我國現(xiàn)階段加強中介機構(gòu)的信用建設(shè)應(yīng)把握以下三點：

1．中介機構(gòu)應(yīng)保持獨立性，使中介機構(gòu)真正成為市場主體。當(dāng)前我國的中介機構(gòu)應(yīng)從有關(guān)行政部門和企事業(yè)單位脫離出來，實現(xiàn)人員、機構(gòu)、業(yè)務(wù)的真正獨立。

2．應(yīng)重點對中介機構(gòu)的管理和聘任制度進行改革。在對中介機構(gòu)進行管理的過程中應(yīng)注意建立“中介機構(gòu)道德信用記錄”，對中介機構(gòu)進行身份甄別和業(yè)績體現(xiàn)，這由社會資信評估機構(gòu)來完成。以社會化、市場化的資信評估機構(gòu)為主體來建立科學(xué)、客觀、公正的中介機構(gòu)信用評價體系。在中介機構(gòu)的聘任問題上，應(yīng)努力克服“內(nèi)部人控制”的負面影響，不應(yīng)由相關(guān)企業(yè)自行決定是否聘任，在現(xiàn)階段可考慮采取由證監(jiān)會、交易所等外部力量給予指導(dǎo)以解決聘任誰的問題。但這只能作為一種過渡，今后應(yīng)在上市公司治理結(jié)構(gòu)相對完善的基礎(chǔ)上，在內(nèi)部制衡機制的作用下由上市公司自主決定。

3．切實提高中介機構(gòu)從業(yè)人員的信用意識和職業(yè)道德水平，遵守執(zhí)業(yè)紀律，減少來自外界的任何干預(yù)，保證中介機構(gòu)開展業(yè)務(wù)的客觀性、公正性和獨立性。

(四)加強資本市場的法制建設(shè)

加強資本市場的法制建設(shè)盡管千頭萬緒，但當(dāng)前要重點抓好以下兩點：

1．加快防止證券欺詐的立法工作。證券欺詐是指在證券發(fā)行、證券交易及相關(guān)活動中發(fā)生的任何違反公平合理和誠信原則的行為，一般包括內(nèi)幕交易、操縱市場、虛假陳述以及欺詐客戶等行為。證券欺詐立法應(yīng)明確證券欺詐的構(gòu)成要件、分類及法律責(zé)任。

2．在證券欺詐立法的基礎(chǔ)上應(yīng)重點加快建立資本市場民事賠償制度。建立民事賠償制度不僅可以使中小投資者的利益得到有效保護，而且能使市場主體自覺加強信用建設(shè)，從而有利于整個資本市場的信用建設(shè)。在建立民事賠償制度過程中應(yīng)改變幾個理念上的誤區(qū)：(1)應(yīng)改變重政府證券監(jiān)管功能、輕視民商事法律對加強資本市場信用建設(shè)基礎(chǔ)性作用的傾向；(2)應(yīng)改變對失信者重行政處罰、輕民事責(zé)任追究的傾向；(3)應(yīng)改變民事賠償中重法人責(zé)任、輕直接責(zé)任者個人責(zé)任的傾向。

(五)培育規(guī)范化的機構(gòu)投資者，樹立理性的投資理念

規(guī)范的機構(gòu)投資者是資本市場的中流砥柱，他不僅對上市公司治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生深遠影響，而且有利于穩(wěn)定股市，倡導(dǎo)理性的投資理念，避免市場上的惡性投機炒作等失信行為。同時若適時推出股指期貨，與規(guī)范的機構(gòu)投資者相配合更有利于股市的穩(wěn)定和資本市場的信用建設(shè)，從而推動資本市場的發(fā)展。大力培育機構(gòu)投資者必須注意以下兩點：1．加快發(fā)展專業(yè)化、集團化、國際化的綜合類券商，培育真正意義上的投資銀行，推動開放式基金的發(fā)展，加快養(yǎng)老基金和保險基金的入市步伐。2．加大對機構(gòu)投資者的監(jiān)管力度，嚴厲打擊違規(guī)操縱股市、興風(fēng)作浪的機構(gòu)投資者，確保投資規(guī)范化，這也是培育機構(gòu)投資者樹立正確的投資理念，推進資本市場信用建設(shè)的關(guān)鍵所在。

四、信用建設(shè)與監(jiān)管體系建設(shè)有機結(jié)合的機制與途徑

證券市場的監(jiān)管問題一直是影響各個國家經(jīng)濟發(fā)展的核心問題之一。隨著資本市場的國際化和一體化，．國家之間對資本的競爭加劇，證券市場監(jiān)管的優(yōu)劣逐漸表現(xiàn)出來。監(jiān)管良好的國家擁有發(fā)達的證券市場，公司融資成本低廉，股價較高，資源配置更合理，帶動了技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)濟進步。相反，監(jiān)管差的國家證券市場規(guī)模小，企業(yè)面臨昂貴的融資成本和較低的股價，創(chuàng)新的行業(yè)和企業(yè)獲取資本的難度大，經(jīng)濟發(fā)展也因此受到影響。

就市場監(jiān)管和市場信用二者之間的關(guān)系而言，信用是證券市場存在和發(fā)展的決定性因素，而監(jiān)管為資本市場提供信用，為其有效運轉(zhuǎn)創(chuàng)造條件。要實現(xiàn)兩者的有機結(jié)合，必須做到以下幾點：

(一)監(jiān)管者在提供信用的同時要合理地利用對上市公司信用的控制機制

監(jiān)管者在監(jiān)管過程中應(yīng)該合理利用，并且只利用一個市場管理機制，即對上市公司信用的控制機制。信用決定了市場的參與度，兩者之間具有負相關(guān)性。監(jiān)管部門為市場提供信用的后果是限制了企業(yè)對市場的參與，進而限制了市場的規(guī)模。一方面，信用措施的實施把不符合信用條件的企業(yè)排除在市場之外；另一方面，一些質(zhì)量好的企業(yè)也可能由于在某些方面不符合信用條件而被排除在市場以外，從而限制了市場的規(guī)模。從短期看，監(jiān)管部門確定的信用要求越高，市場參與度就越低；相反，確定的信用要求越低，市場參與度就越高。但從監(jiān)管的長期后果看，信用要求過低，則會造成投資者對市場的長期發(fā)展缺乏信息，導(dǎo)致市場失敗監(jiān)管者面臨的問題應(yīng)該是以管理信用為手段，在市場信用水平和市場參與程度之間權(quán)衡，從而使市場優(yōu)化，以達到市場有效運轉(zhuǎn)并充分為企業(yè)供應(yīng)資本的目的。

(二)合理、均衡的運用強制披露信息和虛假披露懲罰兩種監(jiān)管手段

監(jiān)管機構(gòu)通過對市場信用水平的調(diào)節(jié)構(gòu)筑均衡的市場規(guī)模，從而促進資金在投資者和企業(yè)問的有效流動，促進經(jīng)濟發(fā)展。監(jiān)管機構(gòu)調(diào)節(jié)市場信用水平的手段有兩種，一種是信息披露要求，另一種是對虛假披露的懲罰。監(jiān)管機構(gòu)通過對強制披露信息的范圍和對虛假披露的懲罰強度的調(diào)節(jié)來監(jiān)管市場的信用水平。具體來說，監(jiān)管者要求企業(yè)披露必要的信息并保障企業(yè)披露信息的準確性。對虛假披露的懲罰手段是要維護披露信息的準確性。

強制披露信息的手段關(guān)系到企業(yè)必須披露的范圍。監(jiān)管機構(gòu)可以通過調(diào)節(jié)強制披露信息范圍的大小來影響市場上的信用水平和市場的規(guī)模。強制披露的范圍越小，投資者對企業(yè)的了解越少，信息不對稱越強，因而市場的信用水平越低。強制披露的范圍越大，投資者對企業(yè)的了解越多，信息不對稱越弱，因而市場的信用水平越高。

對虛假披露的懲罰手段關(guān)系到對虛假披露的懲罰強度。監(jiān)管機構(gòu)可以通過對虛假披露的懲罰強度的調(diào)節(jié)來監(jiān)管市場的信用水平。首先，如果監(jiān)管機構(gòu)的懲罰強度很弱，不論強制披露的范圍有多大，市場都沒有信用。在這種情況下，市場就會失敗，即市場不能形成。其次，隨著懲罰強度的增加，投資者對市場的信心也隨之增加，越來越多的投資者進入到市場中來，市場規(guī)模逐漸增大。

監(jiān)管的理想程度應(yīng)該在由于監(jiān)管不足造成的市場信用不足和投資者資金供給不足與由于監(jiān)管過度造成的企業(yè)資金需求不足之間取得均衡。在披露范圍與懲罰強度上本著達到足夠好即可的原則，不必追求市場信用的最大化。監(jiān)管機構(gòu)通過強制披露信息來維持市場的信用，但也不能無限地擴大強制披露的范圍。市場信用差會影響投資者信心而造成市場規(guī)?？s小或市場失??；而市場信用太強也會因為企業(yè)的退出而造成市場規(guī)?？s小。監(jiān)管機構(gòu)通過對虛假披露的懲罰來監(jiān)管市場的信用水平，但懲罰強度不是可以無限增大的。

這是因為企業(yè)在經(jīng)營過程中也面對著不確定性，這種不確定性可能造成經(jīng)理層誠實的信息披露最后被證明是錯誤的。但是，由于監(jiān)管機構(gòu)很難判別這樣的錯誤不構(gòu)成主觀的虛假披露，因而不得不按監(jiān)管措施對經(jīng)理層和公司進行處罰。所以，如果懲罰強度太大，一些企業(yè)將選擇離開市場以避免處罰風(fēng)險，造成市場規(guī)模的縮小。

(三)正確區(qū)分監(jiān)管和市場紀律之間的界限，充分發(fā)揮市場紀律的作用

除了監(jiān)管部門可以約束上市公司的行為以外，投資者也可以約束上市公司。我們稱后者為市場紀律。市場紀律的主要機制是投資者可以通過改變上市公司的股票價格來獎勵質(zhì)量好的公司和懲罰質(zhì)量差的公司，從而達到約束上市公司行為的目的。大量的研究表明，在資本市場上，市場紀律的作用是十分強大的。例如，在美國的股市上，股票期權(quán)往往占經(jīng)理層總收入的相當(dāng)大部分，公司股價的變動將嚴重影響經(jīng)理層的財富。這樣，經(jīng)理層在選擇信息披露時會充分考慮披露對股票價格的短期和長期影響。虛假披露不僅會受到監(jiān)管部門的懲罰，而且會受到市場的懲罰，從而影響經(jīng)理層的財富。

市場紀律能夠發(fā)揮作用需要兩個前提條件：

1．上市公司的利益要和公司股價表現(xiàn)直接密切相關(guān)，這樣投資者可以通過改變上市公司的股票價格來約束上市公司行為；

2．投資者得到的信息要真實。投資者最怕的不是壞消息，而怕假消息。假消息則使投資者無法評估上市公司的價值。

對市場來說，監(jiān)管是一個強制選擇企業(yè)的過程，而市場紀律則是一個自主選擇的過程。對兩個機制區(qū)分不當(dāng)?shù)慕Y(jié)果是發(fā)生不必要監(jiān)管。不必要監(jiān)管指的是監(jiān)管機構(gòu)把本來屬于市場紀律范圍內(nèi)的公司行為納入監(jiān)管的范圍。它對市場的發(fā)展是不利的。所以監(jiān)管者必須正確區(qū)分監(jiān)管和市場紀律之間的界限，區(qū)分監(jiān)管的范圍和市場紀律的范圍，區(qū)分必要監(jiān)管和不必要監(jiān)管的界限。在理想監(jiān)管的基礎(chǔ)上，能夠通過市場紀律來約束的公司行為就不要通過監(jiān)管來實施，盡量培育市場紀律，由市場紀律來約束企業(yè)的行為。

(四)有效的制約監(jiān)管者的道德風(fēng)險

在證券市場，高效率的市場監(jiān)管不僅決定于對上市公司信用的控制機制和監(jiān)管手段的充分運用，而且決定于監(jiān)管者的道德風(fēng)險。如果監(jiān)管者有道德風(fēng)險，市場達到有效監(jiān)管的可能性就很低。道德風(fēng)險導(dǎo)致監(jiān)管者不能夠獨立、公平地制定監(jiān)管政策。這時的監(jiān)管者就像比賽中的裁判加入到比賽的某一方中一樣。

監(jiān)管者具有的最大的道德風(fēng)險來源于證券市場的監(jiān)管被作為政府經(jīng)濟政策的一部分。一見這樣證券市場的長期發(fā)展就可能受到負面影響。因為政府的經(jīng)濟政策不完全是以效率為基礎(chǔ)的，它還要為社會提供公平，而證券市場的發(fā)展是完全以效率為基礎(chǔ)的。這樣，監(jiān)管者如果把政府的經(jīng)濟政策考慮進來，其監(jiān)管措施可能會犧牲證券市場發(fā)展的效率。證券市場最原始的目的就是為資本需求者和資本供應(yīng)者提供一個交易的機制，監(jiān)管的介入只是為了使這個機制運轉(zhuǎn)得更好。所以，監(jiān)管并不一定要由政府出面。

監(jiān)管者的道德風(fēng)險還表現(xiàn)在對其自身利益的考慮上。如果被允許上市的公司最后被證明是質(zhì)量差的、不應(yīng)該被允許上市的公司，并給投資者帶來巨大損失，監(jiān)管機構(gòu)將面臨政府及社會對其的譴責(zé)和壓力。但是，如果一個好的公司被排除在市場之外，投資者將無法知道這個公司的存在，也意識不到自身受到的損失(不能投資于這個優(yōu)秀的公司)。所以，面對這種情況，監(jiān)管機構(gòu)往往傾向于保守的監(jiān)管措施，即過度監(jiān)管，盡力避免讓壞的公司上市，雖然同時也把許多好的公司排斥在了市場之外。這種道德風(fēng)險也將阻礙證券市場的發(fā)展。