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國際風險投資論文范文第1篇

一、風險投資作用機制的調查與分析

（一）變量定義

基于前文的考察維度，結合本文的研究目的設置各潛在變量的觀察變量，并對觀察變量進行相應的文字調整，得到對觀察變量的定義如表1所示，共計15個觀測變量。表中所示的觀測變量進行適當文字調整后形成本研究問卷調查的題項，表中括號內是為方便下文的統(tǒng)計分析而對各變量做的符號標記。

（二）問卷調查及其信度和效度檢驗

1、問卷設計、發(fā)放與回收。本次調查主要采用問卷調查的形式，問卷圍繞表1中的15個觀測變量設計了15個題項，并采取Likert五級量表形式對主觀感知進行測量。在調查對象選取上，主要選取福建省內的科技風險企業(yè)與風險投資機構。問卷主要通過現場發(fā)放、電子郵件、親戚朋友三種途徑發(fā)放，總共發(fā)放問卷122份，回收118份，剔除回答不完整的問卷以及填寫不認真的問卷，回收的有效問卷有105份，樣本數量基本符合采用結構方程模型分析方法對大樣本的要求。

2、信度與效度檢驗。信度檢驗是為了考察問卷結果的可靠性，Likert量表法通常用Cronbach′sα系數對樣本數據的信度進行檢驗。一般而言，當α>0.7時表明一致性程度高，當α<0.35時表明一致性程度低。針對本研究問卷調查時獲得的五組觀測變量額統(tǒng)計數據，運用SPSS19.0軟件計算出各組觀測變量之間的Cronbach′sα系數值，如表2所示。結果顯示，所有潛在變量對應的觀測變量的Cronbach′sα系數值均大于0.7，因此我們認為測量題項的內部一致性能較大程度地滿足要求，問卷調查數據信度較高。效度檢查是為了檢驗問卷結構的有效性。本研究運用因子分析對15個觀測變量的效度進行檢驗，在進行因子分析之前，先通過KMO樣本測度和Bartlett's球體檢驗來判斷樣本是否適合因子分析。經分析，問卷數據的KMO值為0.824大于0.7，且Bartlett統(tǒng)計值的顯著性概率為0，說明數據的效度良好，適宜做因子分析。為進一步明確觀測變量的內部結構，驗證相關測度題項的合理性，需進行探索性因子分析。本文采用主成分分析的因子提取方法和最大方差的旋轉方法，觀測變量的因子荷載矩陣如表3所示。根據特征根大于1，最大因子載荷大于0.5的要求，分析結果提取出了5個因子，且因子載荷在5個因子間均具有較好的區(qū)分度，這與理論假設相符，其中5個因子分別可以解釋為：因子1代表資金支持，因子2代表風險分散，因子3代表管理輔助，因子4代表體制改進，因子5代表促進成效。而且五個因子累積解釋方差解釋率為66.946%，大于60%。因此，問卷調查數據具有良好的效度。

二、模型構建與檢驗

（一）結構方程模型識別與假設檢驗

根據以上問卷調查的整體分析，可將問卷中的15個信度與效度均較好的題項作為該結構方程模型的15個觀測變量，建立觀測變量與潛在變量之間的單向對應關系，得到如圖1所示的科技成果轉化對風險投資的促進機制研究的結構方程模型。

1、模型識別。本研究運用Amos17.0軟件進行潛在變量間的路徑系數進行估計，并采用C.R.(CriticalRatio，臨界比)對所估計的路徑系數值進行檢驗，其檢驗思想是由C.R.值得出相應的概率P，然后通過P值大小對路徑系數的顯著性檢驗結果予以判斷。一般而言，以P=0.05為標準，當P＜0.05表示通過了顯著性檢驗，P＞0.05表明沒通過。該結構方程模型路徑系數的估計值及顯著性檢驗結果見表4所示。由表得知，外生潛在變量“風險分散”（ris）對內生潛在變量“促進成效”（perf）的路徑系數對應的P值為0.853，無法通過顯著性檢驗，因此需要在原結構方程模型中剔除該路徑。其他3條路徑中路徑系數為0的概率均小于5%，因此這3條路徑的路徑系數通過了顯著性檢驗。

2、假設檢驗。對路徑系數估計與檢驗的結果表明，在圖1所示的結構方程模型中，應剔除riskperf路徑，這表明問卷調查結果顯示，“風險分散”對“促進成效”的影響并不顯著。因此，這條路徑所對應的假設H4不成立。而“資金支持”、“體制改進”、“管理輔助”對“促進成效”都有顯著影響，因此假設H2、H3、H4都成立。

（二）結構方程模型的評價與修正

根據路徑系數的顯著性檢驗結果，在剔除“風險分散”到“促進成效”這條沒有通過檢驗的路徑后對模型予以修正。修正后的風險投資對科技成果轉化的促進機制研究的結構方程模型如圖2所示。將模型修正前、后擬合優(yōu)度檢驗的各項評價指標(見表5)進行對比，修正后的模型的擬合優(yōu)度結果有較大的提升?？傮w而言，修正后的模型擬合效果較好。運用Amos17.0軟件對修正后的模型重新進行路徑系數估計與顯著性檢驗，表6展示了修正模型的路徑系數估計值與檢驗結果。結果顯示，修正模型中3條路徑的路徑系數所對應的P值均小于0.05，表明各條路徑的路徑系數均與0存在顯著性差異(置信度為95%)，因此均通過了顯著性檢驗。

三、結果與討論

（一）研究的基本結論

本文從資金支持、體質改進、管理輔助以及風險分散（降低技術風險、財務風險及市場風險）四個視角，在問卷調查的基礎上量化研究了上述四個視角對科技成果轉化的作用效果，研究結論如下：①模型分析結果表明，資金支持、體制改進、管理輔助對科技成果轉化有顯著的正面影響，而風險分散對科技成果轉化沒有顯著影響。②資金支持對科技成果最具顯著影響。從影響力大小而言，風險投資、體制改進、管理輔助這三個因素按對科技成果轉化的影響從高到低排列依次是：“資金支持”（0.909）、“體制改進”（0.322）、“管理輔助”（0.264）。這說明資金支持對科技成果轉化的促進作用是非常大的，而且遠遠大于體制改進和管理輔助。③相對而言，體制改進和管理輔助對科技成果轉化的促進作用不那么顯著，且體制改進的影響力略大于管理輔助的影響力。

（二）對提升產學研合作成效的啟示與建議

1、以增強風險投資的融資能力為“抓手”促進科技成果轉化。研究結果表明，風險投資的資金支持對促進科技成果轉化具有不可或缺的作用，是科技成果轉化成效的關鍵影響因子。資金支持力度每變化1個單位，將會直接影響科技成果轉化成效同向（同增或同減）變化0.909個單位?？梢姡L險投資的資金支持所能發(fā)揮的作用是非常大的，增強風險投資的融資能力將極大地提高我國科技成果轉化水平。美國、日本等西方國家風險投資發(fā)展得好，科技成果轉化水平相應也很高這一現實很好地說明了這一點輥輰訛；而在我國，風險投資都尚處于初步發(fā)展時期，尚未能在科技成果轉化過程中發(fā)揮應有的作用，可以說科風險投資在科技成果轉化過程中應該是能大有作為的。因此，各級政府應以增強風險投資的融資能力作為促進科技成果轉化的“抓手”，增強風險投資的融資能力，提升科技成果轉化水平，進而促進我國科技產業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

2、以強化風險投資提供增值服務的能力為“主攻方向”促進科技成果轉化。風險分散作用不顯著,而體制改進與管理輔助作用雖然顯著，但發(fā)揮的作用不強（體制改進影響力僅為0.322、管理輔助影響力僅為0.264），這背后反映的是我國風險投資機構提供增值服務的能力不強，我國風險投資綜合業(yè)務能力有待提高。風險投資區(qū)別于傳統(tǒng)金融機構的特點之一在于：傳統(tǒng)金融機構通常只對目標對象提供融資服務，而風險投資除此之外還提供增值服務，即積極參與企業(yè)的管理，為企業(yè)提供管理服務，從而起到風險分散作用輥輱訛：風險投資以資本入股，利用自身豐富的金融理財知識，協助高科技企業(yè)進行財務管理，制定良好的財務計劃，有效降低了高新企業(yè)所面臨的財務風險；設立科技和經濟情報的收集研究機構，定期給出某個行業(yè)技術與產業(yè)動向的決策參考意見，然后根據產品獨特性、創(chuàng)業(yè)者管理能力、市場吸引力等多方面因素對科研項目進行充分的可行性論證，嚴格篩選科研項目，有效降低了高新企業(yè)所面臨的技術風險；充分進行市場調研，把握市場最新動態(tài)，引導科技成果轉化為市場需求產品，并協助企業(yè)充分做好產品的宣傳、推廣工作，有效減低了高科技企業(yè)面臨的市場風險。體制改進的作用機制體現在風險投資幫助高新企業(yè)明晰企業(yè)產權歸屬及關系、提升技術價值以及降低投資者與創(chuàng)業(yè)者的信息不對稱；管理輔助的作用機制體現在風險投資參與企業(yè)的戰(zhàn)略決策、開辟營銷渠道以及為企業(yè)引進合適的管理和技術人才輥輲訛。從體制改進、管理輔助及風險分散的作用路徑可以看出，它的實質是強調風險投資機構提供增值服務的能力。我國風險投資提供增值服務的能力不強，這制約著風險投資對科技成果轉化的促進作用。

（三）風險投資促進科技成果轉化的提升對策

1、政府角度的提升對策。為提升科技成果轉化水平，政府應加大投入力度促進風險投資業(yè)的發(fā)展，給予風險投資行業(yè)充分的資金支持。國內大部分地區(qū)政府對風險投資發(fā)展的資金支持力度普遍不夠，因而筆者建議，應加大各地政府的的資金支持力度：各級財政部每年可從新增科技專項經費中安排一定數額，用于高新科技風險投資，委托風險投資機構進行具體投資運作；此外，除了由財政專項劃撥資金支持科技風險投資外，也可將部分其他科研經費，產學研基金，科技三項費用，農科教基金等集中捆綁使用，用以支持風險投資對科技成果轉化的促進作用輥輳訛。

2、金融市場的提升對策。就金融市場方面，一是要調整融資體系，采取有效的政策措施，動員民間資本及境內外資本進入風險投資，實現風險投資主體的多元化，尤其當前，我國民間游資眾多，資金沉淀嚴重，金融市場應有效利用這些閑散資本以促進風險投資與科技成果轉化及其產業(yè)化的相互發(fā)展輥輴訛；二是通過制度、機制、工具等方面的創(chuàng)新，有效整合科技、金融、企業(yè)和社會資源，進一步完善科技型中小企業(yè)知識產權質押貸款的培育引導機制、信用激勵機制、風險補償機制，推動金融機構對科技型中小企業(yè)及其技術創(chuàng)新活動的信貸支持，暢通風險資本運行通道，提高融資成效輥輵訛。

國際風險投資論文范文第2篇

關鍵字:風險投資 退出 保護

一、退出方式的選擇

(一)首次公開上市

首次公開上市是指風險企業(yè)的證券(一般都是普通股票)首次向一般公眾發(fā)行。1根據發(fā)行場所的不同,分為主板市場發(fā)行和二版市場發(fā)行。主板市場的上市標準高,監(jiān)管嚴格。風險企業(yè)一般為中、小高新科技企業(yè),在凈資產、利潤額等方面難以達到要求。因此,很多國家建立上市條件略微寬松,上市規(guī)模偏小的二版市場,為具備成長性的新興中小企業(yè)和風險投資企業(yè)提供融資服務。

(二)兼并和收購

兼并與收購又稱企業(yè)并購,是風險投資中最常見的退出方式。狹義的并購指吸收型并購,即被收購公司解散和法人主體資格消失,并購方仍然存在;廣義并購還包括收購,即一個企業(yè)以購買全部或部分股票或股權(股權收購)的方式購買另一企業(yè)的全部或部分所有權,或者以購買全部或部分資產(資產收購)的方式購買另一企業(yè)的全部或部分所有權。2

(三)股份回購

風險投資家為了防止其投資被“鎖定”,通常在投資契約中規(guī)定在投資期界滿,風險企業(yè)無法上市或無法出售給其他大公司的情況卜,風險企業(yè)應按規(guī)定條件回購風險投資家所擁有的風險企業(yè)股份。3具體而言,股份回購可以采用管理層回購、員工持股基金回購和運用衍生工具期權來進行回購三種形式。

(四)清算

清算是指企業(yè)因破產、解散而清理債權債務、分配剩余財產并注銷企業(yè)的行為。險投資投資于風險企業(yè)的時間越早,收益越大,相應的風險也越高。在企業(yè)瀕臨破產、解散之際,風險企業(yè)家往往通過資產轉移、風險轉移等利益沖突行為。因此,風險投資家一旦確認風險企業(yè)失去了發(fā)展的可能性,無法實現預期的回報,就應盡早收回資金,以期最大限度的減少損失,使機會成本最小化。

據統(tǒng)計,美國30%的風險投資是通過企業(yè)股票發(fā)行上市退出,23%通過兼并收購,6%通過企業(yè)股份回購,32%是因虧損等原因清算退出;不同的退出方式之間的收益相差懸殊,公開上市項目的平均收益率為610%,出售為70%,股份回購為110%,而清算則虧損80%。5

二、風險投資家退出中的保護條款

(一)注冊權

注冊權分為連帶注冊權和請求注冊權。連帶注冊權是指給股東將其股票列入公司為其自身利益或其他股東利益的初次發(fā)行或再次發(fā)行的股票發(fā)行登記中。請求注冊權是指公司必須將請求的股東的股票(但不限于他們)納入一份股票發(fā)行登記中。

(二)股份回購權

股份回購,也稱股份回贖,即公司按照一定的程序,重新購回發(fā)行在外或流通在外的公司股份的所有權。一般來講,回購具有改善資本結構、保持公司控制權、便于股票期權的實行等作用。對于有限責任公司而言,股份轉讓受到嚴格限制,股東可能因被鎖定而蒙受損失。因此,有限責任公司的股東通過股份回購條款,在規(guī)定的情形出現時,由公司回購股份,從而實現退出,這在風險投資中尤為普遍。

按權利行使主體的不同,股份回購權可以分為風險投資家的回購權和風險企業(yè)的回購權。風險企業(yè)的回購權,即賦予風險企業(yè)以預先商定的形式購買風險投資家持有的股權的權利。風險投資家的回購權,是指賦予風險投資家要求風險企業(yè)以預先商定的形式購買其持有的股票。風險投資家要求回購的權利具有兩個作用,一方面,在風險企業(yè)無法實現預期目標時收回原始出資,為自己保留一個退出的通道;另一方面,當雙方在經營和退出中有利益沖突時,可以用撤資作為籌碼,來威脅風險企業(yè)家。

(三)共同出售權與強制隨售權

共同售出權是指如果風險企業(yè)家擬向第三方轉讓股份,風險投資家有權按照擬轉讓股東與第三方達成的價格和條件參與到這項交易中,按原有股東與風險投資家在被投資企業(yè)中的股份比例向第三方轉讓股份。如果潛在的受讓人拒絕購買投資者行使共同售出權而售出的股票或其他證券,風險企業(yè)家也不得向該受讓人出售,除非風險企業(yè)家在出售的同時,以同樣的條件購買投資者的股份。6

強制隨售權也稱拖帶權,指如果投資者欲出售公司股份,出售者有權要求其他股東以同等條件出售其持有的股份。強制隨售權的目的在于提高風險投資家以股權轉讓方式退出風險企業(yè)時的議價能力。而且,風險投資者也可以借此轉賣的權利,給作為大股東的風險企業(yè)家施加壓力,防止機會主義行為。

三、出資的回收條款

(一)優(yōu)先分紅權

優(yōu)先分紅權指在風險企業(yè)分紅派息時,風險投資家有權優(yōu)先于其他股東獲得投資額一定比例的股息的權利。根據風險投資家持有的優(yōu)先股在參加股息分配時是否具有積累性,優(yōu)先分紅權可以分為累積性和非累計性優(yōu)先分紅權。當風險投資家優(yōu)先獲得分紅后,根據其是否有權繼續(xù)參加剩余股息盈利的分配,又可以分為參與性和非參與性優(yōu)先分紅權。前者指在優(yōu)先獲得一定數額的股息之后,仍可以在轉換的基礎上,按照股權比例參與剩余股息的分配;后者則不再享有參與剩余股息分配的權利。

(二)清算優(yōu)先權

清算優(yōu)先權是指風險投資家在目標企業(yè)發(fā)生清算或視為清算之時,有權優(yōu)先于風險企業(yè)家獲得投資本金、投資利息及宣布但尚未發(fā)放的股息;當風險投資家的清算優(yōu)先權獲得滿足之后,風險企業(yè)家才能參與分配剩余目標公司財產。7

清算優(yōu)先權保證優(yōu)先股股東先于普通股獲得清算回報。一般而言,清算回報是優(yōu)先股初始購買價的1-2倍。優(yōu)先股股東獲得清算回報后,是否有權參與普通股對剩余清算資產的分配而分為無參與分配權的優(yōu)先清算權、具有完全參與分配權的優(yōu)先清算權和附上限參與分配權的優(yōu)先清算權三種。

參考文獻:

[1]彭丁帶著:《美國風險投資法律制度研究》,北京大學出版社2005年版,第237頁。

[2]鄒菁:《私募股權基金的募集與運作》,法律出版社2009年版。

[3]程強:《風險投資法律制度研究》,中國社會科學院2002年博士學位論文。

[4]彭丁帶:《美國風險投資法律制度研究》,北京大學出版社2005年版,第252頁。

[5]參見陸世敏:《中小企業(yè)與風險投資》,上海財經人學出版社2001年版,第327頁。

國際風險投資論文范文第3篇

論文摘要：本文旨在通過對風險投資退出機制的介紹以及現今我國風險投資退出機制的現狀與美國相比較得出問題癥結?提出完善資本市場、政府職能及投資機構三方面的改進意見?以此健全我國的風險投資退出機制。

一、風險投資退出機制概述

風險投資退出機制?是指風險投資機構在所投資的風險企業(yè)發(fā)展相對成熟或不能繼續(xù)健康發(fā)展的情況下?將所投入的資本由股權形態(tài)轉化為資本形態(tài)?以實現資本增值或避免和降低財產損失的機制?以及相關配套制度安排。風險險投資的本性是追求高回報的?這種回報不可能像傳統(tǒng)投資一樣主要從投資項目利潤中得到?而是依賴于在這種“投入—回收—再投入”的不斷循環(huán)中實現的自身價值增值。投資家只有明晰地看到資本運動的出口?才會將資金投入風險企業(yè)。因此?一個順暢的退出機制也是擴大風險投資來源的關鍵?這就從源頭上保證了資本循環(huán)的良性運作?？梢哉f?退出機制是風險資本循環(huán)流動的中心環(huán)節(jié)。風險投資退出主要有以下幾種形式??1?首次公開上市。指風險投資者通過風險企業(yè)股份公開上市?將擁有的私人權益資本轉換為公共股權資本?在交易市場取得認可而轉手以實現資本增值的方式。?2?企業(yè)并購。包括兼并(Merger和收購(Acquisition)?這主要是當風險企業(yè)發(fā)展到成熟階段時?風險企業(yè)被風險投資機構包裝成一個項目?出售給戰(zhàn)略投資者?實現投資退出?獲得風險收益。?3?企業(yè)回購?；刭徥秋L險企業(yè)的管理層或者員工以現金、票據等有價證券購回已經發(fā)行在外的風險企業(yè)股份?從而使得風險資本退出風險企業(yè)的行為。?4?清算。是指企業(yè)因經營管理不善等原因解散或破產?進而對其財產、債權、債務進行清理與處置?風險投資不得不中途退出。

二、中美風險投資退出機制的現狀分析

一美國風險投資退出機制的發(fā)展與現狀。

1998年美國風險企業(yè)的并購數目達到202家?募集到的資金79億美元?同期的公開發(fā)行上市卻只有75家?募集的資金有38億美元。到2001年風險企業(yè)并購的數目達到305家?比IPO數目高了近10倍。近年來由于IPO深受美國二板市場的影響?并購退出在整個風險投資退出中所占的比重越來越大。下表能夠更直觀的反應美國風險投資退出方式?

二　中國風險投資退出機制的現狀。

相比美國的風險投資經歷了50多年的風雨?我國的風險投資只有20多年的歷史?雖然發(fā)展迅速?但從下表的一些數據能夠看出我國風險投資的退出機制相比美國仍有一些差距?

數據來源?王松奇?《中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報告2004》?經濟管理出版社?2004年版

我國風險投資退出方式中?上市所占比例為15%?主要原因是國內市場的不發(fā)達導致境外上市所占比例過高?這使得中國國內一些優(yōu)秀的企業(yè)自愿長期游離在外?不利于本國風險投資的長期發(fā)展。兼并收購所占比重在所有退出方式中相對最高?截至2003年的累計數為37?4%?而2003年新增退出中?收購的比例達到了40?4%?可見采取收購方式退出的項目比例正逐年增多?這其中的大部分是境內非上市或自然人收購?主要原因是法人股交易受限?并購通過現金方式而非股權置換?這就增大了交易難度。退出方式的單一也就使得回購和管理層收購的比例相比國際偏高。

三我國風險投資退出機制的問題分析。

1缺乏退出所需的合理的市場制度安排。主板市場門檻過高?難以形成為風險資本主要的退出渠道。由于目前我國風險投資公司普遍規(guī)模較小?考慮到短期資金回報的壓力和分散化持有降低風險的要求?不太可能將絕大多數的資金都投入一個風險企業(yè)?一般風險企業(yè)將很難僅靠風險投資達到主板上市的要求。我國目前場外交易市場主要集中在各省、市產權交易中心?造成交易成本過高?交易過程漫長?容易錯過最佳退出時機?并且產權交易中非證券化的實物交易占極大比重?不允許非上市公司交易?監(jiān)管落后。

2缺乏有效的市場中介服務體系。目前我國缺乏為風險投資退出提供特殊服務的中介機構?已有的中介機構魚目混雜?從業(yè)人員良莠不齊?服務質量不盡人意。更令人擔心的是一些從業(yè)人員職業(yè)道德淡薄?這就加大了退出過程的信息搜尋成本、談判成本和運營成本?降低了市場交易的效率?也增加了退出過程的潛在道德風險。

3風險投資退出方式單一。與國際上較為流行的退出方式如公開上市、企業(yè)出售、股份回購、公司清算等方式相比?我國由于受到各種限制和制約?實際可以運用的風險投資退出方式極少。以美國為例?由于其相對完善的市場?使得其在證券市場萎縮的情況下由過去的IPO為主轉為收購兼并為主?而我國的市場環(huán)境由于限制較多、國內風險企業(yè)實力有限使得收購兼并不能成為完全的主導方式。并且這一方式也無明確的法律地位?由于法人股不能流通?只能采取場外協議轉讓的方式?并且多以現金方式交易?這就大大減少了風險投資公司的資本利得?同時增加了轉讓的難度。

三、對我國風險投資退出機制的建議

一構建完善的多層次資本市場體系。

我國風險資本退出機制應是一個多渠道、多層次的交易體系。從長期目標和近期任務兩個角度考慮?建立和完善這一交易體系的工作重點包括兩項:第一?完善我國的證券市場?逐步建立我國的二板市場或創(chuàng)業(yè)板市場?為風險資本的IPO退出方式創(chuàng)造條件。雖然我國近期設立創(chuàng)業(yè)板的條件尚不具備?但從支持風險投資業(yè)發(fā)展的長期目標出發(fā)?建立我國的創(chuàng)業(yè)板市場勢在必行。實際上?我國創(chuàng)立二板市場的條件正在成熟之中。

一是有美國、香港等地的成功經驗可供借鑒;二是我國中小企業(yè)板的設立及平穩(wěn)運行?正在積累一些有益的經驗;三是目前我國正在積極推進股權分置改革。這項改革的完成能為創(chuàng)業(yè)板市場的建立奠定堅實的基礎。第二?建立健全多層次資本市場體系?為風險資本建立靈活多樣的退出機制創(chuàng)造條件。在西方國家?風險資本的退出機制是一個多渠道、多層次的、靈活多樣的交易體系?除了IPO之外?借殼上市、股權轉讓(出售)、兼并、收購、企業(yè)回購、管理層收購、清算等方式?也是風險資本常用的撤出渠道。但是?風險資本多樣化的退出機制要以一個多層次的資本市場體系為基礎。我國的資本市場發(fā)展歷史較短?多層資本市場體系建設尚存在許多亟待解決的問題?目前建立健全我國多層次資本市場體系的主要工作包括:一是有選擇性地建立數個區(qū)域證券交易中心。二是試行創(chuàng)投企業(yè)股份在股份代辦轉讓系統(tǒng)進行交易。三是完善我國的產權交易中心建設?為風險投資企業(yè)的股份流通提供更為便利的條件。

二加大政府對風險投資的支持力度。

政府的大力扶持是世界各國發(fā)展風險投資業(yè)的通行做法?它能夠營造整個社會發(fā)展風險投資的良好氛圍?有利于形成一個國家完善的風險投資運行機制。目前我國政府扶持風險投資業(yè)發(fā)展的工作重心應該是努力創(chuàng)造良好的政策制度環(huán)境。世界許多國家或地區(qū)為了鼓勵風險投資業(yè)的發(fā)展?都制定了一系列的財政稅收優(yōu)惠政策。借鑒國外經驗?我國也應該在原有相關政策基礎上?從稅收、信貸、擔保、政府補貼等方面?加大對風險投資的政策支持力度。在風險資本的運作過程中?牽涉到較為復雜的社會經濟關系?有必要建立健全與風險投資相關的法律法規(guī)體系?為風險投資的正常運作提供法律保障。鑒于我國風險投資法規(guī)建設嚴重滯后的現狀?我國近期發(fā)展風險投資業(yè)工作的重點應放在建立風險投資業(yè)法律政策支撐體系上。一是盡快制定頒布《風險投資法》《風險投資基金法》等風險投資業(yè)的核心法規(guī);二是結合風險投資發(fā)展的需要?修訂完善《公司法》《合伙企業(yè)法》《專利法》《中小企業(yè)促進法》等相關法規(guī);三是結合《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》?制定與之配套的實施細則和具體管理辦法。

國際風險投資論文范文第4篇

風險投資的規(guī)模是反映風險投資績效的重要指標之一。在學術界，常用的代表風險投資規(guī)模的變量主要有風險投資金額和投資的項目數量。鑒于數據的可獲得性，我們采用風險投資項目數作為度量風險投資規(guī)模的指標，為了深入研究這個問題，將對于風險投資的影響因素，我們從兩個方面來考慮：一方面是促進風險投資發(fā)展的政策，包括稅收優(yōu)惠政策，政府引導基金政策和區(qū)域內是否存在產權交易市場。另一方面是影響風險投資發(fā)展的環(huán)境，包括產業(yè)結構、人力資本、開放度、人均GDP。除此之外，我們還考慮了滯后一期的影響因素。數據方面，我們基于1997年~2009年中國27個省（個別省份數據缺失）風險投資企業(yè)數量的面板數據進行實證研究。為了克服解釋變量的內生性以及殘差的異方差問題，我們采用System-GMM動態(tài)面板估計方法。我們認為，通過對種子期、初創(chuàng)期風險投資規(guī)模及其影響因素的研究，不僅有利于深入了解中國風險投資市場的運作機制、風險投資規(guī)模的基本特征，而且對中國風險投資機構的發(fā)展具有實踐指導意義。

本文第二部分是相關文獻綜述；第三部分介紹計量模型的構建與分析方法；第四部分闡釋了數據來源與實證研究；第五部分進行討論，得出結論。

二、 文獻綜述

學術界對風險投資業(yè)發(fā)展的研究，始于20世紀70年代。美國經濟學家R. H. Gordon（1974），Jorgenson & Proterba（1987），Katharine（1988），Friedman（1989），Gompers & Le- rner（1997），Gentry & Hubbard（2001）的研究表明稅收計劃對風險投資具有正向調節(jié)作用，對新興企業(yè)和風險投資行業(yè)具有非常重要的影響。Karsai（2004），Clarysse（2009），Cumming & Johan（2009），Josh Lerner（2010）認為，政府引導基金對風險投資的發(fā)展起到了至關重要的作用。Murry（1994）， Bemard Black，Ronald Joilson（1995）的研究表明：風險資本的供給量與證券市場的發(fā)達程度息息相關。Kenneth W.Rind，Gene I.Miller（1980）認為人力資本對風險投資的發(fā)展至關重要。Leicht & Jenkins（1998），Dubocage & Rivaud-Danset（2002），Trajtenberg（2002），Josh Lerner(2010)認為中央和地方政府在促進風險投資方面都可以發(fā)揮重要作用。Douglas J.Cumming，Jeffrey G.Maclntosh（2006）在分析的過程中，證明了宏觀經濟因素（證券市場的狀況、實際利率水平、GDP）對風險投資供給和需求有顯著的影響，市場上的風險投資企業(yè)寧愿在發(fā)達地區(qū)被合并，也不愿意投資到偏狹的地區(qū)。

風險投資作為一種資本組織形式，屬于生產關系的范疇，是生產力發(fā)展到一定階段的產物，其影響因素很多很多。但是，由于環(huán)境所限，基于現有的研究基礎，我們認為：風險投資的主要影響因素有：稅收優(yōu)惠政策、產權交易市場狀況、引導基金政策、人力資本、一國的對外開放度、產業(yè)結構、GDP，下文中的實證研究將圍繞這些因素展開。

三、 計量模型的構建與分析方法

1. 計量模型的構建。我們用來解釋中國種子期、初創(chuàng)期風險投資業(yè)發(fā)展的計量模型使用的是各省級行政區(qū)的面板數據。在動態(tài)面板System-GMM估計方法中，對應文獻中相關影響因素，我們所關注的解釋中國種子期、初創(chuàng)期風險投資業(yè)發(fā)展的主要變量包括稅收優(yōu)惠政策、引導基金政策、產權交易市場，主要目的是從這三個方面研究政府促進風險投資的政策對于種子期、初創(chuàng)期風險投資業(yè)發(fā)展的影響。在計量模型中，我們還考慮了一些中國種子期、初創(chuàng)期風險投資業(yè)發(fā)展相關的重要解釋變量，主要有產業(yè)結構、人力資本、開放度、人均GDP。

按照空間經濟學的觀點（Krugman，1991；Baldwin Ric-hard etc.，2003），經濟活動存在“自我強化集聚機制”。當投資者計劃進入其不熟悉的地區(qū)進行投資時，為了減少不確定性因素，將要花費較高的信息成本，此時的信息溢出至關重要。當前的投資活動帶來的大量信息溢出，現有投資活動產生的大量信息溢出，能從很大程度上減少不確定性，并且降低信息成本（賀燦飛、魏后凱，2001），有利于吸引更多的潛在投資者。因此，本期的風險投資存量會受到上一期風險投資存量的正向的動態(tài)影響。另外，風險投資作為一種新興的資本組織形式，是生產力發(fā)展到一定階段的產物，會受到各方面因素的影響，有些觀測不到的社會特征（如文化、資源、習慣等）與我們選取的解釋變量相關，我們的模型全面考慮到這些特征的各個方面、界定、與誤差項的相關性。因此，我們建立動態(tài)回歸模型：

模型中，VC是第t年省份i的種子期、初創(chuàng)期風險投資數量，VCit-1為其滯后一期項。Xit是一個向量，包含稅收優(yōu)惠政策、政府引導基金政策、產權交易市場、產業(yè)結構、人力資本、開放度和人均GDP一組變量。?琢i是省份的固定效應，作用是控制觀察不到的、不隨時間變化的差異性。?滋t是年份效應，作用是控制各地區(qū)相同的國家政策以及宏觀經濟形勢的變化。?著it指的是誤差項，假設其期望值為零，不存在序列相關，不過或許會有異方差。我們的基本假定是滯后一期項VCit-1和解釋變量Xit必須與誤差項?著it的過去、現在和未來值均不相關，這些控制變量在此條件下是嚴格外生變量。但是解釋變量Xit的嚴格外生性并沒有排除其與固定效應?琢i的相關性。為了消除這種相關性，我們用每一個地區(qū)i第t期的方程減去第t-1期的方程，得到：

?駐VCit＝?茁?駐VCit-1+?酌?駐Xit+?駐?琢i+?駐?滋t+?駐?著it （2）

我們消除了固定效應?琢i，得到方程（2），但是存在內生性問題 ，因為?駐VCit-1與隨機擾動項相關。如果使用傳統(tǒng)估計方法，一定會產生參數估計的有偏性以及非一致性。Bond(2002)研究證明，當隨機誤差項與被解釋變量滯后項相關時，固定效應OLS估計量將嚴重下偏，動態(tài)項的OLS估計量將嚴重上偏，隨機效應GLS估計量也將有偏，而且其他解釋變量也有潛在的內生性。為了解決這些問題，Arellano，Bond（1991），Blundell，Bond（1998）提出了GMM估計方法。

2. 計量模型的分析方法?？紤]到解釋變量之間可能存在內生性，需要使用一定的工具變量對回歸過程進行修正。差分廣義矩（Difference-GMM）估計量（Arellano & Bond，1991）通過對模型進行差分，并且設定解釋變量差分值的工具變量得出，該方法能夠有效解決殘差的異方差和解釋變量內生性問題，但是會損失一部分樣本信息，另外，當解釋變量在時間上面的連續(xù)性比較長時，工具變量的有效性會減弱，會影響估計結果的有效性，小樣本時特別明顯（Blundell & Bond，1998）。系統(tǒng)廣義矩（System-GMM）估計（Arellano & Bover，1995；Blundell & Bond，1998）有效地解決了這一問題，同時利用了差分變化量和水平變化量，增加了工具變量的有效性。而包含工具變量的動態(tài)面板GMM方法比包含工具變量的固定效應或隨機效應面板數據估計方法更具有彈性，因此，本文采用System-GMM動態(tài)面板估計方法。

四、 數據來源與實證研究

1. 數據來源。綜合考慮各變量數據情況，我們最終將研究的時間跨度定為1997年~2009年，包括27省際面板數據。種子期、初創(chuàng)期風險投資的數據、政府政策（稅收優(yōu)惠政策、政府引導基金、產權交易市場）方面的數據由清科公司提供。產業(yè)結構中第二、三產業(yè)產值，人均GDP，以及人力資本中本、專科在校生人數和總人口均來自中經網。進出口總額和FDI數據來自《2011年中國統(tǒng)計年鑒》。

2. System-GMM的估計結果及解釋。在我們的模型中，被解釋變量是種子期、初創(chuàng)期投資項目數，采用計量軟件STATA10.0，我們使用動態(tài)面板System-GMM估計方法估計結果下：

（1）滯后一期變量系數為0.057 019 9，通過了1%的顯著性檢驗，表明上一期風險投資的數量對當期會產生顯著的正向影響。其原因很可能在于，投資于不熟悉的地區(qū)，將會產生更多的信息成本，相比熟悉的地區(qū)，可能要承擔更大的風險，并且由于初次投資積累起來的社會關系網絡，也可以很好地減少再次的投資成本，這可能使得風險投資愿意在初次投資的區(qū)域繼續(xù)追加投資。

（2）稅收優(yōu)惠政策沒有通過顯著性檢驗，系數為0.931 180 4，表明目前中國的稅收政策對種子期、初創(chuàng)期風險投資業(yè)的發(fā)展有促進作用，但是影響不顯著。風險投資業(yè)稅收優(yōu)惠政策的運作機理在于，一是增加預期收益，二是降低成本，利用市場行為主體的逐利動機激勵社會成員參與風險投資，促進風險投資的發(fā)展。從實證結果來看，中國目前的稅收優(yōu)惠政策已經驗證了動作機理，對種子期、初創(chuàng)期風險投資有促進作用。但是，稅收優(yōu)惠政策對于種子期、初創(chuàng)期的風險投資沒有太大影響，說明中國風險投資業(yè)的稅收優(yōu)惠政策應加大對種子期、初創(chuàng)期的激勵力度。

（3）政府引導基金的系數通過了5%的顯著性檢驗，明政府引導基金對種子期、初創(chuàng)期風險投資具有明顯的影響。不過，政府引導基金的系數是-1.733 065，為負值，與我們事先的推斷相悖，表明中國目前的政府引導基金政策阻礙了種子期、初創(chuàng)期風險投資的發(fā)展。產生這種結果，我們認為主要原因很可能是：①中國風險投資引導基金設立時間比較短，對風險投資的促進作用并沒有有效的發(fā)揮；②政府的本意是通過引導基金的引導，撬動社會資金流向風險投資企業(yè)，但是由于引導基金設立時間短，缺乏管理經驗，某些企業(yè)利用其中的漏洞鉆空子，造成資金被私人套用后并沒有投入到風險投資的發(fā)展中去。另外，由于這些無意于投資風險投資的企業(yè)或個人加入了獲取引導基金支持的競爭，無形中提高了風險投資企業(yè)的成本，因此整體上對風險投資業(yè)造成了負面影響。

（4）我們選取的變量產權交易市場、產業(yè)結構、人力資本、開放度（KFD1、KFD2）、人均GDP均不顯著，表明從中國目前的經濟環(huán)境和風險投資的發(fā)展現狀來看，產權交易市場、產業(yè)結構、人力資本、開放度、人均GDP對風險投資業(yè)的發(fā)展影響不是很明顯。主要原因可能存在于兩方面：一方面，中國風險投資業(yè)處于起步階段，受到社會環(huán)境的影響并不大。另一方面，中國社會環(huán)境存在著抑制風險投資發(fā)展的因素：①文化。中國根深蒂固的中庸之道，求穩(wěn)定的思想注定中國國民大多數是風險規(guī)避型的，這對風險投資的發(fā)展非常不利。②國情。中國從1978年至今一直在進行基礎建設，近年來，中國經濟對基礎建設的需求逐漸達到飽合，創(chuàng)新需求才悄然探頭，風險投資的需求，也剛剛產生。③體制。中國長期的封建社會制度對中國國民的意識形態(tài)產生了很深刻的影響，特別是集權，中國人所崇尚的是當家作主的理念，喜歡的是“我說了算”的感覺，對于現代企業(yè)中的股份制、合伙制從潛意中很排斥。從國際上風險投資的發(fā)展史來看，有限合伙制更有利于風險投資的生長、發(fā)展。在中國，有限合伙制引進的時間不長，目前還處于逐步被國民認識、接受的階段，要想大力發(fā)展，可能還要假以時日。

五、 討論與結論

中國的風險投資業(yè)稅收優(yōu)惠政策開始于2002年，到目前為止，國家級的政策共有8項，沒有專門適用于種子期、初創(chuàng)期風險投資發(fā)展的。稅收優(yōu)惠政策分為直接優(yōu)惠和間接優(yōu)惠，直接優(yōu)惠指的是減稅、免稅、退稅，側重于事后的利益讓渡，間接優(yōu)惠指的是稅收扣除，加速折舊等，側重于事前優(yōu)惠。兩者相比，間接優(yōu)惠對種子期、初創(chuàng)期風險投資的發(fā)展更有利，但是中國現行的風險投資業(yè)稅收優(yōu)惠政策偏重于直接優(yōu)惠，對種子期、初創(chuàng)期風險投資業(yè)發(fā)展的激勵作用不理想。

政府引導基金政策的設立阻礙了風險投資的發(fā)展，違背了建立政府引導基金的初衷。以色列的YOZMA項目是目前國際上政府引導基金較為成功的案例，不過中國和以色列的情況有所不同，以色列是一個小國家，國內資源有限，引進國外資金和人才非常重要，中國則要從自身的特點考慮，借鑒以色列成功之處，建立有效的政府引導基金政策。政府參股或引導風險投資公司時，應根據該公司的投資定位問題制定相關的引導政策。比如對處于種子期、初創(chuàng)期的企業(yè)，面臨極大的不確定性，投資者需要承擔更大的風險，商業(yè)性資本一般不愿意進入，這就需要政府介入，并且充分引導社會資本進入該領域，發(fā)揮政府引導基金的杠桿作用。

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基金項目：國家自然科學基金資助項目（項目號：呀70903046、71073101），上海市浦江人才計劃（項目號：11PJC 066），上海市哲學社會科學項目（項目號：2009FJB004、2011 BJB008），上海財經大學研究生創(chuàng)新基金項目（項目號：CX JJ-2011-311）階段性成果。

國際風險投資論文范文第5篇

關鍵詞：高新技術產業(yè)；風險投資發(fā)展；經驗；啟示

高新技術產業(yè)的高風險、高投入和高收益特征以及資金投入嚴重不足的現狀要求我國必須加快風險投資發(fā)展。風險投資（Venture Capital）主要把資本投向蘊藏著巨大潛在收益但融資困難的新創(chuàng)企業(yè)或高新技術企業(yè)，為其提供有效的專業(yè)管理，幫助其迅速成長壯大，以求在企業(yè)發(fā)展成熟后通過股權轉讓取得高收益率實現自身資產的增值。高新技術發(fā)展的實質就是要提高科學技術成果的轉化率，其瓶頸之一就是資金供給不足。而風險投資正好表現為資金供給，能在高新技術產業(yè)化的過程中起到積極的推動作用。目前我國的風險投資還處于起步階段，借鑒其他國家風險投資發(fā)展的成功經驗，可以快速推動我國風險投資業(yè)健康發(fā)展。

一、以市場為導向，進行體制創(chuàng)新，形成加快高新技術產業(yè)發(fā)展的新機制

高新技術產業(yè)比較傳統(tǒng)產業(yè)有技術創(chuàng)新優(yōu)勢，因此更有競爭力，這是目前比較普遍的觀點認為。認為發(fā)展高新技術產業(yè)可以用技術上的創(chuàng)新代替體制上面的創(chuàng)新，這樣可以避開體制壁壘實現跨越發(fā)展。但是這種觀點唯一可能導致的結果就是忽視投資體制上的創(chuàng)新，盲目發(fā)展風險投資，沒有形成加快高新技術產業(yè)發(fā)展的新機制。從其它國家的經驗上可以看出，一個國家如果想要利用風險投資發(fā)展來推動高新技術產業(yè)的發(fā)展，那就必須從制度和市場環(huán)境入手。利用市場為導向對其進行體制上面的創(chuàng)新，否則，即使可以在短期時間內取得飛速發(fā)展進步，同時也會給長期的發(fā)展埋下各種隱患問題。更甚可能會帶來毀滅性的的嚴重后果。硅谷和筑波是美國和日本兩國典型的高科技園區(qū)，他們的發(fā)展也許能夠說明這一觀點。建于1951年的硅谷和建于1963年的筑波同作為高科技基地，經過幾十年的發(fā)展，現在的情況大相徑庭。硅谷發(fā)展迅猛，引領著世界科技革命和技術創(chuàng)新的潮流，是高科技技術創(chuàng)新和發(fā)展的開拓者，成為世界各國高科技聚集區(qū)的代名詞。筑波則發(fā)展緩慢，自始至終都沒成為日本的創(chuàng)新主體，缺少產業(yè)支撐最后只能滑向衰敗，成了世界上最失敗的產業(yè)園。為什么硅谷成功了，而筑波卻難以創(chuàng)造另一外神話呢？原因當然是多方面的，分析其最根本、最深層的原因應該是體制問題，是政府主導還是市場主導，兩種不同的體制導致了兩種截然不同的結局。硅谷從一開始就是市場主導，沒有政府號召，完全靠自身的創(chuàng)新環(huán)境，吸引世界各國的優(yōu)秀人才來這里體現自己的聰明才干，實現各自的人生價值。硅谷的成功完全是市場驅動的，一切由市場來選擇，是市場讓硅谷充滿了生機與活力。而在筑波，技術開發(fā)是以政府為主導的，從規(guī)劃、審批、選址到科研整個過程都由政府包辦，都是行政行為。科研單位、科研機構乃至科研人員都是由政府從東京整體搬遷的，而且都有各自的行政主管部門。在筑波只有政府指令沒有市場競爭，整個園區(qū)沒有良好的自我生存機制，最后淪為了一個官僚科學城。由于兩大園區(qū)選擇的體制不同，導致了運作機制、內在活力、人才競爭和最終結果的完全不同，市場主導還是政府主導是二者成敗的根本原因。

通過對硅谷和筑波兩個科技園區(qū)的體制對比分析，要求我國必須改變過去政府辦科技的做法，堅持以市場為導向，放松管制，減少政府干預，讓科技園區(qū)從政府主導型走向市場主導型，加快體制創(chuàng)新，促進高新技術發(fā)展。

二、政府高度重視，正確引導，激勵風險投資事業(yè)健康發(fā)展

國外風險投資發(fā)展的經驗表明，政府的支持與鼓勵是風險投資快速發(fā)展的一個重要推動力。政府不僅可以直接參與投資，還可以通過政府補助、低息或無息貸款、政府信用擔保、政府采購和財政貸款等手段刺激風險投資發(fā)展。例如為了提高風險投資的預期收益，美國政府從70年代中期以后一直對風險投資給予大力支持，1978年分布了《稅收法》，將長期資本所得稅稅率從49%降至28%，這項法律的出臺使得美國1979年的風險投資資金增長了40%。20世紀80年代，美國國會進一步將資本所得稅率從28%降至20%。又如以色列將發(fā)展風險投資納入整個科技規(guī)則中，為保證風險投資業(yè)的發(fā)展方向，政府還規(guī)定所有活動都要圍繞高新技術進行。政府還在市場失效和那些企業(yè)無能為力的情況下進行著創(chuàng)新活動支持。距離市場越近的，政府介入的程度就越低，完全交給私人部門去經營，大大拓展了風險投資的活動領域。

從各國政府的具體操作中不難發(fā)現，在運用風險投資推進高新技術產業(yè)發(fā)展的過程中，并不是政府想要直接進行風險投資發(fā)展的業(yè)務操作控制，而是政府對于風險投資高度重視，政府在風險投資開始良性發(fā)展以后，其主要任務就轉變?yōu)轱L險投資創(chuàng)造優(yōu)質的運行環(huán)境并建立健全相關的制度。比如加大政府采購力度，制定優(yōu)惠的稅收政策，提供信息咨詢服務，建立政府信用擔保機制，注重人才的培養(yǎng)與激勵，營造鼓勵冒險、允許失敗的創(chuàng)新文化氛圍等。

三、風險資金來源多樣化，民間資本應成為風險投資業(yè)的主要提供者

高新技術產業(yè)是高投入產業(yè)，這必然會對風險投資的規(guī)模提出較高的要求，靠單一的資金來源是難以滿足其需要的，風險資本來源必然是社會化和多渠道的。發(fā)達國家的經驗也表明，風險投資的資金來源很大程度上決定了一個國家或地區(qū)風險投資發(fā)展狀況以及對高新技術產業(yè)化的促進作用。在國外，風險投資能夠獲得廣泛的資金支持，資金的提供者包括公共和私人的養(yǎng)老基金、保險公司、投資銀行、私人資本、捐贈基金、銀行持股公司、非金融機構、外國投資者等。從風險投資資金來源在不同時期的構成情況來看，以美國為例，在風險投資發(fā)展的初級階段，私人資本為風險投資提供了主要的資金。如1978年，美國風險投資的資金來源中，私人資本所占比例高達32%，保險公司占16%，養(yǎng)老金等年金基金大約占15%，外國投資者占18%，大產業(yè)公司占10%。到20世紀90年代的發(fā)展階段，風險資本的來源結構發(fā)生了比較顯著的變化，私人資本的所占比重逐漸減少，而養(yǎng)老金等機構投資者為風險投資基金提供了的主要資金。美國的50%左右風險資本來源于養(yǎng)老基金，而在歐洲風險投資資金來源分布中，銀行所占比重相對重一些，德國有62%的風險資本來自于金融機構。

我國風險投資是由政府推動的，相當長的時間內，政府財政撥款是我國風險資本的主要來源。相比之下，我國并沒有充分利用個人、企業(yè)、金融機構等具有資本供給能力的力量來擴大風險資本規(guī)模。我國居民的儲蓄存款額增長飛速，這部分個人資本在我國缺乏有效的投資渠道。通過國家的政策引導，采用合適的金融工具，將這部分資本引進風險投資，可以成為我國風險資本市場上的新生力量。企業(yè)有著雄厚的資金實力，理所當然應該成為風險資本的主要來源。另外，政府在加強監(jiān)管的前提下，可以逐步放寬對保險基金、社?；鸬冉鹑跈C構投資的限制，允許一定比例保險基金、社?；疬M行風險投資。

四、建立多樣、方便、快捷的退出方式，確保風險投資健康發(fā)展。

風險投資退出是風險投資周期中的關鍵環(huán)節(jié)，選擇合適的退出時間和退出方式對實現風險投資項目的收益有著舉足輕重的作用。關于風險投資的退出方式，國外一般有公開上市、并購贖回、破產清算三種。

（1）公開上市。這種方式是指高新技術企業(yè)成長到一定程度時在證券市場掛牌上市以實現風險資本的退出。在發(fā)達國家，實現高新技術企業(yè)上市是風險投資退出的最佳方式。由于高新技術企業(yè)一般為中小企業(yè)，規(guī)模和資金上難以滿足在主板市場上市的條件。為保證投資在發(fā)展較好的高新技術企業(yè)中風險資本的順利退出，激發(fā)風險投資者的積極性，國外高新技術企業(yè)大都通過在創(chuàng)業(yè)板市場上市來實現風險投資的退出。比如美國的納斯達克市場，已成為現今最成功的創(chuàng)業(yè)板市場。和紐約交易所相比，納斯達克對企業(yè)規(guī)模、資金、盈利狀況等上市門檻要低得多，為成長中的高新技術企業(yè)提供了理想的融資環(huán)境，是高新技術企業(yè)公開發(fā)行上市最關鍵的渠道。

（2）并購和贖回。20世紀80年代以前，美國風險投資主要以公開上市方式退出，隨著資本市場的發(fā)展，以兼并收購方式退出的數量越來越多，特別是在股市行情不好的時候更是如此。并購是指風險投資者通過由另一家企業(yè)兼并高新技術企業(yè)來實現風險投資退出。所謂股權回購也可以稱之為贖回，是高新技術企業(yè)的高級管理層和員工用現金購買的方式向風險投資機構買回自己公司股權的一種交易行為。

（3）破產或清算。由于高新技術創(chuàng)新具有較高的投資決策偏差風險、技術研發(fā)風險、經營管理風險，相當一部分的風險投資很難成功。風險投資本身具有較高的失敗率，僅僅只有三分之一左右的風險投資才會獲得成功。據權威數據顯示，關于對美國13個相關的風險投資基金進行研究分析，其中風險投資產業(yè)所帶來總收益的百分之15的投資。另外總收益的百分之五十則是其它百分之六的投資。因此，一旦被確定的高新技術企業(yè)缺乏一定程度發(fā)展的動力，很難在規(guī)定的時間內取得相應的高額收益回報，就應該果斷退出。特別在高新技術企業(yè)的將來在收益方面不斷惡化而且以無法改變的狀況下，該高新技術企業(yè)就應該采用破產清算方式退出，這樣可以更大程度上減少損失。曾有數據指出，風險投資基金中的清算退市占總投資利益額度的32%。一般僅能收回原投資額的64%。

我國證券市場的發(fā)展還不完善，國家對企業(yè)公開上市的條件要求相當嚴格，因此要想通過公開上市從證券市場獲取權益資本對于高新技術產業(yè)來說是非常困難的。當前我國的高科技企業(yè)板仍是主板市場的組成部分，距離真正的創(chuàng)業(yè)板市場還有很大差距，應該根據不同類型、不同成長時期的高新技術企業(yè)的特點進行創(chuàng)業(yè)板的試點，可以讓高新技術企業(yè)有一個穩(wěn)定的直接融資渠道，也為風險投資的退出創(chuàng)造最優(yōu)的途徑。

五、 完善風險投資各方面的相關法律法規(guī)，為風險投資發(fā)展提供安全可靠的制度保障。

風險投資的投資周期比較長。從國外的較多案例經驗表明，風險投資發(fā)展壯大和穩(wěn)定的必要條件是必須具有健全的法律法規(guī)。美國的政府機構非常重視用法律手段鼓勵和支持風險投資發(fā)展，并一直通過立法方式對風險投資進行一些調整。1958年，美國國會和政府分別頒布了《中小企業(yè)法案》和《小企業(yè)投資法案》，為高新技術產業(yè)和風險投資發(fā)展提供了最初的法律保障。為了擴大風險投資的資金來源，美國勞工部于1978頒布了《雇員退休收入保障法》，法律允許養(yǎng)老基金參與風險投資。另外，美國國會還分布了一系列的法律法規(guī)，如《股票期權促進法》、《信貸擔保法案》、《購買美國產品法》、《聯邦政府采購法》、《證券法》、《投資公司法》等，為風險投資發(fā)展提供了可靠的制度保障。

目前我國高新技術產業(yè)和風險投資發(fā)展過程中經常會遇到法律障礙，很多現行法律滯后于實踐中的風險投資活動，在有的領域立法還呈現出大量空白，在制度上約束了我國風險投資的快速發(fā)展。應該針對高新技術企業(yè)和風險投資的特點，盡快制定相關的法律法規(guī)，條件成熟的時候適時頒布《風險投資法》。同時應建立保護知識產權的法律體系，知識產權保護制度對風險投資業(yè)的發(fā)展意義重大，沒有健全的知識產權保護制度，對高新技術企業(yè)發(fā)展是極其不利的。（作者單位：浙江師范大學行知學院）

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