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摘要：本文對(duì)股指期貨推出后中國(guó)上市銀行市值將可能發(fā)生的變化進(jìn)行了分析。在考察國(guó)外主要股票市場(chǎng)推出股指期貨前后市場(chǎng)走勢(shì)的變化，以及對(duì)主要成分股股價(jià)的影響的基礎(chǔ)上，對(duì)我國(guó)推出股指期貨后可能對(duì)股票市場(chǎng)以及上市銀行市值產(chǎn)生的影響進(jìn)行預(yù)測(cè)，并對(duì)銀行股的可操縱性進(jìn)行分析。推出股指期貨前后短期內(nèi)，由于機(jī)構(gòu)搶籌等原因，股票現(xiàn)貨市場(chǎng)一般會(huì)出現(xiàn)較大波動(dòng)，但長(zhǎng)期中由于無風(fēng)險(xiǎn)套利行為的存在，市場(chǎng)走勢(shì)仍由基本面決定。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)上市銀行市值在短期內(nèi)會(huì)受到一定影響，但長(zhǎng)期來看被市場(chǎng)作為操縱工具的可能性不大。

關(guān)鍵詞：股指期貨；上市銀行；股票市場(chǎng)；滬深300指數(shù)

股指期貨，即股票指數(shù)期貨，是以股價(jià)指數(shù)為標(biāo)的期貨，是買賣雙方根據(jù)事先的約定，同意在未來某一特定時(shí)間按照雙方事先約定的股價(jià)進(jìn)行股票指數(shù)交易的一種標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。

今年3月16日，國(guó)務(wù)院了《期貨交易管理?xiàng)l例》(簡(jiǎn)稱《條例》)，并規(guī)定從4月15日起施行。與原《期貨交易管理暫行條例》相比，新的條例將規(guī)范的內(nèi)容由商品期貨擴(kuò)展到金融期貨和期權(quán)交易，為中國(guó)推出股指期貨、外匯期貨和外匯期權(quán)等金融衍生品奠定了法律基礎(chǔ)。4月12日中國(guó)證監(jiān)會(huì)又頒布了《期貨交易所管理辦法》和《期貨公司管理辦法》，將于2007年4月15日與《條例》同時(shí)開始實(shí)施，其他配套規(guī)章也將陸續(xù)實(shí)施。這些條例、辦法的頒布意味著股指期貨推出指日可待。根據(jù)目前的準(zhǔn)備情況推斷，即將推出的是滬深300指數(shù)期貨。

從國(guó)際資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)看，股指期貨推出前后會(huì)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)和權(quán)重較大的股票價(jià)格產(chǎn)生較大影響，但長(zhǎng)期影響不明顯。由于我國(guó)上市銀行一般市值較大，且銀行間的聯(lián)動(dòng)性較強(qiáng)，因此，銀行股價(jià)格的變動(dòng)對(duì)大盤指數(shù)具有舉足輕重的影響，股指期貨推出也將造成銀行股價(jià)格短期內(nèi)波動(dòng)。

首先，我們來看國(guó)際資本市場(chǎng)在推出股指期貨后對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響，然后考察股指期貨對(duì)權(quán)重股的影響情況，最后再深入分析我國(guó)銀行股在滬深300指數(shù)推出前后可能發(fā)生的變化。

一、國(guó)際資本市場(chǎng)推出股指期貨后對(duì)市場(chǎng)運(yùn)行的影響

國(guó)際資本市場(chǎng)指數(shù)期貨大多數(shù)在20世紀(jì)80-90年代初期設(shè)立。1982年2月，美國(guó)堪薩斯期貨交易所推出了世界上第一個(gè)指數(shù)期貨，即價(jià)值線綜合指數(shù)期貨；4月21日，芝加哥商品交易所也推出了標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨；緊接著紐約證券交易所于5月6日推出了NYSE綜合指數(shù)期貨。1983年，澳大利亞悉尼期貨交易所開設(shè)了ASE指數(shù)期貨交易，成為美國(guó)以外第一個(gè)推出指數(shù)期貨的國(guó)家。之后，英國(guó)、香港、加拿大、日本、法國(guó)、德國(guó)、臺(tái)灣和韓國(guó)等國(guó)家和地區(qū)比較發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)也相繼推出了股指期貨。

1.股指期貨推出前后市場(chǎng)短期走勢(shì)變化。我們分別考察了美國(guó)、中國(guó)香港、日本、德國(guó)和中國(guó)臺(tái)，灣的五個(gè)證券市場(chǎng)，比較了在推出股指期貨前后一年中這些市場(chǎng)的走勢(shì)及波動(dòng)幅度變化。選用的分別是標(biāo)準(zhǔn)普爾500、恒生指數(shù)、日經(jīng)225、德國(guó)DAX和臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)的每日收盤價(jià)和每天股指變動(dòng)幅度，圖1-5中箭頭表示指數(shù)期貨推出日，指數(shù)走勢(shì)及波動(dòng)情況分別見圖1-5以及統(tǒng)計(jì)結(jié)果表1和表2，從中可以看出：

(1)大部分市場(chǎng)在下跌或平穩(wěn)的行情中推出指數(shù)期貨，如標(biāo)準(zhǔn)普爾500、德國(guó)DAX指數(shù)和臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)在設(shè)立指數(shù)期貨前一年中分別下降13.99%、2.51%和18.16%，只有香港和日本市場(chǎng)呈平緩上升。一方面，從投資者角度來說，由于推出股指期貨以后可能會(huì)產(chǎn)生市場(chǎng)下跌的預(yù)期，因此市場(chǎng)整體呈現(xiàn)下跌態(tài)勢(shì)；另一方面，管理者為防止過度投機(jī)一般也不會(huì)在大牛市中推出指數(shù)期貨，而會(huì)選擇在下跌或平衡的市場(chǎng)行情時(shí)推出，以有助于市場(chǎng)的平穩(wěn)過渡。

(2)在指數(shù)期貨設(shè)立前一個(gè)月，大部分市場(chǎng)出現(xiàn)止跌回升行情，如標(biāo)準(zhǔn)普爾500、恒生指數(shù)、臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)分別回升4.36%、12.08%和4.61%，德國(guó)DAX指數(shù)和日經(jīng)225指數(shù)僅有小幅下跌，其原因主要是由于指數(shù)期貨的推出前，交易商需要儲(chǔ)備一定指數(shù)成分股的股票，從而推動(dòng)股指有一定上揚(yáng)。

(3)股指期貨推出當(dāng)天市場(chǎng)反應(yīng)普遍不大，或微升或微降，這主要是因?yàn)橛嘘P(guān)指數(shù)期貨的信息在推出之前已基本被市場(chǎng)完全消化。

(4)設(shè)立股指期貨后，除了日經(jīng)225指數(shù)在第一個(gè)月有小幅上升外，其他市場(chǎng)都有不同程度的下降，其中，臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)下降9.26%，恒生指數(shù)下降近6%，之后一部分市場(chǎng)才開始慢慢回升。

(5)設(shè)立股指期貨一年后所有市場(chǎng)都出現(xiàn)較大幅度上升，其中標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)上升了38.31%，恒生指數(shù)上升50%多，日經(jīng)225上升26.12%。

2.股指期貨推出前后市場(chǎng)短期的波動(dòng)性。對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)情況的分析表明，推出指數(shù)期貨后各市場(chǎng)的波動(dòng)均明顯減弱。如標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)設(shè)立之日(1982年4月21日)是一個(gè)明顯的斷點(diǎn)，之前一年的股指波動(dòng)明顯高于之后的波動(dòng)幅度，波幅均值分別為2.06和1.32，降低了0.74個(gè)點(diǎn)；除了臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)波動(dòng)有小幅上升外，日本和德國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)也都有一定幅度下降(見表2)。

由以上分析可以看出，設(shè)立股指期貨的消息會(huì)影響投資者對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的預(yù)期，并對(duì)準(zhǔn)備參與指數(shù)期貨交易的投資行為產(chǎn)生影響，從而導(dǎo)致股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的運(yùn)行出現(xiàn)一定變化；推出之后短期內(nèi)對(duì)市場(chǎng)有一定的打壓作用，但這種影響很快會(huì)消除，轉(zhuǎn)而對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生積極的影響，促使市場(chǎng)交投更加活躍。

3.股指期貨對(duì)股票市場(chǎng)長(zhǎng)期運(yùn)行的影響。前述分析表明，在股指期貨推出后一年內(nèi)，大部分市場(chǎng)的基本趨勢(shì)都是上升的。從更長(zhǎng)期的角度來看，現(xiàn)貨市場(chǎng)指數(shù)的走勢(shì)主要受到市場(chǎng)的整體估值水平、宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境以及政治環(huán)境的影響，期貨市場(chǎng)只是—個(gè)依存于現(xiàn)貨市場(chǎng)的衍生產(chǎn)品，不會(huì)從根本上改變現(xiàn)貨市場(chǎng)的趨勢(shì)。

股指期貨在長(zhǎng)期不會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)貨市場(chǎng)大幅波動(dòng)的主要機(jī)理是無風(fēng)險(xiǎn)套利原理。套利機(jī)制可以保證股指期貨的合理價(jià)格實(shí)際是圍繞股票指數(shù)現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)的一個(gè)區(qū)間，一旦偏離，套利者就會(huì)入市以獲取無風(fēng)險(xiǎn)收益，從而將兩者之間的價(jià)格拉回合理的范圍內(nèi)。因此，無風(fēng)險(xiǎn)的套利行為將使股指期貨價(jià)格與股指現(xiàn)貨價(jià)格處于合理的范圍內(nèi)，從而一定程度上也對(duì)投資者利用股指期貨進(jìn)行非理性的炒作形成了有力的約束。

指數(shù)期貨市場(chǎng)具有低交易成本和保證金交易特點(diǎn)，具備避險(xiǎn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，有利于吸引原本擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)的投資者進(jìn)入市場(chǎng)。股指期貨對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)的資金量存在著正反兩方面的影響。一方面，股指期貨和股票現(xiàn)貨之間存在一定的替代效應(yīng)，股指期貨的推出可能會(huì)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)資金存在一定的排擠效應(yīng)，尤其部分投機(jī)者和被動(dòng)投資者會(huì)將部分資金從現(xiàn)貨市場(chǎng)轉(zhuǎn)移到期貨市場(chǎng)。另一方面，股指期貨的推出，會(huì)促進(jìn)股票市場(chǎng)交易的活躍和價(jià)格合理波動(dòng)，吸引大批場(chǎng)外資金進(jìn)入。大量的套利者和套期保值者的加入會(huì)提高股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的規(guī)模和流動(dòng)性。股指期貨對(duì)于股票現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性的影響是上述兩方面的綜合結(jié)果。

從全球已經(jīng)推出股指期貨的市場(chǎng)來看，股指期貨不僅不會(huì)造成現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性的下降，而且可以促進(jìn)現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性的提高。實(shí)證結(jié)果表明，雖然股指期貨推出初期，現(xiàn)貨市場(chǎng)可能存在一定的資金轉(zhuǎn)移現(xiàn)象，但從長(zhǎng)期來看，現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)交易量均顯著增長(zhǎng)。香港1986年推出恒生指數(shù)期貨后，股票交易量當(dāng)年增長(zhǎng)了60%。

因此，從長(zhǎng)期來看，指數(shù)期貨的推出增加了現(xiàn)貨市場(chǎng)的深度和流動(dòng)性，對(duì)股市現(xiàn)貨市場(chǎng)的發(fā)展和規(guī)模擴(kuò)大有一定的促進(jìn)作用。

二、股指期貨推出后對(duì)主要成分股市值的影響——以香港恒生指數(shù)為例

這里我們主要以香港市場(chǎng)為例，考察恒生指數(shù)期貨推出后對(duì)成分股的影響，為分析滬深300指數(shù)期貨對(duì)銀行股市值的影響提供借鑒。

香港恒生指數(shù)于1964年，目前涵蓋工商業(yè)、金融、地產(chǎn)、通信、石油、公用事業(yè)等六大類共38只股票。1986年5月6日恒生指數(shù)期貨于香港期貨交易所掛牌，恒指期貨推出之時(shí)的成分股中包含匯豐銀行(1991年4月3日更名為匯豐控股)、恒生銀行、東亞銀行三只銀行股。下面我們主要分析恒指期貨推出前一個(gè)月(從1986年4月2日)至三個(gè)月后(1986年8月6日)這段期間，這三只銀行股的價(jià)格走勢(shì)及交易情況，見圖6-8(箭頭表示推出日期)。由圖6-8可以看出：

(1)1986年2月至3月，恒生指數(shù)經(jīng)歷了深幅下凋，然而在恒指期貨推出的前一個(gè)月，恒指的走勢(shì)發(fā)生了逆轉(zhuǎn)(見圖2)，同時(shí)這三只股票價(jià)格均出現(xiàn)了不同程度的上漲，其中恒生銀行從4月15門到4月30日上升了9.5%，匯豐銀行和東亞銀行從4月2日到4月30日，分別上升了15.2%和10.3%，而在臨近推出之日又均有小幅下跌。

(2)在推出股指期貨前，三只股票均出現(xiàn)了交易量急劇放大的現(xiàn)象，其中匯豐銀行交易量最高值出現(xiàn)在指數(shù)期貨推出前約10天(4月24日和25日)，恒生銀行和東亞銀行最大交易量出現(xiàn)在推出前第四、五天(分別是4月30日和4月29日)。

(3)推出股指期貨后，三只股票價(jià)格繼續(xù)呈現(xiàn)下跌趨勢(shì)，兩個(gè)半月后(7月18日左右)匯豐、恒生和東亞銀行的股價(jià)分別下跌6.3%、15.1%和11%，之后才慢慢回升。

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三、銀行股價(jià)變動(dòng)對(duì)上證指數(shù)和滬深300指數(shù)影響的估算

(一)銀行股價(jià)變動(dòng)對(duì)上證指數(shù)的影響估算

包括4月27日上市的中信銀行在內(nèi)，目前兩市共有9家銀行，除了深發(fā)展以外，其余8家都在上交所上市。其中，滬市前十大權(quán)重股中銀行就占了4家，而在中信銀行上市前，興業(yè)銀行基本占據(jù)第10的位置。如表3所示，以5月14日的收盤價(jià)計(jì)算，8支銀行股占滬市總市值的比重約26.4%，而僅中國(guó)工商銀行和中國(guó)銀行就占了近20%。

根據(jù)銀行股在上證指數(shù)中的權(quán)重，可以估算出銀行板塊價(jià)格每變動(dòng)10%，上證指數(shù)將變動(dòng)約2.64%。若以2007年5月14日上證收市指數(shù)4046.39計(jì)算，銀行板塊股價(jià)每變動(dòng)1個(gè)百分點(diǎn)，上證指數(shù)將同向變動(dòng)10.7個(gè)點(diǎn)。

(二)銀行股價(jià)變動(dòng)對(duì)滬深300指數(shù)的影響估算

滬深300指數(shù)是以自由流通量為權(quán)重的，目前，其總市值覆蓋率約75%，流通市值覆蓋率為63%。如表4所示，截至2007年5月15日，滬深300指數(shù)中共有8只銀行股，在滬深300指數(shù)中的權(quán)重為13.38%。其中在上證指數(shù)中占有很大權(quán)重的中國(guó)工商銀行和中國(guó)銀行，因流通市值只有總市值的2%-3%，在滬深300指數(shù)中的權(quán)重也相應(yīng)較小，僅分別為1.44%和0.87%，分別排在第9位和22位。

結(jié)果顯示，這八家銀行股價(jià)每變動(dòng)10%，滬深300指數(shù)同向變動(dòng)1.338%，以2007年5月14日的收市點(diǎn)數(shù)3734.42計(jì)算，點(diǎn)數(shù)變動(dòng)49.97；即工行股價(jià)每變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)，會(huì)帶動(dòng)滬深指數(shù)變化約5個(gè)點(diǎn)。

預(yù)計(jì)，隨著中信銀行和2007年5月15日上市的交通銀行在不久后計(jì)入滬深300指數(shù)，以及中行和工行部分限售股份的流通，銀行股在滬深300指數(shù)中的比重會(huì)越來越大，銀行股價(jià)格的變動(dòng)對(duì)指數(shù)的影響也會(huì)加大。

(三)股市中的“二八”定律及金融板塊的影響力

股票市場(chǎng)中“二八”現(xiàn)象明顯，即大盤指數(shù)的80%是由20%的股票帶動(dòng)。以2007年5月14日收盤價(jià)計(jì)算，滬市中總市值排在前十位的市價(jià)總值占總市值的比例就占廠44.13%，即滬市中不到1%的股票可以帶動(dòng)上證綜指變動(dòng)44.82%。滬市總市值前十位中金融股占據(jù)六位，占總市值比例達(dá)33.23%，滬深300成分股中金融股的比重約為20%，因此金融板塊的變動(dòng)對(duì)上證綜指和滬深300指數(shù)都會(huì)有很大影響。

從2007年3月29日的行情可清楚地看到這種“二八”現(xiàn)象。當(dāng)天金融股表現(xiàn)強(qiáng)勁，其中：工行、中行盤中一度接近漲停，收市分別漲5.47%、6.38%，興業(yè)銀行漲7.16%，中信證券漲4.49%。雖然兩市有八成多股票下跌(滬市有176家上漲、703家下跌)，但滬市當(dāng)日漲幅仍達(dá)2.38%，市場(chǎng)“二八”格局彰顯，金融股的影響力也了然于日。

股市中各板塊均具有較強(qiáng)的聯(lián)動(dòng)性，金融股也是如此。工行、中行等權(quán)重較大的銀行股對(duì)其他金融股具有很強(qiáng)的帶動(dòng)作用，除了工行與中行的相關(guān)性達(dá)到0.96，其他兒家銀行的相關(guān)性也在0.7以上。金融板塊較強(qiáng)的聯(lián)動(dòng)性使得其影響力更加明顯。

四、滬深300指數(shù)期貨推出對(duì)銀行股價(jià)的影響

(一)推出滬深300指數(shù)期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響

從國(guó)際其他資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)看，大都是在下跌或平穩(wěn)的市場(chǎng)行情中推出股指期貨。但我國(guó)股市經(jīng)歷了4、5年的低迷期后，于2006年爆發(fā)出驚人的能量，年底前出現(xiàn)大牛市行情，年后市場(chǎng)開始調(diào)整，出現(xiàn)震蕩上升態(tài)勢(shì)，2007年“五一”黃金周之后即突破4000點(diǎn)大關(guān)。我們認(rèn)為，為保證股指期貨的順利推出，在推出之前這段時(shí)間，政府會(huì)盡量使資本市場(chǎng)維持在比較平穩(wěn)的狀態(tài)。但由于我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展還不夠成熟，市場(chǎng)行為與監(jiān)管等各方面還不夠規(guī)范，市場(chǎng)的非理性行為比較嚴(yán)重，對(duì)于各種信息往往會(huì)出現(xiàn)過度反應(yīng)，而Ⅱ“羊群效應(yīng)”嚴(yán)重。因此，對(duì)股指期貨推出前機(jī)構(gòu)可能槍進(jìn)大盤指標(biāo)權(quán)重股的預(yù)期可能會(huì)引發(fā)散戶的跟風(fēng)行為，拉動(dòng)股指非理性上揚(yáng)。白監(jiān)管當(dāng)局表示將可能在今年上半年推出股指期貨后，2007年3月5日至5月14短短兩個(gè)多月的時(shí)間，上證指數(shù)已上升45.3%，滬深300指數(shù)上升50.8%。

盡管從理論上講，無風(fēng)險(xiǎn)套利行為的存在可以抑制市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)，但鑒于我國(guó)證券市場(chǎng)的特殊性，股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期運(yùn)行仍難免受到機(jī)構(gòu)操縱指數(shù)的影響。

(二)滬深300指數(shù)期貨推出前后銀行股價(jià)的表現(xiàn)預(yù)測(cè)

通常來說，股指期貨會(huì)引發(fā)投資者的三人投資需求：投機(jī)、套利和避險(xiǎn)。由于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)尚沒有做空機(jī)制，不管是出于哪種需求，投資者或投機(jī)者都需要買入現(xiàn)貨。若出于投機(jī)需要，希望控制指數(shù)的漲跌，則更須掌握足夠的巾場(chǎng)籌碼。因此，股指期貨推出前后，標(biāo)的指數(shù)成分股將享有一定的溢價(jià)。但從長(zhǎng)期來看，成分股的走勢(shì)還取決于整體市場(chǎng)估值水平、成分股業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)狀況等基本面因素，股指期貨并不能夠改變成分股的長(zhǎng)期走勢(shì)。

前面對(duì)恒指推出時(shí)匯豐銀行、恒生銀行的股價(jià)變動(dòng)分析也基本上證實(shí)了以卜結(jié)論。依據(jù)以上分析，滬深300指數(shù)期貨推出前后工商銀行、中國(guó)銀行等權(quán)重較大的銀行股價(jià)可能表現(xiàn)出以下態(tài)勢(shì)：

1.滬深300指數(shù)期貨推出后，大權(quán)重股是機(jī)構(gòu)股指期貨交易日仙須配備的重要品種，招行、工行等作為滬深300指數(shù)中的前10大權(quán)重股以及未來潛在的大權(quán)重股，將受到眾多投資機(jī)構(gòu)的青睞。因此，在滬深300指數(shù)期貨推出之前，機(jī)構(gòu)可能會(huì)搶籌，帶動(dòng)股價(jià)短暫卜漲、交易量放大。

2.指數(shù)期貨推出之后，大盤將展開調(diào)整，在此震蕩期間，工商銀行等大權(quán)重股很町能成為機(jī)構(gòu)影響指數(shù)的重要工具，由于前期漲幅過大，股價(jià)可能會(huì)出現(xiàn)短期的震蕩回落。震蕩調(diào)整后，股價(jià)會(huì)隨著大盤的回升繼續(xù)向上。

3.從長(zhǎng)期來看，滬深300指數(shù)期貨的推出不會(huì)改變銀行股的中長(zhǎng)期基本走勢(shì)，決定其股價(jià)中長(zhǎng)期走勢(shì)的還是銀行自身的基本面、銀行業(yè)基本面和整個(gè)股巾基本面。

4.在每個(gè)月的第三個(gè)星期五，滬深300指數(shù)期貨當(dāng)月合約都會(huì)到期，此時(shí)可能會(huì)出現(xiàn)到期日效應(yīng)，造成銀行股股價(jià)及其他成分股股價(jià)出現(xiàn)短暫的異常波動(dòng)。

五、股指期貨推出后銀行股的可操縱性分析

由于銀行股在深滬兩市和滬深300指數(shù)中的權(quán)重都很大，而且銀行板塊聯(lián)動(dòng)性很強(qiáng)，機(jī)構(gòu)是否會(huì)通過控制工行、中行等權(quán)重股的股價(jià)來操縱市場(chǎng)，值得我們關(guān)注。

(一)可操縱性分析的主要依據(jù)

1.工行、中行等上證綜指中的大權(quán)重股，對(duì)上證指數(shù)走勢(shì)有較大帶動(dòng)作用，而滬深300指數(shù)與上證指數(shù)相關(guān)性高達(dá)98%，因此，可以間接對(duì)滬深300指數(shù)產(chǎn)生影響。

2.工行、中行的A股流通股僅占總股本的約2%，具有較大的杠桿效應(yīng)，運(yùn)用不太多的資金便可以通過這些銀行股價(jià)的變動(dòng)來影響上證指數(shù)，并進(jìn)而影響滬深300指數(shù)。

3.銀行業(yè)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)很強(qiáng)，通過影響工行、中行等的股價(jià)町以帶動(dòng)其他銀行股變動(dòng)。由于銀行板塊在上證綜指和滬深300指數(shù)中的權(quán)重很大，其將對(duì)大盤指數(shù)產(chǎn)生舉足輕重的影響。

(二)不可操縱性分析的主要依據(jù)

1.滬深300指數(shù)的成分股權(quán)重分散；抗操縱性強(qiáng)。指數(shù)的抗操縱性和指數(shù)樣本股的規(guī)模、流動(dòng)性、權(quán)重的集中度以及指數(shù)計(jì)算方法有關(guān)。截至2007年5月24日，滬深300指數(shù)300只樣本股的總市值約為14.8萬億元，占滬深A(yù)股總市值的比例約為82.9%，流通市值3.4萬億元，占滬深A(yù)股白由流通市值的比例為59.2%，5月24日的成交金額約為1724億元，占滬深A(yù)股總成交金額的46.2%。滬深300指數(shù)的市場(chǎng)覆蓋率和成交金額占比都達(dá)到了較高的水平，為提高指數(shù)的抗操縱性提供了基礎(chǔ)條件。

另外，可以從指數(shù)樣本股的杠桿效應(yīng)來說明其抗操縱性。杠桿效應(yīng)是指汁算指數(shù)所用的市值和流通市值的比率，杠桿效應(yīng)越高，說明市場(chǎng)的實(shí)際變化通過指數(shù)被放大的程度越高。滬深300指數(shù)樣本股的杠桿效應(yīng)平均為1.12倍，前5大權(quán)重股的平均杠桿效應(yīng)為1.1倍，前10大權(quán)重股的平均杠桿效應(yīng)為1.15倍。這些數(shù)據(jù)表明，滬深300指數(shù)的杠桿效應(yīng)并不大，從而有效避免了由于杠桿效應(yīng)帶來的指數(shù)易被操縱的問題。

滬深300指數(shù)中，前3大權(quán)重股的權(quán)重為8.44%，前5大的權(quán)重為13.54%，前10大權(quán)重股的權(quán)重為21.37%。與香港恒生指數(shù)、德國(guó)DAX指數(shù)以及法國(guó)CAC40指數(shù)相比更為合理。例如恒生指數(shù)，其中包含匯豐銀行和中國(guó)移動(dòng)兩個(gè)大權(quán)重股，前3大成分股的比重接近40%，前10大成分股的權(quán)重超過60%，比較容易受到投機(jī)商的操縱。與此相反，標(biāo)普500指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)則相對(duì)分散得多，前3大、前5大樣本股所占比重均未超過15%。合理的權(quán)重分布結(jié)構(gòu)提高了滬深300指數(shù)的抗操縱性。

2.與國(guó)際水平相比，金融股在滬深300指數(shù)中的權(quán)重并不大。目前滬深兩市共有金融股(銀行、保險(xiǎn)和證券)14只，其中銀行股10只，保險(xiǎn)股2只，證券股2只。截至2007年5月24日，金融股的A股總市值合計(jì)達(dá)7.06萬億元，占滬深兩市A股總市值的比例為39.6%，流通市值6658億元，占滬深兩市A股流通市值的比例為11.5%。目前金融股在滬深300指數(shù)中的權(quán)重為19.83%。這一權(quán)重比例處于國(guó)際平均水平區(qū)間的下限。在國(guó)際上，相關(guān)成分股指數(shù)中金融股所占的比重一般在20%-30%之間。因此，目前不存在金融股在滬深300指數(shù)中權(quán)重過大的問題。

3.在目前的機(jī)制下，通過控制銀行股股價(jià)來操縱市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大、成本高。由于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)目前沒有做空機(jī)制，投資者只能進(jìn)行正向套利(即期初買入現(xiàn)貨／賣出期貨，期末平倉(cāng))，而無法進(jìn)行反向套利(即期初買入期貨／賣空現(xiàn)貨，期末平倉(cāng))。因此，交易商要想通過操縱某只銀行股股價(jià)從股指期貨交易中獲利，必須先買入足夠量的該股股票，以掌握足夠操縱價(jià)格的籌碼。吸籌的過程會(huì)推動(dòng)股價(jià)上漲，增加交易商的成本。而要想從股指期貨交易中獲利，就必須在短期內(nèi)拋售股票，引領(lǐng)恐慌性拋盤，以實(shí)現(xiàn)操縱股指的目的，但同時(shí)需要付出現(xiàn)貨交易虧損的代價(jià)?？紤]到該股股價(jià)下跌會(huì)降低其在指數(shù)中的權(quán)重及其對(duì)指數(shù)的帶動(dòng)作用，以及買賣股票和股指期貨均有大量的交易成本，故此操作無法為投資者帶來明顯的盈利空間。而指數(shù)期貨本身的波動(dòng)性也將令投資者面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)，因此利用工行、中行等大盤股操控指數(shù)期貨以從中獲利的行為可操作性不大。

另外，滬深300指數(shù)期貨合約以結(jié)算日收盤前一個(gè)小時(shí)的平均價(jià)作為結(jié)算價(jià)，可以有效防止投機(jī)商蓄意操縱收盤價(jià)。因此，綜合而言，操縱滬深300指數(shù)期貨的難度較高。而國(guó)外股指期貨市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)也證明，無風(fēng)險(xiǎn)套利行為的存在可以抑制市場(chǎng)操縱。但與發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)相比，我國(guó)股票市場(chǎng)還不夠成熟、理性，經(jīng)過四、五年的漫長(zhǎng)熊市之后，2006年下半年開始強(qiáng)勁反彈，幾乎所有股票價(jià)格都一路高漲，市場(chǎng)投機(jī)氣氛很濃，操縱股價(jià)的行為也時(shí)有發(fā)牛。目前大牛市行情帶動(dòng)的炒股狂熱還未見有熄滅之勢(shì)，若在此市場(chǎng)環(huán)境中推出股指期貨，不排除股價(jià)操縱行為更加嚴(yán)重的可能。因此，要推出股指期貨，首先還要加強(qiáng)監(jiān)管，規(guī)范市場(chǎng)行為，消除市場(chǎng)泡沫，營(yíng)造一個(gè)平穩(wěn)健康的市場(chǎng)環(huán)境。