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摘要：相關(guān)的利益人之間利益的不協(xié)調(diào)是導(dǎo)致我國上市公司過度融資的制度性原因，從上市公司財務(wù)治理中的股東與經(jīng)營者財務(wù)上的沖突、股東與債權(quán)人財務(wù)上的沖突及內(nèi)外股東之間財務(wù)上的沖突這三者之間入手，在吸收借鑒當(dāng)前英美的股東主導(dǎo)型治理模式和德日的債權(quán)人主導(dǎo)模式兩種模式的基礎(chǔ)上，針對我國上市公司的自身特點(diǎn)以及當(dāng)前的財務(wù)治理環(huán)境，創(chuàng)建新的綜合性財務(wù)治理模式。

關(guān)鍵詞：上市公司；過度融資；財務(wù)治理

1上市公司過度融資行為產(chǎn)生的原因

股東與經(jīng)營者財務(wù)上的沖突、股東與債權(quán)人財務(wù)上的沖突及內(nèi)外股東之間財務(wù)上的沖突這三者之間的不協(xié)調(diào)是上市公司過度融資的制度性根源。

1.1股東與經(jīng)營者財務(wù)上的沖突

由于上市公司的發(fā)展與壯大離不開更多資金的支持，因此，公司的經(jīng)營者一般都具有過度融資的動機(jī)。按照委托理論，股東與經(jīng)營者形成委托關(guān)系，由于信息不對稱，經(jīng)營者(人)憑借其掌握的專門知識和壟斷的經(jīng)營信息，有可能違背所有者(委托人)的意愿而謀取個人或小集團(tuán)的利益，形成內(nèi)部人控制，偏離股東目標(biāo)，損害股東利益，上市公司的財務(wù)治理情況與其經(jīng)營者具有的過度融資動機(jī)可否實(shí)現(xiàn)之間具有密切的關(guān)系。

在我國上市公司一般是國有企業(yè)改制而來，而國有企業(yè)的行為主要是由企業(yè)管理者和政府主管部門的目標(biāo)來決定。政府作為企業(yè)所有者的代表，在當(dāng)前考核政府官員政績主要依據(jù)產(chǎn)值、財政收入、就業(yè)水平及宏觀經(jīng)濟(jì)增長率這些指標(biāo)的背景下，許多政府主管官員為了追求這些指標(biāo)的最大化，往往要求上市公司快速擴(kuò)張。同時我國上市公司目前正處在加速實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化和社會全面轉(zhuǎn)型時期,公司做大、做強(qiáng)既是政府的期望,也是股東、董事會和管理層的迫切要求,規(guī)模擴(kuò)張成了上市公司的普遍追求。因此,處于這個時期的上市公司對資金需求也特別大，這種特殊背景為上市公司過度融資提供了經(jīng)濟(jì)環(huán)境土壤，為過度融資提供了便利條件。

1.2股東與債權(quán)人財務(wù)上的沖突

在規(guī)范的市場經(jīng)濟(jì)條件下，由于上市公司的過度融資產(chǎn)生的結(jié)果會影響到債權(quán)人的利益，債權(quán)人必然會采用各種防范措施來保護(hù)自身利益。在我國，銀行是上市公司非常重要的債權(quán)人，其與上市公司股東的關(guān)系影響公司的融資政策。由于銀行和上市公司之間的信息不對稱，造成債權(quán)人對上市公司債務(wù)的軟約束。

1.2.1銀行與上市公司之間是重復(fù)的動態(tài)博弈

在融資者與投資者之間存在嚴(yán)重信息不對稱的情況下，在融資過程中融資者為了吸引投資者的資金,必然將公司的發(fā)展前景描繪得很好,但真實(shí)情況并非如此,而投資者由于信息不對稱及精力、知識等條件限制,不可能對融資者情況全部掌握。由此可見,證券市場的這種不平等結(jié)構(gòu)和信息不對稱性為上市公司過度融資提供了有利的條件。

1.2.2銀行與上市公司之間的虛擬的債權(quán)債務(wù)關(guān)系

銀行與上市公司之間的是一種虛擬的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，不是真正意義上的單純靠法律手段來規(guī)范和仲裁的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，契約的嚴(yán)肅性容易受到破壞。（1）銀行獨(dú)立性不高，仍然受到國家政策甚至行政指令的影響，使得資金在政府的影響下流入績效差的公司。當(dāng)公司無力償債時，作為債權(quán)人的國有銀行通常只采取貸款展期、以新貸還舊貸和將未支付利息資本化的辦法，而不是用破產(chǎn)等積極手段追索債權(quán)。（2）上市公司存在嚴(yán)重的路徑依賴，缺乏自動履債的積極性。因而，這種虛擬的債權(quán)債務(wù)關(guān)系無法達(dá)到約束上市公司行為的作用，是債務(wù)治理失效的根本原因。

1.2.3債權(quán)人保護(hù)機(jī)制不完善

一是公司的破產(chǎn)機(jī)制不健全；二是償債機(jī)制不健全。

1.3內(nèi)外股東之間財務(wù)上的沖突

許多實(shí)證研究表明，現(xiàn)實(shí)中，控股股東不僅無助于監(jiān)督管理者，而且還常常掠奪小股東，使公司治理趨于惡化。我國許多上市公司是由國有企業(yè)改制來的，改制后國有股控股一般占到51%以上,占絕對控制地位。根據(jù)我國公司法,股東按其出資額比例具有表決權(quán),這就造成了監(jiān)事會、董事會的意見實(shí)際上成了大股東的意見,經(jīng)理的人選實(shí)際是國有股股東的人選。同時我國特有的流通股與非流通股的股權(quán)分置制度進(jìn)一步加劇了大股東侵害中小股東利益的傾向。因此，在適當(dāng)股權(quán)集中和股權(quán)分置的雙重條件下，我國上市公司大股東為侵蝕中小股東的利益而強(qiáng)烈的過度融資就成為普遍的現(xiàn)象。反過來保護(hù)中小投資者的利益是約束大股東過度融資的主要方面。

2財務(wù)治理上約束上市公司的過度融資

通過上述分析，要約束上市公司的過度融資行為，應(yīng)從上市公司財務(wù)治理中的三類財務(wù)沖突入手，在吸收借鑒當(dāng)前英美的股東主導(dǎo)型治理模式和德日的債權(quán)人主導(dǎo)模式兩種模式的基礎(chǔ)上，針對我國上市公司的自身特點(diǎn)以及當(dāng)前的財務(wù)治理環(huán)境，創(chuàng)建新的綜合性財務(wù)治理模式，這個模式要重視債權(quán)人在財務(wù)治理中的作用，建立合理有效的約束和激勵機(jī)制，利用負(fù)債融資約束經(jīng)理的過度投資動機(jī)，解決股權(quán)分割的情況，并采取有效措施切實(shí)保護(hù)中小股東的利益。如果只從這個模式中的某一個角度著手，上市公司的過度融資很難得到治理。

2.1重視債權(quán)人在財務(wù)治理中的作用

在我國，債權(quán)人往往不參與公司的管理，只能到期收本得息，這就使銀行對貸款公司的約束和限制力較弱，這決定了我們必須重視債權(quán)人在財務(wù)治理中的地位，改進(jìn)我國現(xiàn)行的主辦銀行制度，明確主辦銀行制度在公司監(jiān)控機(jī)制中的作用。從現(xiàn)實(shí)來看，銀行應(yīng)加強(qiáng)對貸款的監(jiān)督，實(shí)行信貸全過程監(jiān)控，在公司陷于財務(wù)危機(jī)時對公司采取校正性或懲罰性措施。我國目前允許銀行向部分公司投入股權(quán)資本，或采取在公司的董事會、監(jiān)事會中吸納銀行等債權(quán)人代表的辦法，對經(jīng)營者進(jìn)行事中監(jiān)控，這可以使銀行參與到公司內(nèi)部治理，減少由于信息不對稱導(dǎo)致的公司道德風(fēng)險的發(fā)生，同時防止公司以改組、破產(chǎn)等方式逃離高額債務(wù)，以保證債權(quán)人的合法權(quán)益。

2.2建立合理有效的約束和激勵機(jī)制

建立合理有效的約束與激勵機(jī)制，應(yīng)做到如下幾點(diǎn)：（1）所有者對經(jīng)營者，高層經(jīng)營管理者對下屬各層次經(jīng)營管理者需要設(shè)計一種利益刺激機(jī)制，以促使有關(guān)方努力完成所有者的財務(wù)利益目標(biāo)。（2）實(shí)行股票期權(quán)制度，允許經(jīng)營者持有公司股份，使經(jīng)營者成為公司的所有者之一。這種激勵制度將公司經(jīng)營者的個人所得與公司的長遠(yuǎn)利益、公司的資本升值及廣大股東的利益得以很好地結(jié)合，不僅有利于激發(fā)高管人員經(jīng)營管理的能動性,更有利于提高上市公司的質(zhì)量和素質(zhì)。（3）提高他們的社會地位和政治地位，重視對經(jīng)營者的事業(yè)型激勵，應(yīng)加強(qiáng)對經(jīng)營者非物質(zhì)激勵，如：職位升遷、終身雇傭、政治地位和社會榮譽(yù)等。這種綜合性和社會性的激勵機(jī)制，對經(jīng)營者更容易保持長期激勵的效應(yīng)。（4）建立全面預(yù)算管理考評與獎懲體系，包括考核評價制度與獎懲制度的實(shí)施兩方面內(nèi)容。預(yù)算考評是前提，獎懲是手段，全面預(yù)算管理的最終效率取決于是否有切實(shí)可行的獎懲制度并嚴(yán)格執(zhí)行。只有通過考評與獎懲體系的建立，將公司的價值目標(biāo)、戰(zhàn)略和個人的經(jīng)濟(jì)利益結(jié)合起來，形成科學(xué)有效的激勵相容機(jī)制，才能達(dá)到治理目的。

2.3約束經(jīng)理人的行為

積極推選經(jīng)理人持股的激勵機(jī)制，通過股票期權(quán)和年薪制等形式，激勵經(jīng)理人將公司長期發(fā)展目標(biāo)和個人目標(biāo)相結(jié)合；堅持把資本經(jīng)營的完成業(yè)績與經(jīng)理人員自身利益、職位相聯(lián)系，迫使經(jīng)理人如同人一樣，對其經(jīng)營的資產(chǎn)回報有高度的關(guān)聯(lián)。同時注重在社會地位、職業(yè)聲望和個人成就感等精神方面對其進(jìn)行激勵和約束，防止“內(nèi)部人控制”的加劇，使其在公司外部逐漸硬化的預(yù)算約束條件下，引導(dǎo)經(jīng)理人的目標(biāo)與出資者的目標(biāo)相一致，保證激勵與約束對等，將其自身利益和公司的長遠(yuǎn)利益掛鉤；并在這個過程中，推動外部市場環(huán)境的健康有序發(fā)展。

2.4保護(hù)中小股東的利益

法規(guī)不完善是我國對投資者保護(hù)不力的重要原因，投資者一旦做出了投資決策以后，他們就面臨公司控股股東和經(jīng)理侵吞他們的財富的可能，因而，（1）應(yīng)當(dāng)完善相關(guān)法律法規(guī)體系，使中小股東保護(hù)自身權(quán)益不受侵害有了更多的法律依據(jù)，同時增大控股股東利益輸送成本。（2）規(guī)范大股東行為，堅決清理上市公司控股股東或者實(shí)際控制人占用上市公司資金，對資金被控股股東或?qū)嶋H控制人嚴(yán)重占用的上市公司主要負(fù)責(zé)人依法追究法律責(zé)任，必要時實(shí)行市場禁入，對于大股東對上市公司的重大侵權(quán)行為，對大股東就進(jìn)行訴訟。同時進(jìn)行股權(quán)分置改革以解決不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu),為上市公司長期健康發(fā)展提供制度上的保證,從而保護(hù)投資者長遠(yuǎn)利益。管理層和大股東將會致力于公司業(yè)績的提升，上市公司的發(fā)展障礙會完全消除，步入良性發(fā)展趨勢。（3）加強(qiáng)自我保護(hù)意識。中小股東作為股東之一，首先應(yīng)享有基本的公平剩余索取權(quán)和參與控制權(quán)；其次作為外部股東，在控制權(quán)的參與方式上一般為知情權(quán)、監(jiān)督權(quán)和重大事件的參與決策權(quán)。中小股東作為弱勢群體不僅應(yīng)通過了解自身的權(quán)益從而提高自我保護(hù)能力，還應(yīng)當(dāng)充分借助社會外部力量，利用保護(hù)中小股東權(quán)益的法律、法規(guī)及其他制度防止合法權(quán)益受到侵犯，以維護(hù)中小股東的合法權(quán)益，保護(hù)投資積極性，增強(qiáng)投資信心；同時也將對公司高管人員的經(jīng)營管理行為起到一定的約束作用，使他們的行為后果與自身的利益聯(lián)系起來。

3結(jié)語

通過對我國上市公司過度融資與公司財務(wù)治理的研究，本文得出如下結(jié)論。

3.1我國上市公司存在的過度融資現(xiàn)象與財務(wù)治理不完善有密切關(guān)系

相關(guān)的利益人之間，即股東、債權(quán)人、經(jīng)營者，以及中小股東之間利益的不協(xié)調(diào)是導(dǎo)致我國上市公司過度融資的制度性原因。

3.2可以從三種財務(wù)關(guān)系角度建立綜合的財務(wù)治理模式

由于我國上市公司的自身特點(diǎn)以及當(dāng)前的財務(wù)治理環(huán)境，要抑制上市公司的過度融資出路在于完善上市公司的財務(wù)沖突，全面系統(tǒng)的從上市公司的財務(wù)上展開治理，才能最終實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。

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