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近年來，在亞洲金融危機以后，人民幣匯率政策成為國際輿論高度觀注的焦點問題之一，各方觀點的爭論此起彼伏，從未停息。尤其是在近階段，中國CDP，對外貿(mào)易和吸引外資都保持了強勁的發(fā)展勢頭，同時IMF的估算顯示，2002年人民幣相對于其他主要貿(mào)易伙伴的名義有效匯率下降了6％，此種背景下，各國專家、學者和政要對當前的人民幣政策眾說紛紜，中國的貨幣當局面臨著相當復雜的國內(nèi)國際政策環(huán)境。

一、中國人民幣政策的歷史演變

從新中國成立至今，人民幣匯率制度經(jīng)歷從絕對由官方?jīng)Q定匯率過渡到名義有管理的浮動匯率制度的發(fā)展過程，其間經(jīng)歷了以下階段：

從1949年新中國成立至1952年：當時經(jīng)濟發(fā)展速度很快，年平均經(jīng)濟增長速度約為19％，然而外匯短缺，外匯收入主要靠私營企業(yè)和海外匯進的僑匯，其中僑匯約占外匯收人的一半左右。由于當時物價變化，為了使創(chuàng)匯企業(yè)和依靠僑匯收入的人民不至于虧損和生活困難，政府以內(nèi)外物價主要是國內(nèi)物價為依據(jù)，不斷調(diào)整人民幣匯率。

從1953年至1972年：中國的經(jīng)濟狀況波動很大，但是人民幣匯率制度比較簡單。當時因為美國對中國實行經(jīng)濟封鎖，政府實行了人民幣盯住英鎊的匯率制度。由于當時中國與一些社會主義國家的經(jīng)貿(mào)關(guān)系較重要，人民幣還實行了盯住盧布的匯率政策。這段時間人民幣匯率的主要特點是盯住英鎊和盧布的雙重匯率制度。

從1973年至1980年：中國的社會狀況發(fā)生了很大變化，人民幣匯率卻保持堅挺。當時國際上，一個是布雷頓森林體系瓦解，一個是尼克松訪華，前者結(jié)束了國際上主要貨幣固定盯住美元的匯率安排，后者部分打開了中國的封閉的國際環(huán)境。相應地，人民幣匯率也作了改變，改成了盯住一攬子貨幣。

從1981年至1984年：中國開始了改革開放階段，在匯率制度安排上，人民幣實行了復匯率制度，在官方公布的匯率之外，還實行了貿(mào)易內(nèi)部結(jié)算價格。官方匯率為1美元兌換1.5元人民幣，貿(mào)易內(nèi)部結(jié)算匯率為1美元兌換2.8元人民幣。

從1985年至1993年：外匯管理制度實行了改革，政府允許企業(yè)創(chuàng)匯按比例留成，多余外匯可以到官方的外匯調(diào)劑市場交易，因而在官方公布的匯率抄I、，又產(chǎn)生了人民幣調(diào)劑匯率。人民幣公布匯率和調(diào)劑匯率在這期間都不斷地下調(diào)。這期間主要也是復匯率制度。

從1994年至今，中國對外匯管理體制進行了重大改革，確立了實現(xiàn)人民幣完全可自由兌換的最終目標。首先在繼續(xù)對外匯資本項目實行嚴格管制的同時，實行經(jīng)常項目有條件的可兌換。1996年，中國接受國際貨幣組織第八條款，實現(xiàn)經(jīng)常項目的安全可兌換。這期間，人民幣匯率實行了名義上的有管理浮動匯率制度，但人民幣匯率基本上沒有什么波動，特別是自1997年后，人民幣匯率基本上保持在8.27-8.28的位置。

二、人民幣匯率定位的理論分析

面對有關(guān)中國人民幣政策的各種爭論，最需要論證的一個關(guān)鍵問題就是：人民幣幣值是否被低估或高估，需要當局做出調(diào)整。對此，可以參考三種貨幣匯率理論：

1.購買力平價理論（TheTheoryofPurchasingPowerParity）。購買力平價理論，簡稱PPP理論，是西方匯率理論中最具有影響力的理論之一。其強調(diào)經(jīng)常項目對匯率的決定作用，將商品、勞務的價格與匯率聯(lián)系在一起。該理論最早是由古斯塔夫一卡塞爾1922年發(fā)表的《1914年以后的貨幣與外匯理論》中提出的，為當時實行浮動匯率制的國家恢復匯率穩(wěn)定提供了理論依據(jù)，而且也為后人進行新的研究奠定了理論基礎(chǔ)。

按照購買力平價理論進行的計算表明，人民幣的幣值被嚴重低估了。例如：世界銀行曾經(jīng)公布的按照購買力平價理論計算的2000年世界GDP匯總表中中國的經(jīng)濟總量是按實際匯率計算的四倍，這意味著依據(jù)購買力平價理論計算出的人民幣兌換美元的匯率大概為2：1.國際理論界長期的實證結(jié)果表明：購買力評價理論從長期來看是比較合適的，但在短期內(nèi)是失效。因此，單純的以購買力平價理論來論證人民幣應該升值是不全面的。

2.實際均衡理論（TheTheoryofRealEquilibrium）。實際均衡理論是通過選擇經(jīng)濟體實現(xiàn)經(jīng)濟基本均衡的一個時點，分析此后相關(guān)經(jīng)濟變量的變化（通常選擇相對生產(chǎn)力及價格水平變動趨勢），從而確定經(jīng)濟體貨幣匯率相應變化以保持基本均衡的一種理論。舉一個簡單的例子，如果中國在五年前貨幣被合理定價，經(jīng)濟處于實際均衡點，鑒于中國國內(nèi)的通貨膨脹很低，同時生產(chǎn)力的增長遠高于其它鄰近國家，實際均衡理論就可以測算出人民幣相對于區(qū)域內(nèi)其它鄰近國家的貨幣應該升值多少來保持其幣值的合理定位和經(jīng)濟的基本均衡。從理論的嚴密性上來說，實際均衡理論在分析測算貨幣匯率變化時比購買力平價理論更加準確一些。

實際均衡理論在解釋發(fā)達國家主要貨幣匯率變化時非常成功，但是卻不太適用于發(fā)展中的新興市場。在一些例如中國這樣的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟中，由于很多不確定因素的干擾，以及迅速的經(jīng)濟開放和結(jié)構(gòu)調(diào)整使得確定一個歷史基本均衡點及正確判斷相關(guān)經(jīng)濟變量的變動趨勢這項工作很難操作，也使得實際均衡理論在不同均衡點對人民幣匯率變化的測算結(jié)果往往會不一致。因此，實際均衡理論對人民幣匯率定位的闡述也沒能得到學術(shù)界的一致接受。

3.國際收支理論（TheTheoryofBalanceofPayment）。國際收支理論的理論基礎(chǔ)，著眼于一國官方儲備的變化，如果外匯當局在外匯市場上買進大量外匯，這就意味著外匯市場在當前價位上供大于求，也就是說該國貨幣的匯率被低估了。在實際的操作過程中，經(jīng)濟學家更多地采用商品和服務貿(mào)易收支及中長期的資本流量兩個指標作為衡量標準。如果這兩個指標長期顯示盈余，貨幣就面臨升值的壓力，反之，則面臨貶值的壓力。

統(tǒng)計數(shù)字表明，中國已經(jīng)連續(xù)六年保持著商品和服務貿(mào)易的順差和跨國直接投資的凈流人，而中國國家外匯管理局的統(tǒng)計也顯示在過去不到三年的時間里，中國的外匯儲備從2100多億美元增長到了3800多億美元，尤其是在最近兩、三個季度，官方儲備在以每月平均增加90億美元左右創(chuàng)紀錄的速度增長，預示著人民幣正經(jīng)受著升值壓力的考驗。

三、國內(nèi)政策環(huán)境及應對措施分析

當今世界上主要有三種匯率體制，即自由浮動匯率、有管理的浮動匯率和固定匯率，而主要市場經(jīng)濟國家普遍采用的是自由浮動匯率。中國自1994年外匯改革以來，一直采用的是有管理的浮動匯率，直至1997年亞洲金融危機，被迫改為盯住美元的匯率政策，具有明顯的固定匯率的特征。無論是從長期的角度，還是短期的角度，人民幣匯率都存在著升值的壓力。從長期來看，這是中國經(jīng)濟持續(xù)走強的必然結(jié)果，但從短期來看，更多是體制性因素的作用，根源還在于現(xiàn)行匯率的體制。

按照中國現(xiàn)行的匯率制度（以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動匯率），人民幣匯率理論上應在銀行間外匯市場形成。中央銀行按前一營業(yè)日銀行間外匯市場形成的加權(quán)平均匯率，公布人民幣對美元、港幣、日元的基準匯率。銀行間外匯市場人民幣對美元買賣價可以在基準匯率上下0.3％的幅度內(nèi)浮動，對港幣和日元亦可以在1％的幅度內(nèi)浮動。同時，中國的銀行間外匯市場實行會員制，由包括央行在內(nèi)的342家中外金融機構(gòu)組成，是一個金融機構(gòu)之間調(diào)劑外匯頭寸、買賣外匯的同業(yè)市場。

理論上而言，這個市場能夠反映人民幣和外幣之間的供求關(guān)系。但是在實際操作過程中，存在一些問題：第一，嚴格的外匯管制壓抑了微觀經(jīng)濟主體的外匯需求，而作為外匯業(yè)務的壟斷者一中國銀行在強制結(jié)售匯的制度安排下又只能把外匯賣給中央銀行；第二，銀行間外匯交易市場的交易品種過少，買賣差價過低，會員的獲利空間極為有限；第三，中央銀行的過度干預進一步降低了市場活力和參與該市場的熱情；第四，長期的習慣意識使外匯管理層更多地注重外匯儲備，不注意清償能力，偏好于貨幣儲備，特別是官方儲備，而不注重民間儲備和基礎(chǔ)性物資儲備。這些體制性因素一方面強制性放大了外匯供給，另一方面又人為地縮小了外匯需求，增大了使用國際收支理論，對中國市場進行分析的難度。不難理解，人為地干擾外匯供求關(guān)系必然導致匯率偏離均衡價格，扭曲貨幣的真正市場價格，而扭曲的價格，又必然大大降低外匯資源的配置效率，并引發(fā)一系列的副作用。

貨幣的價格就是匯率，而中國匯率制度改革的方向就是要建立真正以市場供求為基礎(chǔ)、實現(xiàn)市場有效均衡的匯率形成機制，應該說中國政府在人民幣匯率改革這個問題上是做到了心中有數(shù)的。中國將根據(jù)經(jīng)濟發(fā)展水平、經(jīng)濟運行狀況和國際收支狀況，在深化金融改革中進一步探索和完善人民幣匯率的形成機制。中國人民銀行有關(guān)領(lǐng)導認為在匯率實現(xiàn)充分浮動之前要做好三件事：一是比較充分地開放貿(mào)易經(jīng)營，服務貿(mào)易相對開放；二是消除對資本項目的過度管制，市場真正發(fā)揮決定作用；三是中國國有商業(yè)銀行的改革順利進行，主要問題初步得到解決，競爭能力和抗風險能力得到實質(zhì)提高。因為只有實現(xiàn)貿(mào)易自由化，經(jīng)常項目下的外匯供求才能真實體現(xiàn)；進一步放松資本項目管制，資本項目下的外匯供求才能真實體現(xiàn)；減少對外匯市場的干預，擴大匯率浮動的范圍，真實供求關(guān)系下形成的貨幣價格才能避免出現(xiàn)扭曲的價格；國有銀行的改革到位，才能不用避免開放外匯市場后由于匯率波動而引發(fā)的金融動蕩。

四、人民幣匯率政策的走向預測

人民幣匯率政策的改革目標是十分明確，如果要真正實現(xiàn)以市場供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動制度，就必須建立一個真實反映供求關(guān)系的外匯市場，有一個實質(zhì)性的匯率浮動范圍。但對于一個新興加轉(zhuǎn)軌的、面臨巨大就業(yè)壓力的發(fā)展中大國而言，無論是匯率本身的調(diào)整，還是匯率體制的改革節(jié)奏，都有一個時機的選擇問題及成本問題。隨著經(jīng)濟的日趨成熟，中國遲早會讓人民幣與美元脫鉤自由浮動，但由于中國金融體系的脆弱性以及經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟體制上的一系列問題，中國距離真正實行自由浮動的匯率制度仍然還有很長的路要走。鑒于其它國家的經(jīng)驗，市場分析人員對人民幣匯率政策近期的走向做出了如下五種預測：

1.管理當局行政外匯市場，一次性調(diào)高人民幣對美元的匯率，然后繼續(xù)保持對美元的盯住匯率制。

2.管理當局完全放開人民幣匯率，停止所有的政策干預，采用自由浮動匯率，使人民幣的匯率水平完全由市場因素來決定。

3.繼續(xù)保持對美元的盯住匯率，并逐漸擴大人民幣匯率的波動幅度，增加匯率形成過程中的市場因素。

4.繼續(xù)采用盯住匯率的方法，但轉(zhuǎn)而盯住一攬子的世界主要貨幣。

5.繼續(xù)保持當前的人民幣匯率政策和匯率水平，官方不公開宣布任何重大的政策變動，但引入二系列邊際性的措施減少人民幣的升值壓力。

可以預見的是，經(jīng)濟政策的聯(lián)系性和穩(wěn)定性是中國的核心領(lǐng)導層在制訂宏觀決策時的一貫原則，貨幣政策（匯率政策）領(lǐng)域不可能例外，因此第一種和第二種做法近期在中國沒有可能性。

由于目前市場對人民幣升值的預期過高，壓力過大，從穩(wěn)定匯率的戰(zhàn)略出發(fā)，中國政府不大可能在近期對匯率政策做出重大調(diào)整，現(xiàn)階段應該更多傾向于一些邊際性的調(diào)整來緩解人民幣升值壓力，也就是第五種做法。實際上，中國政府近年來已經(jīng)將付諸了很多努力緩解人民幣的失值壓力，例如實行多年的企業(yè)強制結(jié)匯被改為自愿結(jié)匯；去年已經(jīng)出臺的Q皿政策和即將出臺的QDU政策；放寬境內(nèi)企業(yè)的境外投資和國際金融機構(gòu)在國內(nèi)的融資；放寬個人換匯及國際匯兌等等。這些手段會有助于增加外匯需求，釋放人民幣的升值壓力，使人民幣匯率更接近真實的均衡價格，但匯率形成機制的核心問題尚須解決，因此第五種辦法只是人民幣匯率改革過程中的過渡手段。

至于第三種做法，可以說是在兼顧穩(wěn)定的條件下緩解了人民幣的升值壓力，匯率制度的靈活性得到了加強，減少了今后一次性大幅上調(diào)和下調(diào)匯率的可能性和必要性。但是這種做法無法從根本上緩解中長期人民幣實際均衡匯率的升值壓力，同時也將美元相對于世界其它主要貨幣之間的匯率波動引入到人民幣同這些主要貨幣的套算匯率中，不利于人民幣匯率的穩(wěn)定和安全。如果貨幣當局對短期資本流動的管理不是非常有效的話，人民幣匯率將會不斷面臨由于世界主要貨幣匯率波動而導致的投機壓力和風險。

第四種做法是當前中外較多學者極力倡導的，其好處在于可以避免美元同世界其它主要貨幣匯率變動帶給人民幣的沖擊，并且能夠為日后最終的自由浮動奠定制度基礎(chǔ)。缺點在于盯住一攬子貨幣的選擇意味著外匯市場上的人民幣匯率時時刻刻都要根據(jù)全球市場的匯率變動進行調(diào)整，過于頻繁波動的人民幣匯率不利于國際貿(mào)易的投資的進行，同時也是對國內(nèi)經(jīng)貿(mào)部門適應能力和風險對沖能力的考驗，在這些方面，世界上有很多國家的經(jīng)驗可供中國借鑒。