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摘要：文章認(rèn)為，融資性票據(jù)是形成當(dāng)前貸款和貨幣供應(yīng)量過快增長(zhǎng)的主要因素，對(duì)商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)構(gòu)成潛在風(fēng)險(xiǎn)；巨額票據(jù)游離于M2的調(diào)控范圍之外，也對(duì)全社會(huì)的資金流動(dòng)及貨幣政策產(chǎn)生了不可忽視的影響。建議：再貼現(xiàn)政策適時(shí)轉(zhuǎn)型，改革票據(jù)利率體系的目標(biāo)框架，將“票據(jù)融資”列入“有價(jià)證券及投資”的統(tǒng)計(jì)口徑，同時(shí)將未貼現(xiàn)銀行承兌匯票余額列入M2，并適時(shí)推出附息商業(yè)承兌匯票。

關(guān)鍵詞：票據(jù)；制度框架；貨幣政策；口徑；再貼現(xiàn)

一、票據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展對(duì)貨幣政策的影響及調(diào)整策略

1.大幅增長(zhǎng)的融資性票據(jù)對(duì)銀行信貸構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。

近年來，以商業(yè)匯票為主體的票據(jù)融資業(yè)務(wù)快速發(fā)展，商業(yè)匯票已成為重要的信用工具和短期直接融資方式。2000年以來商業(yè)匯票年累計(jì)簽發(fā)量和期末未到期金額年均增幅超過40%，票據(jù)貼現(xiàn)量和貼現(xiàn)余額年均增幅超過60%，2006年一季度票據(jù)貼現(xiàn)累計(jì)發(fā)生額更是高達(dá)2.28萬億元，同比增長(zhǎng)68%；但代表實(shí)體經(jīng)濟(jì)中運(yùn)行的貨幣量M1的3月底余額（10.67萬億元）卻低于2005年末余額（10.72萬億元），顯示這些新增的票據(jù)貼現(xiàn)后的資金有相當(dāng)多部分并沒有流向M1，而是流向代表虛擬資本的M2（2006年3月底M2余額較2005年末余額增長(zhǎng)1.17萬億元），由此表明，融資性票據(jù)是形成當(dāng)前貸款和貨幣供應(yīng)量過快增長(zhǎng)的因素之一，同時(shí)巨額的融資性票據(jù)在貼現(xiàn)后流向了股票市場(chǎng)或期貨市場(chǎng)，對(duì)商業(yè)銀行的信貸資產(chǎn)構(gòu)成了潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

2.巨額承兌保證金虛增了存貸款規(guī)模。

由于現(xiàn)行票據(jù)利率不合理的結(jié)構(gòu)形成票據(jù)融資成本過低，刺激了對(duì)銀行承兌匯票的需求大幅增長(zhǎng)。銀行承兌匯票本是信用工具，需要授信而無需保證金，但有的商業(yè)銀行為追求存款規(guī)模擴(kuò)張，將銀行承兌演變?yōu)槲詹糠直ＷC金的負(fù)債業(yè)務(wù)，也有的將發(fā)放的貸款作為全額保證金，開出銀行承兌匯票，以票據(jù)貼現(xiàn)形式支付，雖然這并不會(huì)擴(kuò)大銀行的授信風(fēng)險(xiǎn)，還能凈增一個(gè)百分點(diǎn)的貼現(xiàn)與保證金存款的利差收入，但卻導(dǎo)致了保證金存款和貸款規(guī)模同時(shí)虛增的現(xiàn)象。據(jù)央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告披露，2006年6月末已簽發(fā)但未到期的銀行承兌匯票余額為2.34萬億元，若按50%保證金率匡算，這部分保證金存款將近1.2萬億元，虛增了相應(yīng)規(guī)模的存款；同時(shí)據(jù)央行貨幣政策報(bào)告統(tǒng)計(jì)，2006年上半年度貸款利率水平下降了0.23個(gè)百分點(diǎn)，但如考慮貸款轉(zhuǎn)承兌加貼現(xiàn)的話，實(shí)際貸款利率或許是上升的，因?yàn)橛胁糠仲J款利率還得附加貼現(xiàn)利率。

3.巨額的票據(jù)貨幣游離于貨幣政策的調(diào)控之外。

銀行承兌匯票作為票據(jù)形態(tài)的貨幣，具有很強(qiáng)的支付轉(zhuǎn)讓功能和流動(dòng)性，每張銀行承兌匯票的轉(zhuǎn)讓次數(shù)平均已達(dá)4次以上，同時(shí)銀行承兌匯票作為融資工具，以其低成本的優(yōu)勢(shì)對(duì)短期貸款產(chǎn)生擠出效應(yīng)，即銀行承兌匯票的簽發(fā)會(huì)相應(yīng)減少對(duì)短期貸款的需求。當(dāng)央行對(duì)貸款規(guī)模實(shí)行限額調(diào)控后，由于銀行承兌額體現(xiàn)在表外，不受貸款規(guī)模所限，僅在年末計(jì)入資本充足率，因而刺激了銀票承兌量的上升。巨額的銀行承兌匯票以其準(zhǔn)貨幣的作用和快速增長(zhǎng)的規(guī)模（據(jù)央行統(tǒng)計(jì)，2006年6月末商業(yè)匯票未到期金額2.34萬億元，同比增長(zhǎng)38.56%，相當(dāng)于同期M2的7.3%），已對(duì)央行貨幣政策和全社會(huì)的資金流動(dòng)產(chǎn)生了不可忽視的影響，雖然經(jīng)貼現(xiàn)后的銀行承兌匯票已體現(xiàn)為M1，但未經(jīng)貼現(xiàn)的銀行承兌匯票亦具有很強(qiáng)支付轉(zhuǎn)讓功能的準(zhǔn)貨幣性，而其卻游離于M2的調(diào)控范圍之外。

4.建議將未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票余額列入廣義貨幣M2.

針對(duì)票據(jù)業(yè)務(wù)的發(fā)展對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響日趨加大，建議按照IMF2000年《貨幣與金融統(tǒng)計(jì)手冊(cè)》中對(duì)“存款性公司發(fā)行的銀行承兌匯票能夠在有效的二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易，則其可以歸入廣義貨幣”的定性，將已簽發(fā)銀行承兌匯票余額與已貼現(xiàn)余額之間的差額部分納入廣義貨幣M2統(tǒng)計(jì)，以更準(zhǔn)確地反映銀行承兌匯票快速增長(zhǎng)背景下的貨幣流通量和流通速度。

5.建議將“票據(jù)融資”列入“有價(jià)證券及投資”口徑統(tǒng)計(jì)。

目前商業(yè)銀行執(zhí)行央行頒發(fā)的《全科目上報(bào)統(tǒng)計(jì)制度》，是將“票據(jù)融資”歸入“各項(xiàng)貸款”的統(tǒng)計(jì)科目中。但作為票據(jù)資產(chǎn)卻與貸款資產(chǎn)存在本質(zhì)上的差異，（1）票據(jù)資產(chǎn)中大都為銀行承兌匯票，其風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)權(quán)重僅為0～20%，而貸款的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)權(quán)重趨近于100%；（2）票據(jù)資產(chǎn)的流動(dòng)性強(qiáng)，交易額大，利率彈性高，交易對(duì)象涉及企業(yè)客戶、同業(yè)機(jī)構(gòu)或央行，巨額的票據(jù)資產(chǎn)波動(dòng)會(huì)對(duì)貨幣市場(chǎng)利率及貨幣供應(yīng)量產(chǎn)生較大的影響，因此對(duì)其分析的意義更在于統(tǒng)計(jì)流量，而歸入貸款資產(chǎn)中體現(xiàn)的只是存量統(tǒng)計(jì)；（3）貸款資產(chǎn)的核算方式為權(quán)責(zé)發(fā)生制，而票據(jù)資產(chǎn)的核算方式為收付實(shí)現(xiàn)制，兩種核算方式對(duì)資產(chǎn)凈值的內(nèi)涵是不同的。由于上述因素，使一些商業(yè)銀行將買入票據(jù)作為稀釋不良貸款的調(diào)節(jié)工具，并因此導(dǎo)致貸款額的相應(yīng)波動(dòng)。票據(jù)融資的屬性其實(shí)類同于期限在一年之內(nèi)的各類債券或融資券等短期投資類資產(chǎn)，若將其歸入“有價(jià)證券及投資”統(tǒng)計(jì)科目，將更能體現(xiàn)金融統(tǒng)計(jì)的流動(dòng)性和相關(guān)性原則，更準(zhǔn)確地反映商業(yè)銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和貸款資產(chǎn)質(zhì)量。

二、改革票據(jù)利率體系的目標(biāo)框架

票據(jù)利率體系包括銀行承兌費(fèi)率、貼現(xiàn)利率、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率和再貼現(xiàn)利率，現(xiàn)行的票據(jù)利率體系未能體現(xiàn)收益與風(fēng)險(xiǎn)相匹配的原則。銀行承兌是一種信用產(chǎn)品，雖然無須占用資金，但卻承擔(dān)了票據(jù)業(yè)務(wù)鏈中的所有信用風(fēng)險(xiǎn)，須耗費(fèi)大量的風(fēng)險(xiǎn)資本，故其風(fēng)險(xiǎn)收益應(yīng)通過提供信用的價(jià)格——承兌費(fèi)率來體現(xiàn)，現(xiàn)行0.5‰的銀行承兌費(fèi)率完全不能覆蓋正常的風(fēng)險(xiǎn)損失。按照銀監(jiān)會(huì)頒發(fā)的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》的規(guī)定，銀行承兌的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重等同于貸款，因此，必須引入風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制，使銀行承兌的風(fēng)險(xiǎn)收益率能夠覆蓋承兌風(fēng)險(xiǎn)損失，即它的風(fēng)險(xiǎn)收益率應(yīng)在按照我國(guó)現(xiàn)行金融財(cái)務(wù)制度所規(guī)定最低標(biāo)準(zhǔn)提取的一般撥備率（1%）之上。建議由央行統(tǒng)一制定最低承兌費(fèi)率標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)敞口的承兌費(fèi)率實(shí)行不得低于1%的下限管理，在此基礎(chǔ)上由各家商業(yè)銀行根據(jù)出票人的資信級(jí)別而定，對(duì)保證金項(xiàng)下的承兌仍按結(jié)算手續(xù)費(fèi)0.5‰的比例收取。

在引入銀行承兌費(fèi)率的同時(shí)，建議放開票據(jù)貼現(xiàn)利率，因?yàn)槟壳百N現(xiàn)票據(jù)中90%以上為銀行承兌匯票，銀票信用等級(jí)相對(duì)較短期融資券的級(jí)別為高，因此在引入銀行承兌費(fèi)率的同時(shí)，對(duì)貼現(xiàn)利率取消下限管理實(shí)行市場(chǎng)化將是完全可行的，因?yàn)橐褜?shí)行市場(chǎng)化的轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率和企業(yè)短期融資券利率，將會(huì)對(duì)貼現(xiàn)利率構(gòu)成一條有效的利率區(qū)間走廊的約束，并能使體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)后的票據(jù)融資成本與貸款融資成本趨向合理的均衡結(jié)構(gòu)狀態(tài)，構(gòu)成票據(jù)利率體系框架：

銀行承兌費(fèi)率＞風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的撥備率（1%）

短期融資券利率＞銀票貼現(xiàn)利率＞轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率

商票貼現(xiàn)利率=銀票貼現(xiàn)利率+銀行承兌費(fèi)率＞短期融資券利率

票據(jù)無追索權(quán)貼現(xiàn)利率＞票據(jù)有追索權(quán)貼現(xiàn)利率

貸款利率＞商票貼現(xiàn)利率

轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率＞貨幣市場(chǎng)利率

承兌收益＞短期融資券利率收益＞銀票貼現(xiàn)收益＞轉(zhuǎn)貼現(xiàn)收益

在這個(gè)利率體系框架內(nèi)，不同風(fēng)險(xiǎn)的票據(jù)交易形成合理的價(jià)格級(jí)差關(guān)系，使票據(jù)利率與票據(jù)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)狀況相匹配，以此覆蓋風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期。貼現(xiàn)利率實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，會(huì)增加利率對(duì)貼現(xiàn)需求的彈性，但并不會(huì)擾亂貸款利率體系和擴(kuò)張信用，因?yàn)橘N現(xiàn)作為票據(jù)業(yè)務(wù)的二級(jí)市場(chǎng)，其本身并不產(chǎn)生信用，只是把承兌所產(chǎn)生的信用轉(zhuǎn)化為M1罷了，并受到一級(jí)市場(chǎng)——承兌業(yè)務(wù)量的制約，所以有助于提高商業(yè)銀行利率定價(jià)與利率風(fēng)險(xiǎn)管理的水平。

三、發(fā)展商業(yè)本票，推出附息商業(yè)承兌匯票

隨著經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展和融資模式的多元化，融資性票據(jù)具有一定的市場(chǎng)需求必然性，因此結(jié)合《票據(jù)法》的修改，有必要按照國(guó)際上慣例，對(duì)商業(yè)票據(jù)實(shí)行分類管理，將商業(yè)匯票專用于貿(mào)易項(xiàng)下的債權(quán)憑證，商業(yè)本票專用于融資項(xiàng)下的債權(quán)憑證。發(fā)展商業(yè)本票的意義在于：（1）票據(jù)具有很強(qiáng)的要式性，本身就是一份標(biāo)準(zhǔn)合約，資信級(jí)別高的出票人在銀行授信額度內(nèi)，簽發(fā)商業(yè)本票向銀行申請(qǐng)貼現(xiàn)，可簡(jiǎn)化借貸雙方的流程；（2）借款人通過票據(jù)融資可降低籌資成本；（3）銀行買入商業(yè)本票后，可提高信貸資產(chǎn)票據(jù)化的比重，便于商業(yè)銀行通過票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)債權(quán)的提前收回以滿足流動(dòng)性需求，或規(guī)避債務(wù)人信用狀況惡化的預(yù)期，實(shí)施信貸及時(shí)退出。有利于提高銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性和促進(jìn)票據(jù)市場(chǎng)的活躍度。由于商業(yè)本票貼現(xiàn)被限制在銀行的授信范圍內(nèi)，只是貸款形式的轉(zhuǎn)化，并不會(huì)擴(kuò)大信用和增加銀行的風(fēng)險(xiǎn)。

商業(yè)承兌匯票作為一種具有流通轉(zhuǎn)讓、支付功能的票據(jù)形態(tài)的貨幣，出票人應(yīng)當(dāng)為運(yùn)用商業(yè)信用，節(jié)省貨幣資金而付出一定的利息費(fèi)用。具有附息的商業(yè)承兌匯票將使持票人更容易接受，更具有流通的價(jià)值；由于增加了出票人的成本，也可相應(yīng)減少商業(yè)承兌匯票被當(dāng)作融資性票據(jù)使用。

四、再貼現(xiàn)政策的轉(zhuǎn)型

各國(guó)央行對(duì)再貼現(xiàn)政策的運(yùn)用主要是兩種模式，一種是作為中央銀行貨幣政策的操作工具，用以向商業(yè)銀行提供流動(dòng)性，商業(yè)銀行憑借貼現(xiàn)——再貼現(xiàn)的機(jī)制實(shí)現(xiàn)套利，中央銀行則借助該渠道實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣的投放，引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)社會(huì)對(duì)央行貨幣政策產(chǎn)生預(yù)期；另一種模式是美聯(lián)儲(chǔ)模式，將再貼現(xiàn)作為對(duì)出現(xiàn)支付危機(jī)的商業(yè)銀行進(jìn)行救助的途徑，以起到最后貸款人的作用，商業(yè)銀行也因到貼現(xiàn)窗口借款被認(rèn)為是經(jīng)營(yíng)狀況不佳和籌資能力低下的標(biāo)志而不輕易申請(qǐng)?jiān)儋N現(xiàn)。我國(guó)原有的再貼現(xiàn)政策的功能定位于央行投放基礎(chǔ)貨幣的渠道，但由于當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性過剩，貨幣市場(chǎng)利率大大低于再貼現(xiàn)利率，形成再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)極度萎縮（2006年6月末余額5.6億元，僅為同期貼現(xiàn)余額17，300億元的0.3‰），而其長(zhǎng)期不變的固定利率已完全失卻了央行貨幣政策的傳導(dǎo)作用。因此，針對(duì)當(dāng)前我國(guó)央行貨幣政策以回籠過剩流動(dòng)性為主的狀況，再貼現(xiàn)政策應(yīng)轉(zhuǎn)型為救助出現(xiàn)支付危機(jī)的商業(yè)銀行的途徑，對(duì)需要救助的商業(yè)銀行可允許其簽發(fā)遠(yuǎn)期銀行本票向央行進(jìn)行再貼現(xiàn)。此時(shí)，再貼現(xiàn)利率可以充分發(fā)揮央行貨幣政策的宣示效應(yīng)，引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率走勢(shì)；因?yàn)樯虡I(yè)銀行出于珍惜自身的資信度，即使再貼現(xiàn)利率比市場(chǎng)利率再低，也不會(huì)輕易通過該途徑去進(jìn)行套利。