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金融資產(chǎn)投資管理辦法范文第1篇

1.基金會資產(chǎn)投資過分謹慎

最新頒布的《基金會管理條例》在2004年6月開始實施，其對基金會保值增值的規(guī)定具有一定的開放性，確定了合法、安全、有效的原則，對基金會沒有做出過多的限定，完全由基金會的最高機構(gòu)理事會來決策，但又要求理事會謹慎科學(xué)投資，以確?；饡敭a(chǎn)的風險降低?！痘饡芾項l例》規(guī)定“基金會理事會違反本條例和章程規(guī)定決策不當，致使基金會遭受財產(chǎn)損失的，參與決策的理事應(yīng)當承擔賠償責任。”這對基金會來說，一方面在資產(chǎn)投資方面有了充分的自由空間，政府和相關(guān)機構(gòu)不要求基金會必須投資那些品種，或是投資多少，只是要求投資行為必須是在不影響公益性的前提下進行，并要保證基金會資產(chǎn)的安全，這就在某種程度上限制了基金會資產(chǎn)投資的范圍；另一方面由于沒有具體的操作規(guī)程，有些無所適從，出現(xiàn)兩種現(xiàn)象，由于資產(chǎn)投資管理方面缺乏具體的控制規(guī)程，許多基金會采取“過分謹慎”的態(tài)度，使得基金會資產(chǎn)的增值目標無法實現(xiàn)，另一種現(xiàn)象就是基金會為了實現(xiàn)資產(chǎn)的增值、保值，大膽投資，致使資產(chǎn)流失、縮水等情況頻頻發(fā)生。

2.基金會資產(chǎn)投資違規(guī)頻頻出現(xiàn)

基金會資產(chǎn)投資違規(guī)現(xiàn)象比比皆是，通過各種途徑進行資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移。主要通過委托貸款的形式、違規(guī)借貸給個人等形式。目前基金會只有《基金會管理條例》可以參考，基金會資產(chǎn)投資相關(guān)法規(guī)仍有待完善。由于我國基金會資產(chǎn)投資不是很普遍，針對基金會投資的管理規(guī)定少之又少，即使有也不是很成熟，仍然存在許多漏洞，缺乏監(jiān)控，再加之基金會內(nèi)部控制的薄弱，讓有心之人乘虛而入，無法保證基金會資產(chǎn)的安全。中國青年基金會的“希望工程違規(guī)投資”案就是如此，項目辦公室副主任易曉利用職務(wù)之便，貪污受賄，數(shù)額巨大。

二、基金會資產(chǎn)投資存在的問題及原因分析

1.受傳統(tǒng)觀念影響，投資意識薄弱

從數(shù)據(jù)分析，一般的教育基金會的投資額占基金會總資產(chǎn)的比例要遠遠高于其他，一般私募基金會的投資比例也要比公募基金會要高。目前教育基金會投資規(guī)模最大的是清華大學(xué)教育基金會和北京大學(xué)教育基金會，投資規(guī)模在2012年分別達到了20億元和15億元，2014年北京大學(xué)教育基金會的投資規(guī)模已經(jīng)達到31億。據(jù)統(tǒng)計，目前只有三分之一的基金會有一定規(guī)模的投資，三分之二的基金會仍有一定數(shù)量的基金會處于零投資額的階段。大多數(shù)基金會不愿意承擔風險，仍受傳統(tǒng)觀念的影響。

2.投資方式狹窄，投資效率低

由于基金會的性質(zhì)主要是公益性，所以出于對基金會資產(chǎn)投資的安全性考慮，大多數(shù)基金會采取保守方式對資產(chǎn)進行投資，如銀行存款、購買債券等方式?；饡趯ν膺M行投資方面缺少經(jīng)驗，甚至有些基金會在此之前根本就沒有對外投資的經(jīng)歷，這也是他們對于資金投資一直采取保守方式的原因之一。如舒?zhèn)ゼt——中華少年兒童基金會的財務(wù)總監(jiān)，在接受媒體采訪時說過，為了減少基金會在面對通貨膨脹所帶來的資產(chǎn)縮水現(xiàn)象，他們開始選取對外進行投資的途徑來對資產(chǎn)進行保值、增值，但在選取投資方式時還是將保證資產(chǎn)的安全作為首先考慮的因素，中華少年兒童基金會的所作所為印證了上面的分析。我國對基金會投資于股票、債券等資本市場的控制較為嚴格，基金會選擇股票等投資比較少見。即使較少基金會會選擇購買股票來實現(xiàn)為資產(chǎn)增值保值的目的，雖然投資股票的收益比較高，但其所存在的高風險使得許多基金會不會選擇這一投資方式。2015年我國的股票市場出現(xiàn)大幅度的變動，還有前面2008年對于投資股票市場的基金會來說是黑色的一年：投資收益出現(xiàn)負值，公益資產(chǎn)大幅縮水。股票的影響因素很多，而且變動幅度較大，風險較大，為了保證公益資產(chǎn)的安全，許多基金會不會將購買股票作為基金會資產(chǎn)投資的首先選擇。甚至部分基金會根本不會去選擇這一方式。

3.投資失敗的頻繁

由于缺乏理財?shù)膶I(yè)隊伍，風險意識和管理水平也有不足，我國大多數(shù)基金會將其資產(chǎn)委托給證券公司來完成資產(chǎn)保值增值的任務(wù)，這些做法有點盲目，這必將會產(chǎn)生投資風險。如：社保基金2011年交易類資產(chǎn)虧357億，投資失利。數(shù)據(jù)顯示，截止到2011年底，社?；饡顿Y運營總資產(chǎn)8689億元，其中，直接投資資產(chǎn)為5042億元，占58.03%；委托投資資產(chǎn)為3647億元，占41.97%。2011年全年，全國社?；鸬馁Y產(chǎn)總額僅增長了122.1億元，其投資收益率則從4.23%降低至0.85%，年均投資收益率則由9.17%下降至8.41%。其中股票部分的年均投資收益率則下降至18.61%。從比例來看，2011年全年，社?；鹪诠善焙蛡系母√澮呀?jīng)占到了整體收益的82.8%。而這一切，都受到2011年二級市場的大幅下跌影響?；饡①Y產(chǎn)委托投資不僅僅說明了其缺乏專業(yè)投資人員及其機構(gòu)的設(shè)立，同樣會在無形中給基金會資產(chǎn)對外投資的風險加大，資產(chǎn)投資收益率無法保證，資產(chǎn)的對外投資與投資者的經(jīng)驗、資歷、投資態(tài)度、投資分析等具有很大的關(guān)系，因此，基金會資產(chǎn)的對外投資不能盲目對外委托，根本的解決方法是加強自身的風險管理水平來提高資產(chǎn)的投資收益率。

4.投資監(jiān)控存在漏洞

目前為止，我國基金會資產(chǎn)對外投資是發(fā)展所趨，基金會在對外投資時，必須經(jīng)過理事會的審批通過，一般要求基金會內(nèi)部專門機構(gòu)和專業(yè)人士進行管理，但從目前來看，基金會很少設(shè)有這樣的機構(gòu)，選擇委托專門的投資機構(gòu)管理。在投資期間，理事會對投資資金的流向、投資預(yù)期收益、可能發(fā)生的風險、投資穩(wěn)定性等并沒有太多的了解，根本無法掌握投資的信息，相關(guān)投資情況僅會在年度報告中有所體現(xiàn)。缺乏對基金會資產(chǎn)投資過程的監(jiān)管，這必然使得基金會的投資效率低下，甚至是基金會資產(chǎn)的流失。

三、基金會資產(chǎn)投資管理建議

1.重視基金會資產(chǎn)投資，接受股權(quán)捐贈

《基金會管理條例》明確規(guī)定，基金會應(yīng)當按照合法、安全、有效的原則實現(xiàn)基金的保值、增值，實現(xiàn)基金的持續(xù)健康發(fā)展?；饡Y產(chǎn)的保值增值對于基金會發(fā)展尤為重要，市場經(jīng)濟所帶來的通貨膨脹、人民幣的不斷貶值等都會使基金會資產(chǎn)嚴重縮水，為了防止資產(chǎn)的縮水，基金會對外投資勢在必行。我們應(yīng)該改變傳統(tǒng)觀念，一味地依賴捐贈收入，應(yīng)當重視基金會資產(chǎn)投資功能。股權(quán)捐贈也是基金會資產(chǎn)保值增值的一種途徑，股權(quán)捐贈是未來基金會發(fā)展的方向。股權(quán)捐贈不僅可以拓展基金會資金來源渠道，增強基金會的活力，更關(guān)鍵的是其運作的過程中引入市場機制，從投資的角度出發(fā)，適當合理的投資，獲取高額回報，部分收益用于公益支出，剩余收益和本金繼續(xù)投資，保證基金會擁有充足的資金。股權(quán)捐贈方式在西方比較普遍，而在中國起步比較晚。運用好這部分股權(quán)，可以給基金會帶來很大的利益收入，如何運用好是我們要研究的重點。

2.完善基金會資產(chǎn)投資機制

目前我國基金會對自有資產(chǎn)和捐贈資產(chǎn)的日常管理都有一定的規(guī)章制度，但在資產(chǎn)投資這部分的相關(guān)規(guī)定比較欠缺，隨著我國市場經(jīng)濟的發(fā)展和基金會的不斷壯大，為了能夠保證基金會資金來源的穩(wěn)定，基金會資產(chǎn)對外投資將會被社會公眾所接受，并且是勢在必行。為了提高資產(chǎn)投資的有效性和安全性，基金會要提高自身的投資管理能力，如制定資產(chǎn)管理制度，制定投資戰(zhàn)略，建立應(yīng)對投資風險機制，風險分擔措施等。不要盲目地將資產(chǎn)委托證券公司、投資公司等進行投資，這會加大基金會資產(chǎn)投資的風險，基金會可以招聘專業(yè)的投資管理人才，培養(yǎng)自己內(nèi)部的專業(yè)人才，成立專門的機構(gòu)，針對基金會資產(chǎn)的特行對基金會資產(chǎn)進行合理投資，降低投資風險到基金會可承受范圍之內(nèi)。

3.實行多元化投資，提高投資收益率

基金會投資方式主要是將資產(chǎn)存放銀行，但2015年以來，央行已連續(xù)四次降息，其中一年期存款基準利率已降至1.75%，創(chuàng)歷史最低水平。選擇銀行存款的投資形式已經(jīng)不能很好的滿足基金會市場的需求，降準降息后基金會應(yīng)調(diào)整理財策略，適當選擇風險、收益與自身情況相匹配的金融資產(chǎn)配置。資本市場的投資產(chǎn)品很多，其中不乏一些比較成熟的理財產(chǎn)品，這類產(chǎn)品也是我們基金會的不錯選擇?？梢越梃b一些投資管理較好的教育基金會的運行模式，特別是一些大學(xué)基金會，將資金分為三個部分：一部分資金用于投資低風險的產(chǎn)品，如證券一級市場和債券；一部分資金用于投資捐贈資金的企業(yè)，特別是校友企業(yè)；最后一部分存放銀行，可以保證一定的穩(wěn)定的存款利息。

4.完善資產(chǎn)監(jiān)督機制

金融資產(chǎn)投資管理辦法范文第2篇

筆者結(jié)合外資并購的實務(wù)經(jīng)驗及對外資并購相關(guān)法律法規(guī)的理解，對股權(quán)并購和資產(chǎn)并購涉及的相關(guān)對價問題進行如下分析歸納。應(yīng)注意的是：外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)涉及企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和上市公司國有股權(quán)管理事宜的，應(yīng)當遵守國有資產(chǎn)管理的相關(guān)規(guī)定；如果被并購企業(yè)為境內(nèi)上市公司，還應(yīng)根據(jù)《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》，向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)辦理相關(guān)手續(xù)。

對價金額

10號令規(guī)定：“并購當事人應(yīng)以資產(chǎn)評估機構(gòu)對擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)價值或擬出售資產(chǎn)的評估結(jié)果作為確定交易價格的依據(jù)。并購當事人可以約定在中國境內(nèi)依法設(shè)立的資產(chǎn)評估機構(gòu)。資產(chǎn)評估應(yīng)采用國際通行的評估方法”。實踐中是否都以資產(chǎn)評估結(jié)果作為收購對價的依據(jù)呢？答案是否定的。

實踐中通常是由并購各方當事人在收購方聘請的中介機構(gòu)對被收購方進行盡職調(diào)查（包括財務(wù)、法律盡職調(diào)查等），并確定收購對價的具體數(shù)額及/或調(diào)整辦法后，再由雙方指定的資產(chǎn)評估機構(gòu)實施資產(chǎn)評估。換句話說，該等資產(chǎn)評估很多情況下是走過場，因為10號令規(guī)定在提交審批的文件中應(yīng)包括資產(chǎn)評估報告，應(yīng)注意的是轉(zhuǎn)讓股權(quán)或資產(chǎn)的價格不能明顯低于資產(chǎn)評估結(jié)果（一般情況下不能低于評估價的90％）。如涉及國有資產(chǎn)的，應(yīng)選擇有國有資產(chǎn)評估資質(zhì)的評估機構(gòu)進行資產(chǎn)評估，將評估結(jié)果報有權(quán)國資部門核準或備案，并應(yīng)符合國有資產(chǎn)管理的相關(guān)規(guī)定。

對價形式

根據(jù)筆者的實務(wù)經(jīng)驗，股權(quán)并購的對價主要采取貨幣現(xiàn)金及符合規(guī)定的境外股份兩種形式（在股權(quán)轉(zhuǎn)讓型股權(quán)并購下對價支付給轉(zhuǎn)讓股權(quán)的股東，在認購增資型股權(quán)并購下對價則向被并購企業(yè)支付）；資產(chǎn)并購對價一般采取貨幣現(xiàn)金形式。

10號令僅對外國投資者以貨幣資產(chǎn)或股權(quán)作為支付手段進行了規(guī)制，對以實物資產(chǎn)或無形資產(chǎn)等作為支付手段的情形無明確要求，僅規(guī)定“作為并購對價的支付手段，應(yīng)符合國家有關(guān)法律和行政法規(guī)的規(guī)定；外國投資者以其合法擁有的人民幣資產(chǎn)作為支付手段的，應(yīng)經(jīng)外匯管理機關(guān)核準”。在實踐中，存在外國投資者以中國境內(nèi)實物資產(chǎn)或無形資產(chǎn)作為支付手段的情況，同時外國投資者也有以境外的實物資產(chǎn)或無形資產(chǎn)作為支付手段的情況；對于該等情況下的外資并購，目前10號令并沒有明確具體的規(guī)定，實踐中的操作會有許多方式，相關(guān)當事人應(yīng)注意中國法律和政策的相關(guān)規(guī)定，確保交易成功且不違法。

關(guān)于外國投資者合法擁有的人民幣資產(chǎn)的范圍，除國家外匯管理局的明文規(guī)定的外國投資者從其投資的境內(nèi)外商投資企業(yè)所得利潤、回收投資、清算、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、減資等所得的財產(chǎn)外，還可包括境內(nèi)合法取得的有價證券、從資產(chǎn)管理公司采用購買金融資產(chǎn)包的形式取得對境內(nèi)企業(yè)的債權(quán)、合法取得的人民幣借款、以及轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)、出售產(chǎn)品或提供服務(wù)而取得的交易對價等。

以境外股權(quán)[該等股權(quán)只能是境外公開合法證券交易市場（柜臺交易市場除外）掛牌交易的股票或10號令中規(guī)定的特殊目的公司股權(quán)]作為支付手段進行股權(quán)并購可能表現(xiàn)為如下四種模式：

（1）境外公司的股東以其持有的境外公司股權(quán)為對價購買境內(nèi)公司股東股權(quán)；

（2）境外公司的股東以其持有的境外公司股權(quán)為對價認購境內(nèi)公司增資；

（3）境外公司以其增發(fā)的股份為對價購買境內(nèi)公司股東的股權(quán)；

（4）境外公司以其增發(fā)的股份為對價認購境內(nèi)公司增資。

對價支付期限

對于股權(quán)轉(zhuǎn)讓型股權(quán)并購及通過新設(shè)立外商投資企業(yè)購買境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)的資產(chǎn)并購：外國投資者應(yīng)自外商投資企業(yè)營業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起3個月內(nèi)向轉(zhuǎn)讓股權(quán)的股東，或出售資產(chǎn)的境內(nèi)企業(yè)支付全部對價；對特殊情況需要延長者，經(jīng)審批機關(guān)批準后，應(yīng)自外商投資企業(yè)營業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起6個月內(nèi)支付全部對價的60%以上，1年內(nèi)付清全部對價。

對于認購增資型股權(quán)并購：投資者應(yīng)當在公司申請外商投資企業(yè)營業(yè)執(zhí)照時繳付不低于20%的新增注冊資本，其余部分的出資時間應(yīng)符合《公司法》、有關(guān)外商投資的法律和《公司登記管理條例》的規(guī)定（即自公司成立之日起2年內(nèi)繳足，但投資性公司可以在5年內(nèi)繳足）。

對于以購買的境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)投資設(shè)立外商投資企業(yè)的資產(chǎn)并購：對與資產(chǎn)對價等額部分的出資，投資者應(yīng)在本條第一款規(guī)定的對價支付期限內(nèi)繳付；其余部分的出資應(yīng)符合設(shè)立外商投資企業(yè)出資的相關(guān)規(guī)定。

對于外國投資者出資比例低于企業(yè)注冊資本25%的，投資者以現(xiàn)金出資的，應(yīng)自外商投資企業(yè)營業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起3個月內(nèi)繳清；投資者以實物、工業(yè)產(chǎn)權(quán)等出資的，應(yīng)自外商投資企業(yè)營業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起6個月內(nèi)繳清(該等外資比例低于25%的企業(yè)在稅收、外債管理方面亦無法享受外商投資企業(yè)可享受的優(yōu)惠待遇)。

對于外資并購境內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)的，根據(jù)商務(wù)部商資字[2006]192號文的規(guī)定，投資者應(yīng)自外商投資企業(yè)營業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起三個月內(nèi)以自有資金一次性支付全部轉(zhuǎn)讓金。

此外，如涉及國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的，根據(jù)[2003]96號文的規(guī)定：“對于轉(zhuǎn)讓國有產(chǎn)權(quán)的價款原則上應(yīng)當一次結(jié)清；一次結(jié)清確有困難的，經(jīng)轉(zhuǎn)讓和受讓雙方協(xié)商，并經(jīng)依照有關(guān)規(guī)定批準國有企業(yè)改制和轉(zhuǎn)讓國有產(chǎn)權(quán)的單位批準，可采取分期付款的方式，分期付款時，首期付款不得低于總價款的30％，其余價款應(yīng)當由受讓方提供合法擔保，并在首期付款之日起一年內(nèi)支付完畢”。筆者認為，外資并購國有股權(quán)的對價支付期限應(yīng)同時滿足96號文和10號令的規(guī)定。

幣種及匯率

外資并購中定價幣種和支付幣種可以是人民幣或其他可自由兌換外幣（通常包括美元、港元、歐元等）。外商投資的公司的注冊資本可以用人民幣表示，也可以用其他可自由兌換的外幣表示；作為公司注冊資本的外幣與人民幣或者外幣與外幣之間的折算，應(yīng)按發(fā)生（繳款）當日中國人民銀行公布的匯率的中間價計算。

在簽訂外資并購協(xié)議時，如選擇人民幣作為定價貨幣、美元作為支付貨幣，則對收購方而言存在人民幣升值的風險，包括協(xié)議簽訂后到外資部門批準期間、外資部門批準后到外匯匯入指定賬戶期間以及外匯匯入指定賬戶后到獲準結(jié)匯期間三個階段的匯率風險。因此，外資并購各方當事人在簽署并購協(xié)議時，應(yīng)一并考慮定價貨幣、支付貨幣、不同幣種折算匯率以及上述不同階段匯率風險的承擔等因素。

前期并購資金入境

外國投資者在并購前期如需動用外匯資金，投資者可向投資項目所在地外匯局提出申請，以投資者名義開立外國投資者專用外匯賬戶。目前只允許外國投資者在一家銀行開立一個多幣種專用外匯賬戶，經(jīng)外匯局批準的除外。該等賬戶可能包括：

（1）收購類賬戶：外國投資者如前期需在境內(nèi)收購?fù)恋厥褂脵?quán)及附著不動產(chǎn)、機器設(shè)備或其他資產(chǎn)等，在資產(chǎn)收購合同生效后，可申請開立該賬戶，用于存放與支付外匯收購款項。

（2）費用類賬戶：外國投資者如前期需進行市場調(diào)查、策劃和機構(gòu)設(shè)立準備等工作，在其領(lǐng)取工商行政管理部門發(fā)給的公司名稱預(yù)先核準通知書后，可申請開立該賬戶，用于存放與支付有關(guān)的外匯資金。

金融資產(chǎn)投資管理辦法范文第3篇

關(guān)鍵詞：外匯儲備；高增長；低效率；解決路徑

中圖分類號：F832　文獻標識碼：A　文章編號：1003―7217(2007)05―0020―07

目前，中國已成為世界上外匯儲備最多的國家，也是世界上外匯儲備增長最快的國家。外匯儲備從2000年底的1655.74億美元激增至2006年底的10633.44億美元(見圖1)，增幅高達79.8％，僅2006年一年就創(chuàng)紀錄地增長了2444.72億美元，相當于每天增長6.69億美元。外匯儲備的急劇膨脹，給國內(nèi)經(jīng)濟帶來了一定的影響，也給管理者帶來挑戰(zhàn)。如何更有效地管理和運用外匯儲備，是值得我們思考和探討的問題。

一、中國外匯儲備現(xiàn)狀――規(guī)模高增長與管理低效率并存

中國外匯儲備急劇增長既是全球經(jīng)濟失衡在中國的具體體現(xiàn)，也是國內(nèi)經(jīng)濟失衡的客觀反映。全球經(jīng)濟失衡是指全球范圍內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展的不平衡，它表現(xiàn)在很多方面，如實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟的不斷背離、金融全球化與經(jīng)濟全球化發(fā)展速度的差異以及金融資產(chǎn)分布的不平衡等。從國際收支角度來看，表現(xiàn)在自20世紀90年代以來，以美國為代表的發(fā)達國家持續(xù)多年國際收支逆差，貿(mào)易赤字龐大、債務(wù)增長迅速；而日本、中國及亞洲其他主要新興市場國家出現(xiàn)了持續(xù)的大量的貿(mào)易盈余。一方面，以美國為代表的一些國家長期形成的借貸消費結(jié)構(gòu)使其消費能力遠遠超過生產(chǎn)能力，不得不大規(guī)模地從它國進口以填充其缺口。而中國等亞洲國家正處于經(jīng)濟發(fā)展時期，經(jīng)濟全球化的發(fā)展以及對外貿(mào)易依存度的加大，使這些國家也有了對外輸出市場和產(chǎn)品的愿望，特別是中國近幾年還存在儲蓄大于投資的結(jié)構(gòu)性失衡，國內(nèi)消費不足、儲蓄率過高。宏觀經(jīng)濟學(xué)告訴我們，Y=C+I+G+x―M(其中Y是國民收入，C是消費，G是政府支出，I是投資，X－M是凈出口)，也可表示為(Y－C－G)－I=X－M，投資不能吸收國內(nèi)儲蓄，國內(nèi)的蕭條缺口只有通過凈出口來持平。大規(guī)模的出口及其盈余導(dǎo)致中國國際收支經(jīng)常賬戶產(chǎn)生了巨額盈余。這是外匯儲備急劇膨脹的主要原因(見表1)。此外，全球經(jīng)濟失衡導(dǎo)致流動性過剩，加之中國廣闊的國內(nèi)市場、優(yōu)惠的投資環(huán)境以及人民幣升值的預(yù)期，又吸引投資性資本和投機性資本的流入。資本項目順差為外匯儲備增長起了推波助瀾的作用。未來只要國內(nèi)外失衡存在，外匯儲備急劇增長的現(xiàn)象將一直維持。

與外匯儲備高增長并存的，是我國現(xiàn)行外匯儲備管理的低效率。這種低效率主要表現(xiàn)在儲備劇增情形下，現(xiàn)有儲備維持的成本增加或者儲備資產(chǎn)使用的收益低，沒有實現(xiàn)最優(yōu)或次優(yōu)的一種現(xiàn)象。具體而言，外匯儲備管理的低效表現(xiàn)在以下幾方面：

1．沒有進行投資的儲備資產(chǎn)收益低。目前我國外匯儲備資金，除了投資到國外用于購買一些政府國庫券、債券以外，留在手上的儲備資產(chǎn)主要存在銀行。在近幾年國內(nèi)外銀行利率持續(xù)偏低情形下，將大量外匯儲備存于銀行賺取低微的利息實際上是國家資源的一種間接浪費。我國還是發(fā)展中國家，國內(nèi)建設(shè)亟需資金，事實上，無論是世界銀行公布的2005年中國的工業(yè)企業(yè)的平均凈資本回報率超過15％，還是美國TPG新橋投資統(tǒng)計的8％，顯然，將儲備資產(chǎn)投資于有潛力的企業(yè)，獲得的回報更高。

2．投資到國外的儲備資產(chǎn)收益低。中國人民銀行并未公布外匯儲備資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)，但一些機構(gòu)組織和國內(nèi)學(xué)術(shù)界對此進行了研究和估計。美國財政部統(tǒng)計顯示，我國官方的外匯儲備中大約有2／3是美元資產(chǎn)，其中約有4500億美元是美國政府部門發(fā)行的各種證券和其他長期金融資產(chǎn)，另外還可能持有500億美元存款和其它短期頭寸。王國林、許承明(2004)用實證方法對中國外匯儲備中的美元資產(chǎn)比重做了回歸分析，認為：“中國外匯儲備變動與美元資產(chǎn)變化確實存在著較高的正相關(guān)性，每增加1美元外匯儲備，中國將購買0.619575美元資產(chǎn)，也就是說中國外匯儲備中60％以上是美元資產(chǎn)”；李振勤(2004)也認為，截至2004年9月，美元資產(chǎn)在中國外匯儲備資產(chǎn)中比重為60％；可見，中國的外匯儲備資產(chǎn)中，美元資產(chǎn)占了相當大的比重。而這些美元資產(chǎn)主要是美國國債和美國機構(gòu)政府債券。近幾年主要發(fā)達國家國債利率始終很低，2006年3月31日，美國、歐元區(qū)和日本的10年期國債收益率分別只有4.85％、3.77％和1.77％，如果扣除通貨膨脹率和對沖成本(央行票據(jù)成本)后，實際收益率只有0.7％～1.7％。而1925～1995年間，美國投資于股票年收益率平均可達7.5％(已扣除通貨膨脹)，2000～2005年更高達14％；德國、英國、日本在1926～1997年間的股票復(fù)合年實際收益率也分別達到了6.6％、6.2％、3.4％；2004年，美國企業(yè)全球平均收益率為10.1％、股票基金平均年收益率達12.7％；美國債券基金近十年來平均收益率保持5％水平。顯然，如果將外匯儲備投資于其它資產(chǎn)，收益率普遍要更高。

3．資金運用倒掛，潛在損失巨大。我國近幾年外債規(guī)模和結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，短期外債規(guī)模日益加大(見表2)。一方面，短期外債利息通常要高于長期外債，我國在國際金融市場上籌措資金時還往往被加上風險溢價，使得借用外債成本更高；另一方面，將大量儲備資產(chǎn)購買美國低利率國債。歷史數(shù)據(jù)顯示，近10年美元6個月LIBOR的平均利率為6.29％，最高到達過7.10％，而近幾年美元10年期國債收益率最高不超過6％。從表2也可以看到，近幾年美元貸款利率始終高于美元國債利率，顯然，借用外債支付的成本明顯大于同等金額投資美元國債獲得的收益。

4．央行外匯市場操作成本累計，虧損數(shù)額巨大。儲備的急劇增加使得央行為維持人民幣對內(nèi)、對外價格穩(wěn)定成本日益加大。中國人民銀行先在外匯交易市場中心執(zhí)行干預(yù)操作，全額從外匯指定銀行買人外匯資產(chǎn)，以外匯占款形式投放基礎(chǔ)貨幣；然后通過多種工具和手段進行沖銷操作，以保證基礎(chǔ)貨幣進而貨幣供應(yīng)量不受大的沖擊。近幾年中國人民銀行操作成本(包括外匯干預(yù)成本和外匯沖銷成本)增大。按照Murray(1990)和Ito(2002)的研究方法，陳碩(2005)計算了1994年1月～2005年6月，我國外匯市場干預(yù)成本為-1189.23億元。時衛(wèi)干(2005)計算了1994～2004年6月末央行沖銷成本共達8377，3億元。由此可見，歷史上央行外匯市場干預(yù)成本是巨大的，這兩年隨著儲備規(guī)模的劇增，成本更大。在央行缺乏更多沖銷手段和技巧的情況下，央行貨幣政策獨立性和有效性都受到牽制。

5．儲備資產(chǎn)本身由于匯率變化而帶來的風險損

失日益加大。我國外匯儲備資產(chǎn)大多集中于美元，顯然要受到美元匯率波動的強烈影響。2005年美國全年經(jīng)常賬戶赤字已達到8049億美元，據(jù)估計2006年該數(shù)值已增長至8700多億美元，巨額的赤字使美元存在巨大的貶值壓力。在美元匯率呈現(xiàn)貶值趨勢的情況下，以美元資產(chǎn)為主的外匯儲備資產(chǎn)既面臨實際購買力下降，又面臨喪失轉(zhuǎn)持其它貨幣資產(chǎn)帶來的匯兌利潤的風險。按照中國現(xiàn)有1萬億美元資產(chǎn)來計算，就有大致6000億美元的外匯儲備資產(chǎn)置于美元貶值的風險當中。如果根據(jù)美國經(jīng)濟學(xué)家的估計，美元“至少要貶值20％，最多可能貶值40％?！奔僭O(shè)這一說法屬實，那么，中國將損失1200億～2400億美元的外匯購買力。同時，由于歐元等其它貨幣的相對升值，如果儲備資產(chǎn)沒有及時進行幣種轉(zhuǎn)換，顯然就喪失了潛在的利潤。事實上，在2005年7月的人民幣匯率微調(diào)過程中，外匯儲備一夜間就蒸發(fā)1184億美元。

二、外匯儲備有效管理的理論探討與實踐經(jīng)驗

(一)理論探討與研究

2001年9月，國際貨幣基金組織(IMF)與世界銀行共同制定并公布了《外匯儲備管理指南》(Guidelines for Foreign Exchange Reserve Manage-ment)(以下簡稱“IMF指南”)，總結(jié)了對外匯儲備管理的廣泛認同的原則和做法。隨后于2003年3月26日，了該指南的配套文件(Accompany-ing Document)，通過考察澳大利亞、博茨瓦納、巴西、加拿大等20個國家的外匯儲備管理的個案，總結(jié)出一些國家的外匯儲備管理的做法。2004年8月與2005年4月，IMF先后兩次修改“IMF指南”，其中2005年4月1日的修改突出了外匯儲備管理效率的意義，并指出：傳統(tǒng)儲備資產(chǎn)管理注重的是安全性和流動性，之后才是收益，而今，隨著儲備規(guī)模的快速增長以及外匯市場交易方式的變化，儲備管理實體在流動性和收益性之間享有更大自由的調(diào)整空間，儲備管理的目標在資產(chǎn)保值和保證流動性基礎(chǔ)上，應(yīng)更注重管理的有效性以達到最大化收益(或最小化成本)。加強外匯儲備運營操作信息、投資決策管理以及現(xiàn)代尖端的風險管理技術(shù)，包括使用衍生產(chǎn)品和更多先進的信息處理技術(shù)的運用、提高儲備管理透明度是增加儲備管理效率的手段?！癐MF指南”為各國加強儲備管理提供了一個理論框架和實踐借鑒。

國外學(xué)者對如何加強外匯儲備管理提供了一些理論與方法：Bert and Han(2004)運用資產(chǎn)平衡表模型(a balance sheet approach)對央行資產(chǎn)面臨的潛在收益和損失進行了估計和度量，為外匯儲備市場風險的度量提供了參考；Lev and Jay(2004)把雷曼兄弟市場風險模型(Lehman Brothers market riskmodel)應(yīng)用于外匯儲備的債券資產(chǎn)部分市場風險的管理當中；D.Delgado，P.Martlnez，E.Osorio等(2004)設(shè)計了儲備流動性危機模型，用動態(tài)分析法來分析央行外匯儲備流動性危機發(fā)生的可能性，從而考慮了儲備資產(chǎn)流動的時間因素；Pierreand Joachim Coehe(2004)提出為了滿足總體政策目標的要求，央行必須建立一個儲備資產(chǎn)的戰(zhàn)略組合；Peter and Machiel Zwanenburg(2004)認為，要設(shè)立外匯儲備的戰(zhàn)略性組合，首要步驟是評估資產(chǎn)組合可以接受的總體風險，比如資產(chǎn)回報可以接受的最大波動率，其次是決定風險預(yù)算的分配，最后儲備資產(chǎn)應(yīng)基于諸如回報預(yù)期、可利用的資源、操作性事務(wù)的限制和流動性需求等方面的要求加以分配。

國內(nèi)學(xué)者也對加強外匯儲備管理提出了觀點。朱孟楠(1997)提出要對超度外匯儲備進行多元化的投資并設(shè)想了“低度分散、中間、高度分散”三個儲備貨幣幣種分散方案，以提高外匯儲備投資的效益和減少損失；易江、李楚霖(1997)將資產(chǎn)組合風險最小化的理論應(yīng)用于外匯儲備資產(chǎn)安全增值問題的研究；姚東(1999)提出了關(guān)于外匯儲備市場風險和信用風險的測量以及風險額度管理的一些理論與方法；仲雨虹(2000)提出外匯儲備風險審慎性管理的大致構(gòu)想；何帆、陳平(2006)通過歸納比較新加坡、挪威的經(jīng)驗與啟示，提出了外匯儲備積極管理的概念，并指出必須優(yōu)化外匯儲備結(jié)構(gòu)，利用外匯儲備為中國發(fā)展戰(zhàn)略的調(diào)整服務(wù)。

(二)外匯儲備有效管理的實踐經(jīng)驗

理論上的探討為各國的實踐提供了參考?？v觀國外外匯儲備管理的成功經(jīng)驗，特別在一些外匯儲備管理效率比較高、相關(guān)法律制度比較成熟的國家和地區(qū)(比如日本、香港、挪威、新加坡等)，它們的外匯儲備管理表現(xiàn)為以下特點：

1．在管理理念上，外匯儲備管理的總體目標是保持流動性、減輕或避免資產(chǎn)損失以及促進資產(chǎn)收益增長，但一些國家已經(jīng)意識到加強外匯儲備管理的重要性，并在確保流動性和安全性基礎(chǔ)上積極謀求外匯儲備價值的最大化。

2．在管理機構(gòu)上，大部分國家都成立了專門機構(gòu)或委托專業(yè)機構(gòu)對外匯儲備進行管理。如新加坡成立了新加坡政府投資公司(GIC)和淡馬錫控股(Temasek)，其中GIC是于1981年成立的全球性投資管理公司，它有6個海外機構(gòu)在世界主要資本市場上對股票、固定資產(chǎn)、貨幣市場證券、房地產(chǎn)和特殊的投資項目進行投資；挪威有成立于1998年的挪威銀行投資管理公司(NBIM)；韓國2005年7月專門成立了韓國投資公司(KIC)，該公司主要投資于外國資產(chǎn)包括國債、證券地產(chǎn)等，以提高韓國外匯儲備的使用效率，培養(yǎng)投資技巧。

3．從資產(chǎn)管理方式看，基本上是市場化管理。大多數(shù)國家或地區(qū)或者自己經(jīng)營，或者聘請國際上著名的管理機構(gòu)經(jīng)營外匯資產(chǎn)。如香港外匯基金雇傭全球外聘基金經(jīng)理負責管理外匯基金約1／3的總資產(chǎn)及所有股票組合。在投資經(jīng)理的選擇、投資基準回報的確定以及相應(yīng)的糾偏計劃方面越來越市場化，從而保證在法律允許的范圍內(nèi)，儲備管理機構(gòu)可以比較充分地自主決策，運用他們認為最適當?shù)牡惋L險投資策略和投資工具進行外匯資產(chǎn)的有效運作，取得比較高的投資回報。淡馬錫控股股東投資回報率在2006年達到18％。

4．在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和安排上，日益趨于多元化。從幣值看，盡管依舊美元為主，但幣種趨于多元化。儲備資產(chǎn)基本劃分為外國證券(包括國債、政府機關(guān)債券、國際金融機構(gòu)債券)、外匯存款(包括在各國央行的存款)、IMF頭寸、SDRS、黃金儲備等。從外匯儲備增幅較高的亞洲國家和地區(qū)來看，保證流動性和安全性依舊放在主要位置，因此，儲備資產(chǎn)中外國證券占比高，有的高達90％。資產(chǎn)組合相對平衡，既有基礎(chǔ)資產(chǎn)，又有必要的金融衍生工具；既有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物，又有國債和高等級債券，還有一部分股權(quán)性投資工具和混合性證券。

5．在措施實施上，大部分國家和地區(qū)通過專項立法保障外匯儲備資產(chǎn)的規(guī)范化經(jīng)營，多數(shù)國家和地區(qū)都針對外匯儲備管理制定了專門法律。如日本制定了《外匯及對外貿(mào)易法》和《日本銀行法》；韓國有《外匯交易法》和《預(yù)算結(jié)算法》；新加坡有《金融管理局法》和《貨幣法》；香港制定了《外匯基金條例》，對外匯儲備、外匯基金、匯率安排、金融穩(wěn)定等進行了詳細的制度安排。

6．在風險控制上，各國對儲備均采用全面風險管理，并重視資產(chǎn)管理的透明度，降低外匯儲備的經(jīng)營風險。大多數(shù)國家普遍采用基于內(nèi)部模型法的全面風險管理，并定期對外匯儲備的風險狀況進行壓力測試，以保障儲備運營的安全性。資產(chǎn)管理透明度的適當提高可以直接有效地改善資產(chǎn)的回報，在這方面，香港金融管理局的做法尤其值得借鑒。向公眾定期披露外匯儲備的投資損益狀況，這種信息公開在不違反商業(yè)機密的前提下非但不會降低外匯儲備管理的效能，反而會通過外部的壓力和動力，促使外匯管理部門更加盡責地關(guān)注儲備資產(chǎn)的運用效果，在確保風險管理的基礎(chǔ)上努力使我國的外匯儲備保值和增值。

三、增強中國外匯儲備有效管理的現(xiàn)實選擇

(一)更新儲備管理觀念，進一步明確儲備資產(chǎn)管理目標

外匯儲備管理的總體目標是保持流動性、減輕或避免資產(chǎn)損失以及促進資產(chǎn)收益增長。在明確儲備資產(chǎn)管理目標的時候，應(yīng)結(jié)合本國戰(zhàn)略目標，具體分析儲備的用途，并按照其用途和功能不同將儲備資產(chǎn)分類。表4中，將外匯儲備資產(chǎn)按照流動性需求、收益性需求和安全性需求將外匯儲備劃分為政策性儲備、交易性儲備和收益性儲備，對不同用途的儲備資產(chǎn)制定不同的管理目標，確定不同的管理機構(gòu)和選擇不同的投資工具。

(二)強化儲備管理主體職能，完善儲備管理監(jiān)督機制

無論從國際經(jīng)驗還是國內(nèi)實踐需求來看，成立專門性的機構(gòu)對外匯儲備進行市場化運營是必須的也是可行的。我國已計劃成立國家外匯投資公司，這是外匯儲備管理改革的一項新的嘗試。對于籌備中的國家外匯投資公司，如何考核經(jīng)營績效?如何規(guī)避營運風險、完善對資產(chǎn)管理者的監(jiān)督和管理，是更值得研究的問題。

(三)增大資產(chǎn)配置的靈活性和多元性，主動調(diào)整儲備存量

1．合理選擇外匯儲備的幣種結(jié)構(gòu)。儲備幣種的種類和占比必須堅持儲備幣種多元化原則，根據(jù)對外貿(mào)易依存度、經(jīng)濟相關(guān)度，綜合考慮進口支付要求、市場干預(yù)需求、償還債務(wù)需求以及我國與他國的貿(mào)易依存度等方面的因素來安排。目前應(yīng)相應(yīng)減少美元比重，如將其降低到50％～60％，此外，鑒于目前人民幣匯率制度與“一籃子貨幣”掛鉤，外匯儲備資產(chǎn)中應(yīng)相對增加歐元、日元及其它外幣資產(chǎn)的比重?？紤]到各個幣種之間的相關(guān)性以及中國對外貿(mào)易依存度等方面的因素，應(yīng)該循序漸進地推進儲備幣種分散化，并密切注意貨幣匯率的變化，及時或不定期地調(diào)整各種貨幣的比例。

2．合理安排儲備幣種的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。根據(jù)表4，對不同儲備設(shè)立不同的投資基準，其中政策性儲備和交易性儲備是用來滿足調(diào)節(jié)國際收支、保證對外支付、干預(yù)外匯市場和穩(wěn)定本幣匯率等需要，其所需規(guī)模亦由這些需要來決定，一般投資在流動性最強的投資工具上，因而必須極力回避投資風險，可以選擇風險最小的投資工具，比如信用級別較高的短期債券、具有規(guī)避風險功能的衍生金融工具和國內(nèi)外商業(yè)銀行短期存款等；收益性儲備是用來滿足維護國際信譽、提高對外融資能力、增強綜合國力和抵抗外部脆弱性的能力等需要，儲備在當前使用的可能性不大，其投資組合可側(cè)重于收益性，如長期債券、股票、對國內(nèi)企業(yè)的貸款、直接投資等。

3．積極探索和拓展儲備資產(chǎn)的投資渠道。適當發(fā)展對外直接投資，特別是增加對國外能源、原材料(如石油、礦產(chǎn)、天然氣、木材)等儲藏的投資；設(shè)立機構(gòu)海外發(fā)展投資基金，將外匯儲備與國有企業(yè)的跨國經(jīng)營戰(zhàn)略、銀行的國際化經(jīng)營戰(zhàn)略相結(jié)合以及引入合格境內(nèi)機構(gòu)投資者(Qualified Domestic Institu-tional Investor，簡稱：QDII)，讓資金有序走出去等都是切實可行的措施。

(四)控制儲備增量和增長速度，追求儲備增長與經(jīng)濟增長的協(xié)調(diào)性

1．調(diào)整國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性失衡，推動經(jīng)濟增長模式的轉(zhuǎn)變。2007年我國經(jīng)濟工作的重點是解決經(jīng)濟發(fā)展過程中的結(jié)構(gòu)性問題，如深化體制改革，包括國有企業(yè)改革、行政管理、投資、財稅體制等改革、金融體制改革和社會領(lǐng)域體制改革；合理控制投資增長，努力優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，尤其是加強對房地產(chǎn)市場的合理引導(dǎo)和有效調(diào)控。增加居民消費，尤其是農(nóng)民消費，提高農(nóng)民和城鎮(zhèn)低收入者收入水平和消費能力。積極擴大進口，有序地擴大境外投資合作，合理控制信貸投放和優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。以此擴大內(nèi)需，推動經(jīng)濟增長模式的轉(zhuǎn)變。

2．擴大對資源性商品出口的征稅，積極增加能源、技術(shù)的進口；適當控制外商投資區(qū)域和產(chǎn)業(yè)，引導(dǎo)投資于農(nóng)業(yè)和我國西部地區(qū)。取消對外國直接投資的稅收優(yōu)惠，使其與國內(nèi)企業(yè)在稅收方面一視同仁，為國內(nèi)企業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造與外資公平競爭的環(huán)境，抑制大量外資進入對外匯儲備造成的壓力。

3．放松外匯管制，加強“藏匯于民”政策的實施力度，以此降低官方儲備的增長速度、分散儲備管理風險、提高外匯儲備收益。2006年4月央行推出了放松外匯管制的新措施，放寬和簡化了國內(nèi)機構(gòu)和公眾購匯、投資的限制，并允許個人、企業(yè)以購買外匯的方式，通過金融機構(gòu)對境外投資。2007年2月1日，國家外匯管理局公布并實施《個人外匯管理辦法》，個人年度購匯總額提高到5萬美元，這更有利于滿足境內(nèi)個人的用匯需求，也有利于儲備管理風險的分散。

(五)建立儲備風險管理體系，全面降低儲備風險

1．借鑒全面風險管理理論，建立起全面風險監(jiān)控的多元化組織體系，同時運用先進的模型化、量化的風險管理工具實時監(jiān)控外匯儲備風險敞口。首先，應(yīng)確認與評估外匯儲備管理可能面臨的所有風險，并確定在儲備管理中可接受的風險水平和指標。不管對國內(nèi)儲備管理機構(gòu)還是委托的國外金融機構(gòu)，都必須適用同樣的風險管理制度。其次，該風險管理制度應(yīng)當持續(xù)監(jiān)督儲備管理面臨的風險暴露程度，以檢驗風險暴露是否超過可接受的范圍。最后，采取科學(xué)的風險控制手段?？煽紤]建立儲備管理的投資組合基準，允許一定的限定范圍內(nèi)偏離投資組合基準，以擴大儲備管理的靈活性，并運用某些風險測量方法(如Var)來評估可能的最大風險損失，并確認允許對投資組合基準的偏離程度。為了評估儲備投資組合的風險和外部脆弱性，應(yīng)當有規(guī)則地實施壓力測試，以確定宏觀經(jīng)濟或金融環(huán)境震蕩的潛在影響。

2．增強我國外匯儲備管理信息的透明度。信息透明度的提高有助于經(jīng)濟運行主體根據(jù)儲備管理政策調(diào)整自身市場經(jīng)濟活動，減少不必要的猜測和錯誤的預(yù)期，并通過社會公眾的監(jiān)督進一步提高我國外匯儲備管理的效率。外匯儲備管理當局應(yīng)定期公布我國外匯儲備的規(guī)模、投資工具的選擇及其流向以及交易關(guān)聯(lián)方的基本情況。這些信息的公布方式可以參照IMF的數(shù)據(jù)公布的特殊標準(SDDS)、國際儲備和外匯流動性的數(shù)據(jù)模板等。在條件逐步允許的情況下，應(yīng)當按照市場運作標準對有效儲備管理機構(gòu)的儲備管理活動的年度財務(wù)報表進行外部審計，采取國際公認的標準就財務(wù)報表真實性和公正性提供獨立意見，審計結(jié)果也可適當予以公布。

3．出臺《外匯資產(chǎn)管理法》，使外匯資產(chǎn)管理有法可依。我國龐大的外匯儲備需要一部相應(yīng)的法律來規(guī)范外匯儲備使用的基本原則、決策程序、操作管理、投資方向、收益支配等。專門的外匯儲備管理法律法規(guī)可以起到規(guī)范運營，明確管理機構(gòu)的責任和權(quán)力，保證管理責任和功能的協(xié)調(diào)與執(zhí)行的作用。