文獻(xiàn)綜述

對(duì)IPO定價(jià)效率的衡量最早可以追溯到Stoll＆Curley［3］309－322的研究，他們通過實(shí)證研究得出，IPO發(fā)行價(jià)與首日收盤價(jià)差越小，發(fā)行者獲得的發(fā)行收入就越多，流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融資源就越多，從而資金使用效率就越高，所反映出IPO定價(jià)效率也就越高。因此，新股上市首日抑價(jià)率成為IPO定價(jià)效率的衡量指標(biāo)。此后，大部分學(xué)者均采用該指標(biāo)來衡量IPO定價(jià)效率。然而，這一評(píng)價(jià)指標(biāo)隱含一個(gè)重要的假設(shè)，即二級(jí)市場(chǎng)是有效市場(chǎng)。但大量的研究都表明，市場(chǎng)有效假說在國內(nèi)外大多資本市場(chǎng)并不成立，因此，把抑價(jià)率作為評(píng)價(jià)IPO定價(jià)效率高低的絕對(duì)指標(biāo)，可能會(huì)把二級(jí)市場(chǎng)對(duì)股價(jià)的高估錯(cuò)誤的歸為一級(jí)市場(chǎng)對(duì)股價(jià)低估，從而把二級(jí)市場(chǎng)的無效率歸為一級(jí)市場(chǎng)的無效率（Ritter［4］3－27；Loughran＆Ritter［5］23－51）?；诖?，許多學(xué)者從信息角度評(píng)價(jià)IPO定價(jià)效率。Benveniste＆Spindt［6］343－361認(rèn)為，在IPO市場(chǎng)中由于存在信息不對(duì)稱，從而影響新股的定價(jià)。因此，新股發(fā)行價(jià)格中所反映的與股價(jià)相關(guān)的私人信息的豐富程度成為評(píng)價(jià)新股定價(jià)效率的標(biāo)準(zhǔn)，新股價(jià)格中所包含私人信息越多則定價(jià)越有效。在此基礎(chǔ)上，Lowry＆Schwert［7］3－26的研究進(jìn)一步加入公共信息，提出了以新股發(fā)行價(jià)是否完全反映與其相關(guān)的公共信息作為IPO定價(jià)有效與否的衡量標(biāo)準(zhǔn)。也有一些學(xué)者，Purnanandam＆Swaminathan［8］811－848、Gao［9］77－89利用新上市公司股票的市盈率與同一行業(yè)內(nèi)具有可比性公司的市盈率進(jìn)行對(duì)比，進(jìn)而評(píng)價(jià)新股IPO定價(jià)效率。但基于經(jīng)典的股票定價(jià)模型，股票的未來現(xiàn)金流和投資機(jī)會(huì)決定其市場(chǎng)價(jià)值，而公司上市前后的估值水平和創(chuàng)收能力一般差異較大，因此，Zheng［10］287－309認(rèn)為通過公司上市前的盈利水平計(jì)算的市盈率來衡量IPO定價(jià)效率，可能會(huì)低估新股的市場(chǎng)價(jià)值。此外，Hunt－McCooletal［11］1251－1269引入隨機(jī)前沿分析法，估計(jì)新股發(fā)行價(jià)與最優(yōu)前沿面（內(nèi)在價(jià)值）的偏離程度，進(jìn)而評(píng)價(jià)IPO是否存在定價(jià)無效現(xiàn)象。該方法是運(yùn)用單邊隨機(jī)前沿，僅考慮前沿面下方的價(jià)格水平估計(jì)的結(jié)果會(huì)出現(xiàn)較大的偏差。學(xué)者們?cè)趯?duì)IPO定價(jià)效率衡量方法研究中，IPO定價(jià)效率的影響因素是研究的中心。

定價(jià)效率的研究是寓于效率影響因素的研究當(dāng)中。在IPO定價(jià)效率的眾多影響因素當(dāng)中，風(fēng)險(xiǎn)投資與IPO定價(jià)效率的關(guān)系是學(xué)界關(guān)注的一個(gè)焦點(diǎn)，對(duì)于兩者的關(guān)系學(xué)界做了大量的研究。產(chǎn)生了認(rèn)證假說、監(jiān)督假說和躁動(dòng)假說三種假說。前兩種假說都認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資的參與具有緩解新股定價(jià)中的信息不對(duì)稱功能。認(rèn)證假說，該假說認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資資本在IPO過程中存在著提高新股定價(jià)以獲取短期利益的沖動(dòng)和害怕定價(jià)過高而損害自身聲譽(yù)的顧忌。前者使IPO價(jià)格偏離企業(yè)內(nèi)在價(jià)值，而后者使IPO價(jià)格更接近企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。在實(shí)際定價(jià)過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資更傾向于維持自身的聲譽(yù)，會(huì)誠實(shí)揭露和反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，并分析企業(yè)未來的發(fā)展前景，在市場(chǎng)中充當(dāng)三方認(rèn)證的角色，從而使新股價(jià)格與其內(nèi)在價(jià)值偏離較小，即IPO具有較高的定價(jià)效率（William＆Kathleen［1］；Jian＆Kini［2］）。監(jiān)督假說則認(rèn)為由于風(fēng)險(xiǎn)投資資本具有高水平的企業(yè)價(jià)值分析能力，因此能對(duì)企業(yè)起到很好的監(jiān)督作用，因此有風(fēng)險(xiǎn)投資資本參與企業(yè)的IPO價(jià)格定得離企業(yè)內(nèi)在價(jià)值更接近，即IPO定價(jià)效率更高［12］241－263。而與前面兩個(gè)假說不同，躁動(dòng)假說則認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資為了獲得持續(xù)經(jīng)營，必須在資本市場(chǎng)上募集后續(xù)資金。

特別是在經(jīng)驗(yàn)欠缺的情況下，要借助IPO記錄提升自身的聲譽(yù)，因此為了使企業(yè)盡快上市，風(fēng)險(xiǎn)投資會(huì)傾向于降低發(fā)行價(jià)格，從而加大價(jià)格和內(nèi)在價(jià)值的偏差，降低新股定價(jià)效率（Gompers［13］133－156；Sirri＆Peter［14］1589－1622）。在對(duì)我國股票市場(chǎng)IPO定價(jià)效率的研究中，國內(nèi)學(xué)者鄧召明［15］60－64、谷秀娟和門彥順［16］40－44、陳勝藍(lán)［17］152－165采用新股發(fā)行抑價(jià)率來評(píng)價(jià)股票市場(chǎng)IPO定價(jià)效率。從實(shí)證的結(jié)果得出，我國股票市場(chǎng)存在較高的抑價(jià)率，即新股定價(jià)存在無效率的現(xiàn)象。然而，這些研究忽略了一個(gè)現(xiàn)實(shí)情況，即我國股票市場(chǎng)并不滿足有效市場(chǎng)假說［18］54－61。與此同時(shí)，也有部分學(xué)者從信息角度進(jìn)行研究，賀炎林等［19］63－71通過研究發(fā)現(xiàn)中國股票市場(chǎng)初步詢價(jià)階段的公共信息的揭示能力較強(qiáng)，而累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)階段信息的揭示能力較弱；總體而言，中國股票市場(chǎng)IPO詢價(jià)制不是完全有效。鄒斌和夏新平［20］60－69研究得出在詢價(jià)定價(jià)過程中機(jī)構(gòu)投資者的參與提高了新股價(jià)格中私人信息的資本化程度，進(jìn)而他們認(rèn)為我國IPO詢價(jià)制的市場(chǎng)化改革提高了新股的定價(jià)效率。但他們研究的這種方法更適用于不同發(fā)行制度下新股定價(jià)效率的對(duì)比，不能作為定價(jià)效率的絕對(duì)評(píng)價(jià)指標(biāo)。此外，基于前沿理論，白仲光和張維［21］51－59研究發(fā)現(xiàn)我國新股發(fā)行價(jià)格存在著明顯的下邊界，而王新宇和趙紹娟［22］24－29的研究則表明我國新股發(fā)行價(jià)格存在明顯的上邊界。然而，他們的研究只是分別考慮了新股定價(jià)中的單邊效應(yīng)。在此基礎(chǔ)上，鄭志丹和張宗益［23］16－24利用了雙邊隨機(jī)前沿模型，同時(shí)考慮到新股定價(jià)過程中的折價(jià)效應(yīng)和溢價(jià)效應(yīng)，進(jìn)而更加全面地分析了詢價(jià)制度下我國股票市場(chǎng)新股的定價(jià)過程。這種方法拋開傳統(tǒng)的基于新股發(fā)行抑價(jià)率的研究視角，把所有影響股票定價(jià)的因素歸為一般的偏差、折價(jià)效應(yīng)及溢價(jià)效應(yīng)，減少了受傳統(tǒng)研究中所設(shè)定假設(shè)的限制，從而提高估計(jì)的準(zhǔn)確度也更能反映新股的實(shí)際定價(jià)過程。

國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資與IPO關(guān)系研究主要寓于IPO抑價(jià)率的研究，寇祥河等［24］19－25研究發(fā)現(xiàn)國內(nèi)主板和中小板中，有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的企業(yè)IPO抑價(jià)率高于無風(fēng)險(xiǎn)投資背景的企業(yè)。徐立平和趙云峰［25］36－41的研究也得到相同的結(jié)論。劉媛媛等［26］64－70研究發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)中創(chuàng)業(yè)投資參與與企業(yè)IPO初始回報(bào)顯著正相關(guān)。而對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資與IPO定價(jià)效率之間關(guān)系的研究相對(duì)較少，為此本文擬對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)業(yè)板IPO定價(jià)效率進(jìn)行研究，以期補(bǔ)充國內(nèi)在這一領(lǐng)域的研究?；谏鲜鰢鴥?nèi)外學(xué)者的研究，本文擬從隨機(jī)前沿視角研究國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板IPO定價(jià)效率，并進(jìn)一步探討風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)業(yè)板IPO定價(jià)效率之間的關(guān)系。

研究設(shè)計(jì)

美國創(chuàng)業(yè)投資基金的法律定義嚴(yán)格意義上的創(chuàng)業(yè)投資基金,系指由確定多數(shù)或不確定多數(shù)投資者以集合投資方式設(shè)立基金,委托專業(yè)性的創(chuàng)業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)管理和運(yùn)用基金資產(chǎn),主要對(duì)未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)尤其是科技型未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供權(quán)益資本,并通過資本經(jīng)營服務(wù)直接參與企業(yè)創(chuàng)業(yè),當(dāng)企業(yè)創(chuàng)業(yè)成功即退出投資,以實(shí)現(xiàn)資本增值和進(jìn)行新一輪投資的一種特定類型的投資基金品種。

在美國,投資基金的法律稱謂是“投資公司”,但1940年頒布的《投資公司法》主要是針對(duì)證券投資基金的設(shè)立、運(yùn)作與監(jiān)管（當(dāng)時(shí)尚未出現(xiàn)創(chuàng)業(yè)投資基金這類投資基金品種）。而且由于與證券投資基金相比,創(chuàng)業(yè)投資基金投資于未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè),無通過操縱市場(chǎng)損害其它投資者之虞;且主要以私募方式設(shè)立,較少涉及公眾投資者權(quán)益。因此,美國并沒有就一般意義上的創(chuàng)業(yè)投資基金專門立法,而僅僅是針對(duì)“小企業(yè)投資公司”這種特別類型的創(chuàng)業(yè)投資基金,在1958年制定了《小企業(yè)投資公司法》（因其受到政府特別扶植,故只能投資于一定規(guī)模以內(nèi)的小企業(yè)）。此外,在1980年出臺(tái)的《小企業(yè)投資促進(jìn)法》和后來《投資公司法》等法律的修正案中,對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金的運(yùn)作作出了一些特別豁免規(guī)定,并將其界定為“企業(yè)發(fā)展公司”（BusinessdevelopmentCompany）,以體現(xiàn)其“培育與促進(jìn)企業(yè)發(fā)展”這一本質(zhì)內(nèi)涵,從而區(qū)別于從事產(chǎn)品經(jīng)營的一般企業(yè)與投資于可流通證券的證券投資基金。后來韓國法律中的所謂“企業(yè)育成公司”,我國港臺(tái)及新加坡等其它華語地區(qū)所謂的“創(chuàng)業(yè)投資公司”,也可以說是與美國法律中的“企業(yè)發(fā)展公司”稱謂一脈相承。

美國創(chuàng)業(yè)投資基金的組織形式

在美國,規(guī)范投資基金的有關(guān)法律,如《投資公司法》,將“公司”（Company）這一組織界定得十分寬泛,“任何在法律上具有人格或不具有人格的組織團(tuán)體”均可以稱為公司。創(chuàng)業(yè)投資基金的種類也很多,按組織形式的不同,可以分為公司型和合伙公司型兩大類。其中,公司型創(chuàng)業(yè)投資基金又可分為有限責(zé)任公司和股份有限公司兩種形式,它們的共同特點(diǎn)是基金本身即是一個(gè)獨(dú)立法人,所有投資者作為基金的股東,對(duì)基金資產(chǎn)承擔(dān)有限責(zé)任。由于股東人數(shù)較多,基金規(guī)模通常較大。

合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金又分為普通合伙、有限合伙、有限責(zé)任合伙三種類型。它們的共同特點(diǎn)是均被視為“人的聚合”,不存在“公司稅”問題,因而運(yùn)作成本大大降低。在合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金中,有限合伙公司又最為普遍。因此,有必要特別加以介紹。創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司的特點(diǎn),是除了管理合伙人作為“一般合伙人”（generalpartner）對(duì)合伙公司承擔(dān)無限責(zé)任外,非管理合伙人均作為有限合伙人（limitedpartner）只需對(duì)合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任。由于管理合伙人必須對(duì)合伙公司承擔(dān)無限責(zé)任,從而對(duì)管理合伙人構(gòu)成一種強(qiáng)責(zé)任約束,使之真正對(duì)合伙公司運(yùn)作履行誠信義務(wù)與責(zé)任,包括限制合伙公司向外舉債的金額,將基金的債務(wù)限于其資產(chǎn)的范圍內(nèi)。由于非管理合伙人只需對(duì)合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任,因而又兼?zhèn)淞斯拘突鸬墓蓶|只需對(duì)基金承擔(dān)有限責(zé)任的優(yōu)點(diǎn)。管理合伙人作為創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司的經(jīng)理人,其本身通常也是一個(gè)有限合伙公司,即創(chuàng)業(yè)投資管理有限合伙公司。由于它主要是通過專家管理優(yōu)勢(shì)和社會(huì)信譽(yù)優(yōu)勢(shì)來贏得委托者,而不是像一般意義上的企業(yè)那樣必須依靠雄厚的資本實(shí)力作信用保證,故其資本規(guī)模普遍很小。它在創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司中所占的份額也通常只有1%,其余的99%則由非管理合伙人認(rèn)購。

“小企業(yè)投資公司”,作為一種特殊類型的創(chuàng)業(yè)投資基金,既可以按照一般公司形式設(shè)立,也可以按照合伙公司形式設(shè)立,其本身的運(yùn)作也是完全市場(chǎng)化的。所不同的是,由于在其運(yùn)作過程中政府通過直接優(yōu)惠貸款或信用擔(dān)保方式賦予了它一定范圍的受信權(quán)并在稅收上予以必要的優(yōu)惠,故其設(shè)立必須經(jīng)美國小企業(yè)管理局的審查批準(zhǔn),投資運(yùn)作必須接受美國小企業(yè)管理局的監(jiān)管,以確保其真正投資于國家重點(diǎn)支持的小企業(yè)。

摘要根據(jù)亞信公司成功上市的實(shí)例，分析了中外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合投資模式在我國具有特殊的意義，并通過案例對(duì)此模式進(jìn)行了討論，指出它是我國創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的一個(gè)現(xiàn)實(shí)選擇，并提出了注意事項(xiàng)。

關(guān)鍵詞創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)中外聯(lián)合投資創(chuàng)業(yè)投資

1引言

創(chuàng)業(yè)投資體系主要涉及三方當(dāng)事人，即投資者、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)通過公募或私募發(fā)起設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金，然后經(jīng)過項(xiàng)目篩選將資金投入到具有高增長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)中去，創(chuàng)業(yè)企業(yè)高速發(fā)展后，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)退出創(chuàng)業(yè)企業(yè)，將其持有的股份變現(xiàn)后償還給投資者。在國外，很多創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在向創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行資金投入時(shí)選擇了聯(lián)合投資方式，即幾家創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合對(duì)一家創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資，每家機(jī)構(gòu)只投入很少一部分資金，累積效應(yīng)使得利益一致的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)占有了相對(duì)多數(shù)的股權(quán)，而每一家承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)卻沒有增加。這是因?yàn)閲庠S多的創(chuàng)業(yè)投資基金都對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)有最高投資限額、最高控股比例以及最低項(xiàng)目個(gè)數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)控制制度。一般規(guī)定，對(duì)一個(gè)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資不能超過某一創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)創(chuàng)業(yè)資本總額的20%，若具有高增長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資金需求大于創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所能供給的額度時(shí)，那么領(lǐng)頭的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)會(huì)聯(lián)合其他創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)共同向某一創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資，從而實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本需求和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)之間的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資運(yùn)行效率。聯(lián)合投資按照創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)區(qū)域分布的不同，可以分為國內(nèi)聯(lián)合投資、中外聯(lián)合投資、國外聯(lián)合投資。

2從亞信看中外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合投資的意義

留美博士田溯林等于1994年在美國達(dá)拉斯創(chuàng)建“亞信”公司，1995年公司總部遷往北京，經(jīng)過幾年的經(jīng)營擴(kuò)張，公司在Internet網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)集成、網(wǎng)絡(luò)管理領(lǐng)域、大型網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用軟件開發(fā)等都具有一定的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。到1996年，作為國內(nèi)快速增長的高科技企業(yè)，開始被一些創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所青睞。美國忠誠集團(tuán)創(chuàng)業(yè)投資基金、華平創(chuàng)業(yè)投資基金和中國創(chuàng)業(yè)投資基金三家具有優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)性的投資公司達(dá)成協(xié)義于1997年向該公司聯(lián)合投資1800萬美元?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本。獲得投資后，亞信很快便在美國成功上市。

摘要根據(jù)亞信公司成功上市的實(shí)例，分析了中外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合投資模式在我國具有特殊的意義，并通過案例對(duì)此模式進(jìn)行了討論，指出它是我國創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的一個(gè)現(xiàn)實(shí)選擇，并提出了注意事項(xiàng)。

關(guān)鍵詞創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)中外聯(lián)合投資創(chuàng)業(yè)投資

1引言

創(chuàng)業(yè)投資體系主要涉及三方當(dāng)事人，即投資者、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)通過公募或私募發(fā)起設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金，然后經(jīng)過項(xiàng)目篩選將資金投入到具有高增長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)中去，創(chuàng)業(yè)企業(yè)高速發(fā)展后，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)退出創(chuàng)業(yè)企業(yè)，將其持有的股份變現(xiàn)后償還給投資者。在國外，很多創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在向創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行資金投入時(shí)選擇了聯(lián)合投資方式，即幾家創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合對(duì)一家創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資，每家機(jī)構(gòu)只投入很少一部分資金，累積效應(yīng)使得利益一致的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)占有了相對(duì)多數(shù)的股權(quán)，而每一家承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)卻沒有增加。這是因?yàn)閲庠S多的創(chuàng)業(yè)投資基金都對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)有最高投資限額、最高控股比例以及最低項(xiàng)目個(gè)數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)控制制度。一般規(guī)定，對(duì)一個(gè)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資不能超過某一創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)創(chuàng)業(yè)資本總額的20%，若具有高增長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資金需求大于創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所能供給的額度時(shí)，那么領(lǐng)頭的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)會(huì)聯(lián)合其他創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)共同向某一創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資，從而實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本需求和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)之間的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資運(yùn)行效率。聯(lián)合投資按照創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)區(qū)域分布的不同，可以分為國內(nèi)聯(lián)合投資、中外聯(lián)合投資、國外聯(lián)合投資。

2從亞信看中外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合投資的意義

留美博士田溯林等于1994年在美國達(dá)拉斯創(chuàng)建“亞信”公司，1995年公司總部遷往北京，經(jīng)過幾年的經(jīng)營擴(kuò)張，公司在Internet網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)集成、網(wǎng)絡(luò)管理領(lǐng)域、大型網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用軟件開發(fā)等都具有一定的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。到1996年，作為國內(nèi)快速增長的高科技企業(yè)，開始被一些創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所青睞。美國忠誠集團(tuán)創(chuàng)業(yè)投資基金、華平創(chuàng)業(yè)投資基金和中國創(chuàng)業(yè)投資基金三家具有優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)性的投資公司達(dá)成協(xié)義于1997年向該公司聯(lián)合投資1800萬美元?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本。獲得投資后，亞信很快便在美國成功上市。

美國創(chuàng)業(yè)投資基金的法律定義嚴(yán)格意義上的創(chuàng)業(yè)投資基金,系指由確定多數(shù)或不確定多數(shù)投資者以集合投資方式設(shè)立基金,委托專業(yè)性的創(chuàng)業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)管理和運(yùn)用基金資產(chǎn),主要對(duì)未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)尤其是科技型未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供權(quán)益資本,并通過資本經(jīng)營服務(wù)直接參與企業(yè)創(chuàng)業(yè),當(dāng)企業(yè)創(chuàng)業(yè)成功即退出投資,以實(shí)現(xiàn)資本增值和進(jìn)行新一輪投資的一種特定類型的投資基金品種。

在美國,投資基金的法律稱謂是“投資公司”,但1940年頒布的《投資公司法》主要是針對(duì)證券投資基金的設(shè)立、運(yùn)作與監(jiān)管（當(dāng)時(shí)尚未出現(xiàn)創(chuàng)業(yè)投資基金這類投資基金品種）。而且由于與證券投資基金相比,創(chuàng)業(yè)投資基金投資于未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè),無通過操縱市場(chǎng)損害其它投資者之虞;且主要以私募方式設(shè)立,較少涉及公眾投資者權(quán)益。因此,美國并沒有就一般意義上的創(chuàng)業(yè)投資基金專門立法,而僅僅是針對(duì)“小企業(yè)投資公司”這種特別類型的創(chuàng)業(yè)投資基金,在1958年制定了《小企業(yè)投資公司法》（因其受到政府特別扶植,故只能投資于一定規(guī)模以內(nèi)的小企業(yè)）。此外,在1980年出臺(tái)的《小企業(yè)投資促進(jìn)法》和后來《投資公司法》等法律的修正案中,對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金的運(yùn)作作出了一些特別豁免規(guī)定,并將其界定為“企業(yè)發(fā)展公司”（BusinessdevelopmentCompany）,以體現(xiàn)其“培育與促進(jìn)企業(yè)發(fā)展”這一本質(zhì)內(nèi)涵,從而區(qū)別于從事產(chǎn)品經(jīng)營的一般企業(yè)與投資于可流通證券的證券投資基金。后來韓國法律中的所謂“企業(yè)育成公司”,我國港臺(tái)及新加坡等其它華語地區(qū)所謂的“創(chuàng)業(yè)投資公司”,也可以說是與美國法律中的“企業(yè)發(fā)展公司”稱謂一脈相承。

美國創(chuàng)業(yè)投資基金的組織形式

在美國,規(guī)范投資基金的有關(guān)法律,如《投資公司法》,將“公司”（Company）這一組織界定得十分寬泛,“任何在法律上具有人格或不具有人格的組織團(tuán)體”均可以稱為公司。創(chuàng)業(yè)投資基金的種類也很多,按組織形式的不同,可以分為公司型和合伙公司型兩大類。其中,公司型創(chuàng)業(yè)投資基金又可分為有限責(zé)任公司和股份有限公司兩種形式,它們的共同特點(diǎn)是基金本身即是一個(gè)獨(dú)立法人,所有投資者作為基金的股東,對(duì)基金資產(chǎn)承擔(dān)有限責(zé)任。由于股東人數(shù)較多,基金規(guī)模通常較大。

合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金又分為普通合伙、有限合伙、有限責(zé)任合伙三種類型。它們的共同特點(diǎn)是均被視為“人的聚合”,不存在“公司稅”問題,因而運(yùn)作成本大大降低。在合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金中,有限合伙公司又最為普遍。因此,有必要特別加以介紹。創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司的特點(diǎn),是除了管理合伙人作為“一般合伙人”（generalpartner）對(duì)合伙公司承擔(dān)無限責(zé)任外,非管理合伙人均作為有限合伙人（limitedpartner）只需對(duì)合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任。由于管理合伙人必須對(duì)合伙公司承擔(dān)無限責(zé)任,從而對(duì)管理合伙人構(gòu)成一種強(qiáng)責(zé)任約束,使之真正對(duì)合伙公司運(yùn)作履行誠信義務(wù)與責(zé)任,包括限制合伙公司向外舉債的金額,將基金的債務(wù)限于其資產(chǎn)的范圍內(nèi)。由于非管理合伙人只需對(duì)合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任,因而又兼?zhèn)淞斯拘突鸬墓蓶|只需對(duì)基金承擔(dān)有限責(zé)任的優(yōu)點(diǎn)。管理合伙人作為創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司的經(jīng)理人,其本身通常也是一個(gè)有限合伙公司,即創(chuàng)業(yè)投資管理有限合伙公司。由于它主要是通過專家管理優(yōu)勢(shì)和社會(huì)信譽(yù)優(yōu)勢(shì)來贏得委托者,而不是像一般意義上的企業(yè)那樣必須依靠雄厚的資本實(shí)力作信用保證,故其資本規(guī)模普遍很小。它在創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司中所占的份額也通常只有1%,其余的99%則由非管理合伙人認(rèn)購。

“小企業(yè)投資公司”,作為一種特殊類型的創(chuàng)業(yè)投資基金,既可以按照一般公司形式設(shè)立,也可以按照合伙公司形式設(shè)立,其本身的運(yùn)作也是完全市場(chǎng)化的。所不同的是,由于在其運(yùn)作過程中政府通過直接優(yōu)惠貸款或信用擔(dān)保方式賦予了它一定范圍的受信權(quán)并在稅收上予以必要的優(yōu)惠,故其設(shè)立必須經(jīng)美國小企業(yè)管理局的審查批準(zhǔn),投資運(yùn)作必須接受美國小企業(yè)管理局的監(jiān)管,以確保其真正投資于國家重點(diǎn)支持的小企業(yè)。