一、我國房地產(chǎn)融資渠道現(xiàn)狀

1.房地產(chǎn)信托

房地產(chǎn)信托一般是指以房地產(chǎn)及其相關(guān)資產(chǎn)為投向的資金信托投資方式,即信托投資公司制定信托投資計(jì)劃,與委托人(投資者)簽訂信托投資合同,委托人(投資者)將其合法資金委托給信托公司進(jìn)行房地產(chǎn)投資,或進(jìn)行房地產(chǎn)抵押貸款或購買房地產(chǎn)抵押貸款證券,或進(jìn)行相關(guān)的房地產(chǎn)投資活動(dòng)。

緊縮性的宏觀政策使對(duì)銀行信貸依賴性極強(qiáng)的房地產(chǎn)開發(fā)商的資金非常緊張,這使房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)銀行以外的融資渠道的資金需求增加,房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)得以發(fā)展。全國各信托投資公司陸續(xù)推出了自己的信托產(chǎn)品,比如,上海國投推出了多元組合的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)模式—信托貸款、財(cái)產(chǎn)權(quán)信托、信托股權(quán)融資等?，F(xiàn)階段我國信托產(chǎn)品主要有兩種模式:①是股權(quán)融資。②模式是債權(quán)融資。前者是對(duì)一些自有資本金不足35%的房地產(chǎn)企業(yè),信托投資公司以注入股本金的方式與房地產(chǎn)公司組建有限責(zé)任公司,使其自有資本金達(dá)到35%的要求,信托投資公司作為股東獲得投資回報(bào)。后者則是針對(duì)雖然自有資金己達(dá)到國家要求,但是由于某些原因等造成房地產(chǎn)企業(yè)短期資金困難,這時(shí)候信托投資公司就可以籌集一定資金定向地貸給房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè),補(bǔ)上資金缺口,這種操作方式類似商業(yè)銀行的信貸業(yè)務(wù)。而政策規(guī)定銀行不能這樣做。

2004年共發(fā)行了98支房地產(chǎn)集合資金(含財(cái)產(chǎn))信托投資計(jì)劃(以下簡(jiǎn)稱房地產(chǎn)信托),實(shí)際募集資金總計(jì)115.?866億元,平均每個(gè)房地產(chǎn)信托募集1.?18億元,與2003年相比總額增長(zhǎng)93.?4%。

不過,目前信托產(chǎn)品存在一些制度性的限制,例如,法律政策的制約、信托產(chǎn)品的流通性問題,以及信托計(jì)劃的異地發(fā)行、資金異地運(yùn)用的管理與審批比較嚴(yán)格等,這些都制約著房地產(chǎn)信托的發(fā)展。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看信托資金是一個(gè)能為房地產(chǎn)企業(yè)提供長(zhǎng)期穩(wěn)定資金的渠道,是對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的融資渠道的一個(gè)很好的補(bǔ)充,這種模式將會(huì)發(fā)展成為中國房地產(chǎn)企業(yè)的主流融資模式。

抵押作為債的擔(dān)保方式的一種，由于能夠較好地?fù)?dān)保債的履行，在實(shí)踐中被廣泛采用，而房地產(chǎn)又以其現(xiàn)實(shí)性、穩(wěn)定性、保值性、安全性最強(qiáng)等特性成為普遍采用的抵押物。本文擬就我國房地產(chǎn)抵押中的幾個(gè)法律問題作一探討，以期推動(dòng)我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康發(fā)展。

一、房地產(chǎn)抵押權(quán)標(biāo)的物的范圍問題

設(shè)立抵押的目的是，一旦債務(wù)人不履行債務(wù)，抵押權(quán)人可依法定程序?qū)Φ盅何镒儍r(jià)優(yōu)先受償。因此，抵押物應(yīng)有變價(jià)價(jià)值，應(yīng)為可轉(zhuǎn)讓之物。

我國實(shí)行土地的社會(huì)主義公有制，按照憲法的規(guī)定，城市市區(qū)的土地屬于國家所有，農(nóng)村和城市郊區(qū)的土地除由法律規(guī)定屬于國家所有的以外，屬于農(nóng)民集體所有。國有土地和農(nóng)民集體所有的土地，可以依法確定給單位或者個(gè)人使用。土地使用權(quán)可以依法轉(zhuǎn)讓，但禁止土地所有權(quán)的買賣和非法轉(zhuǎn)讓。因而，在我國，土地所有權(quán)不得設(shè)定抵押權(quán)，土地使用權(quán)可以設(shè)定抵押，但受到了一定的限制。

（一）以地上無定著物（包括建筑物、構(gòu)筑物及在建工程）的國有土地使用權(quán)設(shè)定抵押的問題

我國法律有關(guān)國有土地使用權(quán)的取得方式規(guī)定有兩種：一是通過土地使用權(quán)出讓的方式取得國有土地使用權(quán)，二是通過以土地使用權(quán)劃撥的方式取得國有土地使用權(quán)。目前我國禁止單獨(dú)以劃撥方式取得的國有土地使用權(quán)設(shè)定抵押。

摘要：房地產(chǎn)調(diào)控政策的效果在本質(zhì)上取決于政府意志。中央政府出于對(duì)社會(huì)穩(wěn)定、未來可能出現(xiàn)泡沫經(jīng)濟(jì)、以及銀行壞賬增加的擔(dān)憂而出手調(diào)控，但其調(diào)控意志受到了房?jī)r(jià)下落將使銀行壞賬立即出現(xiàn)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)馬上出現(xiàn)通貨緊縮等顧慮的削弱。地方政府由于在財(cái)政收入和經(jīng)濟(jì)上對(duì)房地產(chǎn)的過度依賴而對(duì)中央政策瞞天過海。本來就投鼠忌器的中央政策經(jīng)地方政府"太極推手"被化解大部分力量，是此前一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策效果不彰的主因。基于對(duì)政府意志的考量，本文認(rèn)為，短期內(nèi)指望調(diào)控政策下猛藥、出重拳，進(jìn)而房?jī)r(jià)大幅下挫是不現(xiàn)實(shí)的。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)調(diào)控；政府意志

自2005年3月16日"國八條"以來，中央政府已出臺(tái)了明確針對(duì)房地產(chǎn)的多項(xiàng)調(diào)控措施，一些地方政府也在形式上出臺(tái)了相應(yīng)措施予以配合。然而，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局提供的最新數(shù)據(jù)，今年第一季度全國70個(gè)城市房?jī)r(jià)同比平均上漲了5.5%，北京、廣州、深圳等地房?jī)r(jià)甚至出現(xiàn)了狂漲的態(tài)勢(shì)；房地產(chǎn)投資也同比增長(zhǎng)了25%.與之相應(yīng)，高房?jī)r(jià)所催生的一個(gè)新名詞"房奴"也在民間開始迅速流傳，而號(hào)召"不降價(jià)就絕不買房"的鄒濤也一時(shí)成為媒體追捧的明星。所有這些都表明：自去年以來針對(duì)房地產(chǎn)的一系列調(diào)控措施雖然取得了一些成效，但相對(duì)"穩(wěn)定房?jī)r(jià)"的預(yù)定目標(biāo)來說，效果仍不理想。那么，由此所引發(fā)的一個(gè)疑問就是：為何政府頻頻出拳卻依然效果不彰呢？是調(diào)控當(dāng)局缺乏意志還是缺乏能力？事實(shí)上，在現(xiàn)存的關(guān)于如何調(diào)控房地產(chǎn)的鋪天蓋地的討論中，已有大量方案被提供出來了，從中遴選出正確的方案似乎并不困難；與此同時(shí)，在我國，政府的行政權(quán)威和動(dòng)員能力幾乎是沒什么值得懷疑的。因此，如果簡(jiǎn)單地?cái)嘌哉疀]有能力穩(wěn)定房?jī)r(jià)，那么，無論是從知識(shí)方面還是從行政能力方面來看，都顯然是不能令人信服的。既然如此，唯一可能的就是：在頻頻出拳的背后，政府是否實(shí)際上手下留情了？一個(gè)仔細(xì)的分析似乎恰恰印證了這種推斷。

一、投鼠忌器的中央政府

面對(duì)著房地產(chǎn)的"繁榮昌盛"，中央政府心情復(fù)雜。首先，房?jī)r(jià)瘋漲，使得購房者怨聲連連，長(zhǎng)此下去必然會(huì)影響社會(huì)穩(wěn)定。目前的城鎮(zhèn)居民（特別是年輕人），幾乎言必談房子，這種情形在北京、上海、廣州、深圳等城市表現(xiàn)尤甚，其焦慮憤懣之情溢于言表。高房?jī)r(jià)已經(jīng)使人們?cè)鲪旱匕炎》繂栴}稱為新時(shí)期"壓在人們頭上的三座大山"之一。其次，房地產(chǎn)泡沫的破滅使日本經(jīng)濟(jì)陷入了長(zhǎng)達(dá)十年之久的通貨緊縮，在此過程中，銀行背負(fù)了大量壞賬，即便是現(xiàn)在仍未完全康復(fù)。而令人憂慮的是，至少在銀行方面，我國目前似乎已經(jīng)顯露出了日本泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰前的某些病征。根據(jù)人民銀行2005年8月15日的《2004中國房地產(chǎn)金融報(bào)告》：我國房地產(chǎn)開發(fā)中使用銀行貸款的資金超過了55%.上海的比重則更高，資料顯示：2004年上海全市中資金融機(jī)構(gòu)人民幣自營性房地產(chǎn)貸款占到了全部新增貸款額的76%，占上海當(dāng)年新房銷售總額的50%強(qiáng)。這種局面一旦形成，銀行的榮枯便與房地產(chǎn)的漲落休戚相關(guān)，此時(shí)銀行已徹底蛻變?yōu)榉康禺a(chǎn)業(yè)的"人質(zhì)"而不得不與其結(jié)成"利益共同體"：銀行通過各種途徑增加信貸來維持和支持房?jī)r(jià)，以此保證貸款的安全回收和銀行自己的良好績(jī)效。比如2006年4月26日，交通銀行就全面取消了強(qiáng)制性房貸險(xiǎn)，同時(shí)，對(duì)辦理新房按揭的購房人免收律師費(fèi)而由銀行代繳，對(duì)辦理二手房按揭的購房者則完全取消律師費(fèi)（0.25%-0.40%）。在這種"銀行-房地產(chǎn)利益共同體"格局下，一旦房地產(chǎn)價(jià)格下落，壞賬隨即在銀行積累。日本前車之鑒歷歷在目，教訓(xùn)慘痛，這促使中央政府不得不保持高度警惕?？陀^地說，正是上述兩方面，構(gòu)成了中央政府頻頻出拳、試圖穩(wěn)定房?jī)r(jià)的主要?jiǎng)訖C(jī)。

然而，也正是出于對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格下落可能使銀行壞賬迅速累高、進(jìn)而危機(jī)金融體系乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的擔(dān)憂，中央政府的意志才又出現(xiàn)了某種"軟化".實(shí)際上，2005年下半年某些城市購房者在房?jī)r(jià)暫時(shí)小幅回落后即要求退房的舉動(dòng)，就已昭示了房?jī)r(jià)一旦下跌（特別是像某些學(xué)者所言的30%-50%）所可能帶來的災(zāi)難性后果?？赡苷羌皶r(shí)發(fā)現(xiàn)了這種苗頭，中央政府才將宏觀調(diào)控目標(biāo)的通俗解讀版本由最初的"打壓房?jī)r(jià)"轉(zhuǎn)變?yōu)?控制房?jī)r(jià)"，進(jìn)而再轉(zhuǎn)變?yōu)楦鼮楹?保持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)".除了對(duì)銀行壞賬可能進(jìn)一步積累的擔(dān)憂外，還有一個(gè)更重要的原因就是：房地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支柱產(chǎn)業(yè)之一，重拳出手勢(shì)必殃及整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。根據(jù)表1提供的資料，就全國來說，在2000年房地產(chǎn)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為12.05%，到2003年已經(jīng)增加到19.91%；而對(duì)于北京來說則更高，2000年為33.07%，2003年則高達(dá)53.37%.由此看來，房地產(chǎn)已經(jīng)成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展名副其實(shí)的"支柱產(chǎn)業(yè)"了。這種"支柱"作用的發(fā)揮，主要體現(xiàn)在房地產(chǎn)本身強(qiáng)大的關(guān)聯(lián)效應(yīng)上。單純從直接關(guān)聯(lián)來看，鋼鐵、水泥、電解鋁、合金等行業(yè)就是深受房地產(chǎn)影響的主要上游產(chǎn)業(yè)。而如何舒緩這些行業(yè)可能出現(xiàn)的過剩，自2004年以來就一直是中央政府所關(guān)注的主要問題之一。在中央政府看來，一邊控制新增產(chǎn)能，一邊維持需求顯然是使這些行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展的理想方案。這樣，如果對(duì)房地產(chǎn)的調(diào)控力度過大，使得短期內(nèi)其對(duì)上游需求出現(xiàn)萎縮，必將使這些行業(yè)的過剩立刻暴露，破壞眼下的良好經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。正是這種顧慮，使得中央政府投鼠忌器。因而，如果仔細(xì)品味到目前為止的調(diào)控政策就不難發(fā)現(xiàn)，中央政府一直都是在旁敲側(cè)擊，敲山震虎，希望借此使房地產(chǎn)企業(yè)自覺約束自己的行為，盡量避免傷筋動(dòng)骨。

【摘要】從房?jī)r(jià)收入比、房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅與GDP增長(zhǎng)速度比、商品房空置率、房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況指標(biāo)、房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源、城市居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)與房屋價(jià)格指數(shù)比等多個(gè)泡沫指標(biāo)比較來看：廣州房地產(chǎn)市場(chǎng)在1998—2004年整體運(yùn)行平穩(wěn)，但是，個(gè)別年份存在泡沫威脅，出現(xiàn)投資過熱、商品房積壓等現(xiàn)象。而加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸和土地出讓監(jiān)控、建立房地產(chǎn)信息機(jī)制、提高房地產(chǎn)市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻將是緩解積壓房，抑制房地產(chǎn)市場(chǎng)膨脹的有效手段。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)泡沫；測(cè)度；指標(biāo)；實(shí)證研究

1998年，我國開始取消福利分房，進(jìn)行個(gè)人住房的貨幣化改革，中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)步入快速發(fā)展期，投資增幅較大，房地產(chǎn)價(jià)格也隨之持續(xù)上漲，房地產(chǎn)市場(chǎng)是否存在泡沫的爭(zhēng)論也由此產(chǎn)生。事實(shí)上，我國房地產(chǎn)在一定程度上存在經(jīng)濟(jì)泡沫是毫無疑問的，但由于房地產(chǎn)市場(chǎng)呈現(xiàn)明顯的區(qū)域化特征，有些城市的房地產(chǎn)過熱(如北京、上海、杭州等地)，另一些中小城市房地產(chǎn)市場(chǎng)蕭條，所以，整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫到底有多大，目前，還沒有一個(gè)準(zhǔn)確的結(jié)論。廣州作為珠江三角洲的中心城市，不僅經(jīng)濟(jì)發(fā)展走在全國的前列，房地產(chǎn)市場(chǎng)也取得長(zhǎng)足的發(fā)展。2005年，廣州房地產(chǎn)開發(fā)投資已達(dá)到488．86億元，占社會(huì)固定資產(chǎn)投資的38．2％(2006年廣州市經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展公報(bào))。但房?jī)r(jià)的不斷上漲，也引起了人們對(duì)廣州房地產(chǎn)市場(chǎng)的關(guān)注。本文以廣州房地產(chǎn)市場(chǎng)為例，選取房?jī)r(jià)收入比、房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅與GDP增長(zhǎng)速度比、商品房空置率等多個(gè)泡沫指標(biāo)來測(cè)度廣州房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫程度。

一、房地產(chǎn)泡沫與房地產(chǎn)泡沫測(cè)度

房地產(chǎn)泡沫是指房地產(chǎn)實(shí)際價(jià)格嚴(yán)重脫離理論價(jià)值的現(xiàn)象。泡沫的存在是相對(duì)于房地產(chǎn)的理論價(jià)值來說的。對(duì)于引發(fā)房地產(chǎn)泡沫的原因，一般來說主要有兩個(gè)：一是開發(fā)商的過熱投資和消費(fèi)者的投機(jī)預(yù)期形成投機(jī)需求造成，二是銀行金融資金的支持(李維哲、曲波，2002)。

對(duì)于房地產(chǎn)泡沫的測(cè)度一般有兩種方法，一是直接測(cè)度，即利用定義測(cè)度房地產(chǎn)的理論價(jià)值，通過比較理論價(jià)值與實(shí)際價(jià)格來測(cè)度房地產(chǎn)的泡沫程度(PeterEnglund，1998；JohnM．Quigley，2001)。另一個(gè)是利用指標(biāo)法間接測(cè)評(píng)，即通過指標(biāo)比較，判斷房地產(chǎn)市場(chǎng)是否存在泡沫。這兩種方法各有優(yōu)缺點(diǎn)，第一種比較科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)，但不易操作，第二種比較容易操作，但不夠嚴(yán)謹(jǐn)。鑒于目前房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展不夠成熟穩(wěn)定，合理的地價(jià)、費(fèi)用、建設(shè)成本、利潤(rùn)以及未來收益等參數(shù)難以確定，數(shù)據(jù)的獲得也困難，直接測(cè)度法在實(shí)際操作中較難，我們傾向于選擇指標(biāo)法來測(cè)度房地產(chǎn)泡沫程度。下面以廣州市房地產(chǎn)市場(chǎng)為例，進(jìn)行指標(biāo)法測(cè)度研究。

一、我國房地產(chǎn)融資渠道現(xiàn)狀

1.銀行貸款

目前,中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源主要是國內(nèi)貸款、自籌資金及其他資金(主要是定金及預(yù)付款)二個(gè)方面。房地產(chǎn)企業(yè)自有資金比例較低,主要依賴銀行貸款。銀行信貸資金貫穿于土地儲(chǔ)備、交易、房地產(chǎn)開發(fā)與銷售的整個(gè)過程。根據(jù)央行和銀監(jiān)會(huì)對(duì)全國除西藏以外的30個(gè)省(市)的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示,我國的房地產(chǎn)開發(fā)資金來源中有55%的資金直接來自銀行系統(tǒng),而另外的自籌資金主要由商品房銷售收入轉(zhuǎn)變而來,大部分來自購房者的銀行按揭貸款,按首付30%計(jì)算,企業(yè)自籌資金中有大約70%來自銀行貸款;“定金和預(yù)收款”也有30%的資金來自銀行貸款,如果將施工企業(yè)墊資中來源于銀行部分加上的話,來源于銀行的資金總比例將高達(dá)70%以上。銀行貸款實(shí)際上支撐了房產(chǎn)開發(fā)商經(jīng)營周轉(zhuǎn)的主要資金鏈。對(duì)比銀行貸款最多不超過房地產(chǎn)總投資40%的國際通行標(biāo)準(zhǔn),我國房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)銀行的依賴度明顯過高。一旦房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)發(fā)生波動(dòng),房地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)將轉(zhuǎn)變?yōu)殂y行的金融風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)而影響國家的金融安全。為此,政府開始頻頻出招調(diào)控,自2003年的“121號(hào)文”開始,2004年《商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》、2005年“國六條”、“國十五條”相繼出臺(tái),銀行信貸被逐步收緊。特別是2007年國家開始實(shí)行緊縮的貨幣政策,央行連續(xù)六次加息以及連續(xù)十次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率,雖然這一措施并不是專門針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的,而是為了收縮流動(dòng)性、壓制通脹壓力,但給房地產(chǎn)的資金供應(yīng)產(chǎn)生了不小的影響。房產(chǎn)企業(yè)資金鏈的脆弱顯露無遺,房地產(chǎn)企業(yè)融資面臨前所未有的挑戰(zhàn)。面對(duì)資金瓶頸,開發(fā)商有待拓寬融資渠道。

2.房地產(chǎn)信托

房地產(chǎn)信托一般是指以房地產(chǎn)及其相關(guān)資產(chǎn)為投向的資金信托投資方式,即信托投資公司制定信托投資計(jì)劃,與委托人(投資者)簽訂信托投資合同,委托人(投資者)將其合法資金委托給信托公司進(jìn)行房地產(chǎn)投資,或進(jìn)行房地產(chǎn)抵押貸款或購買房地產(chǎn)抵押貸款證券,或進(jìn)行相關(guān)的房地產(chǎn)投資活動(dòng)。

緊縮性的宏觀政策使對(duì)銀行信貸依賴性極強(qiáng)的房地產(chǎn)開發(fā)商的資金非常緊張,這使房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)銀行以外的融資渠道的資金需求增加,房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)得以發(fā)展。全國各信托投資公司陸續(xù)推出了自己的信托產(chǎn)品,比如,上海國投推出了多元組合的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)模式—信托貸款、財(cái)產(chǎn)權(quán)信托、信托股權(quán)融資等。現(xiàn)階段我國信托產(chǎn)品主要有兩種模式:①是股權(quán)融資。②模式是債權(quán)融資。前者是對(duì)一些自有資本金不足35%的房地產(chǎn)企業(yè),信托投資公司以注入股本金的方式與房地產(chǎn)公司組建有限責(zé)任公司,使其自有資本金達(dá)到35%的要求,信托投資公司作為股東獲得投資回報(bào)。后者則是針對(duì)雖然自有資金己達(dá)到國家要求,但是由于某些原因等造成房地產(chǎn)企業(yè)短期資金困難,這時(shí)候信托投資公司就可以籌集一定資金定向地貸給房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè),補(bǔ)上資金缺口,這種操作方式類似商業(yè)銀行的信貸業(yè)務(wù)。而政策規(guī)定銀行不能這樣做。