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摘要:擁有一套完善的風(fēng)險投資退出體系,對一個國家的風(fēng)險投資體系而言,扮演著動力機制和安全保障機制的雙重角色。本文從風(fēng)險投資三種基本的退出渠道入手,分析了國內(nèi)外風(fēng)險退出情況,認(rèn)為出售或回購是當(dāng)前最適合中國的風(fēng)險投資退出渠道。

關(guān)鍵詞:風(fēng)險投資;退出渠道;出售或回購

伴隨著知識經(jīng)濟時代的來臨,高科技產(chǎn)業(yè)成為了中國產(chǎn)業(yè)升級中的一個焦點,在高科技成果產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程中,風(fēng)險資本作為一種金融資本,它需要在高科技項目之間靈活的進(jìn)入和退出實現(xiàn)自身價值增值,為高科技成長提供助力。所以退出是進(jìn)入的先決條件。中國風(fēng)險投資自發(fā)展以來,退出渠道不暢通一直是制約其發(fā)展的瓶頸所在。

一、風(fēng)險投資退出渠道是風(fēng)險投資成功與否的關(guān)鍵

所謂風(fēng)險投資,根據(jù)美國全美風(fēng)險投資協(xié)會的定義,是指由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本。風(fēng)險投資也可以理解為一個動態(tài)循環(huán)的過程。風(fēng)險投資者以自身的相關(guān)產(chǎn)業(yè)或行業(yè)的專業(yè)知識與實踐經(jīng)驗,結(jié)合高效的企業(yè)管理技能與金融專長,對風(fēng)險企業(yè)或風(fēng)險項目積極主動地參與管理經(jīng)營,直至風(fēng)險企業(yè)或風(fēng)險項目公開交易或通過并購方式實現(xiàn)資本增值與資金的流動性。一輪風(fēng)險資本投資退出以后,該資本將投向被選中的下一個風(fēng)險企業(yè)或風(fēng)險項目,這樣循環(huán)往復(fù),不斷獲取風(fēng)險資本增值。

所謂風(fēng)險投資退出,是指風(fēng)險企業(yè)發(fā)展到一定階段以后,風(fēng)險投資者認(rèn)為有必要是時候?qū)L(fēng)險資本從風(fēng)險企業(yè)中退出,因而選擇一定的方式(公開上市、出售或回購、清算)通過資本市場將風(fēng)險資本撤出,以求實現(xiàn)資本增值或者降低損失,為介入下一個項目做準(zhǔn)備。高收益是通過風(fēng)險投資成功的退出而實現(xiàn)的,可行的退出機制是風(fēng)險投資成功的關(guān)鍵。

二、幾種退出渠道

一般而言,按照法律條款限制、交易市場環(huán)境制約以及企業(yè)發(fā)展階段的不同,退出渠道一般可以分為:競價式轉(zhuǎn)讓——股份公開上市;契約式轉(zhuǎn)讓——出售或回購;強迫式轉(zhuǎn)讓——清算。以下根據(jù)不同方式逐一比較分析。

(一)競價式轉(zhuǎn)讓——股份公開上市(IPO)

股份公開上市(IPO)是指風(fēng)險投資者通過風(fēng)險企業(yè)股份公開上市,將擁有的私人權(quán)益轉(zhuǎn)換成為公共股權(quán),在獲得市場認(rèn)可后,轉(zhuǎn)手以實現(xiàn)資本增值。股份公開上市被一致認(rèn)為是風(fēng)險投資最理想的退出渠道,其主要原因是在證券市場公開上市可以讓風(fēng)險資本家取得高額的回報。

風(fēng)險企業(yè)股份上市離不開“第二證券市場”的作用,這類證券市場以發(fā)行高科技風(fēng)險企業(yè)的股票為主,發(fā)行的標(biāo)準(zhǔn)低于一般的證券“主板”市場,只要風(fēng)險企業(yè)的規(guī)模和資金達(dá)到了一定的標(biāo)準(zhǔn)就可以在這類市場上上市公開發(fā)行股票。在歐美發(fā)達(dá)國家中,著名的“第二證券市場”有:美國專為沒有資格在紐約證券交易所等主板市場上市的較小的企業(yè)的股票交易而建立的0TC(柜臺交易)市場以及在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來的NASDAQ(全國證券自營商協(xié)會自動報價系統(tǒng));英國于1980年建立的USM(未正式上市公司股票市場);日本政府于1983年在大阪、東京和名古屋建立的“第二證券市場”等。

(二)契約式轉(zhuǎn)讓——出售或回購

美國風(fēng)險投資以契約式方式退出有兩種形式——股份出售或回購。股份出售是指一家一般的公司或另一家風(fēng)險投資公司,按協(xié)商的價格收購或兼并風(fēng)險投資企業(yè)或風(fēng)險資本家所持有的股份的一種退出渠道,也稱收購。股份出售分兩種:一般購并和第二期購并。一般購并主要是指公司間的收購與兼并;第二期購并是指由另一家風(fēng)險投資公司收購,接受第二期投資。股份回購是指風(fēng)險企業(yè)或風(fēng)險企業(yè)家本人出資購買風(fēng)險投資企業(yè)家手中的股份。隨著兼并的第五次浪潮的開始,風(fēng)險資本更多的采用回購或出售的方式退出。

(三)強迫式轉(zhuǎn)讓——破產(chǎn)清算

眾所周知,相當(dāng)大部分的風(fēng)險投資不會很成功,當(dāng)風(fēng)險企業(yè)因不能清償?shù)狡趥鶆?wù),被依法宣告破產(chǎn)時,按照有關(guān)法律規(guī)定,組織股東、有關(guān)專業(yè)人員和單位成立清算組,對風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行破產(chǎn)清算。對于風(fēng)險資本家來說,一旦確認(rèn)風(fēng)險企業(yè)失去了發(fā)展的可能或者成長太慢,不能給予預(yù)期的高額回報,就要果斷地撤出,將能收回的資金用于下一個投資循環(huán)。

三、幾種退出渠道的比較分析

(一)幾種退出渠道自身優(yōu)缺點比較

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│退出渠道│優(yōu)點│

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││(1)投資獲益最高,往往是投資額的幾倍甚│

││至幾十倍,有的甚至更高;(2)企業(yè)獲得大量│

││現(xiàn)金流入,增強了流動性;(3)提高了風(fēng)險企│

││業(yè)的知名度和公司形象,便于獲得融資便│

│公開上市(IPO)│利;(4)對參加回購計劃的職員,股票上市乃│

││是很大的激勵,可以留住核心層人員并吸引│

││高素質(zhì)人才進(jìn)入;(5)風(fēng)險投資家以及風(fēng)險│

││企業(yè)的創(chuàng)始人所持有的股權(quán)可以在股票市│

││場上套現(xiàn)。│

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│││

│││

││(1)這種契約式轉(zhuǎn)讓最大的優(yōu)點在于符合風(fēng)│

││險資本“投入——退出——再投入”的循環(huán),│

││投資者可以在任意時期將自己擁有的投資│

│出售或回購│項目股權(quán)限時變現(xiàn),使風(fēng)險投資公司的收益│

││最大化;(2)操作相對IPO簡單,費用低,可│

││以實現(xiàn)一次性全部撤出且適合各種規(guī)模類│

││型的公司;(3)股份的出售或回購還可以作│

││為風(fēng)險投資企業(yè)回避風(fēng)險的一種工具。│

│││

│││

├─────────┼────────────────────┤

│││

│清算│是風(fēng)險投資不成功時減少損失的最佳的退│

││出方式│

│││

│││

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┌─────────┬────────────────────┐

│退出渠道│缺點│

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│││

│││

│││

││(1)有上市限制(具體參見表5);(2)對出售│

│公開上市(IPO)│股權(quán)的限制會影響創(chuàng)始人投資收入的變現(xiàn);│

││(3)上市成本很高,上市的費用十分昂貴。│

│││

│││

│││

├─────────┼────────────────────┤

││(1)由于收購方太少,導(dǎo)致企業(yè)價值被低估,│

││收益率與公開上市相比明顯偏低,只有它的│

││大約1/4到1/5;(2)就出售而言,風(fēng)險企業(yè)被│

││收購后就不易保持獨立性,企業(yè)管理層有可│

││能失去對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán);(3)對回購來│

│出售或回購│說,如果企業(yè)創(chuàng)紹人用其他資產(chǎn)(如其他公│

││司股票、土地、房產(chǎn)等)和一定利息的長期應(yīng)│

││付票據(jù)支村回購,涉及變現(xiàn)及風(fēng)險問題;(4)│

││我國許多高科技企業(yè)是從原國有企業(yè)或研│

││究機構(gòu)中誕生,產(chǎn)權(quán)界定不清,再加上國產(chǎn)│

││權(quán)交易市場還不發(fā)達(dá),產(chǎn)權(quán)成本過高,阻礙│

││這種退出渠道的運用。│

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││(1)承擔(dān)很大程度上的損失,這是投資失敗│

││的必然結(jié)果;(2)我國《公司法》要求在出現(xiàn)│

│清算│資不抵債的客現(xiàn)事實時才能清算,從而很可│

││能錯過投資撤出的最佳時機,也就無形中擴│

││大了風(fēng)險企業(yè)損失。│

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(二)幾種退出渠道的國別分析

1、美國

美國是世界上最早發(fā)展風(fēng)險投資事業(yè)的國家,30年代美國就有了第一家風(fēng)險投資公司。在政府、法律、稅收方方面面的幫助支持下,美國風(fēng)險投資蓬勃發(fā)展,為美國經(jīng)濟增長做出了突出貢獻(xiàn)。時至今日,美國已經(jīng)毫無疑問的成為了世界上風(fēng)險投資最發(fā)達(dá)的國家。美國風(fēng)險投資多元化的退出渠道,發(fā)達(dá)健全的產(chǎn)權(quán)市場,一直是世界各國爭相模仿的對象。美國的風(fēng)險企業(yè)既可以通過NASDAQ市場公開上市,也可以在不同發(fā)展時期在私人權(quán)益市場上以出售或回購的方式實現(xiàn)退出。

所謂NASDAQ是全美證券商協(xié)會自動報價系統(tǒng)(NationalAssociationofSecuritiesDealersAutomatedQuotations)的英文縮寫,但目前已成為那斯達(dá)克股票市場公司(NasdaqStockMarket,Inc.)的代名詞,其職能是操作并維持NASDAQ報價系統(tǒng)的運轉(zhuǎn),并提供各種金融服務(wù)。1999年NASDAQ成交額11萬億美元,首次超過紐約證交所,占美國三大股市的51%。雖然2001年以來,世界市場對NASDAQ的影響很大,但也不能改變影響它在世界金融領(lǐng)域的重要地位。

NASDAQ是全世界風(fēng)險投資公開上市最大的市場,90年代美國通過風(fēng)險基金和原始股上市等途徑進(jìn)行的風(fēng)險投資每年都在450億至650億美元之間,其中NASDAQ吸納的約占半數(shù)。更有微軟、英特爾、西斯科、戴爾、雅虎等等著名的風(fēng)險企業(yè)都在NASDAQ實現(xiàn)了成功退出和再度融資。NASDAQ不僅是美國的創(chuàng)業(yè)板市場,更是世界優(yōu)秀風(fēng)險投資企業(yè)展示自己的舞臺。

所謂私人權(quán)益資本市場是指不必經(jīng)過美國政權(quán)交易委員會審批登記的,在私人之間或各金融與非金融機構(gòu)之間交易的權(quán)益資本。最常見的權(quán)益資本投資是普通股和可轉(zhuǎn)換的優(yōu)先股或帶有優(yōu)先權(quán)及認(rèn)股權(quán)證的次級貸款。這些有價證券可能是上市公司發(fā)行的,但大多數(shù)是由私人公司和非上市公司發(fā)行的。美國私人權(quán)益資本市場是整個資本市場的一個重要組成部分,私人權(quán)益資本其中又包括了風(fēng)險資本和非風(fēng)險資本。私人權(quán)益市場一般具有四種形式:有組織的私人權(quán)益資本市場;天使市場;非正式的私人資本市場以及144法規(guī)資本市場?？梢哉f私人權(quán)益資本市場是為風(fēng)險投資進(jìn)行出售或回購提供了廣闊的舞臺。

以下是對各種退出渠道的分析(見表2)。

表2美國風(fēng)險投資退出渠道分析

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│退出渠道│背景│轉(zhuǎn)讓客體│轉(zhuǎn)讓對象│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│公開上市│完全成功│股票│社會公眾│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│一般購并│比較成功│整體或大股股票│大公司│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│二次購并│情況一般│股權(quán)│風(fēng)險投資機購│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│管理層回購│比較成功│整體或大股股票│風(fēng)險企業(yè)│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│破產(chǎn)清算│完全失敗│資產(chǎn)│企業(yè)家│

└─────┴────┴───────┴──────┘

┌────┬────┬────┬────┐

│市場性質(zhì)│投資年限│回報倍數(shù)│發(fā)生概率│

├────┼────┼────┼────┤

│二板市場│4.2│7.1│20%│

├────┼────┼────┼────┤

│產(chǎn)權(quán)市場│3.7│1.7│25%│

├────┼────┼────┼────┤

│產(chǎn)權(quán)市場│3.6│2.0│10%│

├────┼────┼────┼────┤

│產(chǎn)權(quán)市場│4.7│2.1│25%│

├────┼────┼────┼────┤

│產(chǎn)權(quán)市場│4.1│0.2│20%│

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資料來源:根據(jù)《美國風(fēng)險投資》2003年3-8期的相關(guān)資料整理而成

由表2可看出,在風(fēng)險投資最發(fā)達(dá)的美國第二種退出方式——出售或回購達(dá)到了60%(一般購并25%,管理層回購25%,二次購并10%,共60%),成為最主要的退出渠道。這種方式投資年限是最短的,報酬率中等,但是對于風(fēng)險投資企業(yè)來說,要注重投資資本的贏利性和流動性的統(tǒng)一,才能達(dá)到收益最大化,所以多數(shù)的風(fēng)險投資企業(yè)會選擇這種退出渠道。公開上市回報率最高,達(dá)到了7.1,屬于完全成功,但只占到了20%。破產(chǎn)清算是無奈之舉,不僅長期占用資金而且成本都只能回收20%,試想如果沒有這么高的風(fēng)險,豈不是人人都來涉足風(fēng)險投資,所以正是存在很高的失敗率,才能保證風(fēng)險投資者的高收益。

2、中國

80年代初,隨著改革開放,國人開始了解美國的“硅谷神話”?！爸嘘P(guān)村電子一條街”的興起標(biāo)志著我國高科技產(chǎn)業(yè)步入了探索和發(fā)展的階段,同時也開始了我國風(fēng)險投資的探索之路。短短十幾年,中國的風(fēng)險投資取得了長足的發(fā)展(見表3)。

現(xiàn)行的條件下,當(dāng)前我國風(fēng)險投資退出渠道中,出售和回購占據(jù)絕對優(yōu)勢。風(fēng)險企業(yè)可以通過回購、直接被上市公司收購、被跨國公司兼并甚至風(fēng)險企業(yè)之間進(jìn)行重組達(dá)到退出的目的(見下頁表4)。

表31994-2001年全國創(chuàng)業(yè)資本增量和總量的年度比較(單位:萬元人民幣)

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│年度│1994│1995│1996│1997│

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│創(chuàng)業(yè)資本│││││

│總量│221800│301800│360800│761750│

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│新增創(chuàng)業(yè)│││││

│資本││80000│59000│400950│

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│比上年增│││││

│長率││36%│20%│111%│

└─────┴────┴────┴────┴────┘

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│年度│1998│1999│2000│2001│

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│創(chuàng)業(yè)資本│││││

│總量│1040580│2063158│3730822│405622│

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│新增創(chuàng)業(yè)│││││

│資本│278830│1022578│1667664│321800│

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│比上年增│││││

│長率│37%│98%│81%│9%│

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資料來源:王松奇、王國剛主編的《2002年中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報告》

盡管我國風(fēng)險投資已經(jīng)取得了較快速度的增長,但是相對于發(fā)達(dá)國家我們還處于起步階段。當(dāng)前,退出渠道的不暢通已經(jīng)成為嚴(yán)重阻礙風(fēng)險投資發(fā)展的瓶頸。

當(dāng)前的中國,不存在二板市場,主板市場限制多,主板市場相對于大多數(shù)的風(fēng)險企業(yè)來說門檻太高。如發(fā)起人認(rèn)購的股本數(shù)不少于3000萬元,股票發(fā)行后的公司股本總額不低于5000萬元,企業(yè)有三年以上的營業(yè)業(yè)績且連續(xù)盈利,無形資產(chǎn)

表42002年中國風(fēng)險投資項目退出渠道分析

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│退出渠道│公開上市│出售或回購│清算│

├───────┼──────┼───────┼──────┤

│案件數(shù)│2│29│7│

├───────┼──────┼───────┼──────┤

│所占百分比│5.3%│76.3%│18.4%│

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資料來源:根據(jù)王松奇、王國剛主編《2002年中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報告》中的風(fēng)險投資項目退出渠道分析整理而成占總資產(chǎn)的比重不高于20%等等;現(xiàn)有的制度框架內(nèi),主板市場上國有股法人股不能流通與交易,可流通股僅限于社會公眾股,而我國許多風(fēng)險企業(yè)都是國家參股扶持的,這與風(fēng)險投資要求一次性全部退出實現(xiàn)回報相矛盾。

此外,產(chǎn)權(quán)市場不健全,產(chǎn)權(quán)制度還待完善。風(fēng)險投資是長期股權(quán)投資,沒有產(chǎn)權(quán)明晰的股份制企業(yè),風(fēng)險投資機構(gòu)就很難通過產(chǎn)權(quán)交易,全身而退。風(fēng)險投資發(fā)達(dá)的國家股票市場和產(chǎn)權(quán)市場非常健全。在我國,風(fēng)險企業(yè)大多有政府背景,國有股法人股一般通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓。這樣做往往不能獲得充分的市場信息,風(fēng)險企業(yè)股份并不一定能根據(jù)自身的情況在最合適的時間找到最合適的買家和最真實的價格,影響風(fēng)險資本的流動性及其收益。

四、當(dāng)前我國風(fēng)險投資最佳退出渠道——出售或回購

公開上市和出售或回購已經(jīng)是世界上最頻繁采取的退出渠道,也是當(dāng)前我國風(fēng)險投資最佳退出渠道(見表5),這是因為:

第一、我國目前不存在二板市場,而主板條件對風(fēng)險企業(yè)來說要求太高。

表5中國的主板市場與其他國家的創(chuàng)業(yè)板市場上市條件比較

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│市場│MADSAQ市場│香港創(chuàng)業(yè)板市場│

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││凈有形資產(chǎn)600││

│規(guī)模││沒有要求│

││萬美元││

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│││對于市場值少于10│

│││億港幣的公司,其最│

│││低公眾持股量為│

│││20%,涉及金額須達(dá)│

│最低公眾││港幣3000萬元;對于│

│持股量│公眾持股110萬股││

│││市場值等于或超過10│

│││億港幣的公司,其最│

│││低公眾持股要求選擇│

│││2億元港幣或15%中│

│││較高的那個標(biāo)準(zhǔn)│

├──────┼──────────┼─────────┤

│個人股東││新申請人上市時公眾│

│最低人數(shù)│400人以上│股東必須不少于100│

│││人│

├──────┼──────────┼─────────┤

│公眾最低│││

│持股值│400萬美元│沒有要求│

││││

├──────┼──────────┼─────────┤

││上市前一年稅前│證明具有至少24個│

│盈利限制││月的活躍的業(yè)務(wù)記│

││收益100萬美元││

│││錄,不是盈利記錄│

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│市場│新加坡SESDAQ市場│中國主板市場│

├──────┼──────────┼─────────┤

│││股本總額不少于人民│

│規(guī)模│沒有要求││

│││幣5000萬元│

├──────┼──────────┼─────────┤

││││

││││

│││向社會公開發(fā)行的股│

││公眾持股數(shù)至少為50│份達(dá)公司股份總數(shù)的│

│最低公眾│萬股或15%(以較高│25%以上;公司股本│

│持股量│者為準(zhǔn));一般不得高│總額超過人民幣4億│

││││

││于已發(fā)行實繳股本的│元的,其向社會公開│

││50%│發(fā)行股份的比例為│

│││15%以上│

││││

├──────┼──────────┼─────────┤

│個人股東││持有股票面值人民幣│

│最低人數(shù)│沒有要求│1000元以上的股東不│

│││少于1000人│

├──────┼──────────┼─────────┤

│公眾最低││個人持有股票面值總│

│持股值│沒有要求││

│││額不少于人民幣1000│

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││要求公司有3年以上││

│盈利限制│的經(jīng)營記錄,并非盈│最近三年連續(xù)盈利│

││││

││利記錄││

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由于不存在二板市場,風(fēng)險投資企業(yè)在國內(nèi)只能選擇主板上市。從表5中我們可以看出,我國主板市場對“先天弱小”的風(fēng)險企業(yè)“門檻”太高。《公司法》規(guī)定,上市公司的股本總額不得少于5000萬元,且必須達(dá)到連續(xù)三年盈利的要求,香港的創(chuàng)業(yè)板市場和新加坡的SESDAQ市場對此沒有要求,其他方面創(chuàng)業(yè)板的上市條件相對我國主板市場的要求也較寬泛。因此,通過主板上市對中國大多數(shù)風(fēng)險企業(yè)來說是行不通的。

第二、公開上市成本很高。近幾年來,美國風(fēng)險投資以IPO方式退出的數(shù)量正在逐年減少。風(fēng)險投資家不愿采用IPO方式退出的原因主要是這種退出渠道的費用十分昂貴,如作為承銷商的投資銀行,一般索取投資總額5%-10%的傭金,美國NASDAQ在2001年10月宣布提高企業(yè)在NASDAQ市場的上市交易費用,NASDAQ全國市場首次上市費用從95,000美元上調(diào)58%,至150,000美元;小型股市場IPO交易費用從10,000美元調(diào)到40,000美元。香港創(chuàng)業(yè)板也根據(jù)實際情況,相對提高了企業(yè)上市的費用,這為中國風(fēng)險投資海外上市設(shè)置了不小的障礙。除了昂貴的上市費用以外,對風(fēng)險企業(yè)的公眾監(jiān)督更廣泛,信息披露要求更充分,公司必須更加規(guī)范地運作,實際上失去了公司部分控制權(quán)和靈活性,也可能增加運作成本。

第三、出售或回購相對于公開上市操作簡單,費用低,可以實現(xiàn)一次性全部撤出且適合各種規(guī)模類型的公司。股份出售或回購的談判對手通常只有幾個,所涉及的部門和手續(xù)相對要少,可以做到股份的全部轉(zhuǎn)讓而沒有后顧之憂。對于處于萌芽階段規(guī)模弱小、風(fēng)險巨大的高新技術(shù)企業(yè),這可能是唯一可行的退出渠道。

第四、股份的出售或回購還可以作為風(fēng)險投資企業(yè)回避風(fēng)險的一種工具。例如,北京科技風(fēng)險投資股份有限公司(簡稱北科投)投資于華諾公司(從事寬帶網(wǎng)絡(luò)通訊技術(shù)開發(fā)及其應(yīng)用推廣的高新技術(shù)企業(yè))之初,雙方在遵循國際慣例的基礎(chǔ)上,結(jié)合我國的具體實際,設(shè)定了管理層回購條約,即北科投投資1500萬人民幣,占有30%的股份,一年以后,管理層以1500萬人民幣的價格,回購風(fēng)險投資公司一半的股份。這一條款最大限度地鎖定了投資風(fēng)險,它保證北科投可以獲得較其他投資人更為優(yōu)先的套現(xiàn)權(quán)利。

第五、就是在二板市場發(fā)達(dá)的國家,出售或回購已經(jīng)成為最主要的退出渠道。

表6歐洲大陸1997年-2001年退出渠道比較分析

┌─────────┬──────┬───────┬─────┬──────┐

│退出渠道│公開上市│出售和回購│清算│總計│

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│1997│案件數(shù)│16│49│3│68│

│├─────┼──────┼───────┼─────┼──────┤

││占百分比│23.5%│72.1%│4.4%│100.0%│

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│1998│案件數(shù)│31│50│3│84│

│├─────┼──────┼───────┼─────┼──────┤

││占百分比│36.9%│59.5%│3.6%│100.0%│

├───┼─────┼──────┼───────┼─────┼──────┤

│1999│案件數(shù)│32│69│3│104│

│├─────┼──────┼───────┼─────┼──────┤

││占百分比│30.8%│66.3%│2.9%│100.0%│

├───┼─────┼──────┼───────┼─────┼──────┤

│2000│案件數(shù)│17│90│3│110│

│├─────┼──────┼───────┼─────┼──────┤

││百分比│15.5%│81.8%│2.7%│100.0%│

├───┼─────┼──────┼───────┼─────┼──────┤

│2001│案件數(shù)│6│82│9│91│

│├─────┼──────┼───────┼─────┼──────┤

││百分比│6.6%│90.1%│3.3%│100.0%│

└───┴─────┴──────┴───────┴─────┴──────┘

資料來源:EVCJ,November2002.P22整理而成

由表6可見,在歐洲出售和回購已經(jīng)成為風(fēng)險投資退出的主要渠道。究其原因主要是近幾年來NASDAQ市場走跌,行情不明朗,投資者對走勢信心不足;其次是公開上市費用太高。

綜上所述,由于現(xiàn)實的種種原因,中國二板市場呼之未出,時機還未成熟,筆者認(rèn)為當(dāng)前中國風(fēng)險投資的最適宜的退出渠道是出售或回購,同時也呼吁政府與相關(guān)各界加快健全產(chǎn)權(quán)市場,完善產(chǎn)權(quán)制度,為風(fēng)險投資的發(fā)展提供良好的政策環(huán)境、法律環(huán)境和市場環(huán)境。

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