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長(zhǎng)征七律范文第1篇

摘 要 傳統(tǒng)的金融理論認(rèn)為股價(jià)是未來(lái)預(yù)期可獲得現(xiàn)金流的折現(xiàn)值之和。因此股票價(jià)格主要取決于股票的預(yù)期收益和利率兩個(gè)因素,它同前者成正比,同后者成反比。但以前的實(shí)證研究大多基于利率調(diào)整間隔很大的時(shí)期,本文與同類研究的不同之處在于作者利用事件研究的方法,通過(guò)實(shí)證研究來(lái)分析2007和2008年上證和深證指數(shù)在短時(shí)間內(nèi)連續(xù)調(diào)整基準(zhǔn)利率調(diào)整前后的日收益率的變化,得出非常時(shí)期的連續(xù)利率政策對(duì)股市產(chǎn)生的影響和以往是相反的,加息成為短期利好,而減息成為短期利空。

關(guān)鍵詞 利率調(diào)整 回歸分析 事件研究法

一、引言

傳統(tǒng)的金融理論認(rèn)為股價(jià)是未來(lái)預(yù)期可獲得現(xiàn)金流的折現(xiàn)值之和,因此股票價(jià)格主要取決于股票的預(yù)期收益和利率兩個(gè)因素,它同前者成正比,同后者成反比。然而在現(xiàn)實(shí)生活中,由于影響股價(jià)的因素眾多,央行調(diào)整基準(zhǔn)利率對(duì)股票市場(chǎng)的影響一直是金融領(lǐng)域的一個(gè)重要話題。近幾年來(lái),國(guó)內(nèi)不少學(xué)者對(duì)貨幣政策對(duì)股市的影響進(jìn)行了不同層面的分析與研究,大多學(xué)者認(rèn)為利率政策總會(huì)對(duì)股市造成影響,而且兩者大體上呈方向變動(dòng)。本文與同類研究的不同之處在于:論證非常時(shí)期的特定利率政策對(duì)股市是否有影響,有怎樣的影響。作者利用事件研究的方法,通過(guò)實(shí)證研究來(lái)分析2007和2008年上證和深證指數(shù)在短時(shí)間內(nèi)連續(xù)調(diào)整基準(zhǔn)利率調(diào)整前后的日收益率的變化,并作出以下假設(shè):在明顯的牛市(熊市)情況下,連續(xù)加息(減息)并不能改變股市的走勢(shì),反而會(huì)強(qiáng)化這種走勢(shì)。

二、樣本選擇

利率政策公布時(shí)間和調(diào)息幅度由中國(guó)人民銀行網(wǎng)站獲取,基準(zhǔn)利率調(diào)整時(shí)間和幅度見(jiàn)表1。2007年至2009年上證綜指(000001)和深證成指(399001)的日收盤(pán)價(jià)從深圳國(guó)泰安信息有限公司的《CSMAR交易數(shù)據(jù)庫(kù)》中獲得。樣本選擇07年和08年兩年共計(jì)11次調(diào)息期間上證綜指(000001)和深證成指(399001)的日收盤(pán)價(jià)共22個(gè)樣本。

三、實(shí)證研究

1.利率調(diào)整對(duì)股市短期影響的一般性描述和回歸分析步驟

(1)事件窗定為包含基準(zhǔn)點(diǎn)的前后共7天,即K=3。估計(jì)窗為事件窗前后共30天,即M=15(事前分析可知估計(jì)窗前后兩段在平均日收益率上沒(méi)有顯著差異)。計(jì)算各樣本事件窗和估計(jì)窗的日收益率。

(2)分別計(jì)算個(gè)樣本事件窗和估計(jì)窗的平均日收益率,并用圖表表示。計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表2、圖1和圖2。

從上述表2和圖1、圖2我們可以直觀的看到,在07年和08年連續(xù)進(jìn)行利率調(diào)整的情況下,股市的短期反應(yīng)并不是預(yù)想中的反向關(guān)系。相反,除了07年第一次加息外,利率上漲帶動(dòng)了股市的上揚(yáng),利率的下調(diào)卻讓股市更加低迷。

2.利率調(diào)整對(duì)股市影響的累計(jì)超常收益分析法步驟

(1)劃定事件窗和估計(jì)窗并計(jì)算各樣本事件窗和估計(jì)窗的日收益率,事件窗定為包含基準(zhǔn)點(diǎn)的前后共21天,即K=10,估計(jì)窗仍然為回歸分析時(shí)的估計(jì)窗,即K=3,M=15時(shí)DE 事件估計(jì)窗(-K-M,…,-K-1,-K)U(K,K+1,…,K+M).事件窗和估計(jì)窗間有重疊區(qū)域,這是由于調(diào)息間隔時(shí)間過(guò)短,為了避免估計(jì)窗覆蓋相鄰的事件基準(zhǔn)點(diǎn).當(dāng)然這樣可能會(huì)把事件的影響帶到估計(jì)窗,但對(duì)最后的結(jié)果只造超額收益(E)數(shù)值上的偏差,并不影響正負(fù)號(hào)。

(2)計(jì)算各交易日超額收益率,將上證和深證指數(shù)按加息和減息分二組,以估計(jì)窗的平均日收益率為正常收益率,用事件窗各交易日的實(shí)際收益率減去正常收益率得到個(gè)交易日超額收益率。

(3)計(jì)算AR和CAR,并進(jìn)行顯著性檢驗(yàn):結(jié)果如表3和圖3:

四、實(shí)證結(jié)論及啟示

由以上分析可知:

第一,在07年大牛市和08年股市持續(xù)低迷時(shí),央行采取了連續(xù)的利率政策,但并沒(méi)用像大多人所認(rèn)為的那樣,對(duì)股市產(chǎn)生逆勢(shì)的作用,反而讓股市漲(跌)的更厲害,從回歸分析來(lái)看,加(減)息期間會(huì)使股市日收益率平均提高(降低)大約1%。這和理論背道而馳的現(xiàn)象可以借助于信息傳導(dǎo)理論來(lái)解釋,比利率調(diào)高首先表明央行對(duì)貨幣流通量的控制,調(diào)高利率可以減少貨幣流動(dòng)量;但同時(shí)傳遞給大家另一個(gè)信號(hào):現(xiàn)在市場(chǎng)的熱錢(qián)過(guò)多,央行需要緊縮政策以減少貨幣流通量。對(duì)于市場(chǎng)來(lái)說(shuō),第一個(gè)信號(hào)時(shí)利空,而第二個(gè)信號(hào)時(shí)利好。在07年市場(chǎng)人氣爆棚,全民炒股的時(shí)期,顯然利好的影響壓過(guò)了利空的影響。而且由于當(dāng)時(shí)國(guó)際周邊市場(chǎng)都紛紛降息,而中國(guó)國(guó)內(nèi)利率卻反其道而行之,利差不斷拉大,加速了國(guó)際熱錢(qián)流向國(guó)內(nèi)的速度,并大量進(jìn)軍房市和股市。相反08年股市一路狂跌,前景不明,金融危機(jī)席卷全球,中國(guó)也受到較大波及,央行的連續(xù)降息更是印證了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)疲軟的現(xiàn)狀,因此降息帶來(lái)的利好完全淹沒(méi)在市場(chǎng)恐懼情緒之中,而且由于歐美等國(guó)受到金融危機(jī)的嚴(yán)重影響,央行降息導(dǎo)致的利差縮小更加加速了眾多游資迅速撤回本國(guó)救急。

第二,由圖3可知,在調(diào)息前3個(gè)交易日,加息組的CAR就開(kāi)始呈上升趨勢(shì),減息組CAR呈下降趨勢(shì)。這可能是市場(chǎng)預(yù)料到最近會(huì)有利率政策出臺(tái),也可能是有政策的提前泄露。利率政策公布后,CAR繼續(xù)上漲或下降,又表明市場(chǎng)并沒(méi)有在公布前對(duì)政策影響進(jìn)行完全消化,又表明市場(chǎng)存在信息不對(duì)稱情況。

上述結(jié)論對(duì)于我國(guó)股市和央行政策制定都具有重要的啟示,第一:利率政策的制定應(yīng)該準(zhǔn)確把握國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本狀況,而股市能作為參考。第二:利率政策對(duì)股市短期影響不是絕對(duì)的,而是和當(dāng)時(shí)整個(gè)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境相關(guān),股民應(yīng)該明白這點(diǎn)避免錯(cuò)誤進(jìn)市和退市。

參考文獻(xiàn):

[1]陳曉,陳小悅,劉釗.A股盈余報(bào)告的有用性研究――來(lái)自上海、深圳股市的實(shí)證證據(jù).經(jīng)濟(jì)研究.1999.6.

[2]王鵬,王玉玉.利率變動(dòng)對(duì)我國(guó)股市影響的實(shí)證分析.投資與保險(xiǎn).2007.

長(zhǎng)征七律范文第2篇

竇性心律不齊是一種正常的生理現(xiàn)象，竇性心律不齊以兒童、青少年最常見(jiàn)，成年人也不少見(jiàn)， 所以運(yùn)動(dòng)員有竇性心律不齊也是正常的。

正常人的心臟跳動(dòng)是由一個(gè)稱為竇房結(jié)的高級(jí)司令部指揮，竇房結(jié)發(fā)出信號(hào)刺激心臟跳動(dòng)，這種來(lái)自竇房結(jié)信號(hào)引起的心臟跳動(dòng)，就稱為正常的竇性心律，頻率每分鐘約為60到100次。每分鐘心跳的次數(shù)，即心率就是由此而來(lái)，但這個(gè)頻率可能受很多因素影響，甚至呼吸的影響。

一般情況下，心跳節(jié)律是規(guī)律整齊的，如果心臟跳動(dòng)不整齊，我們稱其為心律失常，竇性心律不齊是最常見(jiàn)的一種心律失常，是由于來(lái)自竇房結(jié)的信號(hào)并不完全規(guī)整所致。心律失常大多數(shù)屬于呼吸性竇性心律不齊，這是一種正常生理現(xiàn)象，它的特點(diǎn)是隨呼吸的變化而變換，吸氣時(shí)心率可增加數(shù)跳，呼氣時(shí)又可減慢數(shù)跳，其快慢周期恰好等于一個(gè)呼吸周期，屏氣時(shí)心律轉(zhuǎn)為規(guī)則。

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長(zhǎng)征七律范文第3篇

【關(guān)鍵詞】市場(chǎng)途徑；比率乘數(shù)；修正調(diào)整；適用性

在中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估界，當(dāng)中國(guó)注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師協(xié)會(huì)于2005年4月1日頒布并執(zhí)行《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)試行》時(shí)，效果并不是很理想，許多文獻(xiàn)在談及企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法時(shí)，均認(rèn)為證券市場(chǎng)上的交易信息未能真實(shí)地反映資產(chǎn)或企業(yè)的價(jià)值，認(rèn)為其難以在當(dāng)時(shí)階段“開(kāi)花結(jié)果”。時(shí)隔6年，我國(guó)理論和實(shí)務(wù)界開(kāi)展了一系列研究，重點(diǎn)一般都放在對(duì)于可比企業(yè)的選擇以及調(diào)整可比企業(yè)與被評(píng)估企業(yè)之間的差異，卻很少考慮從市場(chǎng)途徑中關(guān)鍵比率乘數(shù)的角度出發(fā)，統(tǒng)一并連貫地建立和規(guī)范這一系列具體的選擇和調(diào)整流程，這從客觀上造成市場(chǎng)途徑的研究缺乏系統(tǒng)性和可操作性。文章主要是對(duì)收益類和資產(chǎn)類比率乘數(shù)進(jìn)行研究，通過(guò)對(duì)比率乘數(shù)適用性分析以解決對(duì)可比公司的選擇問(wèn)題，同時(shí)根據(jù)收益法和市場(chǎng)法之間的轉(zhuǎn)換公式，對(duì)比率乘數(shù)進(jìn)行修正以實(shí)現(xiàn)可比企業(yè)與被評(píng)估企業(yè)的差異調(diào)整。

一、各類比率乘數(shù)的特點(diǎn)和適用性分析

1.收益類比率乘數(shù)

（1）銷售收入比率乘數(shù)。此比率乘數(shù)是企業(yè)價(jià)值與銷售規(guī)模之間的比率乘數(shù)，一般適用于企業(yè)銷售規(guī)模對(duì)企業(yè)價(jià)值起主要作用的情況，使用此比率乘數(shù)來(lái)評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)關(guān)鍵是對(duì)比公司與被評(píng)估企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益利潤(rùn)率相同或相似情況，當(dāng)對(duì)比公司的銷售利潤(rùn)/凈收益、資本結(jié)構(gòu)與被評(píng)估企業(yè)不一致時(shí)，銷售收入比率乘數(shù)一般不適用。

（2）EBIT/EBITDA比率乘數(shù)。此比率乘數(shù)是企業(yè)價(jià)值與企業(yè)經(jīng)營(yíng)獲利能力之間的比率乘數(shù)，一般適用于企業(yè)獲利能力對(duì)企業(yè)價(jià)值起主要作用的情況，當(dāng)對(duì)比公司所得稅稅收政策和企業(yè)資產(chǎn)賬面價(jià)值和折舊政策出現(xiàn)較大差異時(shí)，可能不適用。

（3）P/E比率乘數(shù)。它是企業(yè)股權(quán)價(jià)值與企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)之間的比率乘數(shù)，一般適用于被評(píng)估企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、會(huì)計(jì)折舊或攤銷政策與對(duì)比公司相同或相似的情況，當(dāng)對(duì)比公司資本結(jié)構(gòu)或折舊/攤銷政策與被評(píng)估企業(yè)存在較大差異時(shí)可能不適用，同時(shí)此比率乘數(shù)在評(píng)估少數(shù)股權(quán)價(jià)值時(shí)適用。

（4）稅后現(xiàn)金流比率乘數(shù)。它是企業(yè)價(jià)值與企業(yè)經(jīng)營(yíng)稅后現(xiàn)金流之間的比率乘數(shù)，通常還可以進(jìn)一步細(xì)分為稅后毛現(xiàn)金流和稅后凈現(xiàn)金流，理論上說(shuō)應(yīng)該是最好的比率乘數(shù)，適用對(duì)比公司和被評(píng)估企業(yè)經(jīng)營(yíng)盈利前提下的任何情況，但估算相對(duì)比較復(fù)雜。

2.資產(chǎn)類比率乘數(shù)

資產(chǎn)類比率乘數(shù)主要包括凈資產(chǎn)比率乘數(shù)、總資產(chǎn)比率乘數(shù)和固定資產(chǎn)比率乘數(shù)，此類價(jià)值乘數(shù)是企業(yè)價(jià)值與企業(yè)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)賬面價(jià)值之間的比率乘數(shù)，主要衡量企業(yè)價(jià)值與資產(chǎn)規(guī)模之間的關(guān)系。其特點(diǎn)是一般經(jīng)常用于被評(píng)估企業(yè)經(jīng)營(yíng)虧損情況下的評(píng)估。凈資產(chǎn)比率乘數(shù)與總資產(chǎn)比率乘數(shù)相比，凈資產(chǎn)比率乘數(shù)使用還要求被評(píng)估企業(yè)與對(duì)比公司資本結(jié)構(gòu)相似。固定資產(chǎn)比率乘數(shù)有時(shí)用于固定資產(chǎn)組的評(píng)估或收益法評(píng)估中“終值”的估算。

二、各類比率乘數(shù)的調(diào)整及修正

在使用對(duì)比公司法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，關(guān)鍵的就是要找到可比公司與被評(píng)估公司之間的差異并對(duì)這些差異進(jìn)行有針對(duì)性地調(diào)整。通過(guò)比率乘數(shù)的適用性分析選擇了合適的對(duì)比公司后，各對(duì)比公司比率乘數(shù)計(jì)算出來(lái)后還需要根據(jù)差異進(jìn)行必要的調(diào)整及修正。在本文中，主要采用市場(chǎng)法比率乘數(shù)與收益資本化率的轉(zhuǎn)換關(guān)系來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題。

2.個(gè)別因素調(diào)整/修正

一般大概僅包含20%左右的調(diào)整因素，個(gè)別因素修正需要根據(jù)每類、每個(gè)比率乘數(shù)的具體情況分別進(jìn)行調(diào)整。

（1）銷售收入比率乘數(shù)。銷售收入比率乘數(shù)當(dāng)對(duì)比公司的銷售利潤(rùn)/凈收益、資本結(jié)構(gòu)與被評(píng)估企業(yè)不一致時(shí)，一般不適用，因此理論上說(shuō)應(yīng)該對(duì)被評(píng)估企業(yè)與對(duì)比公司存在的銷售利潤(rùn)、資本結(jié)構(gòu)的不同構(gòu)造調(diào)整/修正系數(shù)

（2)EBIT/EBITDA比率乘數(shù)。此比率乘數(shù)當(dāng)對(duì)比公司所得稅稅收政策和企業(yè)資產(chǎn)賬面價(jià)值和折舊政策出現(xiàn)較大差異時(shí)，可能不適用，因此我們可以構(gòu)造所得稅和折舊攤銷收益價(jià)值調(diào)整。

（3）P/E比率乘數(shù)。當(dāng)對(duì)比公司的資本結(jié)構(gòu)或折舊/攤銷政策與被評(píng)估企業(yè)存在較大差異時(shí)，P/E比率乘數(shù)可能不適用，因此我們可以構(gòu)造資本結(jié)構(gòu)差異的調(diào)整/修正系數(shù)

（4）資產(chǎn)類比率乘數(shù)。凈資產(chǎn)比率乘數(shù)、總資產(chǎn)比率乘數(shù)和固定資產(chǎn)比率乘數(shù)中，對(duì)于凈資產(chǎn)比率乘數(shù)可以構(gòu)造資本結(jié)構(gòu)差異調(diào)整修正系數(shù)。

三、總結(jié)

市場(chǎng)途徑中的可比公司法一般技術(shù)思路為：1.確定可比上市公司；2.根據(jù)可比上市公司的股票交易價(jià)格和財(cái)務(wù)基本數(shù)據(jù)確定相關(guān)的可比指標(biāo)；3.根據(jù)可比上市公司與被評(píng)估企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)比較，確定對(duì)于上述可比指標(biāo)的修正系數(shù)；4.根據(jù)被評(píng)估企業(yè)的財(cái)務(wù)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)乘以修正后的可比指標(biāo)計(jì)算得出公司價(jià)值；5.最后對(duì)評(píng)估結(jié)果進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，以充分考慮被評(píng)估企業(yè)與上市公司的差異。如果從比率乘數(shù)的角度出發(fā)，來(lái)考慮這一系列的過(guò)程，研究了比率乘數(shù)的適用性及其修正調(diào)整，則可以連貫地解決這些問(wèn)題，進(jìn)而簡(jiǎn)化并規(guī)范企業(yè)價(jià)值的評(píng)估。

參考文獻(xiàn)

[1]中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì).《資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則一一企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)(試行)》.

[2]田曾瑞.國(guó)內(nèi)外創(chuàng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的比較研究[J].河南師人學(xué)報(bào),2001(3).

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[4]趙邦宏,王哲.市場(chǎng)法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的問(wèn)題及對(duì)策[J].中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估,2007(5):

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[5]袁明哲.企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的比較―基于我國(guó)A股市場(chǎng)的實(shí)證研究[J].財(cái)會(huì)通訊,2009(3):8-10.

[6]宋磊,閆超.企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的比較分析[J].東方企業(yè)文化,2011(4).

長(zhǎng)征七律范文第4篇

關(guān)鍵詞：量化寬松；貨幣政策；長(zhǎng)期利率；金融危機(jī)

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B 文章編號(hào)：1674-2265（2016）11-0034-03

全球金融危機(jī)中，一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的短期利率下跌到1%以下，中央銀行為了支持本國(guó)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，相繼實(shí)施了量化寬松貨幣政策，大量購(gòu)買長(zhǎng)期債券，以期降低長(zhǎng)期舉債成本。盡管如此，各國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程仍然緩慢。最近，一些國(guó)家的中央銀行為了推動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)，進(jìn)一步將短期利率壓低到零以下。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢和負(fù)利率政策引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)量化寬松貨幣政策及其債券購(gòu)買計(jì)劃效果的質(zhì)疑。從目前情況看，多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)為，量化寬松貨幣政策緩解了流動(dòng)性危機(jī)，支持經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長(zhǎng)，取得成效。我認(rèn)為，在全球金融危機(jī)時(shí)期，量化寬松政策有效；在常態(tài)下，量化寬松政策仍然有效。

一、量化寬松政策是如何起作用的？

常規(guī)貨幣政策主要是通過(guò)降低短期利率而發(fā)揮作用，即通過(guò)降低短期利率，鼓勵(lì)企業(yè)多投資和居民多消費(fèi)。量化寬松貨幣政策主要是通過(guò)降低長(zhǎng)期利率而發(fā)揮作用，即通過(guò)降低長(zhǎng)期利率，鼓勵(lì)企業(yè)多投資和居民多消費(fèi)。目前經(jīng)濟(jì)學(xué)界還在討論，是否要將量化寬松貨幣政策作為常規(guī)工具，放入貨幣政策工具箱？一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為完全可行，因?yàn)榱炕瘜捤韶泿耪邥?huì)像常規(guī)貨幣政策一樣發(fā)揮作用。

在“大衰退”期間及其之后，量化寬松貨幣政策主要是通過(guò)三條渠道發(fā)揮作用：一是降低風(fēng)險(xiǎn)利差，避免市場(chǎng)恐慌；二是降低短期利率預(yù)期；三是通過(guò)減少長(zhǎng)期債券供應(yīng)，降低長(zhǎng)期收益率。

二、量化寬松政策對(duì)債券收益率的影響

迄今為止，通過(guò)量化寬松貨幣政策購(gòu)買的債券大都是政府債券，或者是由政府擔(dān)保的債券，量化寬松政策因此而降低了政府債券的收益率。兩類最常見(jiàn)的關(guān)于量化寬松的研究是事件研究和時(shí)間序列研究。事件研究圍繞著量化寬松貨幣政策的中央銀行公告計(jì)算債券收益的動(dòng)態(tài)，使用事件窗口從公告前后的30 分鐘到3 天，較短的窗口有錯(cuò)失市場(chǎng)反應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，較長(zhǎng)的窗口有包括與量化寬松貨幣政策無(wú)關(guān)的其他事件影響的風(fēng)險(xiǎn)?？偠灾?，結(jié)果對(duì)時(shí)間窗口并不特別敏感。

當(dāng)量化寬松貨幣政策出乎市場(chǎng)預(yù)料時(shí)，統(tǒng)計(jì)時(shí)間窗口內(nèi)的收益動(dòng)態(tài)是估算量化寬松對(duì)收益總體影響的一種合理方式，只要這一研究包含了在量化寬松貨幣政策實(shí)施期間的所有事件。2008―2009年，英國(guó)和美國(guó)的第一批量化寬松貨幣政策推出時(shí)，就存在著這些條件。對(duì)后來(lái)的量化寬松貨幣政策來(lái)說(shuō)，效果并不好，因?yàn)槭袌?chǎng)開(kāi)始基于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（在中央銀行宣告之前）預(yù)期到了中央銀行進(jìn)一步實(shí)施量化寬松貨幣政策的可能性。對(duì)后來(lái)的事件研究而言，人們?cè)噲D研究包括中央銀行公告以外的其他事件。

關(guān)于量化寬松政策對(duì)債券收益總體影響的時(shí)間序列研究，一些研究者試圖分解其渠道，主要關(guān)注未來(lái)短期利率和期限溢價(jià)。大量要素被加入這些估算，它們依賴于對(duì)不同期限的美國(guó)國(guó)債的動(dòng)態(tài)分析。研究發(fā)現(xiàn)，量化寬松貨幣政策對(duì)期限溢價(jià)的影響較小。

另一類研究是債券收益或長(zhǎng)期債券供應(yīng)的期限溢價(jià)的時(shí)間序列回歸。其中，大多數(shù)研究使用在量化寬松貨幣政策實(shí)施之前的樣本，一部分原因是它們?cè)诹炕瘜捤韶泿耪邔?shí)施時(shí)已經(jīng)完成，另一部分原因是研究者擔(dān)心量化寬松政策會(huì)改變收益對(duì)債券供應(yīng)的反應(yīng)時(shí)機(jī)。這些研究更關(guān)注正常市場(chǎng)狀況，而中央銀行并不利用量化寬松貨幣政策來(lái)引導(dǎo)短期利率預(yù)期，因此，這些研究主要體現(xiàn)量化寬松貨幣政策對(duì)期限溢價(jià)的證券組合效應(yīng)。

事件研究和時(shí)間序列研究只關(guān)注10 年期債券收益或是來(lái)自外部渠道的10 年期限溢價(jià)的量度。其他研究在收益曲線模型的背景下使用一系列不同期限的政府債券的收益信息，提供將收益分為預(yù)期短期利率和期限溢價(jià)的結(jié)構(gòu)。就其影響程度而言，早期的簡(jiǎn)單事件研究往往得出較大的估算值，因?yàn)樗鼈儼炕瘜捤韶泿耪哂绊懙娜齻€(gè)成分：市場(chǎng)情況、指引和證券組合平衡效應(yīng)。

截至2014 年量化寬松貨幣政策結(jié)束為止，美國(guó)政府累計(jì)購(gòu)買的長(zhǎng)期債券總額約為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的23%，由此美國(guó)10 年期債券收益率降低了1.2 個(gè)百分點(diǎn)。在2014 年第四季度，美國(guó)10年期債券收益率為2.3%，與2007 年底的4.9%相比，降低了2.6 個(gè)百分點(diǎn)。

三、量化寬松政策的宏觀經(jīng)濟(jì)影響

量化寬松貨幣政策實(shí)施的結(jié)果，推動(dòng)債券收益率下行，促進(jìn)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)。研究發(fā)現(xiàn)，量化寬松貨幣政策造成的政府債券收益下降，外溢為私人債券收益率下降、股票市場(chǎng)價(jià)格上升、美元匯率走低和外國(guó)債券收益率下降，所有這些因素都較為有效地促進(jìn)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家估計(jì)，在2009 年，美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于長(zhǎng)期債券的購(gòu)買，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響大約相當(dāng)于下調(diào)了聯(lián)邦資金利率1個(gè)百分點(diǎn)。隨著時(shí)間的推移，美聯(lián)儲(chǔ)三輪量化寬松貨幣政策的累積影響，相當(dāng)于下調(diào)了聯(lián)邦資金利率2.5個(gè)百分點(diǎn)。由此，截至2015 年初，美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松貨幣政策累計(jì)降低美國(guó)失業(yè)率1個(gè)百分點(diǎn)，提高通貨膨脹率0.5個(gè)百分點(diǎn)。

另外一種估算量化寬松貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)影響，主要是基于利率的期限結(jié)構(gòu)及其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)變量的歷史影響，來(lái)計(jì)算某種影子短期利率。構(gòu)建這種影子利率是為了接近于正常時(shí)期的短期利率，但是，在短期利率停止于零時(shí)，它能夠低于零。當(dāng)量化寬松貨幣政策將長(zhǎng)期利率壓低時(shí)，影子利率下降。

估算表明，2013 年底，影子短期利率約為-2%，2014 年下降為-3%，在2015 年初，又回升為-2%。在資金利率超過(guò)0.25 個(gè)百分點(diǎn)時(shí)，就像自2015 年12 月中旬以來(lái)的情形，這種影子利率估算回到了聯(lián)邦基金利率水平。這反映了影子利率的缺陷，但并不意味著，當(dāng)短期利率高于零時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買政府債券的效果就一定會(huì)下降。

迄今為止，還沒(méi)有人出版量化寬松貨幣政策對(duì)各國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)影響的論著。不過(guò)，歐洲央行行長(zhǎng)馬里奧?德拉基（Mario Draghi）估計(jì)，歐元區(qū)在啟動(dòng)量化寬松貨幣政策之后，貸款利率下降幅度大約等于下調(diào)中央銀行利率1 個(gè)百分點(diǎn)。

2013 年，日本中央銀行啟動(dòng)了量化寬松貨幣政策。2013 年之前，日本核心通脹率處在-0.5%到-1%之間。實(shí)施量化寬松貨幣政策以后，核心通脹率上升了2個(gè)百分點(diǎn)，超過(guò)1%，接近了日本中央銀行2%的通脹目標(biāo)。鑒于全球經(jīng)濟(jì)疲軟和2014年消費(fèi)稅的大幅度提高，對(duì)通貨膨脹率上升的唯一解釋就是量化寬松貨幣政策的實(shí)施效果。

長(zhǎng)征七律范文第5篇

人民幣匯率高估與出口衰減

為什么近一段時(shí)間中國(guó)出口量的萎縮比全球還嚴(yán)重？有兩個(gè)可能的原因：第一，中國(guó)主要貿(mào)易伙伴的經(jīng)濟(jì)和進(jìn)口收縮顯著；第二，人民幣匯率被高估，抑制了中國(guó)的出口。

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，中國(guó)出口商品市場(chǎng)份額的變化與人民幣匯率的相對(duì)升貶值幅度有很明顯的聯(lián)系。例如，人民幣相對(duì)歐元升值幅度最大，中國(guó)出口商品在歐洲市場(chǎng)的份額損失也最大；人民幣對(duì)日元也有明顯的升值，在日本市場(chǎng)上，中國(guó)出口商品份額的損失也比較明顯。在此期間，人民幣對(duì)美元相對(duì)穩(wěn)定。但在美國(guó)市場(chǎng)上，中國(guó)出口商品份額的損失也很明顯，原因也許在于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的貨幣相對(duì)于人民幣在快速貶值，擠占了中國(guó)出口商品的份額。

自2014年年中以來(lái)，人民幣匯率盯住美元，相對(duì)于很多國(guó)家或地區(qū)的貨幣出現(xiàn)了顯著的升值，這對(duì)中國(guó)出口商品競(jìng)爭(zhēng)力造成了損害。2015 年中國(guó)出口實(shí)際增速第一次慢于全球貿(mào)易增速，更多地體現(xiàn)了人民幣匯率高估對(duì)出動(dòng)形成的抑制，也加劇了中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的困難。2015年8月11日匯改至今，人民幣部分地修正了對(duì)美元、日元、歐元匯率的高估。

實(shí)際有效匯率高估與銀行不良資產(chǎn)加劇

從結(jié)構(gòu)分布來(lái)看，目前銀行業(yè)的不良重災(zāi)區(qū)分布有以下特點(diǎn)：從行業(yè)上看，主要分布在兩大行業(yè)――商貿(mào)和制造業(yè)，這兩大行業(yè)是可貿(mào)易程度最高的行業(yè)，最容易受到匯率高估的沖擊；從區(qū)域分布上看，沿海地區(qū)是首先爆發(fā)的重災(zāi)區(qū)，這是因?yàn)檠睾５貐^(qū)是過(guò)去的出口強(qiáng)?。ㄊ校?，集中分布著可貿(mào)易程度高的行業(yè)。目前，不良資產(chǎn)已經(jīng)開(kāi)始向內(nèi)地?cái)U(kuò)散，東北地區(qū)問(wèn)題尤其嚴(yán)重，雖然東北外貿(mào)部門(mén)在經(jīng)濟(jì)中的份額不大，但卻集中分布著農(nóng)業(yè)、機(jī)械制造、化工等可貿(mào)易程度高的行業(yè)（可貿(mào)易程度是指行業(yè)的性質(zhì)，而與某個(gè)企業(yè)是否從事外貿(mào)無(wú)關(guān)）。

由于可貿(mào)易程度高的行業(yè)其壞賬壓力相對(duì)更大，所以，銀行對(duì)這些領(lǐng)域的信貸越來(lái)越審慎，由此造成了政策部門(mén)所謂的“脫實(shí)向虛”“金融不支持實(shí)體”等現(xiàn)象。

換言之，如果我們提前預(yù)估了實(shí)際有效匯率高估和銀行不良之間的關(guān)系，那么，在2015年7月之后就平穩(wěn)壓縮對(duì)可貿(mào)易程度高行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)敞口，那么，到現(xiàn)在我們的資產(chǎn)質(zhì)量就會(huì)好很多。

貨幣、財(cái)政政策的被動(dòng)選擇

人民幣實(shí)際有效匯率長(zhǎng)期高估，直接決定了財(cái)政政策和貨幣政策的走向選擇。

從財(cái)政政策來(lái)看，其主要進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)，在經(jīng)濟(jì)下行壓力大時(shí)，為了實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)增長(zhǎng)”，就不得不繼續(xù)擴(kuò)大財(cái)政赤字。因此，人民幣實(shí)際有效匯率是否高估會(huì)直接決定財(cái)政赤字率的高低。數(shù)據(jù)資料與這種判斷完全一致：如果上一年出現(xiàn)人民幣實(shí)際有效匯率高估，那么下一年財(cái)政決算赤字率就會(huì)擴(kuò)大，反之，財(cái)政決算赤字率就會(huì)縮小。這種情況與我國(guó)的決策邏輯完全吻合。上一年出現(xiàn)了匯率高估，經(jīng)濟(jì)下行壓力大，到年末中央經(jīng)濟(jì)體工作會(huì)議時(shí)，就會(huì)決定在下一年擴(kuò)大財(cái)政赤字率。

從貨幣政策來(lái)看，在需要?jiǎng)佑秘?cái)政政策的情況下，貨幣政策的放松就是必需的。資料顯示，只要上一年人民幣實(shí)際有效匯率高估，下一年的社會(huì)融資規(guī)模相對(duì)于GDP就不得不擴(kuò)大，因?yàn)樵谛枰?cái)政刺激時(shí)（財(cái)政赤字率擴(kuò)大），貨幣政策也需要配合行動(dòng)。

在利率政策方面，由于匯率高估造成通縮，最終會(huì)迫使央行降息。如果未來(lái)人民幣匯率高估不消除，未來(lái)就還需要降息；反過(guò)來(lái)，如果人民幣匯率貶值幅度較大，從而令實(shí)際有效匯率高估程度得到明顯修正，那么，利率就接近周期性的底部。

在法定準(zhǔn)備金率政策方面，從歷史數(shù)據(jù)觀察，一般要在人民幣相對(duì)實(shí)際有效匯率發(fā)生明顯變化之后兩年，法定存款準(zhǔn)備金率才會(huì)因之而進(jìn)行調(diào)整，即在人民幣實(shí)際有效匯率低估時(shí)上調(diào)，在高估時(shí)下調(diào)。與基準(zhǔn)利率1年的時(shí)間延遲相比，法定存款準(zhǔn)備金率是兩年，明顯遲鈍。