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一、人民幣升值壓力從何而來(lái)

以貨幣數(shù)量論為基礎(chǔ)的中長(zhǎng)期匯率理論，或者稱(chēng)為名義匯率理論，主要是購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論，絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論認(rèn)為匯率取決于兩種貨幣購(gòu)買(mǎi)力的比值。10年來(lái)，使用PPP方法，美元對(duì)人民幣的比率穩(wěn)定在1：4左右，絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)水平與人民幣名義匯率相差一倍。可見(jiàn)，人民幣有長(zhǎng)期升值的趨勢(shì)。相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論認(rèn)為，匯率變動(dòng)由兩國(guó)通貨膨脹率之比決定，中國(guó)數(shù)年的通貨緊縮與人民幣升值相匹配。短期匯率理論是利率平價(jià)理論，著眼于短期資本流動(dòng)對(duì)匯率的影響，匯率走勢(shì)決定于兩國(guó)之間的利率差和遠(yuǎn)期匯率預(yù)期。由于人民幣不能自由兌換，利率沒(méi)有市場(chǎng)化，因此，解釋力不強(qiáng)，但基本趨勢(shì)是不錯(cuò)的。

以外匯數(shù)量為基礎(chǔ)的國(guó)際收支理論，可解釋短期和中期匯率走勢(shì)。*年以后，中國(guó)連續(xù)出現(xiàn)貿(mào)易與資本項(xiàng)目雙順差，國(guó)際收支順差越來(lái)越大，外匯市場(chǎng)供大于求，自然產(chǎn)生升值壓力。引起外資長(zhǎng)期流人的因素是中國(guó)市場(chǎng)開(kāi)放的巨大吸引力，可獲得長(zhǎng)期高回報(bào)。證券和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展，則刺激國(guó)際投機(jī)資本流入。幾方面理論和政策實(shí)踐都指向人民幣升值。

不僅如此，人民幣升值的真正壓力還可以從真實(shí)經(jīng)濟(jì)中找到根據(jù)。當(dāng)我們?cè)陂L(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)分析中根據(jù)“貨幣中性理論”，拋開(kāi)貨幣因素，名義匯率就變成實(shí)際匯率。實(shí)際匯率定義為：名義匯率扣除通貨膨脹率，或是名義匯率除以兩國(guó)通貨膨脹率之比。其深層次含義是：在中長(zhǎng)期排除貨幣因素后，研究技術(shù)進(jìn)步、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、生產(chǎn)率和工資變動(dòng)等非貨幣經(jīng)濟(jì)因素對(duì)匯率的影響。最新的匯率理論，把“實(shí)際匯率”定義為可貿(mào)易品價(jià)格與非貿(mào)易品價(jià)格之比。

實(shí)際匯率：可貿(mào)易品價(jià)格(%)／非貿(mào)易品價(jià)格(%)

國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)上的“可貿(mào)易品價(jià)格”，是指可直接參加國(guó)際貿(mào)易的進(jìn)出口商品價(jià)格。在通貨膨脹時(shí)期，出口成本上升導(dǎo)致可貿(mào)易品價(jià)格提高是匯率貶值的主要根源。首先，取決于工資和地價(jià)水平，但在中國(guó)并不明顯。我國(guó)工資在出口產(chǎn)品成本中只占10%，即使因通貨膨脹而提高，也不會(huì)對(duì)匯率有明顯影響。其次，是設(shè)備折舊和原材料，分為進(jìn)口和國(guó)產(chǎn)兩部分。進(jìn)口價(jià)格由國(guó)際價(jià)格、匯率和關(guān)稅決定，國(guó)內(nèi)價(jià)格以工業(yè)品出廠價(jià)格近似表示，而不以消費(fèi)品價(jià)格表示。國(guó)內(nèi)通貨膨脹率提高，主要是消費(fèi)品價(jià)格上升，滯后于設(shè)備和原材料價(jià)格的上升大約一年。因此，在通貨膨脹非常高的時(shí)候，比如*年達(dá)到*%，但并不產(chǎn)生人民幣貶值壓力，因?yàn)樵?年1月1日，人民幣借并軌的機(jī)會(huì)一次性貶值了*%，這是一種提前超額貶值。

*世紀(jì)*年代，人民幣連續(xù)貶值400%以上，主要原因是價(jià)格改革，與此同時(shí)卻在積累著升值的壓力。在*世紀(jì)*年代以后特別是*年，人民幣貶值的所有壓力，如國(guó)內(nèi)價(jià)格改革、通貨膨脹、亞洲金融危機(jī)等都已釋放完畢，升值壓力就馬上顯露出來(lái)。

人民幣升值壓力主要來(lái)自中長(zhǎng)期非貨幣因素的影響，表現(xiàn)為國(guó)內(nèi)可貿(mào)易品價(jià)格和非貿(mào)易品價(jià)格的“雙重運(yùn)動(dòng)”，其含義有三：第一，國(guó)內(nèi)可貿(mào)易品價(jià)格相對(duì)于非貿(mào)易品價(jià)格不斷下降。這是由于出口部門(mén)生產(chǎn)率的提高快于非貿(mào)易部門(mén)生產(chǎn)率的提高，也快于本部門(mén)工資的提高，因此，出口產(chǎn)品的價(jià)格相對(duì)下降或者絕對(duì)下降。非貿(mào)易部門(mén)工資比照出口部門(mén)提高，超過(guò)本部門(mén)生產(chǎn)率提高，因此，非貿(mào)易品價(jià)格絕對(duì)上升或者相對(duì)上升。第二，發(fā)展中國(guó)家出口產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家不斷下降，特別是在工業(yè)化大量引進(jìn)技術(shù)階段。中國(guó)出口部門(mén)生產(chǎn)率的提高不僅快于國(guó)內(nèi)非貿(mào)易部門(mén)，也快于發(fā)達(dá)國(guó)家出口部門(mén)，其工資水平的相對(duì)提高不僅慢于國(guó)內(nèi)非貿(mào)易部門(mén)，也慢于發(fā)達(dá)國(guó)家貿(mào)易部門(mén)。按照“工資生產(chǎn)率彈性”，即工資水平提高與生產(chǎn)率提高之比，中國(guó)的出口部門(mén)應(yīng)該是最低的。人們可以理解中國(guó)出口部門(mén)工資水平提高比美國(guó)慢，卻不能理解中國(guó)出口部門(mén)生產(chǎn)率提高速度比美國(guó)快。如果認(rèn)真思考就會(huì)明白，這是技術(shù)“后發(fā)優(yōu)勢(shì)”造成的。中國(guó)的原創(chuàng)技術(shù)少，但在一定時(shí)期集中引進(jìn)技術(shù)設(shè)備和原材料，則可以迅速提高生產(chǎn)率并降低成本。當(dāng)本國(guó)可貿(mào)易品生產(chǎn)率提高快于發(fā)達(dá)國(guó)家而工資水平提高相對(duì)慢于發(fā)達(dá)國(guó)家時(shí)，出口和貿(mào)易順差就會(huì)增加，從而產(chǎn)生匯率升值壓力。第三，中國(guó)和美國(guó)如果有相同的通貨膨脹率，人民幣將有升值壓力，因?yàn)閮蓢?guó)可貿(mào)易品與非貿(mào)易品的相對(duì)變化不會(huì)相同。發(fā)展中國(guó)家是二元結(jié)構(gòu)，缺乏統(tǒng)一均衡的市場(chǎng)，歷史所遺留的價(jià)格體系，服務(wù)教育醫(yī)療和房地產(chǎn)等價(jià)格很低，必然連續(xù)大幅度上升，而不像發(fā)達(dá)國(guó)家的價(jià)格體系已經(jīng)比較均衡。因此，中國(guó)非貿(mào)易部門(mén)價(jià)格的上升一定比美國(guó)更快，而可貿(mào)易品價(jià)格上升則相對(duì)比較慢。如果兩國(guó)通貨膨脹率相同，一定是中國(guó)可貿(mào)易品降價(jià)，而非貿(mào)易品漲價(jià)。而直接決定匯率的，恰恰是可貿(mào)易品的價(jià)格變化，可貿(mào)易品價(jià)格下降就意味著對(duì)匯率產(chǎn)生升值壓力。上述三個(gè)特點(diǎn)的核心是：發(fā)展中國(guó)家國(guó)內(nèi)貿(mào)易品部門(mén)生產(chǎn)率上升快于工資水平上升，使出口價(jià)格相對(duì)或者絕對(duì)下降，從而產(chǎn)生匯率的升值壓力。在大量引進(jìn)技術(shù)和外資時(shí)期，可貿(mào)易品價(jià)格在發(fā)展中國(guó)家相對(duì)或絕對(duì)下降。如果以非貿(mào)易品價(jià)格為1，貿(mào)易品價(jià)格指數(shù)相對(duì)于非貿(mào)易品下降，這就是“實(shí)際匯率”的升值。

二、人民幣升值預(yù)期下的國(guó)際資本流入

名義匯率如果不能隨實(shí)際匯率變動(dòng)，就稱(chēng)為“匯率錯(cuò)位”，在固定匯率下往往如此。由于長(zhǎng)期保持“匯率錯(cuò)位”，在*年以后，人民幣明顯被低估，表現(xiàn)在一系列指標(biāo)上，一旦被國(guó)際資本評(píng)估機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，他們的投資報(bào)告就必然會(huì)影響許多大的國(guó)際投資機(jī)構(gòu)，并引起各國(guó)政府如日本和美國(guó)的關(guān)注，在國(guó)際資本市場(chǎng)上出現(xiàn)了人民幣升值的預(yù)期，從而引起投機(jī)資本進(jìn)入。仔細(xì)觀察國(guó)際收支平衡表可以看出，反映投機(jī)資本流動(dòng)的“誤差與遺漏”項(xiàng)目，在*世紀(jì)*年代以前一直為負(fù)數(shù)，每年100多億美元，這表明了投機(jī)資本和腐敗資本外流；但是，在*---*02年間卻突然逆轉(zhuǎn)，變成正數(shù)，大約每年100多億美元，這說(shuō)明在*年左右，國(guó)際投機(jī)資本對(duì)于人民幣升值已經(jīng)達(dá)成共識(shí)，并開(kāi)始大舉進(jìn)入中國(guó)。

中國(guó)政府不斷宣布人民幣不升值，以期消除升值預(yù)期，逼國(guó)際投機(jī)資本流出，但在實(shí)際中效果并不明顯。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的非均衡增長(zhǎng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和美國(guó)經(jīng)濟(jì)之間的非均衡增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)和技術(shù)進(jìn)步，必然引起貨幣升值的規(guī)律，已經(jīng)被人們所認(rèn)識(shí)。令人遺憾的是，國(guó)際資本評(píng)估機(jī)構(gòu)似乎比我們認(rèn)識(shí)得快些。

我國(guó)長(zhǎng)期實(shí)行出口主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)，以擴(kuò)大外匯儲(chǔ)備為目標(biāo)，類(lèi)似歷史上的重商主義政策，已形成特殊利益集團(tuán)和思維定勢(shì)，大多數(shù)研究報(bào)告和輿論宣傳，大肆渲染“貨幣升值必定打擊出口”。其實(shí)，由于技術(shù)升級(jí)的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)貨幣升值的速度，人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)來(lái)自不及時(shí)升值所引起的升值預(yù)期，進(jìn)而引起國(guó)際投機(jī)資本流人，而不再是出口下降和貿(mào)易逆差。在人民幣穩(wěn)中有升的近10年間，我國(guó)貿(mào)易順差年年增加，到**年突破1000億美元，創(chuàng)歷史記錄。只不過(guò)我們總以為順差比逆差好，外匯儲(chǔ)備越多越好，這就阻礙了國(guó)家政策的及時(shí)轉(zhuǎn)變，喪失了升值的最好機(jī)會(huì)。

*03年底，國(guó)家外匯儲(chǔ)備達(dá)3000億美元，已經(jīng)足夠了；國(guó)際收支雙順差持續(xù)了10年，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了極大不平衡。實(shí)際匯率升值的幅度在*%左右，因此，最好一次性升值10--15%，再以浮動(dòng)方式繼續(xù)升值一段時(shí)間。但我們拖了兩年多，直到**年7月才開(kāi)始升值2%，此時(shí)外匯儲(chǔ)備已膨脹到7000億美元，且升值幅度太小，反而進(jìn)一步刺激升值預(yù)期，造成國(guó)際投機(jī)資本加速流人。到**年底，國(guó)家外匯儲(chǔ)備預(yù)計(jì)將達(dá)到10000億美元。巨額外匯儲(chǔ)備說(shuō)明，國(guó)家財(cái)富外流(因?yàn)橥鈪R只能存放于海外)，不能充分轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y源和技術(shù)為國(guó)內(nèi)建設(shè)所用。我們也不能有效運(yùn)作，最安全的辦法就是購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)庫(kù)券，年收益率4%，但這遠(yuǎn)低于國(guó)際資本在中國(guó)的收益率。這樣運(yùn)用國(guó)家資本效率實(shí)在太低，且沒(méi)有安全保障。不要以為持部分歐元就可以避免風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在是美元與歐元輪番貶值，石油、黃金和原材料則大幅度漲價(jià)，不存石油存外匯本身就不安全，國(guó)家外匯儲(chǔ)備將會(huì)受到貶值的巨大損失。

當(dāng)外幣大量進(jìn)入中國(guó)，外匯市場(chǎng)嚴(yán)重供大于求時(shí)，國(guó)家只有兩種選擇：一是任憑人民幣升值；二是進(jìn)行干預(yù)，收購(gòu)全部多余的外匯。這樣，以外匯占款方式發(fā)行人民幣，就會(huì)占到人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的絕大部分，迫使中央貨幣當(dāng)局進(jìn)行對(duì)沖，從而影響貨幣政策的獨(dú)立性和穩(wěn)定性。

國(guó)內(nèi)資本凈外流，說(shuō)明國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制不能有效地容納這么多資本。一方面，是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度的不完善不發(fā)達(dá)，比如金融市場(chǎng)和信譽(yù)制度的欠缺；另一方面，是迷信市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，放棄國(guó)家應(yīng)有職能，使資本不能流向國(guó)防、高科技、農(nóng)業(yè)、治水和環(huán)境保護(hù)等方面。巨額過(guò)剩資本不是流向境外，就是在國(guó)內(nèi)炒俸股票和房地產(chǎn)，目前尤以房地產(chǎn)最為危險(xiǎn)，漲價(jià)預(yù)期將促使泡沫發(fā)生并破滅，或有突發(fā)事件引起國(guó)際投機(jī)資本撤離，都會(huì)危及基本的金融安全。

三、國(guó)際投機(jī)資本與國(guó)內(nèi)腐敗資本的對(duì)流

原則上說(shuō)，國(guó)際資本不可能只進(jìn)不出，現(xiàn)在流人越多，將來(lái)流出越多。中國(guó)資本的凈流人是國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)不平衡的最顯著標(biāo)志。從理論上說(shuō)，儲(chǔ)蓄等于投資是宏觀經(jīng)濟(jì)的基本平衡式，只有儲(chǔ)蓄小于投資時(shí)才有國(guó)際資本凈流入。但是，1993年以后，中國(guó)的儲(chǔ)蓄就一直大于投資，儲(chǔ)蓄率超過(guò)30%甚至40%，達(dá)到驚人的程度，資本肯定凈外流。進(jìn)入中國(guó)的資本有多少?外商直接投資7000億美元，這是實(shí)物資本；近年來(lái)流人的貨幣投機(jī)資本約3000億美元，兩者共10000億美元。而流出的資本有多少?國(guó)家外匯儲(chǔ)備10000億美元，私人與企業(yè)的合法外匯存款7000億美元，加上非法流出的腐敗資本，估計(jì)貨幣資本總流出約為*0億美元。因此，中國(guó)資本凈流出約為10000億美元。

在這樣巨大的資本對(duì)流背后，掩蓋著更加深刻的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，這就是：國(guó)際投機(jī)資本的流入和國(guó)內(nèi)腐敗資本的流出，目前是前者遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于后者。腐敗資金逃避外匯管制，向境外轉(zhuǎn)移，這就是所謂的資本外逃。外逃指違法違規(guī)向境外轉(zhuǎn)移非法所得，包括走私、販毒、洗錢(qián)、逃騙稅、逃騙匯等，*年國(guó)家查處的數(shù)額為300億美元。由于外匯管制，*%的腐敗資金沒(méi)有逃出去，逃出去的一部分又以外資身份流回，是洗錢(qián)后再投資，這是國(guó)內(nèi)腐敗資金與國(guó)際投機(jī)資本的融合與總循環(huán)。國(guó)內(nèi)腐敗資金外逃，被國(guó)際投機(jī)資本內(nèi)流所掩蓋。真正危險(xiǎn)的是，這些投機(jī)資本早晚要出去，如在某些因素誘導(dǎo)下集中回流，一場(chǎng)金融危機(jī)就難以避免。

人民幣資本項(xiàng)目不完全自由兌換，是防止中國(guó)卷入亞洲金融危機(jī)的關(guān)鍵因素。WTO也只是要求貿(mào)易項(xiàng)目下自由兌換。幾年來(lái)，為緩解人民幣升值壓力，我國(guó)已放開(kāi)絕大部分外匯管制，包括大部分資本項(xiàng)目，只保留對(duì)投機(jī)資本進(jìn)出的限制。由于國(guó)際壓力和國(guó)內(nèi)新自由主義經(jīng)濟(jì)學(xué)家的輿論干擾，盡快實(shí)行人民幣完全自由兌換的呼聲日甚一日，旨在與國(guó)際接軌的金融改革也緊鑼密鼓。考慮到國(guó)內(nèi)腐敗資金要求外逃的意愿，這樣的改革動(dòng)機(jī)恐怕就不是那么單純了。投機(jī)資本進(jìn)出自由，在任何意義上都不是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的必然要求，而是破壞市場(chǎng)均衡的力量。不僅馬克思主義這樣認(rèn)識(shí)，國(guó)際上嚴(yán)肅的主流經(jīng)濟(jì)學(xué)也是這樣認(rèn)識(shí)的，天才的大投資家、投機(jī)資本代表人物索羅斯有專(zhuān)著論述市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)特別是金融市場(chǎng)的“非均衡性質(zhì)”。

如放棄國(guó)家管制，必定自動(dòng)產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟(jì)和金融崩潰。如放棄對(duì)投機(jī)資本的外匯管制，國(guó)內(nèi)腐敗資金必定集中外逃，不僅要兌換外匯，還要擠兌人民幣，拋售股票和房地產(chǎn)。后幾年有兩種可能，一種是中國(guó)國(guó)內(nèi)政策按照新自由主義演進(jìn)，國(guó)際投機(jī)資本會(huì)繼續(xù)流人彌補(bǔ)缺口，以漸進(jìn)方式與國(guó)內(nèi)腐敗資金進(jìn)行置換并融合。另一種就是國(guó)內(nèi)政策調(diào)整影響了他們的利益，或者是美國(guó)向我們轉(zhuǎn)嫁危機(jī)，就形成國(guó)際投機(jī)資本從流人到流出的轉(zhuǎn)向。屆時(shí)，國(guó)內(nèi)腐敗資金也會(huì)加入一起外逃，國(guó)內(nèi)就會(huì)出現(xiàn)房地產(chǎn)和股市的崩盤(pán)，人民幣和外匯的擠兌，金融危機(jī)就此爆發(fā)，這將迫使政府恢復(fù)嚴(yán)格的外匯管制。

貨幣自由兌換是需要條件的。若法制不完善，經(jīng)濟(jì)秩序混亂，社會(huì)腐敗，權(quán)勢(shì)者和管理者盜竊社會(huì)財(cái)富，必然發(fā)生社會(huì)財(cái)富大規(guī)模逃出、匯率貶值，從而引發(fā)惡性通貨膨脹和銀行擠兌風(fēng)潮，由金融危機(jī)發(fā)展為全面經(jīng)濟(jì)危機(jī)，以硬通貨流出形式大量喪失社會(huì)財(cái)富而引發(fā)的金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī)，殺傷力足以使一國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力損失大半。在中國(guó)改革沒(méi)有完成，制度未曾完善，歷史遺留問(wèn)題沒(méi)有解決以前，絕不可以輕易實(shí)行。

管制投機(jī)資本不是自我封閉，一般正常用匯已基本放開(kāi)，即使許多非正當(dāng)?shù)挠脜R，也可以通過(guò)香港進(jìn)行，外匯的使用并沒(méi)因此而降低效率。從宏觀穩(wěn)定角度看，國(guó)家沒(méi)有必要從法律上宣布人民幣自由兌換。*世紀(jì)*年代，在香港深圳的兩幣流通可以繼續(xù)保持，以實(shí)現(xiàn)人民幣在經(jīng)濟(jì)特區(qū)的實(shí)際可兌換。在強(qiáng)勢(shì)預(yù)期的作用下，人民幣將繼續(xù)自由出境到東南亞，甚至更大區(qū)域，這是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程。一旦形勢(shì)不妙，人民幣可以自動(dòng)收縮其流通范圍。

我國(guó)的改革開(kāi)放已經(jīng)進(jìn)入了新的歷史時(shí)期，應(yīng)摒棄新自由主義規(guī)定的“自由化”方向，把重點(diǎn)放在規(guī)范市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，特別是防止權(quán)力資本化方面上來(lái)。對(duì)于長(zhǎng)期積累的矛盾包括腐敗資金，應(yīng)該用中國(guó)智慧予以妥善解決，既不完全否定改革開(kāi)放以來(lái)的利益關(guān)系，也不能對(duì)巨大的腐敗資金退讓?zhuān)踔磷屘厥饫婕瘓F(tuán)的利益影響國(guó)家決策。在解決這些問(wèn)題以后，再考慮人民幣完全自由兌換也不遲。