前言：本站為你精心整理了住房抵押貸款證券化法律探討論文范文，希望能為你的創(chuàng)作提供參考價(jià)值，我們的客服老師可以幫助你提供個(gè)性化的參考范文，歡迎咨詢。

內(nèi)容提要

住房抵押貸款證券化是資產(chǎn)證券化中最基礎(chǔ)最具有典型意義的一種，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家已取得顯著的成就，在我國(guó)也已納入了實(shí)施日程。

本文探討了住房抵押貸款證券化在我國(guó)實(shí)施的相關(guān)法律問(wèn)題，為住房抵押貸款證券化在我國(guó)的創(chuàng)設(shè)進(jìn)行了一些法律方面的探索，試圖為這一金融行為投入一個(gè)法律人應(yīng)有的關(guān)注和解釋。

文章首先解釋了資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的一些相關(guān)背景和基本概念，第二部分介紹了西方各國(guó)和我國(guó)臺(tái)灣省在開(kāi)展證券化業(yè)務(wù)中的法律規(guī)范和監(jiān)管，以求對(duì)我國(guó)證券化業(yè)務(wù)的開(kāi)展提供一個(gè)比較法意義上的視角；住房抵押貸款證券化所涉及的參與主體較多，這一問(wèn)題的說(shuō)明集中在文章的第三部分；第四部分闡述了住房抵押貸款證券化實(shí)施過(guò)程的不同階段和其中所產(chǎn)生的法律問(wèn)題的調(diào)整；第五部分集中說(shuō)明了住房抵押貸款證券化在我國(guó)實(shí)施的法律困境，即我國(guó)現(xiàn)有法律的空白和與證券化業(yè)務(wù)開(kāi)展的法律沖突，并提出了相應(yīng)的解決措施；第六部分是文章的結(jié)尾，對(duì)全文起補(bǔ)漏和綜述的作用，并提出了我國(guó)住房抵押貸款證券化法律規(guī)范的內(nèi)容設(shè)想，以及我國(guó)住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)的開(kāi)展可以通過(guò)國(guó)有獨(dú)資公司或信托兩種形式開(kāi)展。

關(guān)鍵詞：住房抵押貸款證券化信托特殊目的機(jī)構(gòu)

立我國(guó)的住房抵押貸款證券化法律制度的建議

第一章.引言

第一節(jié)問(wèn)題的引出

住房抵押貸款證券化(MortgageBackedSecuritization,MBS),是指商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)將其持有的住房抵押貸款債權(quán)轉(zhuǎn)讓給一家特別的專業(yè)機(jī)構(gòu)(證券化機(jī)構(gòu))，該機(jī)構(gòu)以其收購(gòu)的住房抵押貸款為基礎(chǔ)而在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券(主要是住房抵押貸款債券)的行為。住房抵押貸款證券化是資產(chǎn)證券化的最主要也是最基本的形式。

資產(chǎn)證券化(Asset-BackedSecuritization,ABS)是衍生證券技術(shù)和金融工程技術(shù)相結(jié)合的產(chǎn)物，它于70年代在美國(guó)開(kāi)始興起，日后逐步發(fā)展到全球，90年代更是呈現(xiàn)出迅猛發(fā)展的態(tài)勢(shì)。作為近幾十年來(lái)國(guó)際金融領(lǐng)域最重要的金融創(chuàng)新之一，資產(chǎn)證券化以其精巧的構(gòu)思和獨(dú)特的功能，成為金融創(chuàng)新浪潮中的一顆璀璨明珠。盡管資產(chǎn)證券化有許多不同的形式和類型，國(guó)內(nèi)外對(duì)其并沒(méi)有統(tǒng)一的定義，但一般認(rèn)為，它是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)和收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)化成為在金融市場(chǎng)上可以出售和流通的證券的過(guò)程。我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，引進(jìn)證券化融資工具對(duì)發(fā)展我國(guó)住房抵押貸款和長(zhǎng)期消費(fèi)信貸市場(chǎng)、處置銀行不良資產(chǎn)等具有重要意義。盡管資產(chǎn)證券化在美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)比較成熟，對(duì)我國(guó)而言卻還是一項(xiàng)新生事物。我國(guó)現(xiàn)行法律制度的滯后性將不可避免地對(duì)這一優(yōu)越的融資模式產(chǎn)生阻礙。資產(chǎn)證券化是一種金融創(chuàng)新，它的運(yùn)作涉及到證券、擔(dān)保、非銀行金融業(yè)務(wù)等諸多方面，運(yùn)作過(guò)程極其復(fù)雜，如果沒(méi)有良好的法律制度來(lái)調(diào)整相關(guān)當(dāng)事人之間盤根錯(cuò)節(jié)的法律關(guān)系，保障各個(gè)環(huán)節(jié)的良性運(yùn)轉(zhuǎn)，就有可能導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)失控，引發(fā)更大的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。為此，借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家在資產(chǎn)證券化立法方面的經(jīng)驗(yàn)，研究我國(guó)推行資產(chǎn)證券化可能面臨的法律問(wèn)題，進(jìn)而尋求解決問(wèn)題的途徑，是迫在眉睫的一項(xiàng)任務(wù)。

資產(chǎn)證券化既是對(duì)原有法律制度束縛的突破,但它創(chuàng)立的同時(shí)也呼喚著新的法律制度的規(guī)范調(diào)整，資產(chǎn)證券化與法律制度的關(guān)系頗值得玩味。從某種程度上講，資產(chǎn)證券化是證券化當(dāng)事人為了實(shí)現(xiàn)利益最大化的目標(biāo)，尋找法律上的空隙進(jìn)行金融創(chuàng)新的結(jié)果，它形成了對(duì)原有法律制度的突破；反過(guò)來(lái)，資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)又是對(duì)現(xiàn)有法律制度的一個(gè)挑戰(zhàn)，它產(chǎn)生了對(duì)新的法律制度的需求，并由此推動(dòng)了法律制度的供給和演變。法律制度的束縛促進(jìn)了資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生，但法律制度的影響并不僅限于此，法律制度還在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中起著重要的規(guī)范和保障作用，證券化交易的流程需要法律的支持和規(guī)范，法律制度影響證券化的成本和效率，這點(diǎn)突出表現(xiàn)于稅法的影響上，如果證券化各個(gè)環(huán)節(jié)涉及的稅種過(guò)多，稅率過(guò)高，證券化的成本就會(huì)加大；過(guò)高的稅收可能還會(huì)導(dǎo)致證券化不能實(shí)施；履行證券化交易合同和規(guī)范證券化交易當(dāng)事人的權(quán)利義務(wù)也需要法律的調(diào)整(證券資產(chǎn)的法律形式是合同權(quán)利，證券化過(guò)程本身也是由若干合同組成的復(fù)雜過(guò)程)。

綜上所述，資產(chǎn)證券化的發(fā)展過(guò)程，同時(shí)就是它與法律制度相互作用、相互磨合的過(guò)程。法律制度的約束促進(jìn)了證券化的產(chǎn)生，法律制度的規(guī)范和保障又推動(dòng)了證券化的發(fā)展。從本質(zhì)而言，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是法律制度變遷的決定力量，資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生和發(fā)展導(dǎo)致了法律制度的調(diào)整和演變，法律的調(diào)整反過(guò)來(lái)又進(jìn)一步規(guī)范和促進(jìn)了資產(chǎn)證券化的成長(zhǎng)。簡(jiǎn)而言之，資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新進(jìn)程是在經(jīng)濟(jì)動(dòng)力與法律制度的互動(dòng)和磨合中實(shí)現(xiàn)的。

第二節(jié)抵押貸款、住房抵押貸款證券化的基本概念及社會(huì)職能

一.住房抵押貸款簡(jiǎn)述

抵押貸款是現(xiàn)代商業(yè)銀行運(yùn)用較廣的一種貸款方式，指借款人以自己或第三人的財(cái)產(chǎn)作抵押而從銀行取得的貸款，當(dāng)借款人不能按期歸還貸款時(shí)，銀行有權(quán)處置其抵押財(cái)產(chǎn)，并優(yōu)先受償，從而保證貸款的收回。抵押貸款包括財(cái)產(chǎn)抵押和質(zhì)權(quán)抵押兩種。我國(guó)商業(yè)銀行法規(guī)定從商業(yè)銀行貸款必須有抵押.住房抵押貸款是抵押貸款的一種重要形式，?中華人民共和國(guó)城市房地產(chǎn)管理法?第46條指出:房地產(chǎn)抵押是指抵押人以其合法的房地產(chǎn)以不轉(zhuǎn)移占有的方式向抵押權(quán)人提供債務(wù)履行擔(dān)保的行為。當(dāng)債務(wù)人不履行債務(wù)時(shí)，抵押人有權(quán)處理抵押物從而優(yōu)先受償。住房抵押貸款就是購(gòu)房人和商業(yè)銀行之間的貸款和房地產(chǎn)抵押相結(jié)合的一種商業(yè)行為，它的表現(xiàn)形式就是住房抵押貸款合同。

在我國(guó)，為了簽訂住房抵押貸款合同，借款人還被要求滿足下列條件：如果貸款本金相對(duì)于住宅價(jià)值的比率過(guò)高，借款人需要購(gòu)買抵押保險(xiǎn)；借款人還必須購(gòu)買災(zāi)害險(xiǎn)，以確保住宅的價(jià)值；為防止在產(chǎn)權(quán)核查過(guò)程中其他抵押權(quán)被遺漏的風(fēng)險(xiǎn)，借款人還要購(gòu)買產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)。

住房抵押貸款是住房抵押貸款證券的母體，是創(chuàng)立住房抵押貸款證券市場(chǎng)的源頭。住房抵押貸款是各種信用控制的源頭，其信用控制水平在很多程度上決定了住房抵押貸款證券的信用度。住房抵押貸款與住房抵押貸款證券之間，是一種債務(wù)負(fù)擔(dān)的擔(dān)保關(guān)系，意思是指：債券的本金及利息僅來(lái)源于個(gè)人住房貸款，抵押貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)、提前還款風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等由借款人承擔(dān)。

我國(guó)住房抵押貸款的種類較多，目前，商業(yè)銀行主要提供以下幾種住房抵押貸款：(1)住房公積金貸款，該貸款是針對(duì)已經(jīng)參加交納住房公積金的個(gè)人而發(fā)放的貸款，該種貸款利率優(yōu)厚。(2)個(gè)人住房組合貸款，該貸款也是針對(duì)已經(jīng)參加交納住房公積金的個(gè)人而發(fā)放的貸款，與住房公積金貸款區(qū)別在于它是住房公積金貸款于商業(yè)性住房抵押貸款的組合，因?yàn)樽》抗e金貸款有上限。(3)個(gè)人住房擔(dān)保貸款，未交納住房公積金的個(gè)人在申請(qǐng)銀行貸款時(shí)，如果住宅開(kāi)發(fā)商與銀行有貸款協(xié)議，那么購(gòu)房者可以申請(qǐng)這種貸款，即一般所謂的按揭貸款。(4)住房?jī)?chǔ)蓄貸款，該種貸款要求購(gòu)房者在銀行需有一定數(shù)額的存款，購(gòu)房者可以得到相當(dāng)于存款額2倍或5倍的貸款。(5)存單抵押貸款，但該種貸款有最高限制，一般不得超過(guò)10萬(wàn)元。(6)房產(chǎn)抵押貸款，該種貸款需要購(gòu)房者以現(xiàn)有住房作為抵押。(7)機(jī)構(gòu)擔(dān)保貸款，即由購(gòu)房者的單位予以保證方能得到的貸款。這些貸款品種主要還是根據(jù)保證形式來(lái)劃分的，而根據(jù)期限、利率、償還方式來(lái)劃分的貸款品種還不多，一定程度上影響了居民對(duì)住房抵押貸款的需求。

二.住房抵押貸款證券

20世紀(jì)70年代興起的資產(chǎn)證券化被稱為是近30年來(lái)世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新和金融工具。它通過(guò)向市場(chǎng)發(fā)行資產(chǎn)支持證券(Asset—BankedSecurities，簡(jiǎn)稱ABS)，將貸款資產(chǎn)進(jìn)行處理與交易，最終實(shí)現(xiàn)融資，使證券經(jīng)濟(jì)從投資領(lǐng)域擴(kuò)展到消費(fèi)領(lǐng)域，使商業(yè)銀行業(yè)務(wù)與投資銀行業(yè)務(wù)相互融合。證券化成了世界現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中的普遍現(xiàn)象，它對(duì)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了巨大影響。

住房抵押貸款證券(MortgageBackedSecurities,MBS)是由發(fā)起人（一般為商業(yè)銀行）、特殊目的組織（SPV）、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、承銷機(jī)構(gòu)、投資人等主體，通過(guò)一系列的法律文書構(gòu)成的一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)有效的交易結(jié)構(gòu)，旨在將抵押貸款轉(zhuǎn)化為可上市流通的抵押證券，以及將抵押貸款的各類風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、分散；并通過(guò)這一交易結(jié)構(gòu)，將各主體的風(fēng)險(xiǎn)控制在一個(gè)可接受的范圍內(nèi)。然而，此交易結(jié)構(gòu)能否順利運(yùn)作，關(guān)鍵在于抵押貸款的未來(lái)現(xiàn)金收入流和抵押貸款證券的現(xiàn)金支出流相匹配。因此，在證券化過(guò)程中必須分析影響整個(gè)過(guò)程“源”的證券價(jià)格的諸多因素，并對(duì)現(xiàn)金流作出合理預(yù)期。另外，證券化的原有風(fēng)險(xiǎn)雖通過(guò)交易結(jié)構(gòu)被控制、弱化，但同時(shí)也產(chǎn)生了另一種新的風(fēng)險(xiǎn)即“證券化的風(fēng)險(xiǎn)”。這些風(fēng)險(xiǎn)一部分來(lái)自原始資產(chǎn)的質(zhì)量和證券化的結(jié)構(gòu),還有一部分來(lái)自于對(duì)證券化產(chǎn)品投資的風(fēng)險(xiǎn),主要有早償風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)、商業(yè)銀行的道德風(fēng)險(xiǎn)(指商業(yè)銀行在明知抵押貸款會(huì)被轉(zhuǎn)讓的情況下可能會(huì)對(duì)借款人的資信審查疏忽的風(fēng)險(xiǎn))。這些風(fēng)險(xiǎn)的法律上的控制和防范會(huì)在本文的第五章述及。

三.資產(chǎn)證券化的分類簡(jiǎn)述

資產(chǎn)證券化使得儲(chǔ)蓄與借款者通過(guò)金融市場(chǎng)得以部分或全部匹配。通俗地講，就是把缺乏流動(dòng)性但具有預(yù)期未來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來(lái)，形成一個(gè)資產(chǎn)池，通過(guò)結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上出售和流通的證券，據(jù)以融資。證券化的實(shí)質(zhì)是融資者將證券化的金融資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流收益和風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)一系列的操作轉(zhuǎn)讓給投資者，而金融資產(chǎn)的所有權(quán)可以轉(zhuǎn)讓，也可以不轉(zhuǎn)讓。從這個(gè)一般定義出發(fā)，資產(chǎn)證券化可進(jìn)一步分為兩大類：

第一類資產(chǎn)證券化是指通過(guò)在金融市場(chǎng)上發(fā)行證券來(lái)舉債。運(yùn)用這種方法，一個(gè)借款人可以向市場(chǎng)上的投資者直接借款而不再需要向銀行申請(qǐng)貸款或透支，這種資產(chǎn)證券化可稱為“一級(jí)證券化”。在證券化過(guò)程的初始階段，資產(chǎn)證券化主要是指在資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的直接融資過(guò)程，其所使用的金融工具包括商業(yè)票據(jù)、企業(yè)債券和股票，這種資產(chǎn)證券化屬于一級(jí)證券化,是實(shí)物資產(chǎn)的證券化。

第二類資產(chǎn)證券化是指將已經(jīng)存在的信貸資產(chǎn)集中起來(lái)，并重新分割為證券轉(zhuǎn)賣給市場(chǎng)上的投資者，從而使此項(xiàng)資產(chǎn)在原持有者的資產(chǎn)負(fù)債上消失。這種形式的證券化可稱為“二級(jí)證券化”，是金融資產(chǎn)的證券化。進(jìn)一步講，就是將已經(jīng)存在的貸款或應(yīng)收帳款轉(zhuǎn)化為可流動(dòng)轉(zhuǎn)讓工具的過(guò)程。例如，將批量貸款進(jìn)行證券化銷售，或者將小額、非市場(chǎng)化且信用質(zhì)量相異的資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，匯集組合成資產(chǎn)池，重新包裝為新的流動(dòng)性債務(wù)證券。其典型模式是發(fā)起人將他的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給一個(gè)特殊用途公司(SPV)，由SPV通過(guò)承銷商將資產(chǎn)支持證券發(fā)售給投資者，所籌資金用來(lái)支付所購(gòu)資的價(jià)款。二級(jí)證券化是資產(chǎn)證券化的最基本內(nèi)涵。資產(chǎn)證券化作為一種金融創(chuàng)新，有助于貸款中不同風(fēng)險(xiǎn)和收益分離，并使其定價(jià)和重新配置更為有效，從而使參與各方均獲得收益。住房抵押貸款證券化是二級(jí)證券化。

附圖：證券化的資產(chǎn)類別：

四.資產(chǎn)證券化具有以下特點(diǎn)：

(1)資產(chǎn)證券化可以將多個(gè)原始權(quán)益人的資產(chǎn)集中成一個(gè)資產(chǎn)池(AssetPool)進(jìn)行證券化，以降低風(fēng)險(xiǎn)和資金成本。

(2)證券化的資產(chǎn)在資產(chǎn)負(fù)債表上消失(表外融資)，資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)經(jīng)組合后成為市場(chǎng)化的投資產(chǎn)品。由于在不改變資本的情況下，降低了資產(chǎn)的庫(kù)存，原始權(quán)益人資產(chǎn)負(fù)債率得以改善，有關(guān)的資產(chǎn)則成為所發(fā)行資產(chǎn)支持證券的抵押品，原始權(quán)益人繼續(xù)為該籌資資產(chǎn)服務(wù)，其地位和隸屬關(guān)系沒(méi)有變化。

(3)利用成熟的結(jié)構(gòu)融資(StructuredFinance)技巧，提高資產(chǎn)質(zhì)量，使銀行的信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)成為高質(zhì)資產(chǎn)。

(4)資產(chǎn)證券化出售的是資產(chǎn)的預(yù)期收入，而不是承擔(dān)負(fù)債，因此銀行獲得了所需融資而未增加負(fù)債率。

(5)投資者的風(fēng)險(xiǎn)取決于可預(yù)測(cè)現(xiàn)金收入而不是銀行自身的資產(chǎn)狀況和評(píng)價(jià)的等級(jí)。由于有投資擔(dān)保公司的介入，能使投資的安全性提高。

(6)對(duì)于投資市場(chǎng)具有吸引力,推動(dòng)住房金融市場(chǎng)的發(fā)展,促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)、穩(wěn)定、協(xié)調(diào)的發(fā)展.根據(jù)有關(guān)專家推算,每一億元的住房抵押貸款證券化能帶動(dòng)五億元以上的國(guó)內(nèi)需求,這將對(duì)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)產(chǎn)生重要的作用。

五.可證券化資產(chǎn)的選擇：

一種可證券化的理想資產(chǎn)應(yīng)具備如下特征：

（1）現(xiàn)金流必須按約定產(chǎn)生，而這種約定又必須是契約性質(zhì)的;資產(chǎn)證券化交易是由金融資產(chǎn)現(xiàn)金流或金融價(jià)值支撐的證券投資活動(dòng)，投資者的投資收入主要來(lái)源于貸款、租賃和貿(mào)易應(yīng)收帳等金融資產(chǎn)在當(dāng)前和今后產(chǎn)生的現(xiàn)金流，而不依賴原始權(quán)益人自身的信用；

（2）資產(chǎn)缺乏流動(dòng)性但能夠在未來(lái)產(chǎn)生可預(yù)測(cè)的穩(wěn)定的現(xiàn)金流量;現(xiàn)金流必須是有規(guī)律的和可預(yù)見(jiàn)的。本息償還能夠分?jǐn)傆谡麄€(gè)資產(chǎn)的存續(xù)期；

（3）對(duì)現(xiàn)金流的損失風(fēng)險(xiǎn)要有充足的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),資產(chǎn)的債務(wù)人有廣泛的地域的人口統(tǒng)計(jì)分析；銀行已持有該資產(chǎn)一定時(shí)間,具有良好的信用記錄；

（4）證券化資產(chǎn)必須是同質(zhì)的，這樣才可以將其匯集起來(lái)；

（5）匯集的資產(chǎn)組合應(yīng)達(dá)到經(jīng)濟(jì)發(fā)行量；

（6）證券化資產(chǎn)具有良好的可出售品質(zhì)和很低的信用風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化和高質(zhì)量的合同條款；資產(chǎn)的抵押物具有較高的變現(xiàn)價(jià)值或其對(duì)債務(wù)人的效用很高；以此為標(biāo)準(zhǔn)，可以從現(xiàn)有的信貸資產(chǎn)中選出適合證券化的原始資產(chǎn)。

顯然，對(duì)照上述標(biāo)準(zhǔn)，適合證券化的信貸資產(chǎn)首先應(yīng)該是銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而非不良資產(chǎn)。

如前所述,并非所有的金融資產(chǎn)都適于證券化。根據(jù)西方國(guó)家的實(shí)踐和我國(guó)的基本情況,適合證券化的金融資產(chǎn)大致有:貸款類:住房抵押貸款,工商貸款;應(yīng)收帳款類:貿(mào)易應(yīng)收款,信用卡應(yīng)收款.應(yīng)收預(yù)算預(yù)期收入(例如航空及鐵路的未來(lái)運(yùn)費(fèi)收入,收費(fèi)公路及其他公用設(shè)施收費(fèi)收入等)。

根據(jù)現(xiàn)金流的償還情況，目前我國(guó)商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可分為兩類，一類是每月或每季支付利息，到期償還本金。該類貸款包括所有短期貸款和中長(zhǎng)期的固定資產(chǎn)貸款，另一類是在整個(gè)償還期內(nèi)每月平均支付固定數(shù)額，個(gè)人住房抵押貸款屬這一類。通過(guò)貸款的特性可知，短期貸款由于期限短（一般一年以下）、契約非標(biāo)準(zhǔn)化的特點(diǎn)，其試行貸款出售從而獲得即時(shí)的資金融通從理論上是可行的，但若證券化則不免成本過(guò)高。而固定資產(chǎn)貸款單筆數(shù)額巨大，信用風(fēng)險(xiǎn)未能借助于大數(shù)定律而得以分散；同時(shí)，其償還的現(xiàn)金流存在著不均勻的特點(diǎn)而使設(shè)計(jì)的證券化交易結(jié)構(gòu)不易滿足投資者的需求。因此，依托固定資產(chǎn)貸款作證券化也有相當(dāng)?shù)碾y度。住房抵押貸款則由于其穩(wěn)定的現(xiàn)金流、低違約率、貸款契約的標(biāo)準(zhǔn)化、數(shù)額小易組合等特點(diǎn)而成為最適合證券化的資產(chǎn)。而且我國(guó)住房抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)也是較低的。在實(shí)際貸款過(guò)程中，貸款銀行一般要求借款人以房?jī)r(jià)的30％作為購(gòu)房的首期付款，但必須以住房?jī)r(jià)值全額用于貸款抵押，這實(shí)際上是內(nèi)部信用增級(jí)方式中的超額抵押（overcollateralisation）?！秱€(gè)人住房貸款管理辦法》還規(guī)定，以房產(chǎn)為抵押的，借款人需在合同簽訂前辦理房屋保險(xiǎn)或委托貸款人代辦有關(guān)保險(xiǎn)手續(xù)。綜上所述，住房抵押貸款是非?0踩?我國(guó)的資產(chǎn)證券化應(yīng)以住房抵押貸款為突破口。

六住房抵押貸款證券化具有以下幾方面的經(jīng)濟(jì)功能：

1提高銀行信貸資金的流動(dòng)性，提高資本利用水平,銀行通過(guò)將自己手中的貸款按照證券化的要求進(jìn)行選擇、重組，并在二級(jí)市場(chǎng)上變現(xiàn)提前收回貸款,這樣，改善了貸款資產(chǎn)的流動(dòng)性，緩解了銀行的流動(dòng)性壓力。因此，通過(guò)抵押貸款的證券化，銀行不僅得到了現(xiàn)金收入，而且減少了長(zhǎng)期貸款，提高了資本利用水平和信貸資金的流動(dòng)性。為了擴(kuò)大內(nèi)需，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，國(guó)家出臺(tái)了一系列積極措施，其中開(kāi)展個(gè)人住房消費(fèi)信貸，啟動(dòng)住宅業(yè)市場(chǎng)被寄與厚望。各商業(yè)銀行在政策的引導(dǎo)下，相繼投入大量人力、物力，積極投身到此業(yè)務(wù)中來(lái)。然而“雷聲大，雨點(diǎn)小”，居民對(duì)此表現(xiàn)冷淡。究其原因在于住房抵押貸款的期限、按揭乘數(shù)、申請(qǐng)條件等條款過(guò)于苛刻，使眾多居民望而卻步。造成這一現(xiàn)象深層次的原因在于銀行經(jīng)營(yíng)個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)存在“短借長(zhǎng)貸”、資金期限結(jié)構(gòu)不匹配、風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中及資金供求失衡等矛盾。解決上述問(wèn)題的有效措施之一便是建立一個(gè)與住房消費(fèi)信貸市場(chǎng)緊密相連的二級(jí)市場(chǎng)即住房抵押貸款證券化。

2分散和轉(zhuǎn)移金融機(jī)構(gòu)的信貸風(fēng)險(xiǎn)：通過(guò)住房抵押貸款證券化，金融機(jī)構(gòu)將貸款資產(chǎn)出售給特殊目標(biāo)公司即SPV，然后由SPV把每一份貸款合同分為若干份抵押證券，最后通過(guò)二級(jí)證券市場(chǎng)銷售，由不同的投資者持有。這樣，就可在相當(dāng)大的程度上分散和轉(zhuǎn)移存在于貸款中的利率風(fēng)險(xiǎn)、違約風(fēng)險(xiǎn)、不動(dòng)產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)以及政策風(fēng)險(xiǎn)等。

3降低籌資成本，使金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)低成本融資：金融機(jī)構(gòu)把剝離出來(lái)的貸款作為證券發(fā)行的擔(dān)保，然后，通過(guò)信用增強(qiáng)發(fā)行具有明確保障的資產(chǎn)支持證券，就可獲得充裕的低成本資金。

4有利于改善融資渠道，緩解經(jīng)濟(jì)建設(shè)資金緊張狀況。利用住宅抵押貸款證券化，可以運(yùn)用抵押貸款作為支撐，進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)籌集建設(shè)所需資金(即開(kāi)展跨國(guó)資產(chǎn)證券化,)，以盡快建成經(jīng)濟(jì)建設(shè)項(xiàng)目，緩解我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)特別是基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)工業(yè)建設(shè)和技術(shù)改造項(xiàng)目資金緊張的狀況，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的良好循環(huán)和快速發(fā)展。

5增強(qiáng)投資品種，開(kāi)辟投資空間。住房抵押貸款證券化將銀行缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃?dòng)性強(qiáng)、信用風(fēng)險(xiǎn)低、收益相對(duì)穩(wěn)定的證券，這為投資者開(kāi)辟了新的投資空間，增強(qiáng)投資機(jī)會(huì)。并且，通過(guò)這種證券化，可產(chǎn)生按貸款種類、期限、等級(jí)和收益分類的不同證券，讓不同的投資者有更廣泛的投資選擇。

6可以為我國(guó)股票市場(chǎng)提供一個(gè)有益的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，有利于我國(guó)資本市場(chǎng)的平衡發(fā)展，正如“鼓勵(lì)上市公司發(fā)行公司債券是對(duì)上市公司施加約束的一種手段”一樣，住房抵押貸款的證券化也有利于我國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)的健康發(fā)展。

7從世界范圍看，通過(guò)銀行的間接融資不斷受到挑戰(zhàn)，商業(yè)銀行的地位也逐漸被金融市場(chǎng)取代，住房抵押貸款證券化有益于商業(yè)銀行盡早找到在這一金融趨勢(shì)演變中的恰當(dāng)位置。通過(guò)發(fā)行抵押貸款證券，商業(yè)銀行實(shí)現(xiàn)了貸款流動(dòng)，迅速獲得了資金，可以進(jìn)一步搶占住房抵押貸款市場(chǎng)；固然，商業(yè)銀行通過(guò)轉(zhuǎn)讓住房抵押貸款犧牲了一部分收益，但它可以從不擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的服務(wù)費(fèi)中獲取更大的利益。

資產(chǎn)證券化既是一種金融產(chǎn)品創(chuàng)新，更是一種融資體制的創(chuàng)新。從微觀上講，資產(chǎn)證券化為不同的參與主體帶來(lái)了不同的收益：作為原始權(quán)益人的企業(yè)和銀行可以獲得了新的融資來(lái)源，節(jié)約了成本，獲得了表外收益和新的風(fēng)險(xiǎn)管理手段；而作為中介的投資銀行、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、信托機(jī)構(gòu)等則獲得了服務(wù)收入；而從宏觀的角度來(lái)看，資產(chǎn)證券化有助于提高融資體制的完備性，改善金融結(jié)構(gòu)、促進(jìn)金融發(fā)展，提高金融安全?？傮w來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)證券化具有宏觀和微觀效率。對(duì)資產(chǎn)證券化的金融效率進(jìn)行理論研究，充分認(rèn)識(shí)資產(chǎn)證券化的效率創(chuàng)造過(guò)程，是實(shí)施資產(chǎn)證券化本土化的重要前提。

第三節(jié)資產(chǎn)證券化與相近概念的區(qū)分

一.資產(chǎn)證券化和傳統(tǒng)融資方式的區(qū)別:

(1)貸款和證券的區(qū)別：

貸款在法律上是指商主體與銀行之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系的客體。證券則含義較廣,根據(jù)我國(guó)證券法的第二條規(guī)定,證券法上的證券是指股票、公司債券和國(guó)務(wù)院依法認(rèn)定的其他證券。

從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度而言,貸款中的融資雙方之間存在一種秘密非公開(kāi)的協(xié)議,而證券發(fā)行人與投資者之間沒(méi)有默認(rèn)契約,二者是通過(guò)證券承銷商作為中介來(lái)予以連接。

(2)資產(chǎn)證券化與傳統(tǒng)融資的區(qū)別:

資產(chǎn)證券化，區(qū)別于傳統(tǒng)融資的地方是其特定的資信基礎(chǔ)和其特定的制度安排，是一種不同于傳統(tǒng)的融資體制（傳統(tǒng)的間接融資），主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：

第一，資產(chǎn)證券化打通了傳統(tǒng)的中介信用和市場(chǎng)信用之間的通道；傳統(tǒng)融資是間接融資,需要通過(guò)銀行作為媒介。而資產(chǎn)證券化是一種直接融資；

第二，是對(duì)傳統(tǒng)信用基礎(chǔ)的革命，完成了整體信用基礎(chǔ)向資產(chǎn)信用基礎(chǔ)的轉(zhuǎn)化。傳統(tǒng)融資需要投資者考慮的是企業(yè)的整體信用和運(yùn)營(yíng),而資產(chǎn)證券化融資中,投資者只需要考慮證券化的資產(chǎn)的質(zhì)量即可,不需要考慮企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況；

第三，資產(chǎn)證券化證券(如MBS)的債務(wù)人不是一個(gè)確指的主體,更不是發(fā)行人,而是眾多的住房抵押貸款的借款人；而國(guó)債的債務(wù)人是國(guó)家,企業(yè)債券的債務(wù)人是企業(yè),即這兩種債券均有具體的債務(wù)人,是特指的而且一般只有一個(gè),就是證券發(fā)行人。

(3)資產(chǎn)證券化與“債轉(zhuǎn)股”的區(qū)別：

第一，資產(chǎn)證券化的目的是盤活銀行的資產(chǎn)，增強(qiáng)其資產(chǎn)的流動(dòng)性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力；而“債轉(zhuǎn)股”的主要目的有二個(gè)：其一是幫助國(guó)有大中型企業(yè)扭虧為盈，并幫助他們建立起現(xiàn)代企業(yè)制度；其二是幫助國(guó)有商業(yè)銀行剝離不良資產(chǎn)，有利于銀行降低資產(chǎn)負(fù)債率，吸引多元化的投資者，有助于商業(yè)銀行建立起科學(xué)的管理體制。

第二，“債轉(zhuǎn)股”是金融資產(chǎn)管理公司先對(duì)商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)進(jìn)行收購(gòu)，然后再進(jìn)行證券化處理。其資金來(lái)源是國(guó)家財(cái)政撥款，其發(fā)行人是金融資產(chǎn)管理公司。而資產(chǎn)證券化的發(fā)起人則是商業(yè)銀行，其發(fā)行主體為投資公司或其他類型的公司(如SPV)，該公司主要是購(gòu)買銀行的證券化資產(chǎn)，負(fù)責(zé)催收資產(chǎn)到期的收益。該公司(SPV)完全獨(dú)立于發(fā)起人，不受發(fā)起人是否破產(chǎn)的影響。

第三，“債轉(zhuǎn)股”是階段性的工作，一旦銀行的不良資產(chǎn)處理完畢，債轉(zhuǎn)股工作便告結(jié)束，金融資產(chǎn)管理公司也就隨著解散，因此金融資產(chǎn)管理公司持股具有階段性的特征。而資產(chǎn)證券化則作為一項(xiàng)新的金融工具，具有廣泛性和一般性的特征。

二.資產(chǎn)證券化常用概念的涵義

(1)真實(shí)出售(REALSALE)

真實(shí)出售是經(jīng)濟(jì)學(xué)上的概念是指在資產(chǎn)轉(zhuǎn)移過(guò)程中，賣方將資產(chǎn)的所有權(quán)益與風(fēng)險(xiǎn)，即資產(chǎn)的權(quán)利義務(wù)全部轉(zhuǎn)讓給買方，賣方將對(duì)資產(chǎn)不再享有權(quán)利也不負(fù)擔(dān)義務(wù)，買方作為資產(chǎn)的新的所有人，將獨(dú)立享有權(quán)利和承擔(dān)義務(wù)。從法律的角度而言，就是指資產(chǎn)所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，即合同法律制度中的債權(quán)轉(zhuǎn)讓。所謂債權(quán)轉(zhuǎn)讓是指不改變債的內(nèi)容，由債權(quán)人與第三人協(xié)議將其債權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三人的雙方法律行為。在證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的過(guò)程中，債權(quán)人為發(fā)起人(商業(yè)銀行),第三人為受讓人(SPV)。

巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)認(rèn)為存在以下三種情況之一，銀行就不能斷定此筆貸款是真實(shí)出售，銀行仍要為這筆貸款提供資本支持：(1)回購(gòu)或交換任何資產(chǎn)；(2)任何使已出售資產(chǎn)的損失保留在或回到出售方銀行的法律追索權(quán)；(3)支付已出售資產(chǎn)本息的任何責(zé)任，另外如果出售方銀行擁有證券化的SPV的所有權(quán)或者管理控制權(quán)，或者將該特設(shè)機(jī)構(gòu)作為一家附屬機(jī)構(gòu)并入其財(cái)務(wù)報(bào)表，那么銀行是否實(shí)現(xiàn)了真實(shí)出售是值得懷疑的。

在法律上,資產(chǎn)合同的出售轉(zhuǎn)讓有三種類別：

(1)更新(Novation)：由原債權(quán)人與債務(wù)人終止雙方的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，再由新的債權(quán)人與債務(wù)人簽訂一份新合同，以替代原來(lái)的合同。更新是一種嚴(yán)格有效的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移方式，證券化如果采用此種方式，不存在法律障礙。但是，由于SPV需要和原始債務(wù)人重新簽訂合同，手續(xù)繁瑣，也費(fèi)時(shí)費(fèi)力。所以只有在原始債務(wù)人的數(shù)目很少時(shí)，才具有經(jīng)濟(jì)可行性。但是，住房抵押貸款的債務(wù)人數(shù)量龐大，故此種方式不可行；

(2)轉(zhuǎn)讓(Assignment)：無(wú)須更改、終止原合同，原債權(quán)人把合同上的權(quán)利義務(wù)轉(zhuǎn)讓給新的債權(quán)人。但要求不屬于法律所禁止轉(zhuǎn)讓的合同，根據(jù)合同轉(zhuǎn)讓與債務(wù)人發(fā)生關(guān)系的不同，由三種原則：自由主義原則(無(wú)須債務(wù)人同意，也不必通知債務(wù)人)，通知原則(債務(wù)人接到轉(zhuǎn)讓的通知后才對(duì)其發(fā)生效力)，債務(wù)人同意原則(必須經(jīng)債務(wù)人同意轉(zhuǎn)讓才生效)；

(3)部分參與，實(shí)際上就是擔(dān)保貸款。在證券化中表現(xiàn)為表內(nèi)融資的方式：SPV與資產(chǎn)債務(wù)人不建立合同關(guān)系，發(fā)起人和原始債務(wù)人的基礎(chǔ)合同繼續(xù)有效，資產(chǎn)不必從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到SPV，SPV先向投資者發(fā)行抵押擔(dān)保債券，然后將籌集到的資金轉(zhuǎn)貸給發(fā)起人，其轉(zhuǎn)貸金額等于資產(chǎn)組合價(jià)值。投資者向SPV的貸款和SPV向發(fā)起人的貸款都負(fù)有追索權(quán)，SPV償還貸款的資金來(lái)源于資產(chǎn)組合產(chǎn)生的收入。這一資產(chǎn)轉(zhuǎn)移方式在我國(guó)不存在法律上的障礙，但是部分參與不是真實(shí)銷售，沒(méi)有實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，也沒(méi)有實(shí)現(xiàn)表外融資，不是真正意義上的證券化。

第二章國(guó)外資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管及其對(duì)中國(guó)的啟示

第一節(jié)美國(guó)證券化的法律規(guī)定

目前，住房抵押貸款證券化最大的市場(chǎng)在美國(guó)，美國(guó)住房抵押貸款證券占美國(guó)信用市場(chǎng)相當(dāng)大的份額,數(shù)額已經(jīng)超過(guò)了美國(guó)國(guó)債。美國(guó)住房貸款證券化主要的特點(diǎn)是：（1）有專門的證券化機(jī)構(gòu)，主要是FannieMae、GennieMae、FreddieMac。但是，其他機(jī)構(gòu)如證券公司和商業(yè)銀行同樣可以從事證券化業(yè)務(wù)，上述專門機(jī)構(gòu)沒(méi)有特權(quán)。（2）幾個(gè)主要的專業(yè)化機(jī)構(gòu)成立之初具有政府背景或暗示（implication），目前除GennieMae承擔(dān)較多政府職能外，F(xiàn)annieMae等已經(jīng)私有化，但仍承擔(dān)一定公共義務(wù)。（3）專門的證券化機(jī)構(gòu)即使承擔(dān)政府職能，除了享有很少的稅收優(yōu)惠外，和其他市場(chǎng)組織沒(méi)有什么不同，必須自負(fù)盈虧。（4）FannieMae、GennieMae、FreddieMac等也從事住房貸款及其擔(dān)保業(yè)務(wù)。（5）市場(chǎng)規(guī)模龐大，種類繁多，有取代國(guó)債成為市場(chǎng)基準(zhǔn)之勢(shì)。在美國(guó)住房抵押貸款證券本身也因其安全性僅次于聯(lián)邦政府債券而被稱為“銀邊證券”。

證券化最早出現(xiàn)在美國(guó)，其標(biāo)志是1968年美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)的住宅及城市發(fā)展法(HousingandUrbanDevelopment)，該法授予政府國(guó)民按揭協(xié)會(huì)(TheGovernmentNationalMortgageAssociation)有權(quán)購(gòu)買及收集住房按揭貸款，并且有權(quán)出售由這些按揭貸款組合的股份給公眾投資者。其實(shí),之前已有另外兩家政府投資機(jī)構(gòu)開(kāi)始從事按揭的證券化業(yè)務(wù)，一家是聯(lián)邦國(guó)民按揭協(xié)會(huì)(TheFederalNationalMortgageAssociation,即Fanniemae)，另一家是聯(lián)邦住房貸款按揭公司(TheFederalHomeLoanMortgageCorporation)，從歷史看，這兩家機(jī)構(gòu)就已經(jīng)買賣過(guò)按揭貸款。1977年，美洲銀行(BankofAmerica)作為第一家私營(yíng)機(jī)構(gòu)向公眾投資者發(fā)行了由傳統(tǒng)按揭組合支持的證券。1988年，美國(guó)通過(guò)公募和私募方式進(jìn)行的證券化的交易額已經(jīng)超過(guò)了4800億美元。因此，可以說(shuō)，美國(guó)的證券化運(yùn)動(dòng)是由政府首先發(fā)起，商業(yè)銀行帶頭響應(yīng)，投資銀行積極參與，并且一出現(xiàn)就受到了投資者的歡迎。

美國(guó)于上個(gè)世紀(jì)90年代初期，又開(kāi)始了商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款的證券化，進(jìn)一步擴(kuò)大了住房抵押貸款證券化的市場(chǎng)規(guī)模。在美國(guó)，由政府機(jī)構(gòu)擔(dān)保的抵押貸款證券總額要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于私人機(jī)構(gòu)擔(dān)保的抵押擔(dān)保證券，這在美國(guó)完善發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制中是一個(gè)引人注目的現(xiàn)象。

美國(guó)進(jìn)行大規(guī)模住房抵押貸款證券化的一個(gè)直接動(dòng)因是美國(guó)的“儲(chǔ)貸危機(jī)”，亡羊補(bǔ)牢，是被動(dòng)的。這對(duì)我國(guó)的住房抵押貸款來(lái)說(shuō)，也是前車之鑒，從中可以得出兩個(gè)教訓(xùn)，一是住房貸款由于期限很長(zhǎng)，因此最好采取浮動(dòng)利率，二是要通過(guò)創(chuàng)造住房貸款的二級(jí)市場(chǎng)（證券化市場(chǎng)）來(lái)解決其流動(dòng)性、資金來(lái)源、資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配等問(wèn)題。

住房抵押貸款證券化已經(jīng)不再是美國(guó)貨了，它正在逐漸成為一種世界產(chǎn)品.證券化在美國(guó)的發(fā)展與它發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)與金融環(huán)境是息息相關(guān)的。主要表現(xiàn)在：擁有大量的機(jī)構(gòu)投資者以及法律允許的機(jī)構(gòu)投資者與抵押貸款的結(jié)合；投資銀行系統(tǒng)的發(fā)展以及在資本市場(chǎng)的應(yīng)用；金融的自由化程度。

第二節(jié)歐洲的證券化法律的規(guī)定

資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)給大陸法系國(guó)家的法律帶來(lái)了巨大沖擊，因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化源起于英美法系的國(guó)家，其中很多概念是大陸法系沒(méi)有或含義不同的。將住房抵押貸款證券化納入大陸法系國(guó)家，是一項(xiàng)比較艱巨的任務(wù)。但證券化的技術(shù)性較強(qiáng)，所以在法律移植方面的困難不會(huì)太大。

法國(guó)等國(guó)就根據(jù)證券化風(fēng)險(xiǎn)隔離的原理，制定了證券化的法律，并由此推動(dòng)了證券化的實(shí)踐。

第三節(jié)亞洲國(guó)家和地區(qū)的金融證券化立法

一日本的證券化法律規(guī)定：

亞洲金融危機(jī)后，日本于1998年6月出臺(tái)了?關(guān)于債權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)抗條件的民法特例法?，從法律上為促進(jìn)債權(quán)流動(dòng)化或證券化提供了必要的支持該法設(shè)立了通過(guò)債權(quán)轉(zhuǎn)讓登記這樣的簡(jiǎn)易方法而使投資者具備了對(duì)第三人的對(duì)抗條件，也為實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離或真實(shí)出售奠定了法律基礎(chǔ)。1998年6月出臺(tái)了?關(guān)于通過(guò)特定目的機(jī)構(gòu)發(fā)行證券促進(jìn)特定資產(chǎn)流動(dòng)的法律(SPC)?法，給資產(chǎn)證券化奠定了組織上的法律框架。

日本開(kāi)展的是住宅貸款債權(quán)信托，是通過(guò)住宅貸款貸方將債權(quán)集中于信托銀行托管并將收益權(quán)向第三者出售，從而以住宅貸款證券化來(lái)籌措資金，它相當(dāng)于信托分類中的金錢信托。

二我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的金融資產(chǎn)證券化立法：

我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)立法院財(cái)政委員會(huì)17日初審?fù)ㄟ^(guò)《金融資產(chǎn)證券化條例草案》，草案共計(jì)77條條文，在財(cái)委會(huì)朝野立委無(wú)異議下，經(jīng)過(guò)1個(gè)多小時(shí)即將所有條文審查完畢。財(cái)政部次長(zhǎng)陳沖指出，本條例如能順利立法，包括房貸、信用卡債權(quán)及汽車貸款均可證券化，信托發(fā)行受益證券，售予一般投資人。陳沖進(jìn)一步說(shuō)明，金融資產(chǎn)證券化，將可提供金融機(jī)構(gòu)更多現(xiàn)金流量用于貸款及投資業(yè)務(wù)，也提供一般大眾另一種投資的選擇，而且因有抵押權(quán)，所以安全性較一般證券商品為高。目前可證券化的金融資產(chǎn)，包括房屋貸款約3兆元，信用卡債權(quán)約6000億元，以及汽車貸款等債權(quán)，初期金融資產(chǎn)證券市場(chǎng)發(fā)行規(guī)模約可達(dá)4兆元。

三香港特別行政區(qū)的證券化法律規(guī)定：

香港住房貸款證券化基本上是學(xué)習(xí)美國(guó)的模式，由香港特區(qū)政府通過(guò)外匯基金于1997年3月組建了香港按揭證券公司，香港按揭證券公司得到了香港特區(qū)政府的全力支持,公司董事會(huì)主席是財(cái)政司司長(zhǎng)曾萌權(quán),副主席是金融管理局局長(zhǎng),并由金融管理局提供100億港元的備用資金作為政府信用支持.香港按揭證券公司發(fā)行金融債券以募集資金,購(gòu)買銀行貸款進(jìn)行證券化,并在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候向公眾出售按揭貸款證券,開(kāi)辟第二市場(chǎng)。但由于亞洲金融危機(jī)后，各家銀行惜售住房貸款，因此業(yè)務(wù)開(kāi)展非常有限，目前主要從事按揭保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。

四韓國(guó)的證券化法律簡(jiǎn)介：

在亞洲金融危機(jī)的沖擊下，韓國(guó)的金融業(yè)出現(xiàn)嚴(yán)重的問(wèn)題，使整個(gè)行業(yè)籠罩在破產(chǎn)的陰影下，金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效的資產(chǎn)負(fù)債管理變得非常緊迫。韓國(guó)政府順應(yīng)這一趨勢(shì)，為求最大程度降低金融危機(jī)對(duì)整個(gè)社會(huì)的沖擊，在1998年5月進(jìn)行?資產(chǎn)證券化法案?的立法預(yù)告，歷時(shí)僅2個(gè)多月，法案于7月份即生效。

第四節(jié)國(guó)際清算銀行對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管規(guī)定

巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)于1992年向各國(guó)監(jiān)管當(dāng)局提供了一份工作文件?資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化?，對(duì)證券化的機(jī)制、動(dòng)機(jī)、影響和監(jiān)管作了說(shuō)明，從監(jiān)管角度研究了資產(chǎn)證券化的一些問(wèn)題。

國(guó)際清算銀行對(duì)商業(yè)銀行資本充足率規(guī)定為核心資本占銀行加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)資產(chǎn)的比例不得低于百分之四，即在核心資本一定的情況下，銀行發(fā)放抵押貸款是有上限的，這也直接影響到銀行對(duì)住房抵押貸款的擁有量。

第五節(jié)我國(guó)已有的證券化試點(diǎn)方案簡(jiǎn)介及其探討

96年以來(lái)，中國(guó)出現(xiàn)了三例資產(chǎn)證券化操作案例:中遠(yuǎn)、珠海高速和中集集團(tuán)。中遠(yuǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是其北美線路的航運(yùn)收入，珠海高速的基礎(chǔ)資產(chǎn)是高速公路的收費(fèi)，而中集集團(tuán)的基礎(chǔ)資產(chǎn)則是其集裝箱海外應(yīng)收款。但是，由于這三個(gè)案例均是海外發(fā)行，嚴(yán)格意義上講，中國(guó)至今還沒(méi)有真正意義上的資產(chǎn)證券化案例。

1996年8月，廣東省珠海市人民政府以交通工具注冊(cè)費(fèi)和高速公路過(guò)路費(fèi)為支撐，在美國(guó)成功發(fā)行了兩批共2億美元的債券。此次發(fā)行的債券分為兩部分，一部分是期限10年、票面利率9125%的優(yōu)先級(jí)債券，發(fā)行額8500萬(wàn)美元；另一部分是期限12年、息票利率115%的次級(jí)債券，價(jià)值115億美元。該債券由著名的投資銀行——摩根·斯坦利承銷，分別獲得了Baa3和Bal的評(píng)級(jí)和3倍超額認(rèn)購(gòu)，發(fā)行利率高出同期美國(guó)國(guó)庫(kù)券利率250個(gè)基本點(diǎn)和475個(gè)基本點(diǎn)。這是我國(guó)第一次在國(guó)際資本市場(chǎng)上進(jìn)行證券化融資。

1997年，中國(guó)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸總公司以北美航運(yùn)收入為支撐，以私募形式在美國(guó)成功發(fā)行了3億美元的浮息票據(jù)。

2000年，深圳中集集團(tuán)又率先開(kāi)展了應(yīng)收賬款證券化業(yè)務(wù)，其證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是中集集團(tuán)今后3年內(nèi)的應(yīng)收賬款，這些應(yīng)收賬款均來(lái)自國(guó)際知名的船運(yùn)公司和租賃公司。首批向荷蘭銀行出售的應(yīng)收賬款獲得了穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾在國(guó)際短期資金市場(chǎng)上的最高信用評(píng)級(jí)。

盡管沒(méi)有本土化案例可尋，國(guó)內(nèi)本土化努力卻基本上與亞洲的證券化實(shí)踐相同步。98年前后,豪升（中國(guó)）擔(dān)保公司也曾分別與包括重慶特殊鋼廠在內(nèi)的企業(yè)和政府部門簽訂了證券化合作意向，后因政策和法規(guī)方面的困難未能按時(shí)實(shí)施。2000年以來(lái)，建行、工行分別向人行上報(bào)了按揭證券化計(jì)劃，兩家的初步計(jì)劃是用各自的200億的按揭貸款作為基礎(chǔ)，發(fā)行按揭支持證券（MBS)。2001年4月10日，華融資產(chǎn)管理公司公布了其計(jì)劃于2001年11月之前，以現(xiàn)有的有抵押的各種貸款為基礎(chǔ)，發(fā)行不超過(guò)30億的資產(chǎn)支持證券（ABS）。同時(shí)，其他三家資產(chǎn)管理公司也有類似的計(jì)劃。另外,一些公司正在進(jìn)行以應(yīng)收款和基礎(chǔ)設(shè)施未來(lái)收費(fèi)為支持的信托產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和操作。9月9日，金信信托發(fā)行了以當(dāng)?shù)毓卉囀召M(fèi)為依托的信托產(chǎn)品，似乎已經(jīng)具備了未來(lái)收益證券化的雛形。中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的創(chuàng)立大有呼之欲出之勢(shì)。

目前已經(jīng)出現(xiàn)的個(gè)別信托融資產(chǎn)品（如深圳商業(yè)銀行按揭貸款信托、人?？萍夹磐腥谫Y計(jì)劃等）已經(jīng)具備了資產(chǎn)證券化的雛形。

第六節(jié)本章小結(jié)

上述各種模式是各自歷史發(fā)展特別是法律體系形成的結(jié)果，本身并無(wú)優(yōu)劣之分。中國(guó)進(jìn)行住房抵押貸款證券化，當(dāng)然可以吸取各國(guó)發(fā)展中的經(jīng)驗(yàn)。從中國(guó)住房金融市場(chǎng)的容量而言，美國(guó)模式更貼近中國(guó)證券化市場(chǎng)發(fā)展的方向。但就目前而言，中國(guó)需要的是引入證券化這種創(chuàng)新工具，需要一個(gè)開(kāi)始，從簡(jiǎn)單入手，容易操作，容易把市場(chǎng)造就出來(lái)。從中國(guó)目前的情況看，很難照搬某個(gè)模式。比較切實(shí)可行的做法是讓商業(yè)銀行開(kāi)始，因?yàn)樗鼈兂钟凶》抠J款，本身的信用程度又較高，管理水平也比一般的機(jī)構(gòu)高，而且它們有進(jìn)行證券化的需要和積極性，只要監(jiān)管部門制定一定的規(guī)則，完全可以使住房貸款證券化順利實(shí)行。而且由全國(guó)性商業(yè)銀行進(jìn)行住房貸款證券化，也可避免地方之爭(zhēng)。

第三章資產(chǎn)證券化的運(yùn)行主體

第一節(jié)證券化流程中的各參與方及其相互關(guān)系

從住房抵押貸款證券的創(chuàng)造到上市交易，其間與之發(fā)生聯(lián)系的參與方有：抵押貸款的創(chuàng)造者，為發(fā)行抵押貸款證券而設(shè)立的中介機(jī)構(gòu)(特殊目的機(jī)構(gòu))，信用強(qiáng)化機(jī)構(gòu)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，證券承銷商，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，投資機(jī)構(gòu)或投資個(gè)人。

一一級(jí)市場(chǎng)的參與主體

1抵押貸款的創(chuàng)造者

抵押貸款的創(chuàng)造是指購(gòu)房者向金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)貸款，并與之簽訂抵押貸款合同的過(guò)程。發(fā)放貸款的金融機(jī)構(gòu)被稱作抵押貸款的創(chuàng)造者。

抵押貸款的創(chuàng)造者主要有以下職能：負(fù)責(zé)對(duì)貸款申請(qǐng)人進(jìn)行資格審核，決定是否予以批準(zhǔn)貸款；協(xié)助申請(qǐng)人簽訂住房抵押貸款合同，向申請(qǐng)人說(shuō)明各項(xiàng)條款的含義，要承擔(dān)格式合同中擬訂合同一方的責(zé)任；收取月付款，負(fù)責(zé)對(duì)抵押貸款的日常管理，積累住房抵押貸款逾期違約和提前還款等方面的數(shù)據(jù)積累；批發(fā)、包裝、出售抵押貸款。

我國(guó)住房抵押貸款證券應(yīng)當(dāng)按照操作便利、標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一、風(fēng)險(xiǎn)分散的原則選擇住房抵押貸款證券用于組成抵押貸款資產(chǎn)池，可以按照以下標(biāo)準(zhǔn)：選擇固定利率的抵押貸款，這樣現(xiàn)金流計(jì)算簡(jiǎn)便，數(shù)量穩(wěn)定；各筆抵押貸款的貸款利率、期限一致，到期期限接近，從而便于對(duì)抵押貸款進(jìn)行更為合理的定價(jià)；各筆貸款在審核程序、合同條款、保險(xiǎn)等方面符合共同標(biāo)準(zhǔn)，以降低抵押貸款集合的管理成本，減少潛在的投資風(fēng)險(xiǎn)；抵押貸款在貸款總額、借款人職業(yè)和年齡、抵押房產(chǎn)地域分布上不宜集中。

2貸款資金供給者

貸款資金供給者是抵押貸款融資功能的承擔(dān)者，但并不等同于貸款的創(chuàng)造者，貸款創(chuàng)造者是貸款資金的最初和直接供給者，但是隨著抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)的建立，貸款創(chuàng)造者可以在二級(jí)市場(chǎng)上出售住房抵押貸款，而僅承擔(dān)抵押貸款的服務(wù)功能。因此，只有抵押貸款的最終持有者才是真正的貸款資金供給者。從美國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)來(lái)看，主要有以下四類貸款資金的供給者：

a儲(chǔ)蓄與貸款協(xié)會(huì)

b商業(yè)銀行

c儲(chǔ)蓄銀行

d壽險(xiǎn)公司

其他還有：養(yǎng)老基金，信用組織，政府機(jī)構(gòu)，抵押銀行，抵押貸款信托投資機(jī)構(gòu)。

但在我國(guó)，住房抵押貸款資金的供給者仍然是商業(yè)銀行。

3貸款服務(wù)者

商業(yè)銀行專門從事抵押貸款創(chuàng)造及服務(wù)。商業(yè)銀行選擇借款人，對(duì)其進(jìn)行信用審核，準(zhǔn)備必要的文件，最后創(chuàng)造抵押貸款。商業(yè)銀行自身所持有的抵押貸款比較少，貸款創(chuàng)造之后一般都在二級(jí)市場(chǎng)上被出售給其他投資者，但是抵押銀行通常繼續(xù)為抵押貸款提供服務(wù)。

儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)、商業(yè)銀行等住房抵押貸款的創(chuàng)造者也為一部分抵押貸款提供服務(wù)，同時(shí)也向掛鉤的抵押貸款服務(wù)公司轉(zhuǎn)讓這項(xiàng)業(yè)務(wù)。在美國(guó)住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)上還活躍著大量的小型住房抵押貸款服務(wù)公司，它們也在轉(zhuǎn)讓抵押貸款服務(wù)業(yè)務(wù)的二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買這種服務(wù)權(quán)。

4貸款承保者

在美國(guó)，貸款的承保者既有政府的專門性機(jī)構(gòu)，如聯(lián)邦住房管理局，退伍軍人管理局，也有私人的保險(xiǎn)公司。

住房抵押貸款涉及兩種不同類型的保險(xiǎn)，一種是由借款人要求投保的與住房抵押貸款相結(jié)合的人壽保險(xiǎn)，其承保者是人壽保險(xiǎn)公司。這類保險(xiǎn)要求一旦借款人在履行還款義務(wù)期間死亡，人壽保險(xiǎn)公司以支付保險(xiǎn)賠償金的方式替借款人繼續(xù)履行還款義務(wù)。另一種是抵押保險(xiǎn)，是對(duì)借款人違約的保險(xiǎn)。當(dāng)貸款房?jī)r(jià)比率過(guò)高(如80%以上)，使貸款人可能因借款人違約而遭受較大損失時(shí)，貸款人通常會(huì)要求對(duì)該抵押貸款進(jìn)行抵押保險(xiǎn)。抵押保險(xiǎn)費(fèi)用的承擔(dān)者是借款人，其方式有兩種：一種是適當(dāng)提高抵押貸款的合同利率，通常按投保金額的多少以0.25%或0.125%計(jì)。另一種是在抵押貸款創(chuàng)造之初一次性付清。由于前一種方式提高了抵押貸款的貸款利率，尤其是在利率上升的環(huán)境中更易造成借款人的違約，因而保險(xiǎn)公司更傾向于采用后一種方式支付保費(fèi)。

二二級(jí)市場(chǎng)參與主體

住房抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)（證券化市場(chǎng)）是住房抵押貸款證券發(fā)行和交易的市場(chǎng)，它的發(fā)展是住房金融一級(jí)市場(chǎng)（住房貸款市場(chǎng)）可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)，因?yàn)槎?jí)市場(chǎng)可以解決一級(jí)市場(chǎng)自身無(wú)法解決的問(wèn)題，二級(jí)市場(chǎng)的建立可以形成資金循環(huán)流動(dòng)的機(jī)制,解決住房資金瓶頸問(wèn)題，繼而搞活住房市場(chǎng)。

1信用強(qiáng)化機(jī)構(gòu)

信用強(qiáng)化機(jī)構(gòu)是指對(duì)抵押貸款證券的現(xiàn)金流支付作出擔(dān)?；虮ＷC的機(jī)構(gòu)。這種信用強(qiáng)化屬于外部強(qiáng)化。我國(guó)目前只有保險(xiǎn)公司、第三方擔(dān)保，還沒(méi)有以機(jī)構(gòu)為代表的對(duì)抵押貸款證券進(jìn)行外部信用強(qiáng)化的機(jī)構(gòu)。我國(guó)住房抵押貸款證券的信用強(qiáng)化機(jī)構(gòu)可以由專門設(shè)立的政府機(jī)構(gòu)來(lái)承擔(dān)，由該機(jī)構(gòu)以政府的信用為后盾對(duì)抵押貸款證券的本金與利息支付作出擔(dān)保，這也比較適合我國(guó)政府信用強(qiáng)的國(guó)情。

由于房地產(chǎn)的固定性、自償性、保值增值性，所以房地產(chǎn)抵押本身就是信用度比較高的。再加上信用強(qiáng)化的二級(jí)擔(dān)保，住房抵押貸款證券的安全性級(jí)別就很符合投資者的要求了。

在信用強(qiáng)化方面，SPV自己也可以對(duì)住房抵押貸款證券進(jìn)行信用加強(qiáng).擁有直接追索權(quán)是SPV能夠提供的最簡(jiǎn)單的信用增級(jí)方式。即當(dāng)符合規(guī)定的條件時(shí)，SPV有權(quán)要求商業(yè)銀行重新購(gòu)回已出售的住房抵押貸款。

2.信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)

信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券化機(jī)構(gòu)所發(fā)行的住房抵押貸款證券作出信用評(píng)級(jí)。信用評(píng)級(jí)是投資者衡量信用風(fēng)險(xiǎn)的重要依據(jù)，是防范與化解證券化風(fēng)險(xiǎn)的有效手段，又是健全與完善證券化機(jī)構(gòu)的支持條件。信用評(píng)級(jí)不僅影響證券化發(fā)行的效果，而且影響證券化業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性與證券化業(yè)務(wù)的可持續(xù)性。由于住房抵押貸款證券的風(fēng)險(xiǎn)隔離，使證券主要依賴于住房抵押貸款資產(chǎn)本身。所以，住房抵押貸款證券的信用等級(jí)主要取決于證券的結(jié)構(gòu)，即證券現(xiàn)金流的分配規(guī)則.證券的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)到證券的內(nèi)部信用強(qiáng)化。所以，有時(shí)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)需要共同參與設(shè)計(jì)證券的內(nèi)部信用強(qiáng)化。我國(guó)已經(jīng)有誠(chéng)信證券評(píng)估機(jī)構(gòu)、上海遠(yuǎn)東資信評(píng)估公司等多家經(jīng)中國(guó)人民銀行認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，考慮到住房抵押貸款證券的復(fù)雜性，也可以由國(guó)外的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)單獨(dú)或由其協(xié)助國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)共同完成我國(guó)住房抵押貸款證券的信用評(píng)級(jí)工作。

3證券承銷商

證券承銷商是在證券上市流通之初連接證券化機(jī)構(gòu)與證券投資者的紐帶。一家SPV可以指定一家或多家證券承銷商為其負(fù)責(zé)證券的上市流通，并與其商定證券的上市時(shí)間、原始價(jià)格、承銷方式等事項(xiàng).通過(guò)以較低價(jià)格向承銷商批量出售抵押貸款證券，SPV可以較快回籠資金，只專門從事抵押貸款的證券化工作.證券承銷商還起著向投資者推薦抵押貸款證券、提供研究信息、投資咨詢的工作。我國(guó)現(xiàn)有的證券公司、信托公司以及財(cái)務(wù)公司，只要符合中國(guó)人民銀行對(duì)其凈資產(chǎn)等方面的要求都可以成為抵押貸款證券的承銷商。

4金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)

金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對(duì)住房抵押貸款證券化的市場(chǎng)運(yùn)作進(jìn)行全面監(jiān)控,在公開(kāi)、公正的原則下確保市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)作。良好的金融監(jiān)管對(duì)住房抵押貸款證券化至關(guān)重要，否則住房抵押貸款證券也只能是曇花一現(xiàn)，淪為某些機(jī)構(gòu)的圈錢工具。目前，可以由中國(guó)證監(jiān)會(huì)承擔(dān)。另外，新設(shè)立的銀監(jiān)會(huì)對(duì)SPV的運(yùn)作進(jìn)行金融監(jiān)管。住房抵押貸款證券化的開(kāi)展也有利于我國(guó)證券監(jiān)管能力的調(diào)整與加強(qiáng)。

5抵押貸款證券的投資者

住房抵押貸款證券的投資者可以是個(gè)人投資者，也可以是機(jī)構(gòu)投資者。至于國(guó)外投資者，鑒于還需要征收預(yù)提稅及外匯管理的復(fù)雜性,最好先不要開(kāi)展，等住房抵押貸款證券比較成熟時(shí)可以考慮。

第二節(jié)特殊目的機(jī)構(gòu)的設(shè)置

1．SPV的法律性質(zhì)及在資產(chǎn)證券化中存在的法律關(guān)系。

（1）SPV必須是個(gè)獨(dú)立的法律主體，這種獨(dú)立包括兩方面，一方面，SPV必須完全獨(dú)立于發(fā)起人、服務(wù)商等，使其不受這些實(shí)體破產(chǎn)與否的影響，盡管一些國(guó)家規(guī)定，SPV可以由發(fā)起人參與設(shè)立，甚至SPV可以成為發(fā)起人的全資子公司，但從法律角度而言，母子公司的關(guān)系并不能抹殺子公司作為獨(dú)立法律主體的資格，母公司不能濫用股東控制權(quán)；另一方面，SPV的業(yè)務(wù)范圍應(yīng)當(dāng)是獨(dú)立的，而且應(yīng)當(dāng)僅限于資產(chǎn)證券化的范圍，這樣使得SPV自身遠(yuǎn)離破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。由于是一個(gè)以資產(chǎn)證券化為業(yè)務(wù)的獨(dú)立法律主體，這就保證了SPV以一種平等的、專業(yè)的身份參與到資產(chǎn)證券化的活動(dòng)中來(lái)，使其成為發(fā)起人與投資者之間的中介，證券化交易結(jié)構(gòu)的中心。

(2)SPV必須與以下法律主體發(fā)生法律關(guān)系：1．SPV與發(fā)起人之間的法律關(guān)系。根據(jù)SPV的法律組織形式（后文將提）它們可能存在兩種法律關(guān)系：第一種是信托法律關(guān)系，即發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，成立信托關(guān)系，由SPV作為證券的發(fā)行人，發(fā)行代表對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)享有按份權(quán)利的信托收益證書。在此信托關(guān)系中委托人為發(fā)起人，受托人為SPV，信托財(cái)產(chǎn)為證券化資產(chǎn)組合，受益人則為信托收益證書的持有人（即投資者）。根據(jù)信托的法律關(guān)系，發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)信托于SPV之后，這一資產(chǎn)的所有權(quán)就屬于SPV，發(fā)起人的債權(quán)人就不能對(duì)這部分資產(chǎn)主張權(quán)利，從而實(shí)現(xiàn)了證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離的要求。第二種則是買賣法律關(guān)系，即通常所說(shuō)的"真實(shí)銷售"，通過(guò)"真實(shí)銷售"，SPV對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)享有了完全的所有權(quán)，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)，基礎(chǔ)資產(chǎn)不能作為其破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，這對(duì)于投資者至關(guān)重要，它也能使證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離。2．SPV與投資者之間的法律關(guān)系。由于SPV發(fā)行的證券常常是以債券形式出現(xiàn)的，因此SPV與投資者之間成立的是債的民事法律關(guān)系，投資者為債權(quán)人，SPV為債務(wù)人。投資者享有按期收回債券本金利息的權(quán)利，擁有轉(zhuǎn)讓投資、了解發(fā)行人財(cái)務(wù)、經(jīng)營(yíng)狀況的權(quán)利和法律規(guī)定的有關(guān)債權(quán)人的其他相關(guān)權(quán)利；SPV作為債務(wù)人，負(fù)有按期支付債券本金、利息，依照規(guī)定披露信息的義務(wù)。3．SPV與證券商的法律關(guān)系。資產(chǎn)支持證券的發(fā)行，需要有證券商作為承銷商、上市推薦人發(fā)行并推薦上市交易。因此，SPV須和證券商簽訂證券承銷協(xié)議、上市推薦協(xié)議，成立民事法律關(guān)系。4．SPV與服務(wù)商和委托管理人的法律關(guān)系。SPV與服務(wù)商之間成立委托民事法律關(guān)系，SPV為委托人，服務(wù)商為受托人，服務(wù)商據(jù)合同支付和收取資產(chǎn)現(xiàn)金流、行使違約追償權(quán)等。SPV與信托公司等委托管理人簽訂信托合同，由委托管理人對(duì)證券化資產(chǎn)進(jìn)行管理，成立信托民事法律關(guān)系。委托管理人依據(jù)信托合同，對(duì)信托資產(chǎn)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理，如現(xiàn)金流量的重組與分配，違約追償、資金運(yùn)用、資產(chǎn)合同管理等。5．SPV與信用提升機(jī)構(gòu)的法律關(guān)系。SPV與信用提升機(jī)構(gòu)簽訂擔(dān)保合同、保險(xiǎn)合同，開(kāi)立信用證等，成立債的民事法律關(guān)系，為資產(chǎn)證券提供信用擔(dān)保及保險(xiǎn)服務(wù)，提升資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)及不確定性。6．SPV與其他中介機(jī)構(gòu)的法律關(guān)系。譬如SPV在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，需要會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行會(huì)計(jì)核算，需要律師事務(wù)所出具法律意見(jiàn)書和獲得咨詢意見(jiàn)等等，它們之間也將成立債的民事法律關(guān)系。由上可知，在SPV的資產(chǎn)證券化工程中包括了許許多多的法律關(guān)系，它們需要法律進(jìn)行相關(guān)的規(guī)定，這樣才能保證資產(chǎn)證券化的高效和規(guī)范。

（2）SPV的法律組織形式。

參照各國(guó)的實(shí)踐，SPV的法律組織形式主要有信托、公司、有限合伙三種：1．信托型SPV。以信托形式建立的SPV被稱為特殊目的的信托（SPT，specialpurposetrust），作為受托人的SPV是法律規(guī)定的營(yíng)業(yè)受托人，通常是經(jīng)核準(zhǔn)有資格經(jīng)營(yíng)信托業(yè)務(wù)的銀行、信托公司等。從制度功能上講，信托是一種具有長(zhǎng)期規(guī)劃性質(zhì)、富有彈性空間且能充分保障受益人的機(jī)構(gòu)，因此它在各國(guó)的資產(chǎn)證券化實(shí)踐中使用得很普遍。目前，信托型SPV還可以細(xì)分為授予人信托和所有人信托兩種。2．公司型SPV。公司型SPV最大的特點(diǎn)是可以把一個(gè)或一組發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)加以證券化，而不管這些資產(chǎn)是否彼此關(guān)聯(lián)，并且這些證券化交易可以依次進(jìn)行也可以同時(shí)進(jìn)行。因此，比較信托型SPV，公司型SPV可以大大地?cái)U(kuò)大資產(chǎn)池的規(guī)模，從而攤薄證券化交易較高的初始發(fā)行費(fèi)用。但從交易的經(jīng)濟(jì)效率來(lái)看，人們很少只為了一次交易而使用公司型SPV，而且從減免稅的角度出發(fā)，作為公司的SPV往往難以擺脫雙重征稅的境地。所以，公司型SPV通常用于多宗銷售中。公司的類型有很多種，例如有限責(zé)任公司、股份有限公司等形式，而且就有限責(zé)任公司而言，也還包括了國(guó)有獨(dú)資公司等，因此，公司型SPV呈現(xiàn)多樣化的形式。3．有限合伙型SPV。有?蘚匣鐨蚐PV的重要特點(diǎn)是合伙由其成員所有并為其服務(wù)，有限合伙型SPV通常主要向其成員即合伙人購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)，主要為其成員證券化融資服務(wù)--這也是它區(qū)別與公司型SPV的重要不同點(diǎn)，后者可四處購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)。有限合伙由普通合伙人和有限合伙人組成，普通合伙人承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任，而有限合伙人則不參與合伙事務(wù)的經(jīng)營(yíng)管理，只根據(jù)出資額享受利潤(rùn)承擔(dān)責(zé)任，即承擔(dān)有限責(zé)任。有限合伙型SPV很好地避免了雙重征稅的問(wèn)題，但是風(fēng)險(xiǎn)隔離上卻相對(duì)欠缺，因此，為了實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，它通常要滿足一些有關(guān)的條件。比如：合伙人必須是公司或其他實(shí)體，以免SPV因個(gè)人合伙人的死亡而解散；有限合伙至少有一個(gè)普通合伙人為破產(chǎn)隔離的實(shí)體，通常這種普通合伙人是SPV公司；只要有一個(gè)普通合伙人尚有清償能力，有限合伙就會(huì)繼續(xù)存在而不會(huì)解體；有限合伙不能被合并等。

（3）對(duì)于SPV構(gòu)建中的法律障礙，筆者有以下建議：1．從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度，我國(guó)可以允許當(dāng)事人自由選擇信托型、公司型和有限合伙型。因?yàn)?，再縝密的制度都無(wú)法防止機(jī)會(huì)主義的產(chǎn)生，法律不能代替當(dāng)事人選擇最合理的模式，單一的模式不能滿足各方面的需求；而且市場(chǎng)鼓勵(lì)自由和創(chuàng)新，各種模式在自身的發(fā)展當(dāng)中會(huì)不斷地出現(xiàn)問(wèn)題，同樣也會(huì)找出不同的解決方法來(lái)完善自我。就SPV的信托型模式，筆者認(rèn)為，我國(guó)學(xué)者應(yīng)當(dāng)走出"一物一權(quán)"的藩籬，從更務(wù)實(shí)的角度勇于承認(rèn)信托權(quán)是一種新型的權(quán)利形態(tài)，不能再用以前陳舊的物權(quán)觀念來(lái)套用。對(duì)于《信托法》已經(jīng)頒布的客觀事實(shí)，我們也可以采用以《信托法》的特別法形式來(lái)規(guī)定SPV的信托模式，從而保證SPV的風(fēng)險(xiǎn)隔離。就SPV的有限合伙模式，雖然法律沒(méi)有規(guī)定有限合伙，但實(shí)踐中對(duì)有限合伙的呼聲卻很高，而且北京中關(guān)村的某投資企業(yè)就率先采取了有限合伙的形式，成了第一個(gè)吃螃蟹的人，可以給SPV予借鑒。但從短期角度而言，公司型SPV應(yīng)當(dāng)更符合中國(guó)的客觀實(shí)際，更容易解決當(dāng)前資產(chǎn)證券化的迫切性問(wèn)題。而且，筆者還認(rèn)為，公司型SPV中，國(guó)有獨(dú)資公司或發(fā)起人設(shè)立SPV的形式更為可取。因?yàn)?，?guó)有獨(dú)資公司在我國(guó)公司法有較詳盡的規(guī)定，而且它通常帶有一些行政??，这灾X夜姓韉夾偷氖諧【彌校勻桓菀墜韉目梗歡也握彰攔謐》康盅捍鈧木?，脭r縉詰腟PV是由政府設(shè)立的聯(lián)邦國(guó)家抵押協(xié)會(huì)(FNMA)、政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)(GNMA)、聯(lián)邦住房貸款抵押公司(FHLMC)三家政府信用機(jī)構(gòu)構(gòu)成的，它們的參與使抵押貸款的證券化繞開(kāi)了當(dāng)時(shí)美國(guó)的法律障礙變成為現(xiàn)實(shí)，從而形成了70年代初期的抵押貸款證券市場(chǎng)。在它們的帶動(dòng)下，也涌現(xiàn)出越來(lái)越多私人設(shè)立的公司型SPV，而它們中的一些也開(kāi)始擺脫最初的行政色彩，成為公眾公司。實(shí)在值得我國(guó)效仿。而發(fā)起人設(shè)立SPV則主要針對(duì)我國(guó)當(dāng)前四大國(guó)有資產(chǎn)管理公司收購(gòu)的許多不良貸款而言，我國(guó)法律賦予了國(guó)有資產(chǎn)管理公司較為廣泛、靈活的權(quán)利，其中包括將資產(chǎn)進(jìn)行證券化的權(quán)利，無(wú)疑有利于國(guó)有資產(chǎn)管理公司設(shè)立SPV；當(dāng)然，如果我國(guó)能夠以當(dāng)前西方主要發(fā)達(dá)國(guó)家的"金融大爆炸"為契機(jī)，適當(dāng)放松某些方面的"分業(yè)經(jīng)營(yíng)"，那商業(yè)銀行設(shè)立SPV也不是沒(méi)有可能，關(guān)鍵還在于如何隔離破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。2．在行為上保證SPV的風(fēng)險(xiǎn)隔離。（1）引入西方的控制股東的信義義務(wù)和管理層對(duì)公司債權(quán)人信義義務(wù)的理論。（2）法律應(yīng)當(dāng)承認(rèn)以一般債權(quán)作擔(dān)保的形式。這方面，在我國(guó)學(xué)術(shù)界的討論已經(jīng)頗多，這里不再贅述。（3?┯Φ奔憂縎PV自身破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離，具體包括：a.限定SPV的經(jīng)營(yíng)范圍。一般情況下，SPV是一個(gè)新成立的實(shí)體，它只能從事同證券化交易有關(guān)的業(yè)務(wù)活動(dòng)。同資產(chǎn)支撐證券發(fā)行無(wú)關(guān)的業(yè)務(wù)活動(dòng)產(chǎn)生的求償權(quán)會(huì)導(dǎo)致SPV的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)SPV的經(jīng)營(yíng)范圍進(jìn)行限制就是為了規(guī)避這一風(fēng)險(xiǎn)。b.對(duì)債務(wù)的限制。SPV除了履行證券化交易中確立的債務(wù)及擔(dān)保義務(wù)外，一般不應(yīng)再發(fā)生其他債務(wù)，也不應(yīng)為其他機(jī)構(gòu)或個(gè)人提供擔(dān)保。c.設(shè)置獨(dú)立董事。如果SPV設(shè)立董事會(huì)，其董事會(huì)中至少應(yīng)有一個(gè)獨(dú)立董事，該董事在破產(chǎn)事項(xiàng)進(jìn)行表決時(shí)必須考慮證券持有人及股東的利益。SPV還應(yīng)在章程中規(guī)定，除非處于資不抵債的情況，并且經(jīng)過(guò)全體董事或者至少包括一名獨(dú)立董事的同意，SPV才可以提出自愿破產(chǎn)申請(qǐng)。獨(dú)立董事對(duì)重大事項(xiàng)的否決權(quán)使SPV不可能提交自愿破產(chǎn)申請(qǐng)，從而SPV提供了破產(chǎn)保護(hù)。d.不能進(jìn)行并購(gòu)重組。SPV應(yīng)在組建文件中規(guī)定，在資產(chǎn)支撐證券尚未清償完畢的情況下，SPV不能進(jìn)行清算、解體、兼并及資產(chǎn)的銷售，也不能對(duì)組建文件進(jìn)行修改。這一要求保證了在資產(chǎn)支撐證券尚未清償完畢時(shí)，SPV破產(chǎn)隔離的狀況不會(huì)遭到兼并、合并及任何形式的重組、解體、清算或資產(chǎn)銷售的破壞。f.遵守獨(dú)立契約。為了避免SPV與母公司合并，SPV必須遵守獨(dú)立契約，如以自己的名義從事業(yè)務(wù)活動(dòng)，建立獨(dú)立的帳簿和檔案，保留獨(dú)立的帳戶，隔離自由資產(chǎn)和其他實(shí)體的資產(chǎn)等。

在證券化過(guò)程中，用于證券化的資產(chǎn)將被置于特殊目的載體中，目的是使該部分資產(chǎn)不會(huì)和其他資產(chǎn)混雜在一起，保障投資人的權(quán)益，達(dá)到破產(chǎn)隔離（BANKRUPT-REMOTE）的效果。需要特別指出的是，特殊目的載體或公司并不是實(shí)體公司，它只是一項(xiàng)法律安排，它的注冊(cè)不需要資本金或只是象征性的資本金，本身也不會(huì)有任何雇員。

第三節(jié)抵押貸款合同的違約行為

違約行為是合同雙方都有可能發(fā)生的，但本文只分析借款人的違約。住房抵押貸款中借款人的違約是指借款人中止對(duì)貸款的償還，并已達(dá)到或超過(guò)規(guī)定期限或限額。金融機(jī)構(gòu)因借款人的違約而面臨的風(fēng)險(xiǎn)稱作住房抵押貸款中的違約風(fēng)險(xiǎn)，借款人的違約行為分為被迫違約和理性違約(即有意為之)，被迫違約是指由于借款人支付能力不足，無(wú)法如期償還抵押貸款的月付款而造成的違約行為。此時(shí)借款人被金融機(jī)構(gòu)沒(méi)收其作為抵押的房產(chǎn)，改由抵押物價(jià)值抵償尚未清償?shù)馁J款余額。理性違約是指貸款人從自身利益出發(fā)，出于經(jīng)濟(jì)理性而采取放棄還貸責(zé)任的違約行為。

通過(guò)發(fā)行住房抵押貸款證券，可以有效分散違約風(fēng)險(xiǎn)。由于發(fā)行住房抵押貸款證券需要將借款人購(gòu)買的住房進(jìn)行各種災(zāi)害和產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)，違約風(fēng)險(xiǎn)的影響因素可以部分的被消除掉；由于住房抵押貸款證券是建立在一個(gè)由眾多分散的單筆貸款所形成的貸款池來(lái)支持的，貸款池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量穩(wěn)定性較強(qiáng)，違約風(fēng)險(xiǎn)會(huì)進(jìn)一步下降；又由于住房抵押貸款本息償還通常要得到外部擔(dān)保和證券本身的內(nèi)部信用提高，所以住房抵押貸款證券的違約風(fēng)險(xiǎn)會(huì)再進(jìn)一步降低。如果將住房抵押貸款證券劃分為多個(gè)層次，那么高層次的住房抵押貸款證券的違約風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更低。

第四章資產(chǎn)證券化運(yùn)作流程中遇到的法律問(wèn)題及其解決

第一節(jié)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移中的法律問(wèn)題

(1)貸款的剝離，債權(quán)轉(zhuǎn)讓，抵押權(quán)轉(zhuǎn)讓。

這部分內(nèi)容的法律問(wèn)題較多，但出于文章結(jié)構(gòu)的考慮，將在第五章詳細(xì)述及。

(2)貸款出售，資產(chǎn)購(gòu)買，真實(shí)出售

問(wèn)題1：創(chuàng)始人(商業(yè)銀行)將其抵押貸款協(xié)議中享有的債權(quán)權(quán)利轉(zhuǎn)讓給SPV是否是無(wú)條件的；是否需要合同的相對(duì)方(借款人)的事先同意。商業(yè)銀行轉(zhuǎn)讓債權(quán)權(quán)利應(yīng)當(dāng)是無(wú)條件的；需要事先經(jīng)過(guò)相對(duì)方的同意，但可以通過(guò)公告公示的方式進(jìn)行。

問(wèn)題2：商業(yè)銀行轉(zhuǎn)讓債權(quán)權(quán)利時(shí)，商業(yè)銀行享有的抵押權(quán)也勢(shì)必隨之轉(zhuǎn)讓；這種轉(zhuǎn)讓是否需要履行法定程序，是否需要擔(dān)保人的同意。根據(jù)我國(guó)?擔(dān)保法?的規(guī)定，應(yīng)當(dāng)履行抵押權(quán)變更登記的手續(xù)；需要擔(dān)保人和房產(chǎn)公司的同意，但可以采取公告公示的方式，同時(shí)在今后的住房抵押貸款協(xié)議的格式合同中作出更好的規(guī)范，以適應(yīng)證券化的要求。

問(wèn)題3：商業(yè)銀行將貸款轉(zhuǎn)讓給第三方的行為是否變相構(gòu)成對(duì)第三方的信貸行為，第三方是否通過(guò)這種轉(zhuǎn)讓行為間接從事只有商業(yè)銀行才能從事的銀行業(yè)務(wù)。不是，完整意義上的證券化是貸款的出售；這種貸款轉(zhuǎn)讓行為不能認(rèn)定SPV從事銀行金融行為。

問(wèn)題4：銀行的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否有限制(資產(chǎn)的種類、數(shù)額、方式以及對(duì)受讓人的限制)。有限制，但可以由中央銀行作出證券化的允許規(guī)定。

問(wèn)題5：銀行在轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)時(shí)如何處理與銀行的債權(quán)人(存款人和持有銀行所發(fā)行的金融債券的投資人)的關(guān)系。在我國(guó)，銀行信用由國(guó)家信用支持，這一問(wèn)題可以忽略不計(jì)。

第二節(jié)信用增級(jí)

信用增級(jí)又被稱為信用加強(qiáng)。

信用加強(qiáng)的方式有：

1外部擔(dān)保：

(1)第三人擔(dān)保

問(wèn)題1：在這種情況下，信用加強(qiáng)人(CreditEnhancer)是向SPV出具保證,還是向證券持有人(投資人)作出承諾；保證的范圍是什么，保證的方式有多少種。這在實(shí)務(wù)中可以靈活變通，保證形式也完全可以多種。

問(wèn)題2：信用加強(qiáng)人是否屬于證券法中的信息披露義務(wù)人以及監(jiān)管對(duì)象。不屬于，不是證券化的直接規(guī)范對(duì)象，但也有其他的信息披露義務(wù)。

（2）保險(xiǎn)，在我國(guó)有必要由政府建立專門支持住房抵押貸款的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。

（3）政府性機(jī)構(gòu)對(duì)抵押貸款擔(dān)保證券提供的外部信用強(qiáng)化

2內(nèi)部擔(dān)保：

雖然借助外部擔(dān)保能夠使抵押貸款證券的信用得到強(qiáng)化，但是一旦借款人違約，金融機(jī)構(gòu)真正向擔(dān)保人追索欠款時(shí)往往存在很大困難，不是很經(jīng)濟(jì)的選擇。此外，更為重要的是我國(guó)尚不存在專門的政府性機(jī)構(gòu)對(duì)抵押貸款證券提供外部信用強(qiáng)化。在這種條件下，對(duì)住房抵押貸款證券進(jìn)行內(nèi)部信用強(qiáng)化就在所必須了。內(nèi)部信用強(qiáng)化機(jī)制主要有：

(1)過(guò)度擔(dān)保，指據(jù)以發(fā)行抵押貸款證券的抵押貸款集合的總額超過(guò)證券的面額，超出部分所產(chǎn)生的現(xiàn)金流即對(duì)抵押貸款證券的支付構(gòu)成一種有效的擔(dān)保。具體過(guò)度擔(dān)保的比例可以視貸款逾期率、違約率的歷史數(shù)據(jù)而定。假設(shè)貸款違約率始終處于百分之二以下，那么用每1000萬(wàn)元總額的抵押貸款集合發(fā)行980萬(wàn)元面值的抵押貸款證券就能夠起到足夠的內(nèi)部信用強(qiáng)化作用。不足之處在于限制了抵押貸款證券的發(fā)行規(guī)模。但過(guò)度擔(dān)保在我國(guó)證券法體制下有一個(gè)不可逾越的法律障礙，我國(guó)證券發(fā)行禁止證券的折價(jià)發(fā)行,所以過(guò)度擔(dān)保似乎不可行。

(2)支付等級(jí)劃分，指對(duì)抵押貸款證券按獲得本金與利息支付的優(yōu)先次序劃分為不同的等級(jí)。與過(guò)度擔(dān)保不同，支付等級(jí)劃分的方式并不針對(duì)所有證券，而是在使一部分證券得到信用強(qiáng)化的同時(shí)將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到了另一部分證券上。例如，規(guī)定95%的證券為優(yōu)先級(jí)，其余5%的證券為次優(yōu)級(jí)，前者在現(xiàn)金流總量因借款人違約而不足時(shí)擁有優(yōu)先獲得本金和利息的權(quán)利。次優(yōu)級(jí)證券的息票率應(yīng)當(dāng)高于優(yōu)先級(jí)證券。通過(guò)這種方式，就能夠創(chuàng)造出具有不同投資特點(diǎn)的抵押貸款證券。優(yōu)先級(jí)證券信用等級(jí)高，收益穩(wěn)定，可吸引風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型的投資者，次優(yōu)級(jí)證券風(fēng)險(xiǎn)較高，但是收益也相對(duì)于優(yōu)先級(jí)證券高,較適合機(jī)構(gòu)投資者。

第三節(jié)信用評(píng)級(jí)

問(wèn)題1：信用評(píng)級(jí)程序應(yīng)如何設(shè)計(jì)。

(1)評(píng)級(jí)程序：由SPV向證監(jiān)委認(rèn)定的有資質(zhì)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提出評(píng)級(jí)申請(qǐng)，并遞交有關(guān)書面材料。給評(píng)估機(jī)構(gòu)遞交的材料不對(duì)外公布，它可以比發(fā)行申請(qǐng)包含更多的內(nèi)容，但必須保證其真實(shí)、準(zhǔn)確、完整性，并需要約定由此產(chǎn)生的責(zé)任由SPV自身承擔(dān)。

(2)評(píng)級(jí)：由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)根據(jù)這些材料對(duì)債券進(jìn)行分析和評(píng)級(jí)，可以要求SPV對(duì)缺漏材料進(jìn)行補(bǔ)正；在調(diào)查分析的基礎(chǔ)上，評(píng)級(jí)委員會(huì)通過(guò)投票決定債券級(jí)別并征求SPV的意見(jiàn)，經(jīng)SPV同意后正式確定評(píng)級(jí)結(jié)果。如SPV不服評(píng)定，可遞交理由書并追加材料，申請(qǐng)變更評(píng)定等級(jí)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)再次進(jìn)行評(píng)定。但這種變更申請(qǐng)應(yīng)當(dāng)只允許有一次。評(píng)級(jí)完畢后，由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通知SPV，同時(shí)將評(píng)級(jí)結(jié)果公布(公布的相關(guān)要求應(yīng)適用證券法的規(guī)定)。

(3)評(píng)級(jí)費(fèi)用：評(píng)級(jí)費(fèi)用因評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、債券種類、發(fā)行金額、評(píng)級(jí)難易程度和是否首次由該評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)等因素而應(yīng)當(dāng)有所不同。同時(shí)，為降低證券發(fā)行成本，應(yīng)當(dāng)由證監(jiān)委做好監(jiān)督，以限制評(píng)估費(fèi)用過(guò)高。

第四節(jié)：SPV的相關(guān)法律問(wèn)題

(!)SPV的發(fā)起人資格問(wèn)題

問(wèn)題1:誰(shuí)可以發(fā)起設(shè)立SPV。我國(guó)商業(yè)銀行限于現(xiàn)有法律規(guī)定，不能發(fā)起設(shè)立SPV，.政府可以發(fā)起設(shè)立SPV，成立國(guó)有獨(dú)資公司；SPV若采用信托形式，則可以仿照現(xiàn)行信托機(jī)構(gòu)的設(shè)立方式。

問(wèn)題2：設(shè)立SPV要經(jīng)過(guò)什么樣的審批程序。根據(jù)SPV組織形式的不同，分別按照國(guó)有獨(dú)資公司和信托的設(shè)立審批程序。

問(wèn)題3：公司法是否適用于公司型的SPV。如果SPV采用公司形式，自應(yīng)適用公司法的規(guī)定。

問(wèn)題4:：SPV有哪些職能。

1建立抵押貸款集合，并對(duì)其進(jìn)行日常管理?？梢再?gòu)買原始的住房抵押貸款，也可以直接購(gòu)買符合一定標(biāo)準(zhǔn)的已經(jīng)由抵押貸款創(chuàng)造者包裝而成的貸款集合。對(duì)抵押貸款集合的日常管理是監(jiān)控貸款集合的清償情況，并定期向投資者公布。

2設(shè)計(jì)抵押貸款證券，對(duì)證券進(jìn)行內(nèi)部信用強(qiáng)化。

3與證券承銷商、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)就住房抵押貸款證券的發(fā)行分別簽署相應(yīng)的合同。

4如果住房抵押貸款的債務(wù)人不履行還本付息的義務(wù)，以自己的名義向債務(wù)人提起訴訟。

(2)SPV的法律地位。

問(wèn)題1：SPV的組織形式是什么。

我國(guó)臺(tái)灣在制定證券化法律時(shí),就SPV的法律組織形式有如下考慮，可資借鑒：“日本?資產(chǎn)流動(dòng)化法?所規(guī)范的證券化導(dǎo)管或媒介（vehicle）組織，主要包括了公司型態(tài)及信托型態(tài)兩種基本架構(gòu)，亦即采取雙軌并行制。惟行政院送請(qǐng)立院審議之草案版本，則僅只選擇信托型態(tài)為證券化之單一基本架構(gòu)。究其原因，主要系主管機(jī)關(guān)認(rèn)為如采日本公司型態(tài)之媒介架構(gòu)，則無(wú)論是采取架設(shè)於公司法體系內(nèi)之方式，或是采行在公司法體系以外另創(chuàng)社團(tuán)法人之方式，均應(yīng)如同日本作法，對(duì)於該擔(dān)任證券化媒介之特殊目的公司，其有關(guān)設(shè)立程序之簡(jiǎn)化、公司機(jī)關(guān)組織之精簡(jiǎn)、公司業(yè)務(wù)范圍及資金運(yùn)用之限制、證券募集發(fā)行之規(guī)范、證券持有人權(quán)利義務(wù)之調(diào)整、監(jiān)督機(jī)關(guān)之輔助等一一詳加規(guī)范，以排除公司法大多數(shù)條文之適用。如此一來(lái)，除將可能導(dǎo)致特殊目的公司法制與一般公司法制，在契合性上大為降低外，同時(shí)，亦須面臨實(shí)際運(yùn)作上的復(fù)雜與困難。而相反的，如果僅只單采日本信托型態(tài)之媒介架構(gòu)，則由於信托在本質(zhì)上即系一種靈活且極富彈性之制度，只需再對(duì)信托受益權(quán)予以有價(jià)證券化，并對(duì)委托人權(quán)利之移轉(zhuǎn)、受益人經(jīng)由會(huì)議集體行使權(quán)利之機(jī)制及信托監(jiān)察人功能之強(qiáng)化等事項(xiàng)，加以補(bǔ)充或調(diào)整，即可使其成為證券化之導(dǎo)管，而達(dá)到吾人所欲之目?摹；陡美磧桑鞴芑廝烊隙ㄈ綣霾扇⌒磐行吞?，茰O肱懦中泄娑?，蠂D岳此到溆邢?，应属姐暘可行且?，行政扎Q鉞崮司齠ㄑ≡窠霾扇⌒磐行吞脊苊澆椋約芄刮夜鶉謐什曬叵?。?nbsp;

問(wèn)題2：如何界定SPV的經(jīng)營(yíng)范圍.。

SPV是一個(gè)不破產(chǎn)實(shí)體，(不是指法律上禁止其破產(chǎn),而是指盡量避免其破產(chǎn))，這是處于住房抵押貸款證券化的特定意圖來(lái)考慮的，這一意圖是“在最大限度的保證投資這利益的基礎(chǔ)上最大限度的滿足購(gòu)房者的需求，最大限度的支持作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)新增長(zhǎng)點(diǎn)的住宅產(chǎn)業(yè)的發(fā)展”。而SPV要保證不破產(chǎn)的前提之一是必須避免關(guān)聯(lián)交易，成為破產(chǎn)隔離實(shí)體；SPV的獨(dú)立性是避免關(guān)聯(lián)交易，保證發(fā)行公開(kāi)、信用透明的一個(gè)重要條件。SPV的經(jīng)營(yíng)范圍就僅僅限定在與住房抵押貸款證券相關(guān)的領(lǐng)域中。

SPV制定住房抵押貸款可以被證券化的標(biāo)準(zhǔn)，并與商業(yè)銀行簽訂住房抵押貸款證券化的合作協(xié)議，向商業(yè)銀行購(gòu)買或者互換符合證券化標(biāo)準(zhǔn)的住房抵押貸款，建立住房抵押貸款集合；對(duì)住房抵押貸款集合進(jìn)行分類組合，形成用于支持住房抵押貸款證券的貸款池；與保險(xiǎn)公司協(xié)商抵押貸款池的保險(xiǎn)；與承銷商商定住房抵押貸款證券的發(fā)行價(jià)格；接受信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)；接受審計(jì)機(jī)構(gòu)的審計(jì)；委托商業(yè)銀行收取按月支付的抵押貸款的本金和利息，并轉(zhuǎn)手支付給投資人和機(jī)構(gòu)投資者；按事先規(guī)定好的標(biāo)準(zhǔn)支付給其他中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用和傭金。

問(wèn)題3：如何認(rèn)定SPV所從事的行業(yè)特征。

SPV是特殊的非銀行金融企業(yè)。SPV是金融企業(yè)，有別于可以作作為資產(chǎn)支持證券發(fā)起方的制造企業(yè)、汽車公司、計(jì)算機(jī)公司或航空公司；它又是非銀行金融企業(yè)，即有別于商業(yè)銀行，也有別于證券公司、保險(xiǎn)公司、財(cái)務(wù)公司、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)和其他金融公司；SPV不是證券發(fā)起機(jī)構(gòu)，也不是證券承銷機(jī)構(gòu)，而是證券發(fā)行機(jī)構(gòu)。SPV不是證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，也不是證券信托機(jī)構(gòu)，而是證券信用增級(jí)機(jī)構(gòu)。但這并不意味這商業(yè)銀行與SPV是截然分開(kāi)的，事實(shí)上,國(guó)外的商業(yè)銀行對(duì)SPV是可以持股的，但是不能擁有控股權(quán)。

問(wèn)題4：進(jìn)入破產(chǎn)程序的創(chuàng)始人或者SPV的發(fā)起人對(duì)SPV的影響以及SPV本身的破產(chǎn)問(wèn)題。是否需要在法律上賦予SPV破產(chǎn)隔離實(shí)體的概念。

不需要，SPV經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)隔離的操作，會(huì)遠(yuǎn)離破產(chǎn)。而且，由法律決定一個(gè)實(shí)體不予破產(chǎn)，也是不可想象的。

問(wèn)題5:對(duì)SPV應(yīng)當(dāng)有哪些限制。

首先，SPV應(yīng)當(dāng)保持自身法律人格的獨(dú)立性。SPV應(yīng)當(dāng)有資格獨(dú)立承擔(dān)民事責(zé)任，以自己的名字從事業(yè)務(wù)活動(dòng)，建立獨(dú)立的會(huì)計(jì)帳簿和檔案，開(kāi)支僅用于維持其合法經(jīng)營(yíng)所必需的費(fèi)用支出，在銀行有獨(dú)立的帳戶，除交易合同規(guī)定，SPV不得開(kāi)設(shè)其他任何銀行帳戶；資產(chǎn)不與任何機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)相混合，保持分立的財(cái)務(wù)報(bào)表。不與其他機(jī)構(gòu)發(fā)生關(guān)聯(lián)關(guān)系，不對(duì)其他任何機(jī)構(gòu)提供擔(dān)?；?yàn)槠涑袚?dān)債務(wù)，不用自己的資產(chǎn)為其他機(jī)構(gòu)提供債務(wù)保證和質(zhì)押,除特定情況，SPV不得豁免或減輕任何當(dāng)事人的合同義務(wù)，不發(fā)生重組或兼并；在事先未通知有關(guān)當(dāng)事人的情況下，不得修改經(jīng)營(yíng)合同及其章程；絕對(duì)保持為一個(gè)獨(dú)立的實(shí)體。

其次,SPV所從事的業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)局限在住房抵押貸款證券的發(fā)行、擔(dān)保、交易，除證券化交易規(guī)定可進(jìn)行的活動(dòng)外，不能從事其他經(jīng)營(yíng)和投資融資活動(dòng)，這樣可以避免與證券化無(wú)關(guān)的業(yè)務(wù)活動(dòng)產(chǎn)生的求償權(quán)對(duì)SPV的不當(dāng)影響。除交易合同規(guī)定，SPV不得設(shè)立任何附屬機(jī)構(gòu)；SPV除交易合同中規(guī)定的債務(wù)和擔(dān)保義務(wù)外，不得發(fā)生其他任何債務(wù)或提供其他任何擔(dān)保,但再發(fā)生的債務(wù)滿足以下條件除外：1.新發(fā)生的債務(wù)完全從屬于先期發(fā)生的住房抵押貸款債券，這一限制條件保證了新債務(wù)的持有人不會(huì)影響SPV的資信，也不能或不愿提交SPV的破產(chǎn)申請(qǐng)，這是因?yàn)檫@些新債務(wù)完全從屬于先期發(fā)行的證券，所有即使新債務(wù)人提交了破產(chǎn)申請(qǐng)，也沒(méi)有任何好處；2.新債務(wù)的評(píng)級(jí)應(yīng)不低于已證券化的債務(wù)評(píng)級(jí)，這一限制條件可以使新證券的發(fā)行不會(huì)增大SPV的風(fēng)險(xiǎn)；3除支付資產(chǎn)證券化后節(jié)余的資金，新債務(wù)人的債權(quán)人對(duì)發(fā)行人的資產(chǎn)無(wú)追索權(quán)，如果新債務(wù)得不到償還，新債務(wù)的債權(quán)人也不得對(duì)發(fā)行人提出補(bǔ)償要求。

問(wèn)題6：SPV發(fā)行證券應(yīng)當(dāng)向主管機(jī)關(guān)遞交哪些法律文件。這一點(diǎn)請(qǐng)參見(jiàn)本章第五節(jié)。

(3)SPV的稅務(wù)問(wèn)題。

問(wèn)題1：SPV是否是一個(gè)納稅主體。SPV是一個(gè)納稅主體。SPV擁有自己的資本金，能夠滿足其購(gòu)買商業(yè)銀行住房抵押貸款和為住房抵押貸款證券的發(fā)行提供一定程度擔(dān)保的要求。由于SPV可以通過(guò)與商業(yè)銀行就抵押貸款的轉(zhuǎn)讓達(dá)成互換協(xié)議延遲付款，所以也不需要多少資本金，具體需要多少要依賴于我國(guó)住房抵押貸款證券市場(chǎng)的規(guī)模。

問(wèn)題2：如何處理創(chuàng)始人、SPV與投資者在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、證券買賣過(guò)程中涉及的稅務(wù)問(wèn)題。最好出臺(tái)一個(gè)專門針對(duì)證券化的稅務(wù)準(zhǔn)則以解決這些問(wèn)題。

問(wèn)題3：是否需要對(duì)SPV受讓資產(chǎn)這種行為征收營(yíng)業(yè)稅?？紤]到證券化的成本,似應(yīng)考慮不予征收營(yíng)業(yè)稅。

問(wèn)題4：對(duì)SPV是適用一般的稅務(wù)規(guī)則還是特定的稅務(wù)規(guī)則。我國(guó)現(xiàn)行稅務(wù)規(guī)則沒(méi)有適用于證券化方面的。故應(yīng)當(dāng)制定專門適用于證券化的稅務(wù)規(guī)則，在該專門制定的稅務(wù)規(guī)則以外的事項(xiàng)仍須遵守一般的稅務(wù)規(guī)則。

問(wèn)題5：是否需要在法律上為SPV創(chuàng)設(shè)一個(gè)特殊的稅務(wù)實(shí)體以適應(yīng)證券化的發(fā)展。不需要；SPV本身就可以獲得優(yōu)惠的稅收待遇，可以把SPV免除一切營(yíng)業(yè)稅和增值稅，而按照稅后利潤(rùn)支付所得稅。在美國(guó)，發(fā)行住房抵押貸款證券會(huì)減免發(fā)行注冊(cè)費(fèi)、審批費(fèi)，經(jīng)營(yíng)收入可以免州和地方所得稅。商業(yè)銀行轉(zhuǎn)讓住房抵押貸款債權(quán)免除印花稅。在我國(guó)，為了減低住房抵押貸款證券的發(fā)行成本，稅收上應(yīng)作如下調(diào)整：為了鼓勵(lì)商業(yè)銀行轉(zhuǎn)讓住房抵押貸款給SPV，應(yīng)當(dāng)取消貸款轉(zhuǎn)讓中的流轉(zhuǎn)稅和印花稅(即交易稅)；商業(yè)銀行轉(zhuǎn)讓住房抵押貸款后,作為服務(wù)商代收的住房抵押貸款的本金和利息也不應(yīng)當(dāng)繳稅,而是將商業(yè)銀行在貸款轉(zhuǎn)讓的損益與作為服務(wù)商獲得的服務(wù)費(fèi)一并納入銀行的總收益,對(duì)商業(yè)銀行征收所得稅;SPV購(gòu)買住房抵押貸款的過(guò)程中也應(yīng)是免稅的,SPV除了根據(jù)獲得的利差收入、擔(dān)保收入,并扣除其開(kāi)銷費(fèi)用之后的凈收入繳納所得稅之外,其他稅費(fèi)也應(yīng)一并減免;投資者購(gòu)買住房抵押貸款證券的利息收入根據(jù)我國(guó)目前利息稅是征收的,但對(duì)某些投資者如社會(huì)保障基金等購(gòu)買住房抵押貸款證券的利息收入可以給予減免稅待遇，投資者購(gòu)買住房抵押貸款證券也應(yīng)該免除印花稅。

問(wèn)題6:SPV應(yīng)當(dāng)作為空殼還是實(shí)體。在國(guó)外實(shí)踐中,有不少SPV是屬于空殼性質(zhì)的,也就是說(shuō),SPV僅僅是為迎合法律上的規(guī)定而設(shè)立的一個(gè)實(shí)體,實(shí)際上是一個(gè)空殼.該SPV只擁有名義上的資產(chǎn)和權(quán)益,實(shí)際管理和控制均委托其他機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行,自身并不擁有職員,甚至連場(chǎng)地也沒(méi)有,投資者的權(quán)益也是通過(guò)受托管理機(jī)構(gòu)對(duì)各方的協(xié)調(diào)來(lái)實(shí)現(xiàn)的。實(shí)體的SPV本身是專門從事住房抵押貸款證券發(fā)行與交易的實(shí)體機(jī)構(gòu)。有專家認(rèn)為，“我國(guó)的SPV應(yīng)當(dāng)是實(shí)體機(jī)構(gòu)，理由是：實(shí)體的SPV可以從事多種住房抵押貸款證券的發(fā)行，將來(lái)也可以發(fā)行資產(chǎn)支持證券；實(shí)體機(jī)構(gòu)可以對(duì)住房抵押貸款證券進(jìn)行內(nèi)部信用增強(qiáng)；實(shí)體機(jī)構(gòu)還可以成為住房抵押貸款證券的做市商,開(kāi)展證券交易；實(shí)體機(jī)構(gòu)可以比較方便的與商業(yè)銀行進(jìn)行抵押貸款的買賣；實(shí)體機(jī)構(gòu)可以對(duì)自身的經(jīng)營(yíng)成功負(fù)責(zé),進(jìn)行投資?！北疚馁澩@種觀點(diǎn)。

（4）證券發(fā)行、上市階段出現(xiàn)的法律問(wèn)題。

問(wèn)題1:SPV所發(fā)行的證券是否屬于證券法調(diào)整的范圍。

我國(guó)?證券法?第二條規(guī)定,在中國(guó)境內(nèi)，股票公司債券和國(guó)務(wù)院依法認(rèn)定的其他證券的發(fā)行適用本法，本法未規(guī)定的，適用公司法和其他法律行政法規(guī)的規(guī)定。但是住房抵押貸款證券即不屬于銀行發(fā)行的金融債券，也不屬于公司發(fā)行的公司債券，因此尚沒(méi)有法律法規(guī)規(guī)范。根據(jù)該條規(guī)定，若要適用證券法，需要由國(guó)務(wù)院依法認(rèn)定才行。這樣，發(fā)行人就應(yīng)當(dāng)按照?證券法?的規(guī)定履行有關(guān)注冊(cè)、審批、信息披露義務(wù)作法。優(yōu)點(diǎn)在于可以充分利用現(xiàn)有證券法律制度及其配套措施,使住房抵押貸款證券的操作以較低的成本納入正規(guī)化的渠道。

也有專家認(rèn)為,住房抵押貸款證券的交易應(yīng)當(dāng)采用做市商制度。理由是：在證券交易所交易的證券通常要符合較為嚴(yán)格的規(guī)范，包括發(fā)行規(guī)模方面的限制，如果非要等到湊足一定規(guī)模才能發(fā)行住房抵押貸款證券，那么對(duì)SPV的資本金要求也會(huì)加大，而且會(huì)限制商業(yè)銀行通過(guò)轉(zhuǎn)讓住房抵押貸款來(lái)籌措資金的速度；場(chǎng)外交易市場(chǎng)交易簡(jiǎn)便靈活，不需要復(fù)雜繁瑣的上市程序；交易所交易對(duì)于規(guī)模不大的證券容易產(chǎn)生炒作，而做市商制度不然，由于做市商根據(jù)自己對(duì)證券價(jià)值的分析給出證券的買價(jià)和賣價(jià)，況且每一種證券有多個(gè)做市商，多個(gè)做市商將通過(guò)銀行以及自己建立的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，吸引眾多的投資者，因此住房抵押貸款證券被炒作的可能性不大;固定收益的證券比較適合做市商制度的交易。因?yàn)槲覍?duì)做市商這方面的知識(shí)掌握的不多，所以姑枉錄之，不作評(píng)判。

問(wèn)題2：在發(fā)行證券時(shí)，SPV是否須嚴(yán)格遵守公司法規(guī)定的發(fā)行資格、發(fā)行條件以及發(fā)行程序；

如果SPV采取國(guó)有獨(dú)資公司的形式,自應(yīng)遵守公司法的有關(guān)規(guī)定,但是可以作出變通規(guī)定；如果SPV采用信托的形式,就不必遵守公司法的相關(guān)規(guī)定了。

問(wèn)題3：SPV發(fā)行證券后,如確屬必要,變更證券化計(jì)劃的法律規(guī)定。

a.變更要件：受益人會(huì)議決議通過(guò)(若與受益人利益無(wú)重大關(guān)聯(lián)可省去此程序)；向銀監(jiān)會(huì)申報(bào)核準(zhǔn)；

b.申報(bào)的法律文件：變更的內(nèi)容、理由(附事實(shí)材料),變更后的證券化計(jì)劃,收益人會(huì)議記錄(若未召開(kāi)受益人會(huì)議則自無(wú)),專家評(píng)審意見(jiàn),其他銀監(jiān)會(huì)規(guī)定的文件。

問(wèn)題4：應(yīng)如何選擇證券化運(yùn)作工具。

國(guó)外已開(kāi)發(fā)的住房抵押貸款證券化工具繁多，目前在市場(chǎng)上占據(jù)重要地位的主要有三種：抵押轉(zhuǎn)遞證券（mortgagepass－throughsecurity）、抵押支付債券（mortgage－backedbond）和擔(dān)保抵押債務(wù)證券（collateralizedmortgageobligation，簡(jiǎn)稱CMO）。

住房抵押貸款證券化主要是基于轉(zhuǎn)遞證券的原理,即把抵押貸款證券投資本息的歸還方式與發(fā)行所依賴的抵押貸款還款現(xiàn)金流設(shè)計(jì)成簡(jiǎn)單的對(duì)應(yīng)關(guān)系,而不改變抵押貸款歸還本息的現(xiàn)金流量。管理者只根據(jù)有關(guān)法律規(guī)定和住房抵押貸款合同按順序提取費(fèi)用，然后根據(jù)所發(fā)行債券數(shù)量把收到的證券等比例劃轉(zhuǎn)給投資者。

根據(jù)以上的分析，我國(guó)在開(kāi)展住房抵押貸款證券化時(shí)，可考慮采用抵押支持債券和CMO兩種工具，尤其要重點(diǎn)考慮CMO工具。此外，證券化工具的設(shè)計(jì)是否合理，能否吸引投資者，還要考慮其收益、風(fēng)險(xiǎn)以及流動(dòng)性，因此，在設(shè)計(jì)我國(guó)住房抵押貸款證券時(shí)還應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：（1）證券利率應(yīng)高于同期的國(guó)債利率；（2）通過(guò)信用增級(jí)使證券具備相當(dāng)?shù)男庞眉?jí)別，提高投資者的信心；（3）證券應(yīng)在全國(guó)性的證券交易所上市交易，確保其充分的流動(dòng)性和交易的活躍性；

問(wèn)題5：住房抵押貸款債券的發(fā)行方式：住房抵押貸款債券和其他證券一樣，公募(PublicOffering)和私募(PrivatePlacement)兩種方式皆可。公募即公開(kāi)發(fā)行,是指通過(guò)各種途徑向不特定的多數(shù)人發(fā)出出售證券的要約。

問(wèn)題6：住房抵押貸款債券券面的法定記載事項(xiàng)有哪些。一般應(yīng)當(dāng)包括：表明“住房抵押貸款債券”的字樣，發(fā)行人名稱和法定代表人簽名，債券面幣及面額，票面利息及本息支付方式，發(fā)行時(shí)間、范圍，償還保證，票面編號(hào)，批準(zhǔn)發(fā)行機(jī)關(guān)名稱及時(shí)間，其他事項(xiàng)。

問(wèn)題7：住房抵押貸款證券化后住房抵押貸款的日常管理者應(yīng)是誰(shuí)：證券化后一般仍由商業(yè)銀行承擔(dān)服務(wù)商的角色。

第五節(jié)：其他法律問(wèn)題

一稅收問(wèn)題

在住房抵押貸款轉(zhuǎn)讓的過(guò)程中，有些稅收要予以減免，如印花稅；證券化以后，貸款銀行每月代收的個(gè)人住房抵押貸款還款本息不必繳稅。而其獲得的服務(wù)費(fèi)應(yīng)當(dāng)繳稅。

會(huì)計(jì)方面，我國(guó)目前沒(méi)有關(guān)于資產(chǎn)證券化交易的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，根據(jù)證券化監(jiān)管的需要以及參考外國(guó)證券化實(shí)踐中的會(huì)計(jì)規(guī)定；證券化方面的會(huì)計(jì)法規(guī)一般應(yīng)包括以下內(nèi)容：

(一)表外處理。即商業(yè)銀行轉(zhuǎn)讓住房抵押貸款后把資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中剔除出去，提高銀行的資金流動(dòng)性和資產(chǎn)收益率以及資本充足率。但剔除的關(guān)鍵取決于商業(yè)銀行住房抵押貸款的轉(zhuǎn)讓是出售而不是擔(dān)保性的融資。

(二)會(huì)計(jì)報(bào)表的合并方面。是指在商業(yè)銀行編制合并報(bào)表的過(guò)程中，SPV的財(cái)務(wù)資料是否要被包括進(jìn)去。我國(guó)現(xiàn)在的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定：公司需要合并對(duì)其有實(shí)際控制權(quán)的子公司。

(三)損益的確認(rèn)。證券化加速了收益和損益的確認(rèn)，如果住房抵押貸款的轉(zhuǎn)讓是出售，被轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)從資產(chǎn)負(fù)債表中剔除，而產(chǎn)生的損益即證券化資產(chǎn)的帳面價(jià)值與出售收入之間的差異由發(fā)起人確認(rèn)。

二證券化的主管機(jī)關(guān)

住房抵押貸款證券化的主管機(jī)關(guān)宜由中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)擔(dān)任。因?yàn)樽C券化之金融資產(chǎn)主要為銀行業(yè)，保險(xiǎn)業(yè)或其他金融機(jī)構(gòu)所得收益及處分之債權(quán)資產(chǎn)所以最好應(yīng)由這些事業(yè)的主管機(jī)關(guān)負(fù)責(zé)管理及監(jiān)督。但是如果今后資產(chǎn)證券化的規(guī)模擴(kuò)大，把其他資產(chǎn)(如企業(yè)項(xiàng)目資產(chǎn)、信用卡貸款、購(gòu)車貸款)納入證券化的軌道，可能就要涉及到計(jì)委、經(jīng)貿(mào)委、財(cái)政部等單位，證券的交易也要受到證監(jiān)會(huì)的監(jiān)督。如果證券化市場(chǎng)對(duì)國(guó)外投資者開(kāi)放,這會(huì)設(shè)計(jì)外匯兌換的問(wèn)題，需要國(guó)家外匯管理局的監(jiān)督。綜上所述，證券化所涉及的部門管理較多，勢(shì)必使資產(chǎn)證券化的運(yùn)作令出多門，困難較多。因此，可以考慮成立一個(gè)綜合監(jiān)管機(jī)構(gòu)，其主要職責(zé)是負(fù)責(zé)制定有關(guān)資產(chǎn)證券化的政策法規(guī)，并監(jiān)督資產(chǎn)證券化的運(yùn)作。

三證券類別

住房抵押貸款廣泛采用的是債券形式，因此它具有抵押物和信用的雙重保證。

四房貸證券化的時(shí)間

住房抵押貸款證券化需經(jīng)過(guò)準(zhǔn)備階段(估計(jì)5至6個(gè)月)，信托機(jī)構(gòu)組建及核準(zhǔn)賣方資格審核階段(估計(jì)6至7個(gè)月)，發(fā)行金融債券及收購(gòu)按揭貸款階段(一年)，發(fā)行按揭證券階段等。

五以信托方式實(shí)行房貸證券化所需的主要法律文件。

(1)資產(chǎn)信托證券化計(jì)劃

資產(chǎn)信托證券化計(jì)劃是受托人辦理特殊目的信托業(yè)務(wù)及發(fā)行優(yōu)先級(jí)受益憑證的基本文件，是規(guī)范特殊目的信托的基本架構(gòu)。一般記載以下事項(xiàng)：

1.特殊目的信托契約之存續(xù)期間；

2.信托財(cái)產(chǎn)之種類，數(shù)量，名稱及價(jià)額；信托財(cái)產(chǎn)管理處分方法及管理主體；

3.與受益證券有關(guān)之下列事項(xiàng)：信托財(cái)產(chǎn)本金或其所生利益之分配方法；發(fā)行各種種類或期間之受益證券，其本金、收益分配、受償順位及期間等事項(xiàng)；

4.信托財(cái)產(chǎn)管理處分之方法，與受委托管理及處分該財(cái)產(chǎn)之創(chuàng)始機(jī)構(gòu)，其他金融機(jī)構(gòu)或經(jīng)主管機(jī)關(guān)認(rèn)可之資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)；

5.受托機(jī)構(gòu)及特殊目的信托監(jiān)察人之職權(quán)及義務(wù)；

6.為處理特殊目的信托事務(wù)所為借入款項(xiàng)及費(fèi)用負(fù)擔(dān)之相關(guān)事項(xiàng)；

7.信托財(cái)產(chǎn)之評(píng)價(jià)方法，基本假設(shè)及專家意見(jiàn)；

8.受托人的職權(quán)義務(wù)；

(2)特殊目的信托章程

特殊目的信托契約書由委托人與受托人擬簽訂，應(yīng)主要記載：

1.信托目的；

2.委托人的義務(wù)及應(yīng)告知受托人的事項(xiàng)；

3.受托人支出費(fèi)用的償還及損害賠償事項(xiàng)；

4.受托人的報(bào)酬,計(jì)算方法,支付時(shí)期及方法；

5.信托財(cái)產(chǎn)的管理及處分方法；

6.信托利益的分配方法；

7.優(yōu)先級(jí)受益憑證的發(fā)行方式及轉(zhuǎn)讓限制；

8.受托人在處理信托事務(wù)時(shí),關(guān)于借入款項(xiàng),費(fèi)用負(fù)擔(dān)及閑置資金的運(yùn)用方法；

9.受托人應(yīng)召集受益人會(huì)議的事由；

(2)信托財(cái)產(chǎn)的管理及處分方法說(shuō)明書

1.信托財(cái)產(chǎn)的管理及處分方案與受益人權(quán)益息息相關(guān)。受托人可以將信托財(cái)產(chǎn)的管理及處分委托創(chuàng)始機(jī)構(gòu)代為處理，但應(yīng)在資產(chǎn)信托證券化計(jì)劃中明確載明；

2.如果受托人委任創(chuàng)始機(jī)構(gòu)及其他機(jī)構(gòu)作為服務(wù)人，管理及處分信托財(cái)產(chǎn)，則一般應(yīng)簽訂獨(dú)立的文件；

(3)投資說(shuō)明書

投資人依據(jù)資產(chǎn)信托證券化計(jì)劃，發(fā)行優(yōu)先級(jí)受益憑證。受托人向特定人發(fā)行優(yōu)先級(jí)受益憑證而不公開(kāi)招募時(shí)，受托人應(yīng)向買受人或應(yīng)募人提供證券發(fā)行說(shuō)明書，詳細(xì)說(shuō)明特定人之范圍，發(fā)行證券的性質(zhì)、數(shù)量、面值、認(rèn)購(gòu)方式、回報(bào)率、回報(bào)方式、內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)交易，優(yōu)先級(jí)受益憑證的轉(zhuǎn)讓限制等相關(guān)內(nèi)容。

第五章證券化前提下對(duì)我國(guó)現(xiàn)行法律的分析及要求

第一節(jié)標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)證券化流程對(duì)法律的要求

一.住房抵押貸款證券化的流程簡(jiǎn)介

住房抵押貸款證券化是一項(xiàng)專業(yè)分工極為細(xì)致的技術(shù)工程，是以住房抵押貸款為基礎(chǔ)，通過(guò)提供銀行的信用（包括自身信用和衍生信用如其它銀行的信用證擔(dān)保和保險(xiǎn)公司的保單等）進(jìn)行構(gòu)建的證券設(shè)計(jì)、發(fā)行和兌付的全過(guò)程。住房抵押貸款證券化一般通過(guò)以下程序進(jìn)行運(yùn)作：

1剝離貸款，形成貸款組合。由銀行等機(jī)構(gòu)作為項(xiàng)目發(fā)起人，通過(guò)對(duì)現(xiàn)有信貸資產(chǎn)進(jìn)行清理、估算和考核，選擇一定數(shù)量的住房抵押貸款作為證券化目標(biāo)，并從資產(chǎn)負(fù)債表中剝離出來(lái)，形成一個(gè)貸款組合(即資產(chǎn)池)，作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

2出售貸款組合。項(xiàng)目發(fā)起人通過(guò)合同的方式向作為證券發(fā)行人的SPV出售所選定的貸款組合。作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的貸款組合，一般不通過(guò)銀行直接出售給投資者，通常是將貸款組合賣給專門從事資產(chǎn)支持證券的設(shè)計(jì)和發(fā)行的SPV，如美國(guó)的聯(lián)邦住宅抵押貸款公司就屬于此類特殊目的公司。SPV按特定的標(biāo)準(zhǔn)從全國(guó)各省市公積金管理中心和發(fā)放個(gè)人住房貸款的各家商業(yè)銀行收購(gòu)個(gè)人住房公積金貸款及個(gè)人住房商業(yè)性貸款。

3對(duì)貸款組合進(jìn)行信用評(píng)級(jí)和信用增級(jí)。SPV在與相關(guān)的證券化過(guò)程參與者簽訂了一系列確定權(quán)利、義務(wù)的法律文件后，根據(jù)規(guī)范化的證券市場(chǎng)運(yùn)作方式，聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)貸款組合的信用風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，以揭示證券的投資風(fēng)險(xiǎn)及信用水平，作為擬定發(fā)行證券的定價(jià)和證券結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的依據(jù)。如果信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)結(jié)果沒(méi)有達(dá)到目標(biāo)投資者的要求，為了吸引更多的投資者并確保證券的順利發(fā)行，SPV還必須采取提供超額抵押等方式的自我增級(jí)，或?qū)ふ倚庞眉?jí)別更高的銀行、保險(xiǎn)公司等信用增級(jí)機(jī)構(gòu)為其出具信用證或保單進(jìn)行增級(jí)，以提高擬發(fā)行的資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)。通過(guò)必要的信用增級(jí)后，再次聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)準(zhǔn)備發(fā)行的證券進(jìn)行正式的發(fā)行評(píng)級(jí)，并將最終評(píng)級(jí)結(jié)果向投資者公告。信用增級(jí)這一環(huán)節(jié)根據(jù)擔(dān)保形式的不同，可能會(huì)涉及附屬貸款協(xié)議、擔(dān)保函、保證協(xié)議、抵押協(xié)議、信用證、保險(xiǎn)單據(jù)等法律文件，所有這些文件應(yīng)分別遵循合同法、擔(dān)保法、保險(xiǎn)法等法律的規(guī)定。

4發(fā)行并銷售證券，支付貸款組合對(duì)價(jià)。SPV通過(guò)對(duì)貸款組合的信用評(píng)級(jí)、增級(jí)后，以這些資產(chǎn)作為抵押，發(fā)行貸款抵押證券。SPV可以直接在資本市場(chǎng)上通過(guò)私募的方式發(fā)行證券（債券），或者通過(guò)信用擔(dān)保的方式，由其它機(jī)構(gòu)組織證券發(fā)行。發(fā)行后，由SPV向發(fā)起銀行支付所購(gòu)買的貸款組合的對(duì)價(jià)，發(fā)起銀行利用籌得的資金用于其它業(yè)務(wù)。然后，貸款抵押證券進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，通過(guò)證券公司等中介機(jī)構(gòu)把經(jīng)過(guò)證券化的住房抵押貸款銷售給投資者，從最終投資者那里取得銷售貸款抵押證券的資金。

5對(duì)貸款組合到期日前取得的現(xiàn)金流資產(chǎn)進(jìn)行投資管理，并于證券到期日向投資者支付本息。證券發(fā)行后，SPV將委托一定的機(jī)構(gòu)(一般仍為商業(yè)銀行)負(fù)責(zé)管理貸款組合預(yù)期收回的現(xiàn)金流，并負(fù)責(zé)進(jìn)行證券登記和向投資者發(fā)放證券本金和利息.如果按照證券的設(shè)計(jì)，并非在貸款回收日支付證券本息的，將由受托人對(duì)收回的現(xiàn)金流資產(chǎn)進(jìn)行再投資管理，再投資收益在SPV和受托人之間分配。

附圖：抵押貸款證券化交易結(jié)構(gòu)的主要參與者及基本運(yùn)作過(guò)程圖：

通過(guò)上述一系列的運(yùn)行機(jī)制，使需要資金的發(fā)起銀行事先獲取資金，以對(duì)新項(xiàng)目進(jìn)行投資或發(fā)放新的貸款。

從住房抵押貸款證券化的流程可見(jiàn)，證券化的過(guò)程涉及到民商法和經(jīng)濟(jì)法領(lǐng)域的相當(dāng)多的部門：合同法、公司法和其他經(jīng)濟(jì)實(shí)體法、破產(chǎn)法、信托法、銀行法、擔(dān)保法、證券法、房地產(chǎn)法、會(huì)計(jì)法、稅法等?？梢哉f(shuō)，住房抵押貸款證券化的法律問(wèn)題構(gòu)成了一項(xiàng)法律系統(tǒng)工程，證券化當(dāng)事人的權(quán)利義務(wù)關(guān)系要以相應(yīng)的法律規(guī)定為行為標(biāo)準(zhǔn)，各個(gè)環(huán)節(jié)的有效性也要由相應(yīng)的法律來(lái)保證。