融資融券發(fā)展
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【論文摘要】：文章從融資融券的概念和背景出發(fā)，具體闡述了推出融資融券的利弊，其中帶來(lái)的利包括可增加證券市場(chǎng)的流動(dòng)性、完善價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制、奠定股指期貨的交易基礎(chǔ)，增加券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入，帶給投資者新的盈利模式等。弊端包括融資融券交易在放大盈利的同時(shí)也會(huì)放大風(fēng)險(xiǎn)，且有可能導(dǎo)致券商的分化。在此基礎(chǔ)上從制度層面、交易主體層面、市場(chǎng)層面分析了融資融券的推出環(huán)境，再結(jié)合中國(guó)的實(shí)際情況，對(duì)政府提出了相關(guān)參考建議，比如可成立專門的中國(guó)金融證券公司，制定市場(chǎng)準(zhǔn)入規(guī)則，盡早出臺(tái)關(guān)于證券公司轉(zhuǎn)融通的規(guī)則等，并加強(qiáng)監(jiān)管力度，不斷致力于完善融資融券體制和交易環(huán)境。
一、融資融券的基本概念及背景介紹
融資融券這個(gè)概念在國(guó)際上早已出現(xiàn)，并且在發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)上是普通的金融工具之一。融資融券業(yè)務(wù)是指證券公司向客戶出借資金供其買入證券、出借證券供其賣出的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，它包括兩個(gè)層次：一是券商對(duì)投資者的融資融券，二是金融機(jī)構(gòu)對(duì)券商的融資融券，即券商的轉(zhuǎn)融通。
2006年7月2日，證監(jiān)會(huì)《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》和《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)內(nèi)部控制指引》此后交易所制訂《融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》，中國(guó)證券登記結(jié)算公司制訂《融資融券試點(diǎn)登記結(jié)算業(yè)務(wù)指引》，隨著這些規(guī)則制度的出臺(tái)，備受關(guān)注的融資融券業(yè)務(wù)便拉開了序幕，但是由于2006年年底證監(jiān)會(huì)叫停了一些非法的融資融券業(yè)務(wù)，融資融券業(yè)務(wù)卻遲遲未能正式開閘。據(jù)悉，融資融券業(yè)務(wù)之所以停滯與市場(chǎng)環(huán)境有關(guān)，這說(shuō)明當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)條件還不夠成熟。
二、推出融資融券的利弊分析
（一）融資融券業(yè)務(wù)給中國(guó)的資本市場(chǎng)帶來(lái)新的活力
1.給市場(chǎng)帶來(lái)的影響
（1）增加證券市場(chǎng)的流動(dòng)性
隨著次貸危機(jī)的爆發(fā)，中國(guó)證券市場(chǎng)上的部分資金撤出境內(nèi)，導(dǎo)致了股票市場(chǎng)流動(dòng)性不足的現(xiàn)象。融資融券業(yè)務(wù)的啟動(dòng)無(wú)疑會(huì)放大資金的使用效用，增大市場(chǎng)交易量，從而提高市場(chǎng)的流動(dòng)性。有專家預(yù)期，融資融券業(yè)務(wù)正式實(shí)施后將為我國(guó)證券市場(chǎng)帶來(lái)至少20%的交易量增幅。證監(jiān)會(huì)也表示，融資融券業(yè)務(wù)全面施行后，將有近九千億元人民幣的資金注入A股市場(chǎng)。同時(shí)通過(guò)融資融券這種信用方式，資金可以便捷地在實(shí)體經(jīng)濟(jì)、資本市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)流通，這樣打開了銀證融資平臺(tái)，銀行中累計(jì)的流動(dòng)性可以釋放到股市，從而實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)便可相互促進(jìn)。
（2）完善價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制
融資融券業(yè)務(wù)的存在客觀上能產(chǎn)生一種價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，通過(guò)知情交易者與非知情交易者的博弈，促使股票價(jià)格接近實(shí)際價(jià)值，在一定程度上促進(jìn)市場(chǎng)價(jià)格有效性的實(shí)現(xiàn)。同時(shí)，可以改變由于賣空約束而導(dǎo)致的單邊市局面，投資者可以將融資融券與現(xiàn)貨交易匹配使用，通過(guò)套期保值來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，降低市場(chǎng)上的系統(tǒng)波動(dòng)，穩(wěn)定股價(jià)。因此，推出融資融券是形成有效和理性的證券價(jià)格的必由之路，也是走向成熟資本市場(chǎng)的重要一步。
（3）為股指期貨的交易奠定基礎(chǔ)
融資融券的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)于股指期貨來(lái)說(shuō)較小，推出融資融券可以使投資者熟悉賣空操作，從而為股指期貨的推出做好鋪墊，同時(shí)，融資融券交易可滿足適時(shí)的現(xiàn)貨交易需求，資者可以將現(xiàn)貨交易和期貨交易結(jié)合起來(lái)，實(shí)現(xiàn)反向期現(xiàn)套利，因此，融資融券交易為股指期貨起到了保駕護(hù)航的作用。
2.給券商帶來(lái)的影響
融資融券的推出，無(wú)疑給參與的相關(guān)中介機(jī)構(gòu)提供了一個(gè)新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，其中主要給券商帶來(lái)了利好的消息。通過(guò)經(jīng)營(yíng)融資融券業(yè)務(wù)，券商獲得的利益分為兩個(gè)部分：利差和傭金。一券商人士估計(jì)"利率大概與銀行一年期貸款利率持平或稍高，保守估計(jì)，券商融資融券業(yè)務(wù)的利潤(rùn)率會(huì)超過(guò)6%。"因此利息收入將會(huì)是券商經(jīng)紀(jì)收入中最主要的一塊，而且在這一業(yè)務(wù)中，由于投資者融資和融券有證券擔(dān)保，券商賺取利息收入的風(fēng)險(xiǎn)幾乎為零。除了直接的利息收入外，融資融券業(yè)務(wù)會(huì)進(jìn)一步刺激交易的活躍，券商獲取的傭金會(huì)大量增加。
3.給投資者帶來(lái)的影響
融資融券是指兩個(gè)相反方向的交易。融資是指的在市場(chǎng)持續(xù)走強(qiáng)的時(shí)候，投資者可以通過(guò)融入資金購(gòu)買股票而放大獲利倍數(shù)；而融券是指的投資者可以在市場(chǎng)持續(xù)下跌的過(guò)程中賣空股票再于低位平倉(cāng)補(bǔ)回即可。這樣將為投資者提供一種新的獲利方式，不再像以前那樣，只有在市場(chǎng)上漲的時(shí)候才能夠獲利，導(dǎo)致市場(chǎng)投機(jī)氣氛相當(dāng)濃厚。而在目前市場(chǎng)下跌的時(shí)候，投資者仍然可以獲利。這種雙向交易機(jī)制的建立，將有效降低單邊投機(jī)市場(chǎng)走勢(shì)出現(xiàn)的概率，為維護(hù)市場(chǎng)的穩(wěn)定起到一定作用，而投資者通過(guò)參與融資融券交易，可采取更多的投資手段實(shí)現(xiàn)新的盈利模式，更多的規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。
（二）融資融券業(yè)務(wù)給市場(chǎng)帶來(lái)的負(fù)面影響
任何事物都有其兩面性，融資融券業(yè)務(wù)的推出是一把雙刃劍，在給市場(chǎng)帶來(lái)活力時(shí)也難免出現(xiàn)一系列問(wèn)題。
1.助長(zhǎng)市場(chǎng)投機(jī)加大市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)
融資融券交易中存在杠桿機(jī)制和做空機(jī)制，而這些機(jī)制均具有助漲助跌的效應(yīng),因此便會(huì)加大市場(chǎng)的波動(dòng)幅度，為一些投機(jī)者操縱市場(chǎng)、坐莊股票提供便利。對(duì)投資者而言，如果對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)判斷正確，從事融資融券交易可以放大盈利。如果買賣方向錯(cuò)誤，也可能放大虧損。對(duì)證券公司而言，開展融資融券業(yè)務(wù)可以增加盈利來(lái)源，但如果不能有效控制客戶違約風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)承受較大的損失。對(duì)整個(gè)市場(chǎng)而言，融資融券交易可以放大市場(chǎng)證券供求、活躍市場(chǎng)交易，但如果融資買入和融券賣出的證券流通量小、市場(chǎng)管理不當(dāng)，也容易產(chǎn)生過(guò)度投機(jī)等負(fù)面作用。
同時(shí)，由于我國(guó)證券市場(chǎng)尚處于規(guī)范和轉(zhuǎn)軌階段，市場(chǎng)中的法律風(fēng)險(xiǎn)、體制風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)都可能阻礙融資融券的順利開展，加上我國(guó)采取的分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管模式也有可能妨礙對(duì)融資融券的有效監(jiān)管,從而放大融資融券的風(fēng)險(xiǎn)。
2.可能導(dǎo)致券商的分化，形成壟斷格局
目前我國(guó)最有可能采取的將是許可證制度，而這一制度無(wú)疑將使得規(guī)模實(shí)力較好的券商能夠優(yōu)先開展這一業(yè)務(wù)，中小券商則只能望而興嘆，再者，融資融券的規(guī)模和券商本身的凈資本是緊密相關(guān)的，這就決定了凈資本大的券商能夠提供更大的融資融券數(shù)額，促使很多機(jī)構(gòu)等大客戶考慮到自身的融資融券需求而逐步流向大券商。這樣將促使券商之間的分化，造成券商內(nèi)部強(qiáng)者恒強(qiáng)，弱者恒弱的局面。
融資融券業(yè)務(wù)的推出在給資本市場(chǎng)帶來(lái)新的紅利時(shí)，也帶來(lái)了其固有的劣質(zhì)屬性。因此，在推出該業(yè)務(wù)之前，必須作好充分準(zhǔn)備，讓市場(chǎng)能夠放大其利益而減少其風(fēng)險(xiǎn)。
三、融資融券的推出環(huán)境分析
1.制度和法律層面
中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席范福春在兩會(huì)期間對(duì)"融資融券業(yè)務(wù)今年有希望推出"的表態(tài)把已停歇一年的市場(chǎng)對(duì)融資融券的猜想再次推到市場(chǎng)話題的中心。
由前面的分析可知，早從2006年開始關(guān)于融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)的規(guī)章制度已經(jīng)完備。近來(lái)我國(guó)融資融券制度的框架也已經(jīng)初步搭就---形成了證監(jiān)會(huì)監(jiān)集中監(jiān)管，交易所一線控制、登記結(jié)算公司協(xié)助監(jiān)督、行業(yè)協(xié)會(huì)和證券公司內(nèi)部自律的這樣一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)防范體系。"在制度層面，現(xiàn)在推出融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)已不存在障礙。"某創(chuàng)新類券商融資融券部負(fù)責(zé)人表示。
2.交易主體層面
雖然向券商提供融通服務(wù)的中國(guó)證券金融公司還未成立，但這不會(huì)影響試點(diǎn)。在試點(diǎn)階段券商可以以自有資金和證券向投資者提供融資融券服務(wù)。"據(jù)悉，在《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》頒布后，符合條件的創(chuàng)新類券商就開始針對(duì)《管理辦法》的要求積極準(zhǔn)備。在今年2月下旬，證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)部巡視員聶慶平曾赴上海，走訪了已遞交融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)申請(qǐng)的主要券商（包括國(guó)泰君安、東方證券、光大證券和海通證券等），考察其融資融券開展的準(zhǔn)備工作。據(jù)了解，目前已有十幾家券商向證監(jiān)會(huì)遞交了融資融券試點(diǎn)申請(qǐng)，并均已設(shè)立了針對(duì)融資融券業(yè)務(wù)的一級(jí)部門融資融券部(或證券信用部)，而其風(fēng)險(xiǎn)控制體系建設(shè)和第三方存管工作也已完成。同時(shí)，近期市場(chǎng)關(guān)于中信、海通和中投等三家券商即將成為融資融券業(yè)務(wù)首批試點(diǎn)的傳言，更加重了市場(chǎng)對(duì)融資融券即將推出的預(yù)期。
3.市場(chǎng)層面
國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)十多年的趕超式發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍在逐漸壯大，證券市場(chǎng)的投資理念也在逐步得到改善，各種交易程序、市場(chǎng)規(guī)則和法律法規(guī)均得到了很大的完善。無(wú)論是證券公司、監(jiān)管部門、投資者，還是企業(yè)、銀行機(jī)構(gòu)和其他非銀行金融機(jī)構(gòu)，都對(duì)投融資的觀念發(fā)生了根本性的變化。特別是在此輪股市大跌的過(guò)程中，各交易主體更是企盼融資融券交易方式的出臺(tái)。并且，市場(chǎng)對(duì)于范福春本次的宣告相當(dāng)有信心，認(rèn)為今年內(nèi)開放融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)的可能性相當(dāng)高。因此，市場(chǎng)給予融資融券的積極反應(yīng)說(shuō)明該業(yè)務(wù)勢(shì)必會(huì)不久就要推出。
種種跡象表明，融資融券推出的障礙在逐漸被掃除，其試點(diǎn)可能不久推出。
四、政策建議
雖然市場(chǎng)上對(duì)推出融資融券的呼聲居高不下，政府應(yīng)該權(quán)衡當(dāng)前的嚴(yán)峻形勢(shì)和未來(lái)的長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃，謹(jǐn)慎推出此業(yè)務(wù)，應(yīng)先實(shí)行保護(hù)的政策，再隨著市場(chǎng)的發(fā)展逐步放開。
1.完善融資融券體制的建設(shè)，可成立專門的中國(guó)金融證券公司
我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展還處于初級(jí)階段，直接交易市場(chǎng)不是很發(fā)達(dá)，因此應(yīng)采用間接融券體制--成立中國(guó)金融證券公司。國(guó)金證券券商行業(yè)分析師李翰也建議，可成立一個(gè)專門的融資融券機(jī)構(gòu)，由獨(dú)立于投資者、券商之外的第三方來(lái)進(jìn)行操作管理，可以有效地隔離貨幣市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)。此外，應(yīng)對(duì)融資融券業(yè)務(wù)參與主體的資格、融資融券標(biāo)的選擇、保證金制度和賬戶管理實(shí)施比較嚴(yán)格的限制，從而控制由此可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。
2.制定準(zhǔn)入規(guī)則，加強(qiáng)監(jiān)管，完善融資融券交易的環(huán)境
銀監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)應(yīng)協(xié)調(diào)監(jiān)管機(jī)制，通過(guò)凈資本比例管理的方式對(duì)參與主體的交易額度和市場(chǎng)總體信用額度進(jìn)行控制。首先，應(yīng)制訂嚴(yán)格的審核標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)參與交易的券商和銀行采取"核準(zhǔn)制"，對(duì)于通過(guò)審核的機(jī)構(gòu)和個(gè)人發(fā)予準(zhǔn)入"牌照"，并且定期檢查其經(jīng)營(yíng)情況和財(cái)務(wù)狀況，對(duì)經(jīng)營(yíng)不規(guī)范的及時(shí)予以糾正和處罰，情節(jié)嚴(yán)重者吊銷其參與資格，管理機(jī)構(gòu)要定期進(jìn)行檢查，對(duì)違反規(guī)定者給予嚴(yán)懲，甚至取消資格。
其次，對(duì)每家券商的融資融券額實(shí)施"交易額度制"。給每家符合資格的券商根據(jù)資本金等指標(biāo)配置不同的"融資融券額度"，并作定期審核。只有管理制度完善、風(fēng)險(xiǎn)控制能力強(qiáng)的券商，才能增加額度，對(duì)于管理不善、風(fēng)險(xiǎn)控制能力弱的券商減少甚至取消融資融券額度。這樣通過(guò)控制信用總額的方式可在一定程度上控制交易風(fēng)險(xiǎn)。
同時(shí)，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表示，融資融券業(yè)務(wù)在成熟的資本市場(chǎng)上運(yùn)作良好，其作用的發(fā)揮依托于較高程度的市場(chǎng)環(huán)境。在迎接融資融券的同時(shí)，應(yīng)當(dāng)盡快加強(qiáng)保險(xiǎn)市場(chǎng)的發(fā)展，建立風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，用更為完善合理的法律法規(guī)來(lái)保障經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律環(huán)境和市場(chǎng)環(huán)境的優(yōu)化。
3.盡早出臺(tái)關(guān)于證券公司轉(zhuǎn)融通的規(guī)則
由于試點(diǎn)階段證券公司只能以自有資金和自營(yíng)證券進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)，這使得融資融券的交易量有限，不能形成氣候。因此應(yīng)盡早出臺(tái)關(guān)于證券公司轉(zhuǎn)融通的規(guī)則，把銀行和保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等非銀行金融機(jī)構(gòu)納入證券信用交易體系中來(lái)，真正實(shí)現(xiàn)貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的連通。
4.采取循序漸進(jìn)的方式
國(guó)金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家金巖石認(rèn)為："作為創(chuàng)新業(yè)務(wù)在試點(diǎn)階段的制度選擇，以保守的方式循序漸進(jìn)是比較理性的。"任何事物的發(fā)展都不是一蹴而就的，融資融券業(yè)務(wù)的開展需要經(jīng)歷一個(gè)由保護(hù)到放開的循序漸進(jìn)的過(guò)程。在推出階段應(yīng)當(dāng)嚴(yán)加管制，給予政策上的限制和保護(hù)，等到時(shí)機(jī)成熟再逐步放開各項(xiàng)限制條件，取消各種門檻，使之真正轉(zhuǎn)化成完全的市場(chǎng)化模式。
總之，從長(zhǎng)期來(lái)看，開展融資融券業(yè)務(wù)是必然的趨勢(shì)，政府應(yīng)逐步推出該項(xiàng)業(yè)務(wù)，推動(dòng)市場(chǎng)的發(fā)展。
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