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摘要：我國的國情和改革路徑選擇決定了我國證券市場的特殊性，特殊制度性風(fēng)險(xiǎn)的根源主要是制度設(shè)置的不合理。本文分析了我國證券市場特殊性的特征，并提出相應(yīng)的政策建議。

關(guān)鍵詞：證券市場、特殊、制度、政策建議

我國的國情和改革路徑選擇決定了我國證券市場不僅具有一般性風(fēng)險(xiǎn)和外部傳導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn),還具有特殊性制度風(fēng)險(xiǎn),這三種風(fēng)險(xiǎn)相互疊加,互相鑲嵌,是致使我國證券市場風(fēng)險(xiǎn)如此嚴(yán)重的根本原因，只有通過制度創(chuàng)新才能予以化解和防范。

一、我國證券市場特殊性的特征

1.政策性風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重。

我國證券市場是一個(gè)新興的快速發(fā)展市場,又處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期,相對而言還不夠成熟、規(guī)范。這造成了政策性因素對證券市場產(chǎn)生的影響重大,以股票市場為例,經(jīng)驗(yàn)觀察表明,我國股市波動與政策性因素密切相關(guān),對滬市異常波動情況的統(tǒng)計(jì)顯示,政策性因素是造成股市異常波動的首要因素,占總影響的46%;其次才是市場因素,占總影響的21%，這說明政策性因素對股市的影響不僅頻繁而且力度大。我國的股市是一個(gè)比較典型的“政策市”。我國證券市場發(fā)展過程中,在發(fā)行、上市公司治理、監(jiān)管、對外開放和交易制度等諸多方面從成熟的證券市場引進(jìn)了各種制度。這些制度與其他制度共同構(gòu)建了我國證券市場制度框架體系。當(dāng)然,實(shí)事求是地說,有些制度發(fā)揮了作用,達(dá)到了預(yù)期的目的,但是有些制度效果并不理想有些甚至失敗了

2.我國證券市場的層次缺陷所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

與發(fā)達(dá)國家成熟的證券市場相比,我國證券市場層次性差。我國證券市場的層次缺陷所帶來的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在:一是缺乏健全的地方融資體系;二是缺乏真正意義上的場外市場,上市公司缺乏退出機(jī)制;三是股票市場交易體系顯得過于“單薄”?！皟伤鄙鲜械闹饕巧鲜泄镜膫€(gè)人股,“兩個(gè)系統(tǒng)”進(jìn)行法人股流通試點(diǎn),柜臺交易市場在試點(diǎn)一段時(shí)間后被取消,證券市場缺乏通暢的“退出通道”,這個(gè)體系不能進(jìn)行正常的新陳代謝,推陳出新,致使證券市場急劇膨脹,市場競爭機(jī)制失靈。

3.我國證券市場在結(jié)構(gòu)上存在很大的缺陷。

股票市場和債券市場發(fā)展失衡,企業(yè)直接融資主要來源于股票市場;在債券市場內(nèi)部呈現(xiàn)出國債和政策性金融債主導(dǎo)債券市場,而企業(yè)債和公司債呈現(xiàn)萎縮態(tài)勢;當(dāng)然,對制度性風(fēng)險(xiǎn)影響最嚴(yán)重的問題之一就是我國股票市場的結(jié)構(gòu)性缺陷。我國的股票市場被嚴(yán)重分割,既有A股、B股、H股,又有國有股、法人股、社會公眾股,情況復(fù)雜。A股、B股、H股雖然能夠在證券市場上流通,但三種股票卻因流通市場的不同而彼此處于分割狀態(tài)。由于市場上只有社會公眾股可以流通,大量由國家銀行貸款和國家所有權(quán)構(gòu)成的企業(yè)資本不能上市,直接引起了股票市場的同股不同權(quán)、同股不同利的問題,這說明目前我國股票市場的交易不能完全體現(xiàn)資本的本質(zhì)要求,而僅僅作為一種附屬物在進(jìn)行買賣。

4、上市公司行政機(jī)制的介入和市場機(jī)制的缺乏。

我國上市公司的絕大部分是由國有企業(yè)改造成的，多年來管理層過分看重股權(quán)融資甚至把融資數(shù)量作為考核市場發(fā)展的主要業(yè)績指標(biāo)。市場的發(fā)展始終沒有擺脫數(shù)量擴(kuò)張的思維定式。由于行政機(jī)制的介人與市場機(jī)制的缺失，上市公司普遍地存在著“轉(zhuǎn)軌”不轉(zhuǎn)制現(xiàn)象。許多國有企業(yè)改變?yōu)楣煞葜频纳鲜泄荆⒔⒘伺c之相應(yīng)的組織機(jī)構(gòu)，由于大部分上市公司，國有股都處于絕對的控制地位，這就使得任何一個(gè)行政部門特別是上市公司的原主管部門都可以以國有股代表的身份來干預(yù)企業(yè)，而不對這種干預(yù)的后果承擔(dān)任何責(zé)任。這樣一來:一方面，上市公司的控制股東實(shí)際上統(tǒng)攬了公司的決策、執(zhí)行和監(jiān)督的全部職能，現(xiàn)代企業(yè)制度所需求的財(cái)產(chǎn)制衡機(jī)制和組織制衡機(jī)制或者不存在，或者流于形式。

5、法律不完備、有法不依、執(zhí)法不嚴(yán)，誘發(fā)制度性風(fēng)險(xiǎn)。

證券市場在低風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)下有效運(yùn)行的一個(gè)重要前提，就是要有一套反映市場經(jīng)濟(jì)本質(zhì)要求和證券市場內(nèi)在規(guī)律的、完善的法律法規(guī)體系，我國的《公司法》和《證券法》雖早已頒布，但隨著證券市場的發(fā)展，現(xiàn)有的證券法律體系存在一些缺陷主要表現(xiàn)在:一些法律在制度設(shè)計(jì)上缺乏前瞻性和可操作性，現(xiàn)在已嚴(yán)重滯后，對公平、公正、公開的目標(biāo)體現(xiàn)不夠，證券市場的法制建設(shè)過程中容易受到非制度化的政策因素的干擾，對證券市場中券商的規(guī)范化管理和監(jiān)督執(zhí)法存在局限性，尤其是表現(xiàn)在對一些特殊主體監(jiān)督的不力，如對少數(shù)證券公司在從事證券及非證券自營業(yè)務(wù)時(shí)存在違法、違規(guī)行為的監(jiān)管和處理缺乏力度，還缺乏維護(hù)中小投資者的制度，市場監(jiān)管者定位不清，存在有法不依、執(zhí)法不嚴(yán)的現(xiàn)象。

二、化解我國證券市場特殊性的對策

1、規(guī)范政府行為，減少政府干預(yù)，充分發(fā)揮市場機(jī)制的作用。

無論是地方政府、企業(yè)主管部門，還是證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)，都要充分認(rèn)識到自己的職能，減少對市場的行政干預(yù)行為。地方政府要拋棄地方保護(hù)主義的狹隘觀念，企業(yè)主管部門要貫徹所有者和經(jīng)營者職能分離的原則，只要上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營行為符合法律法規(guī)和市場運(yùn)行規(guī)律，就應(yīng)當(dāng)予以支持而不能過多干涉。證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)要按照“三公”原則，做好裁判員，寓監(jiān)管于服務(wù)之中，進(jìn)一步完善市場運(yùn)行規(guī)則，使證券市場的規(guī)模、結(jié)構(gòu)與其發(fā)揮的功能保持平衡。政府不宜以帶有短期“時(shí)效性”的政策手段來調(diào)控市場的方向和力度，而要充分發(fā)揮市場機(jī)制的作用，以維護(hù)市場的長期穩(wěn)定和正常運(yùn)行。

2、引人證券信用交易制度，推進(jìn)證券市場監(jiān)管的市場化。證券信用交易是指交易者在二級市場上的融資一保證金交易，包括融資和融券兩種形式。證券信用交易的直接作用是投資人可以以較少的資金做較大規(guī)模的投資組合，進(jìn)而刺激證券市場交易的活躍，提高證券市場流通性；政府可以通過調(diào)整保證金比例，達(dá)到調(diào)節(jié)信用供求和穩(wěn)定股價(jià)的目的。同時(shí)通過調(diào)整市場管理層的行為機(jī)制和行為方式，來建立起有效的市場主體秩序、行為秩序和監(jiān)管秩序。監(jiān)管部門必須真正地把保護(hù)中小投資者利益作為工作出發(fā)點(diǎn)，把預(yù)防和懲處市場操縱或欺詐行為作為主要目標(biāo)，把確保市場的流動性和透明性、市場信息的有效性作為監(jiān)管重點(diǎn)，以真正實(shí)踐證券市場的公平、公正公開和公信原則。

3、完善證券市場組織制度和結(jié)構(gòu)，尋求證券市場的持續(xù)性發(fā)展。

首先是盡快實(shí)現(xiàn)國家股、法人股和個(gè)人股三股合一，在此基礎(chǔ)上，逐步實(shí)現(xiàn)A股和B股統(tǒng)一。國家股、法人股和個(gè)人股的設(shè)立是由改革的歷史條件決定的，也是改革的策略要求。從歷史的觀點(diǎn)來看，它使我國的股份制改革超過了制度性障礙發(fā)展成今天的大好局面，但時(shí)至今日，占上市股本75%以上的國家股、法人股不能流通，不僅使通過證券市場資源配置功能實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)存量優(yōu)化重組的目標(biāo)難以實(shí)現(xiàn)，而且使證券市場功能始終處于一種被扭曲的狀態(tài)。因此實(shí)行股權(quán)分制改革是順應(yīng)證券市場功能完善和統(tǒng)一的必然要求。其次要大力發(fā)展債券市場，發(fā)展場外市場與衍生金融工具市場，建立健全多層次的證券市場體系；優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)超常規(guī)培育機(jī)構(gòu)投資者；注重證券市場的開放與國際化，應(yīng)對WTO的挑戰(zhàn)。

4、強(qiáng)化上市公司規(guī)范運(yùn)作，提升上市公司業(yè)績水平。

上市公司是證券市場的基礎(chǔ)，是證券市場的根本保障，只有上市公司的素質(zhì)得到提高，才能使市場的運(yùn)作正常起來。首先，應(yīng)取消所有制歧視，嚴(yán)格按照市場化標(biāo)準(zhǔn)選擇上市公司?？梢酝ㄟ^解決國有股流通問題，完善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和法人治理結(jié)構(gòu)，即不再區(qū)分國有股、法人股和社會公眾股；其次，完善獨(dú)立董事制度。雖然目前已經(jīng)在上市公司中推行獨(dú)立董事制度，但觀其效果并不明顯，其根本原因在于獨(dú)立董事的報(bào)酬和法律責(zé)任問題沒有解決，沒有起到“內(nèi)部控制

人”的作用；再有，上市公司披露機(jī)制不健全，造成信息在投資者、證券管理部門、上市公司等方面的不對稱，從而不能從根本上防止內(nèi)幕交易和其他欺詐行為的發(fā)生?？梢钥紤]在披露規(guī)范上引入民事責(zé)任，加大懲戒力度，克服機(jī)會主義動機(jī)和不規(guī)范行為，使上市公司所獲利益同所承擔(dān)的法律責(zé)任緊密結(jié)合起來。

5、完善市場法律法規(guī)，真正做到有法必依、執(zhí)法必嚴(yán)。

對于法制缺陷所誘發(fā)的證券市場風(fēng)險(xiǎn)，只有通過加強(qiáng)和完善法制建設(shè)才能予以有效化解。因此應(yīng)借鑒英美普通法遵循先例的原則，建設(shè)今后的證券法律體系，使法制不斷完備，以更能適應(yīng)證券市場的發(fā)育與功能的完善;在法律體系構(gòu)建的科學(xué)性、協(xié)調(diào)性方面也需做出努力并強(qiáng)化執(zhí)法機(jī)制建設(shè)，使投資者得到保護(hù)、增強(qiáng)投資者的信心，扎實(shí)證券市場賴以存在的基礎(chǔ)最終影響證券市場的發(fā)展以保障我國證券市場的持久穩(wěn)定發(fā)展

總之，我國的證券市場尚處于起步階段,與成熟的證券市場相比,它不僅具有一般的制度性風(fēng)險(xiǎn),還有轉(zhuǎn)軌時(shí)期的國情所決定的特殊性。我們要充分認(rèn)識這些特殊性，通過防范和控制市場風(fēng)險(xiǎn)，推進(jìn)我國證券市場的持續(xù)、穩(wěn)定、健康發(fā)展。