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摘要：本文選取了2005年深滬兩市實(shí)施配股的上市公司為樣本，研究股權(quán)集中度對(duì)配股上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響。研究結(jié)果表明，股權(quán)越集中，配股后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑幅度越大。

關(guān)鍵字：股權(quán)集中度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)凈資產(chǎn)收益率息稅前總資產(chǎn)收益率

自九十年代初我國(guó)證券市場(chǎng)初步發(fā)展以來(lái)，配股就一直是上市公司進(jìn)行股權(quán)再融資的主要方式之一。但大量事實(shí)表明，我國(guó)上市公司并沒有充分運(yùn)用市場(chǎng)賦予他們的寶貴資源，致使配股融資資金使用效率低下，經(jīng)濟(jì)業(yè)績(jī)下滑。對(duì)于業(yè)績(jī)下降的原因，有很多解釋，如：行業(yè)不景氣、會(huì)計(jì)政策調(diào)整和募集資金改變投向等，但這些只是表面上的原因。公司治理結(jié)構(gòu)不完善是致使公司業(yè)績(jī)下滑的制度原因，而股權(quán)結(jié)構(gòu)又是公司治理的基礎(chǔ)，股權(quán)集中度是反映股權(quán)結(jié)構(gòu)的一種形式，因此配股公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑極有可能與我國(guó)股權(quán)集中度有關(guān)。

本文以我國(guó)2005年實(shí)施配股的A股上市公司為樣本，利用多元線性回歸的方法，分析我國(guó)不同股權(quán)集中度的上市公司在實(shí)施配股后3年內(nèi)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變動(dòng)趨勢(shì)。

一、樣本選擇

本文選擇的樣本是2005年在深、滬兩交易所進(jìn)行配股且2000-2005年六年期間只實(shí)施過一次配股的A股上市公司。本文所需的業(yè)績(jī)指標(biāo)數(shù)據(jù)及股權(quán)集中度數(shù)據(jù)絕大部分來(lái)自《國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)》。最后確定的研究樣本有92家。

二、模型構(gòu)建

根據(jù)股權(quán)集中度的不同對(duì)樣本公司進(jìn)行分組，再采用多元線性回歸的方法分析不同的股權(quán)集中度對(duì)配股公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響，基本模型為：

三、實(shí)證分析

度量股權(quán)集中度的指標(biāo)有很多，如：第一大股東持股比例、第一大股東持股比例與第二至第五大股東持股比例和的比值，前十位大股東持股比例的平方和等。

本文選取第一大股東持股比例作為衡量股權(quán)集中度的指標(biāo)。我們以2005年年末第一大股東的持股比例為基準(zhǔn)，將樣本公司分為三組：小于20%（股權(quán)分散），大于20%小于50%（股權(quán)相對(duì)集中）與大于50%（股權(quán)高度集中）三組，然后分別對(duì)凈資產(chǎn)收益率和息稅前總資產(chǎn)收益率兩個(gè)指標(biāo)與年份T進(jìn)行線性回歸，根據(jù)年份T系數(shù)絕對(duì)值的大小來(lái)比較不同的股權(quán)集中度對(duì)配股公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響差異。

對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果見下表：

由上表可以看出，無(wú)論股權(quán)相對(duì)集中還是股權(quán)高度集中，年份T的系數(shù)均為負(fù)，且都在0.05的水平下顯著，說明上市公司實(shí)施配股后幾年內(nèi)，兩組配股公司凈資產(chǎn)收益率均呈顯著下滑的趨勢(shì)。從年份T系數(shù)的絕對(duì)值來(lái)看，股權(quán)高度集中的樣本公司年份T系數(shù)的絕對(duì)值0.227大于股權(quán)相對(duì)集中的樣本公司的0.131。說明股權(quán)高度集中的配股公司凈資產(chǎn)收益率下滑幅度大于股權(quán)相對(duì)集中的配股公司。

（二）息稅前總資產(chǎn)收益率

由上可以看出，無(wú)論股權(quán)相對(duì)集中還是股權(quán)高度集中，年份T的系數(shù)均為負(fù)，且都在0.01的水平下顯著，說明上市公司實(shí)施配股后幾年內(nèi)，兩組配股公司息稅前總資產(chǎn)收益率均呈顯著下滑的趨勢(shì)。從年份T系數(shù)的絕對(duì)值來(lái)看，股權(quán)高度集中的樣本公司年份T系數(shù)的絕對(duì)值0.197大于股權(quán)相對(duì)集中的樣本公司的0.173。說明股權(quán)高度集中的配股公司息稅前總資產(chǎn)收益率下滑幅度大于股權(quán)相對(duì)集中的配股公司。

（三）小結(jié)

通過對(duì)上面兩個(gè)指標(biāo)的分析可知，股權(quán)集中度越高，配股公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑趨勢(shì)越明顯。

四、建議

（一）對(duì)投資者

通過本文的分析可知，上市公司配股再融資后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)呈顯著下滑的趨勢(shì)，且股權(quán)越集中、第一大持股股東為國(guó)有股、國(guó)有股持股比例越高和法人股持股比例越低的情況下，業(yè)績(jī)下滑的幅度越大，建議投資者進(jìn)行投資時(shí)考慮被投資公司的股權(quán)集中度。

（二）對(duì)政策制定者

本文發(fā)現(xiàn)，與股權(quán)高度集中相比，股權(quán)相對(duì)集中的股權(quán)集中度能相對(duì)減緩配股公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的下滑趨勢(shì)。因此，在現(xiàn)階段，限制大股東掠奪和經(jīng)理人低效率的有效辦法是減少第一大股東絕對(duì)控股的持股比例，將上市公司設(shè)計(jì)成代表不同利益主體的若干個(gè)法人或自然人股東共同形成相對(duì)制衡的股權(quán)集中度，以減少合約簽訂和執(zhí)行中的交易成本，并且作為委托人的大股東能夠有足夠的激勵(lì)和能力去監(jiān)督人，從而降低成本。

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