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一、基金業(yè)中道德風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)狀及理論解釋我國(guó)基金業(yè)中的道德風(fēng)險(xiǎn)可以用契約經(jīng)濟(jì)學(xué)中的不完全契約理論來解釋。所謂不完全的契約是指契約無法規(guī)定所有可能發(fā)生的情況，或者即使雙方能夠預(yù)計(jì)將來發(fā)生的情況但無法用明確的語言描敘出來，或者前兩者都可以但無法為第三方所證實(shí)。根據(jù)這個(gè)理論，可以判斷我國(guó)基金管理人和持有人之間的契約就是非常不完全的。在這種契約不完全的情況下，基金持有人面臨著雙重道德風(fēng)險(xiǎn)：

（1）來自基金管理人方面的道德風(fēng)險(xiǎn)。由于基金公司或投資公司是基金的發(fā)起人和組建者，同時(shí)也是契約條款的制定者，因此當(dāng)出現(xiàn)現(xiàn)有合約沒有規(guī)定和說明的情況時(shí)，基金公司或投資公司顯然享有實(shí)際上的解釋權(quán)和制定新規(guī)則的權(quán)利。而基金的持有人或投資人一般都較為分散，并且處于信息不完全的劣勢(shì)，難以聯(lián)合起來爭(zhēng)取剩余控制權(quán)，這種情況下，基金管理人往往會(huì)做出有利于自己而不利于投資人的行為。

（2）來自基金托管人方面的道德風(fēng)險(xiǎn)

基金托管人本應(yīng)作為基金持有人的委托人，負(fù)責(zé)保管基金資產(chǎn)，監(jiān)督基金管理人管理和運(yùn)用基金，以保護(hù)持有人的利益。而我國(guó)的實(shí)際情況是，基金持有人無權(quán)選擇基金的托管人，托管人都是由基金發(fā)起人或基金管理人指定。這樣一來，就使得基金托管人本應(yīng)向基金持有人負(fù)責(zé)而變成了向基金管理人負(fù)責(zé)，托管人與管理人在一定程度上的利益一致性極有可能使得托管人與管理人站在同一立場(chǎng)上共同侵害持有人的利益。

二、解決之策

為了解決我國(guó)基金業(yè)，尤其是封閉式公募基金中存在的道德風(fēng)險(xiǎn)問題，筆者提出以下政策建議。在這里，筆者將解決之策分為兩類，改革的政策和改良的政策。

（一）有待改良的八個(gè)方面

1.改革現(xiàn)行的契約制度，建立新的激勵(lì)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)倷C(jī)制

我國(guó)目前基金業(yè)中存在著基金持有人與基金管理人激勵(lì)機(jī)制不兼容、風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偛痪鶆虻膯栴}。高比例的基金管理費(fèi)已經(jīng)可以使基金管理人旱澇保收了，這直接導(dǎo)致了持有人利益與管理人報(bào)酬的脫鉤；并且基金發(fā)起人在整個(gè)基金中所占份額過低，投資損失時(shí)，其承受的損失遠(yuǎn)不及管理費(fèi)收入，這樣的風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制不足以約束管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)，在這種情況下既存在“不作為的道德風(fēng)險(xiǎn)”也存在“作為的道德風(fēng)險(xiǎn)”。而后一點(diǎn)在我國(guó)尤為嚴(yán)重，我國(guó)基金的發(fā)起人主要是券商，由于券商自己也有自營(yíng)業(yè)務(wù)，這樣基金的發(fā)起人和基金之間就很容易產(chǎn)生競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，當(dāng)基金沒有足夠的獨(dú)立性，基金損益又不危害到券商自身利益的時(shí)候，基金就可能淪為券商牟取私利的工具。為了建立有效的激勵(lì)機(jī)制和合理的風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)倷C(jī)制，我們應(yīng)該采取以下措施：

（1）合理規(guī)定基金公司的傭金及費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)，以維持基金管理公司的日常必要開支為上限，下不設(shè)限，以提高基金管理人員的積極性；（2）合理調(diào)整分配方式，將傭金與基金紅利相掛鉤，采取在基本傭金基礎(chǔ)上的累進(jìn)獎(jiǎng)勵(lì)報(bào)酬制度；（3）放開基金管理費(fèi)用的自由競(jìng)爭(zhēng)。競(jìng)爭(zhēng)可以有效降低基金的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，促使其提高運(yùn)行效率；（4）提高基金發(fā)起人、基金管理者在資金中所持份額的比例，以保證管理者與基金投資者利益綁在一起。

2.加強(qiáng)基金管理公司內(nèi)部治理，完善內(nèi)部制度規(guī)范

雖然契約型基金組織與基金管理公司是兩種不同的組織形式，但它們又是相互依賴、相互制約的，基金管理公司的治理是基金監(jiān)管的必要條件。目前我國(guó)基金管理公司內(nèi)部的治理是相當(dāng)薄弱的環(huán)節(jié)，是道德風(fēng)險(xiǎn)滋生的溫床。為了解決這個(gè)問題，我們必須：

（1）建立基金持有人投票權(quán)制，使投資者購(gòu)買基金份額時(shí)可以選擇律師事務(wù)所等社會(huì)中介性機(jī)構(gòu)為其投票人，參加基金持有人大會(huì)并就重大事宜代表投票；（2）加強(qiáng)獨(dú)立董事制度，進(jìn)一步提高獨(dú)立董事在公司董事會(huì)中的數(shù)量。董事應(yīng)該真正代表基金持有人的利益。

3.完善信息披露制度

目前，我國(guó)的基金信息披露制度主要以《證券投資基金管理暫行辦法》為準(zhǔn)則，然而其中還有許多有待完善的地方，其中包括：

（1）信息披露的內(nèi)容有待豐富，要擴(kuò)人基金投資結(jié)構(gòu)信息的公布范圍；（2）信息披露時(shí)間結(jié)構(gòu)有待優(yōu)化。信息的時(shí)效性對(duì)投資者至關(guān)重要，信息披露的滯后往往給投資者造成許多不必要的損失；（3）信息披露量化指標(biāo)有待強(qiáng)化。反映基金資產(chǎn)配置與證券組合狀況的證券現(xiàn)金結(jié)構(gòu)、品種結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)、基金投資度、證券分散度、股票投資比率、股票投資集中度、行業(yè)投資集中度等等的量化指標(biāo)都應(yīng)該被明確披露。

4.完善相關(guān)的法律制度

基金監(jiān)管的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，完善的法制是基金業(yè)健康發(fā)展的基本保證，它應(yīng)該包括整個(gè)基金業(yè)的內(nèi)控機(jī)制、外部監(jiān)管、信息披露、責(zé)任追究等各個(gè)方面。而同西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)基金業(yè)的立法仍處于起步階段，法制體系很不完善：我國(guó)《信托法》尚處起草中，而《投資基金法》也仍在制定中：目前用來規(guī)范基金業(yè)經(jīng)營(yíng)的主要是《證券投資基金管理暫行辦法》和《開放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》，而這兩個(gè)《辦法》是屬于行政法規(guī)范疇的，對(duì)基金的行為規(guī)范只是一種軟約束。所以筆者認(rèn)為我國(guó)的基金業(yè)應(yīng)加快立法進(jìn)程，不斷完善基金業(yè)相關(guān)法律體系。

5.建立發(fā)達(dá)的職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)

我國(guó)目前還沒有真正意義上的職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)，而一個(gè)較為發(fā)達(dá)的職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)，可以對(duì)經(jīng)理人的經(jīng)營(yíng)行為產(chǎn)生較為充分的激勵(lì)和約束機(jī)制，減少經(jīng)理人的道德風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)機(jī)。通過職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)，經(jīng)理人的業(yè)績(jī)將會(huì)對(duì)其在職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)中的價(jià)值產(chǎn)生正的信號(hào)，增強(qiáng)他的信譽(yù)，提高今后的價(jià)值：而那種損害投資人和管理人利益的行為將會(huì)對(duì)其在職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)上的價(jià)值產(chǎn)生負(fù)的信號(hào)，不利于其信譽(yù)累計(jì)和個(gè)人價(jià)值提升。比較二者的效用增減，經(jīng)理人會(huì)理性地約束起道德風(fēng)險(xiǎn)行為。

6.鼓勵(lì)中外合資基金管理公司的發(fā)展，引入外資競(jìng)爭(zhēng)。

中國(guó)正處于市場(chǎng)轉(zhuǎn)型時(shí)期，基金業(yè)在我國(guó)還很不成熟，道德風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性要大于基金業(yè)成熟的國(guó)家。由于科學(xué)的內(nèi)部管理、成熟的經(jīng)營(yíng)理念以及嚴(yán)格的外部監(jiān)管機(jī)制，國(guó)外基金管理公司的道德風(fēng)險(xiǎn)比我國(guó)基金管理公司要低得多。在這種情況下，通過基金業(yè)的對(duì)外開放，引進(jìn)國(guó)外基金管理公司先進(jìn)的管理模式和經(jīng)營(yíng)理念，可以為我國(guó)的基金業(yè)創(chuàng)造一個(gè)良性的競(jìng)爭(zhēng)氛圍。在這種競(jìng)爭(zhēng)氛圍中，各家基金管理公司會(huì)為了生存和發(fā)展而把基金持有人的利益擺到最重要的位置，道德風(fēng)險(xiǎn)從而大大降低。

7.加強(qiáng)事中、事后的外部監(jiān)管

要較好地維護(hù)基金持有人的利益，監(jiān)管部門必須從基金運(yùn)作的事前、事中、事后對(duì)基金管理公司和基金經(jīng)理人進(jìn)行全程約束和監(jiān)管，將外部監(jiān)管和基金管理公司的內(nèi)部治理有效地結(jié)合起來，這是契約型基金得以正常運(yùn)轉(zhuǎn)、實(shí)現(xiàn)雙贏乃至多贏的必要條件。而我國(guó)目前的基金監(jiān)管僅是一種門檻式的事前監(jiān)管，由于外部治理嚴(yán)重的信息不對(duì)稱以及相關(guān)的法律不健全，事中、事后監(jiān)管基本上是一片空白，基金的市場(chǎng)行為根本得不到有效監(jiān)管，從而滋生出基金黑幕這樣的違規(guī)違法行為，這些都應(yīng)該引起監(jiān)管部門的高度重視，為了保護(hù)基金持有人的利益，監(jiān)管部門應(yīng)該加強(qiáng)基金的事中監(jiān)管并且嚴(yán)厲制裁基

金管理公司的違法違規(guī)行為。

8.建立高效的基金績(jī)效評(píng)價(jià)體系

目前，我國(guó)對(duì)基金績(jī)效的評(píng)價(jià)還很不科學(xué)，投資者只能從資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)凈值變動(dòng)率兩個(gè)方面對(duì)基金進(jìn)行評(píng)價(jià)。而一個(gè)科學(xué)、高效的基金績(jī)效評(píng)價(jià)體系可以為投資人的投資決策提供及時(shí)和有效的信息，減少投資人的決策失誤和決策過程中的信息搜尋成本，使好的基金得到更多的資金流人，形成對(duì)管理人良性的外部激勵(lì)機(jī)制；可以有效地抑制管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)，管理人的任何損害投資人而利己的行為都會(huì)反映到基金的績(jī)效上來，都會(huì)影響基金的評(píng)級(jí)結(jié)果，從而影響管理人管理的基金的凈現(xiàn)金流入和生存。這對(duì)管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生較強(qiáng)的約束，可以減弱管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)力。

（二）改革的兩種方案

在介紹了在我國(guó)現(xiàn)有契約型基金的框架內(nèi)應(yīng)當(dāng)進(jìn)行改良的八個(gè)方面之后，我們來探討改革的方案，就是要嘗試新的基金組織類型，對(duì)基金組織形式進(jìn)行大膽的制度創(chuàng)新。在這里筆者介紹兩種可以有效避免道德風(fēng)險(xiǎn)的組織形式：

1.業(yè)主有限合伙制。業(yè)主有限合伙制是近幾年來美國(guó)持續(xù)的企業(yè)重組和組織創(chuàng)新中產(chǎn)生的一種新的組織形式，它是一種介于公司制和合伙制之間“人資兩合”的組織形式，由一名總合伙人和數(shù)名有限合伙人出資組成，總合伙人承擔(dān)無限責(zé)任，而有限合伙人僅以出資額承擔(dān)有限責(zé)任，總合伙人享有組織中近乎獨(dú)裁的經(jīng)營(yíng)管理權(quán)，同時(shí)享有組織管理費(fèi)和經(jīng)營(yíng)收益的一定比例分成。

2.公司制。公司型基金是歐美國(guó)家投資基金的主流形式。在公司型基金的組織架構(gòu)中，基金本身是由基金發(fā)起人設(shè)立的有限責(zé)任公司或股份有限公司，基金持有人是基金公司的股東，基金單位體現(xiàn)的是一種產(chǎn)權(quán)關(guān)系而非信托關(guān)系。規(guī)范各方利益的法律文件是公司章程而不是基金契約。基金的董事會(huì)代表全體持有人（股東）選擇基金管理人和基金托管人，并就基金資產(chǎn)的保值增殖向基金持有人大會(huì)負(fù)責(zé)。這種機(jī)制既保證了基金托管人具有獨(dú)立監(jiān)管的地位，又使持有人有了董事會(huì)這一具體的權(quán)力執(zhí)行機(jī)構(gòu)，可以最大限度地減少基金管理人濫用基金的剩余控制權(quán)的機(jī)會(huì)，并且可以解決基金持有人和基金管理人之間信息不對(duì)稱的問題，從而從很大程度上消除了道德風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的可能性。

三、小結(jié)

應(yīng)當(dāng)注意的是：無論是業(yè)主有限合伙制基金還是公司制基金都不能完全地取代現(xiàn)有的契約型組織形式。從國(guó)際上比較成熟的基金市場(chǎng)來看，美國(guó)主要是以公司制基金為主，而英國(guó)主要是以契約型基金為主。既然契約型基金可以在成熟的市場(chǎng)中存在發(fā)展，那么它通過自身組織結(jié)構(gòu)的改良同樣可以有效的克服道德風(fēng)險(xiǎn)問題。我國(guó)基金業(yè)中存在的道德風(fēng)險(xiǎn)是由中國(guó)不完備、不健全的基金內(nèi)外運(yùn)行機(jī)制所造成的，具有特殊性，同契約型基金本身組織結(jié)構(gòu)沒有太多的關(guān)系，所以只要認(rèn)真的解決好以上八個(gè)方面的問題，契約型基金在我國(guó)仍然具有廣闊的發(fā)展空間。另外，道德風(fēng)險(xiǎn)在我國(guó)基金業(yè)中具有普遍性，在很多方面是基金運(yùn)行的外部制度的問題，即使是開放式基金，公司制基金，業(yè)主有限合伙制基金，其在我國(guó)的道德風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)于國(guó)外成熟的開放型基金來說也是較高的，所以以上提出的八個(gè)有待改良的方面對(duì)我國(guó)基金業(yè)來說具有普遍意義。