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內(nèi)容摘要：中國(guó)投資基金發(fā)展已近十年，日漸成熟，但也有待于進(jìn)一步成長(zhǎng)。本文概括了中國(guó)基金業(yè)現(xiàn)存的四個(gè)主要問題，比較了與發(fā)達(dá)國(guó)家的差距，并運(yùn)用現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)委托理論、信息不對(duì)稱理論等原理對(duì)此進(jìn)行分析、總結(jié)，最后提出了面對(duì)入世中國(guó)投資基金應(yīng)采取的策略。

關(guān)鍵詞：投資基金委托信息入世

一、引言

從1992年第一家由中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)的淄博鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)投資基金設(shè)立至今，我國(guó)投資基金已經(jīng)歷了近十年的發(fā)展與探索，以1997年11月頒布的《證券投資基金管理暫行辦法》為界，中國(guó)投資基金進(jìn)入“新基金”時(shí)代，基金的設(shè)立發(fā)行，投資運(yùn)作以及外部監(jiān)管逐步走向規(guī)范化，各基金的投資風(fēng)格日趨多元化，多數(shù)基金表明了市場(chǎng)定位，成長(zhǎng)型、平衡型及重組型等品種相繼問世，基金管理公司在外部壓力和內(nèi)在激勵(lì)之下，積極擴(kuò)容，完善法人治理結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)研發(fā)力量以提升自己的競(jìng)爭(zhēng)地位。2001年開放式基金的發(fā)行工作也排到了證監(jiān)會(huì)和基金管理公司的日程表上，《投資基金法》在經(jīng)過四稿修改之后也即將提請(qǐng)通過，為我國(guó)投資基金的進(jìn)一步大發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。截至2000年底，我國(guó)一共批準(zhǔn)設(shè)立了10家基金管理公司和34只證券投資基金，托管銀行5家，累計(jì)發(fā)行基金單位562億個(gè)，基金凈值847.35億元，約占到深滬兩市流通市值的7%。

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二、中國(guó)投資基金發(fā)展存在的問題及其分析

投資基金在中國(guó)的發(fā)展進(jìn)程中雖然成績(jī)喜人，但與世界發(fā)達(dá)國(guó)家的基金業(yè)發(fā)展水平有一定差距，現(xiàn)存的問題已在很大程度上制約了基金大發(fā)展，概觀現(xiàn)實(shí)的發(fā)展情況，我國(guó)投資基金矛盾最突出，最迫切需要解決的癥結(jié)為以下四個(gè)問題：

1、基金規(guī)模偏小，缺乏機(jī)構(gòu)投資者。

基金的規(guī)模大小包含三個(gè)意思：一是投資基金的資產(chǎn)總額，二是單個(gè)基金的融資量，三是單位基金管理公司管理的基金數(shù)量。我國(guó)目前基金總資產(chǎn)凈值為847.35億元，而在基金業(yè)發(fā)達(dá)的美國(guó)共同基金的資產(chǎn)為6.8億美元，是美國(guó)金融市場(chǎng)上的第一大金融中介，英國(guó)共同基金的資產(chǎn)規(guī)模到1998年底也達(dá)到了4191億美元。基金資產(chǎn)規(guī)模的大小決定了基金在證券市場(chǎng)乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的影響力，規(guī)模偏小將使基金難以發(fā)揮穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。根據(jù)國(guó)外研究結(jié)果顯示，機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模占股市流通股總市值比率為33%時(shí)，才能發(fā)揮良好作用，我們?nèi)绻妹绹?guó)基金在機(jī)構(gòu)投資者中的份額——30%～40%進(jìn)行計(jì)算，我國(guó)證券投資基金的資產(chǎn)規(guī)模必須達(dá)到33%×30%≈10%，才能發(fā)揮其證券市場(chǎng)導(dǎo)向和穩(wěn)定器的作用，所以目前7%的比率還遠(yuǎn)未達(dá)到這個(gè)要求。

單只基金的資產(chǎn)規(guī)模方面，1998年以來發(fā)行的新基金規(guī)模大都為10～30億元，而美國(guó)基金的平均規(guī)模卻達(dá)24億美元。從投資組合理論來看，單個(gè)基金資產(chǎn)規(guī)模偏小限制了基金的投資范圍，無法進(jìn)行有效的投資組合，弱化了基金分散風(fēng)險(xiǎn)的功能。從規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論來看，單只基金的平均運(yùn)行成本隨著規(guī)模的增加先下降后上升，當(dāng)每基金單位的邊際成本為0，即每基金單位用分?jǐn)偤蟮淖钚〕杀精@得了最大收益時(shí)的規(guī)模才為單只基金的最佳規(guī)模。根據(jù)國(guó)外基金單位收益遠(yuǎn)超過我國(guó)的經(jīng)驗(yàn)來看，中國(guó)的單個(gè)基金資產(chǎn)規(guī)模雖處于平均成本下降階段但還未達(dá)到邊際成本為0的那一點(diǎn)，應(yīng)進(jìn)行積極擴(kuò)容。隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，基金業(yè)的集中趨勢(shì)更為突出，美國(guó)的400多家基金管理集團(tuán)管理著7000多只基金，英國(guó)2100多個(gè)單位信托基金則僅由152家基金管理公司管理，但我國(guó)一家公司平均只管理3個(gè)左右的基金，在抵御風(fēng)險(xiǎn)，降低成本和提供全方位服務(wù)和多樣化產(chǎn)品上都沒有很大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。事實(shí)上我國(guó)基金管理管理公司“一拖二、三”正處于規(guī)模收益遞增階段，增加基金管理數(shù)量所帶來的管理費(fèi)收益、信息及人力資源共享等收益要大于由此帶來的人事管理、行政協(xié)調(diào)等成本，還有很大的發(fā)展空間，只有當(dāng)公司的規(guī)模增長(zhǎng)率與運(yùn)行成本增長(zhǎng)率相等，即規(guī)模收益不變時(shí)，我國(guó)的基金公司才達(dá)到最佳管理規(guī)模。

英美國(guó)家基金資產(chǎn)規(guī)模日漸龐大還主要得益于機(jī)構(gòu)投資者特別是養(yǎng)老基金構(gòu)成其重要資金來源。1970年代中期以前，美國(guó)共同基金的主要投資者也一直是中小投資者，基金規(guī)模發(fā)展緩慢，但隨著機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)入，在1993—1999年期間，基金資產(chǎn)增長(zhǎng)了近231%，其中養(yǎng)老基金所持有的共同基金占到基金總資產(chǎn)的36%。我國(guó)的基金業(yè)一直以來都缺乏機(jī)構(gòu)投資者，隨著三類企業(yè)入市以及保險(xiǎn)公司連接類帳戶的出現(xiàn)才有了一點(diǎn)改觀，但要完全起到擴(kuò)大基金市場(chǎng)規(guī)模的作用，力量還十分微薄。從委托理論來看，由于缺乏機(jī)構(gòu)投資者，基金持有人多為中小投資者，因此對(duì)基金管理公司監(jiān)督的成本內(nèi)化和收益外化問題更加突出，這會(huì)加劇持有

人在監(jiān)督上的“搭便車”行為，從而不能有效監(jiān)控基金管理公司的運(yùn)作。當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者比例上升時(shí)，可以最大限度地減少監(jiān)督成本內(nèi)部化和收益外部化，降低信息搜集成本，減少信息不對(duì)稱，改變基金持有人的信息劣勢(shì)地位，有利于基金市場(chǎng)的健康發(fā)展。

2、以封閉式為主的基金類型無法形成有效的激勵(lì)約束機(jī)制，降低基金管理公司的風(fēng)險(xiǎn)。

基金管理公司作為投資基金的人在基金的運(yùn)行發(fā)展中地位至關(guān)重要，但目前我國(guó)的各家基金管理公司侵害投資者利益，沉淀基金資產(chǎn)的現(xiàn)象十分普遍，主要原因是資金全封閉的投資基金無法對(duì)管理者形成有效的約束與激勵(lì)。

在基金持有人委托基金管理公司進(jìn)行資產(chǎn)運(yùn)作的過程中，由于信息不對(duì)稱會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn),包括逆向選擇問題和道德風(fēng)險(xiǎn)。前者是持有人不可能在事前準(zhǔn)確地甄別管理人的真實(shí)經(jīng)營(yíng)能力，有可能接受基金管理人的錯(cuò)誤信號(hào)而選擇劣質(zhì)管理者。后者是基金管理人的最優(yōu)行為選擇與投資者利益最大化目標(biāo)并不完全一致。從委托—理論來看，投資基金的這兩個(gè)現(xiàn)象是必然會(huì)存在的?；鸸芾砉颈韧顿Y者擁有更多的信息，最清楚自己的素質(zhì)和經(jīng)營(yíng)能力，為了吸引投資者的資金多賺取管理費(fèi)用，管理公司將隱蔽不利信息，甚至不惜以錯(cuò)誤信息誤導(dǎo)投資者，投資者以投資收益率來甑別管理者的經(jīng)營(yíng)能力只能算是事后的判別，逆向選擇出現(xiàn)。在確立了委托—關(guān)系之后，人的決策與使委托人福利最大化的決策之間存在某些偏差，這主要是由于者即基金管理公司與投資者的效用函數(shù)也各不相同，投資者的效用函數(shù)中投資收益I是唯一變量，即U投=U（I），追求投資收益最大化；基金管理者的效用函數(shù)U管=U（t,Ie），t為工作時(shí)間，Ie為預(yù)期收益，工作時(shí)間的減少和預(yù)期收益的提高都能增加管理者的效用，但預(yù)期收益提高的前提是管理者花更多的時(shí)間來努力工作，因此管理者會(huì)面臨閑暇時(shí)間與投資收益的選擇。如果選擇前者，將與投資者的目標(biāo)函數(shù)發(fā)生偏離；如果想同時(shí)實(shí)現(xiàn)，只能是管理者將希望寄托在運(yùn)氣上，采取過度投機(jī)的機(jī)會(huì)主義行為，這兩者均會(huì)導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)問題。為了保護(hù)投資者的利益必須有一套有效的激勵(lì)約束機(jī)制來約束管理公司隱蔽真實(shí)信息，激勵(lì)管理者選擇投資收益的最大化，從而降低風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的可能性，封閉式基金卻無法做到這一點(diǎn)。