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利率與貨幣政策范文第1篇

關(guān)鍵詞：貨幣政策；長期利率；VAR

一、 引言

Evans和Marshall（1998）、Kozicki和Tinsley（2001a， 2001b）以及McMillin（2001）在向量自回歸模型框架下研究了貨幣政策與短期及長期利率之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。Kuttner（2001）估計(jì)了貨幣政策對(duì)不同期限結(jié)構(gòu)的利率效應(yīng)。而Mehra（1996）、Roley和Sellon（1995）以及Thornton（1998） 則將美國聯(lián)邦基金利率作為貨幣政策的工具變量，考察了長期利率對(duì)貨幣政策的反應(yīng)。

然而，有關(guān)貨幣政策與長期利率之間關(guān)系的實(shí)證結(jié)論并不一致。Blanchard（2000）認(rèn)為長期利率與短期利率具有相同的變動(dòng)方向，Cook和Hahn（1989）對(duì)長期利率與短期利率的協(xié)動(dòng)性進(jìn)行檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果印證了Blanchard的上述說法。而Romer（2001）則認(rèn)為由于緊縮性貨幣政策 （聯(lián)邦基金利率上調(diào)）在長期將導(dǎo)致通貨膨脹的下降，因此將導(dǎo)致長期利率的短暫下降。

謝赤和董華香（2005）在我國利率市場化進(jìn)程不斷加快的大背景下，利用貨幣政策變量和利率變量構(gòu)造向量自回歸模型，從經(jīng)濟(jì)學(xué)以及金融學(xué)的角度研究了我國貨幣政策對(duì)不同期限結(jié)構(gòu)利率的動(dòng)態(tài)影響。在對(duì)國內(nèi)外學(xué)者有關(guān)貨幣政策對(duì)利率期限結(jié)構(gòu)影響文獻(xiàn)進(jìn)行總結(jié)和歸納的基礎(chǔ)上，對(duì)我國貨幣政策對(duì)利率期限結(jié)構(gòu)的影響方式及機(jī)制進(jìn)行了分析，并對(duì)有關(guān)貨幣政策對(duì)利率期限結(jié)構(gòu)影響的研究趨勢進(jìn)行了總結(jié)和預(yù)測。

何華（2007）在對(duì)我國貨幣政策工具變量以及不同期限結(jié)構(gòu)的國債收益率進(jìn)行單位根檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，對(duì)上述變量進(jìn)行了協(xié)整檢驗(yàn)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，國債收益率曲線能夠?qū)ξ覈泿耪咦鞒黾皶r(shí)的反應(yīng)。體現(xiàn)了國債收益率的貨幣政策效應(yīng)。

于鑫（2009）構(gòu)造了貨幣政策與長期利率的結(jié)構(gòu)向量自回歸模型，在此基礎(chǔ)上檢驗(yàn)了貨幣政策沖擊對(duì)不同期限結(jié)構(gòu)的長期利率的影響，結(jié)果表明我國貨幣政策對(duì)各期限的長期利率均有顯著地影響，但不同類型的貨幣政策沖擊對(duì)長期利率的影響模式存在差異。于鑫的研究表明我國長期利率曲線的變動(dòng)90%可以由水平、傾斜以及曲度這三種因素來解釋，并且這三種影響因素中，水平因素對(duì)長期利率的影響更為顯著。通過對(duì)結(jié)構(gòu)向量自回歸模型的估計(jì)，于鑫還還計(jì)算了向量自回歸模型的脈沖響應(yīng)曲線，并且利用方差分解的方法分析了貨幣政策和價(jià)格因素對(duì)利率曲線影響。結(jié)果表明與貨幣政策相比，價(jià)格因素對(duì)利率曲線水平因素的影響最大，而貨幣政策對(duì)利率曲線的影響則更多地體現(xiàn)在對(duì)利率曲線的斜率以及曲度的影響上。

另外，王一鳴和李劍鋒（2005）、郭濤和李俊霖（2007）、范振龍（2007）以及朱世武（2003）分別就我國利率期限結(jié)構(gòu)以及貨幣政策等宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)我國長期利率期限結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行了理論和是實(shí)證上的檢驗(yàn)。

二、 貨幣政策對(duì)長期利率影響分析

將七天期銀行間同業(yè)拆借利率作為貨幣政策的變量。長期利率主要選取一年期國債收益率。同時(shí)，為考察貨幣政策對(duì)長期利率的影響，在構(gòu)建向量自回歸模型時(shí)，參照Berument和Froyen（2006）的做法，內(nèi)生變量還包含實(shí)際產(chǎn)出增速以及通貨膨脹率，其中，實(shí)際產(chǎn)出增速數(shù)據(jù)利用國家統(tǒng)計(jì)局公布的季度累計(jì)GDP同比增速數(shù)據(jù)計(jì)算得到，數(shù)據(jù)來源于中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫和國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。另外，我們還對(duì)季度GDP數(shù)據(jù)進(jìn)行了月度插值。通貨膨脹則利用CPI的月度同比數(shù)據(jù)測度，數(shù)據(jù)來源于中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫和國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。為構(gòu)造向量自回歸模型考察貨幣政策對(duì)長期利率的影響，我們首先需要對(duì)向量自回歸模型中的內(nèi)生變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，若所有序列均為0階單整過程，我們可以利用上述序列的水平值建模，若所有序列均為1階單整過程，則需要差分之后建模。

1. 貨幣政策與長期利率的向量自回歸模型構(gòu)建。本文將構(gòu)造向量自回歸模型測度貨幣政策對(duì)長期利率的影響，考慮到貨幣政策的工具變量、實(shí)際GDP同比增速、通貨膨脹率以及長期利率的變量均是平穩(wěn)的時(shí)間序列，因此我們將利用上述變量的水平值構(gòu)造向量自回歸模型，具體形式如下：

yt=？準(zhǔn)0+？準(zhǔn)1yt-1+？準(zhǔn)2yt-2+L+？準(zhǔn)pyt-p+？著t

其中，yt為包含貨幣政策工具變量、實(shí)際GDP同比增速GDPt、通貨膨脹率pt以及長期利率變量的四維列向量，？準(zhǔn)0為四維截距項(xiàng)列向量，？準(zhǔn)1、？準(zhǔn)2L、？準(zhǔn)p為對(duì)應(yīng)yt-1、 yt-2L、yt-p的4×4維的系數(shù)矩陣。？著t為四維的隨機(jī)誤差項(xiàng)列向量。假設(shè)？著t：i.i.dN（0，？贅），？贅為？著t的方差協(xié)方差矩陣，則上述向量自回歸模型可利用極大似然法進(jìn)行參數(shù)估計(jì)。我們選擇七天期銀行間同業(yè)拆借利率I07t作為貨幣政策的工具變量，選擇一年期國債收益率D1t作為長期利率的變量，根據(jù)AIC以及SIC信息準(zhǔn)則，向量自回歸模型的滯后階數(shù)設(shè)定為滯后2階。

2. 貨幣政策與長期利率的沖擊反應(yīng)分析。在對(duì)上述向量自回歸模型參數(shù)估計(jì)的基礎(chǔ)上，我們計(jì)算了脈沖響應(yīng)函數(shù)，并繪制了脈沖響應(yīng)曲線，見圖1所示。圖1中第一行為長期利率對(duì)長期利率、通貨膨脹率、實(shí)際GDP同比增速以及貨幣政策的脈沖響應(yīng)曲線，當(dāng)t期長期利率出現(xiàn)1個(gè)單位的隨機(jī)沖擊，將對(duì)長期利率產(chǎn)生持續(xù)的正向影響，這種正向影響直到10個(gè)月以后才逐漸消失，當(dāng)t期通貨膨脹率出現(xiàn)1個(gè)單位的正向沖擊后，也將對(duì)長期利率產(chǎn)出持續(xù)的正向影響。同樣，當(dāng)t期實(shí)際GDP同比增速以及七天期銀行間同業(yè)拆借利率出現(xiàn)1個(gè)單位的正向沖擊后，也將對(duì)長期利率產(chǎn)生持續(xù)的正向影響。

而當(dāng)t期一年期國債收益率、通貨膨脹率、實(shí)際GDP同比增速以及七天期銀行間同業(yè)拆借利率出現(xiàn)1個(gè)單位的正向沖擊后，均對(duì)通貨膨脹產(chǎn)生正向的持續(xù)沖擊，并且實(shí)際GDP同比增速對(duì)通貨膨脹的正向沖擊持續(xù)時(shí)期最長。而一年期國債收益率和七天期銀行間同業(yè)拆借利率對(duì)通貨膨脹的沖擊效應(yīng)在大約1年左右的時(shí)間將逐漸消失?？梢姡覈鴮?shí)體經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的同時(shí)，也可能造成價(jià)格水平的持續(xù)走高，樣本期間內(nèi)我國實(shí)際GDP同比增速以及通貨膨脹率同時(shí)處于高位運(yùn)行的事實(shí)也說明了這一點(diǎn)。

而實(shí)際GDP同比增速對(duì)一年期國債收益率、通貨膨脹率以及七天期銀行間同業(yè)拆借利率的沖擊反應(yīng)并不顯著，沖擊響應(yīng)曲線的負(fù)2倍標(biāo)準(zhǔn)差均在0刻度線的下方，而沖擊響應(yīng)曲線的正2倍標(biāo)準(zhǔn)差則均在0刻度線的上方。表明我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出一定的惰性。對(duì)貨幣政策、通貨膨脹以及長期利率的反應(yīng)均不強(qiáng)烈。2000年以來，我國實(shí)際GDP同比增速一直比較平穩(wěn)，在10%上下波動(dòng)，但波動(dòng)幅度不大，這正是由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)相對(duì)貨幣政策、通貨膨脹以及長期利率表現(xiàn)出的惰性屬性有關(guān)。

而七天期銀行間同業(yè)拆借利率對(duì)一年期國債收益率、通貨膨脹率、實(shí)際GDP同比增速的沖擊反應(yīng)則表現(xiàn)為持續(xù)的正向反應(yīng)。特別是通貨膨脹以及實(shí)際GDP同比增速對(duì)七天期銀行間同業(yè)拆借利率的正向沖擊效應(yīng)表明我國貨幣當(dāng)局實(shí)施泰勒規(guī)則型貨幣政策。Taylor（1993）認(rèn)為當(dāng)通貨膨脹偏離目標(biāo)通貨膨脹，或?qū)嶋H產(chǎn)出偏離潛在產(chǎn)出時(shí)，均會(huì)導(dǎo)致中央銀行的損失函數(shù)值增加，此時(shí)追求最大社會(huì)福利（對(duì)應(yīng)的為最小的福利損失）的中央銀行則將實(shí)施貨幣政策，對(duì)上述變量進(jìn)行反周期的調(diào)控。因此當(dāng)通貨膨脹或?qū)嶋H產(chǎn)出出現(xiàn)正向缺口時(shí)（即通貨膨脹高于目標(biāo)通貨膨脹率，實(shí)際產(chǎn)出高于潛在產(chǎn)出），此時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)將表現(xiàn)出擴(kuò)張的跡象，此時(shí)中央銀行為最小化福利損失，通常采取緊縮性的貨幣政策，若中央銀行采用銀行間同業(yè)拆借利率作為貨幣政策的工具變量，此時(shí)通常將調(diào)高利率。同理，若通貨膨脹或?qū)嶋H產(chǎn)出出現(xiàn)反向缺口時(shí)（即通貨膨脹低于目標(biāo)通貨膨脹率，實(shí)際產(chǎn)出低于潛在產(chǎn)出），此時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)將表現(xiàn)出緊縮的跡象，此時(shí)中央銀行為最小化福利損失，通常將實(shí)施擴(kuò)張的貨幣政策，即調(diào)低利率。

3. 方差分解。為進(jìn)一步考察貨幣政策、通貨膨脹以及實(shí)際產(chǎn)出對(duì)長期利率的影響，我們?cè)谙蛄孔曰貧w模型估計(jì)的基礎(chǔ)上，還計(jì)算了一年期國債收益率的預(yù)測方差分解。一年期國債收益率的預(yù)測方差分解結(jié)果見表1所示。

從表1可以看出，對(duì)于一年期國債收益率，在前期，其自身構(gòu)成了預(yù)測方差的主要部分，其中在第1期，一年期國債收益率自身對(duì)其預(yù)測方差的貢獻(xiàn)度為100%，第2期為96.503%。而隨著時(shí)間的推移，通貨膨脹、實(shí)際產(chǎn)出以及貨幣政策對(duì)其預(yù)測方差的貢獻(xiàn)逐漸增大。在第9期，一年期國債收益率自身對(duì)其預(yù)測方差的貢獻(xiàn)度為61.831%，通貨膨脹對(duì)其預(yù)測方差的貢獻(xiàn)度為19.666%，實(shí)際產(chǎn)出對(duì)其預(yù)測方差的貢獻(xiàn)對(duì)為11.788%，而貨幣政策對(duì)其方差的貢獻(xiàn)度則為6.715，第10期，一年期國債收益率自身對(duì)其預(yù)測方差的貢獻(xiàn)度為59.396%，通貨膨脹對(duì)其預(yù)測方差的貢獻(xiàn)度為20.648%，實(shí)際產(chǎn)出對(duì)其預(yù)測方差的貢獻(xiàn)對(duì)為13.188%，而貨幣政策對(duì)其方差的貢獻(xiàn)度則為6.768%。

三、 簡要結(jié)論及政策啟示

本文通過構(gòu)造貨幣政策與長期利率的向量自回歸模型，檢驗(yàn)了貨幣政策對(duì)長期利率的影響，通過構(gòu)造包含實(shí)際GDP同比增速以及通貨膨脹率的向量自回歸模型，利用七天期銀行間同業(yè)拆借利率作為貨幣政策的工具變量，利用不同期限結(jié)構(gòu)的國債收益率作為長期利率的變量，估計(jì)上述四個(gè)變量構(gòu)成的向量自回歸模型，在此基礎(chǔ)上計(jì)算脈沖響應(yīng)函數(shù)，并繪制脈沖響應(yīng)曲線。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，貨幣政策對(duì)期限相對(duì)較短的長期利率具有正向沖擊效應(yīng)。

參考文獻(xiàn)：

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利率與貨幣政策范文第2篇

（一）研究背景。20世紀(jì)70年代以后，金融一體化不斷加深，各國在享受著這一潮流帶來的豐厚利益的同時(shí)也承擔(dān)著越來越頻發(fā)的金融危機(jī)帶來的巨大損失。匯率作為一國和其他國家溝通的橋梁，也是各國貨幣交換不可或缺的紐帶，牙買加體系成立以來，隨著金融危機(jī)的頻發(fā)國際資本大規(guī)模的流動(dòng)，各國匯率的劇烈波動(dòng)已成為常態(tài)，因此各國也需要?jiǎng)佑酶鞣N和調(diào)整金融政策來應(yīng)對(duì)金融震蕩，由此可見，匯率和金融穩(wěn)定之間存在著一種十分緊密的相互關(guān)系。

金融危機(jī)爆發(fā)后各國紛紛采取措施來遏制經(jīng)濟(jì)的衰退，美國四次量化寬松政策，日本和歐洲銀行也采取過激進(jìn)的量化寬松政策，各種非常規(guī)貨幣政策相繼出現(xiàn)，各國通過這些政策來平穩(wěn)國內(nèi)超額的流動(dòng)性。我國也不例外，2008年4萬億投資計(jì)劃和2012年的公開市場的兩期逆回購等操作也說明了這一點(diǎn)。

各國在采用這種擴(kuò)大貨幣供應(yīng)的方式也帶來了巨大的副總用，我國的救市計(jì)劃造成了國內(nèi)貨幣流動(dòng)性過剩，我國廣義貨幣供應(yīng)量M2居世界第一，但與此同時(shí)市場上出現(xiàn)了“錢荒”的現(xiàn)象，同時(shí)實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了內(nèi)需不足，CPI和PPI同時(shí)顯示我國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增長放緩的情況，資金在銀行等金融機(jī)構(gòu)之間空轉(zhuǎn)。這種貨幣政策的走向和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間發(fā)生了一定程度上的背離。

（二）研究目的。引發(fā)貨幣政策和實(shí)體經(jīng)濟(jì)偏離的影響因素尚不明確，本文從今年匯率波動(dòng)角度定量分析對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響機(jī)理分析導(dǎo)致貨幣政策偏離的影響并進(jìn)行實(shí)證分析，進(jìn)一步完善非常規(guī)貨幣政策的理論研究，實(shí)現(xiàn)相關(guān)問題的實(shí)證研究。

（三）研究思路與方法。本文首先從傳統(tǒng)量化寬松的貨幣傳導(dǎo)機(jī)制理論上分析對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，其次在國際貿(mào)易和資本流動(dòng)下影響人民幣匯率對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)機(jī)制，利用馬歇爾K值分析出當(dāng)前貨幣政策與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的偏離狀況。應(yīng)用GARCH的方法，分別計(jì)算分析出匯率波動(dòng)的變動(dòng)測度和國際資本流動(dòng)的變動(dòng)測度，通過設(shè)計(jì)SVAR模型計(jì)量貨幣政策偏離對(duì)于匯率變動(dòng)和國際資本流動(dòng)的反應(yīng)程度，并使用脈沖圖形確定其影響的大小。

GARCH模型是專門針對(duì)金融數(shù)據(jù)所量身定做的回歸模型，特別適用于波動(dòng)性分析和預(yù)測，這樣的分析對(duì)投資者的決策起到非常重要的指導(dǎo)性作用。

（四）主要?jiǎng)?chuàng)新和不足之處

1、主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)。（1）本文突出使用匯率波動(dòng)和國際間熱錢流動(dòng)等渠道來影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的后果，從理論和實(shí)證兩方面論證了匯率波動(dòng)和貨幣政策偏離的相互關(guān)系，彌補(bǔ)了相關(guān)理論分析缺少定量分析的不足。（2）本文的切入點(diǎn)在于匯率的波動(dòng)幅度，豐富了分析視角，相比單一的使用數(shù)據(jù)對(duì)于政策的影響分析，本文使用經(jīng)過對(duì)波動(dòng)的大小進(jìn)行測度分析，提高了對(duì)于結(jié)論對(duì)策的說服力。這就說明影響宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策的最主要因素是貨幣波動(dòng)幅度。

2、理論不足之處。（1）開放型的宏觀經(jīng)濟(jì)是一個(gè)復(fù)雜且縝密的大系統(tǒng)，影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)偏離預(yù)期的因素有很多，單一的匯率波動(dòng)只是其中的一個(gè)方面，因此由于考慮單一國際因素導(dǎo)致研究結(jié)果不全面。（2）匯率對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響渠道有很多，本文在分析經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的同時(shí)忽略了對(duì)與理論渠道的具體分析，有待于進(jìn)一步的研究檢驗(yàn)與補(bǔ)充。（3）本文在研究人民幣匯率波動(dòng)影響及貨幣政策的選擇時(shí)，忽略了中國的匯率制度金融體制的特殊性對(duì)與匯率波動(dòng)的減緩作用，需要考慮中國國情的特殊性作進(jìn)一步的分析。

二、理論回顧與文獻(xiàn)綜述

（一）傳統(tǒng)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。20世紀(jì)50年代以來，貨幣政策的運(yùn)用機(jī)制一直是各國主要研究和使用的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，貨幣政策的傳導(dǎo)是一個(gè)非常復(fù)雜且繁瑣的過程。

凱恩斯學(xué)派的“相機(jī)決策”和弗里德曼學(xué)派“單一抉擇”央行通過貨幣供應(yīng)量的增加，從而提高了資金的流動(dòng)性，因此政策的原因造成了經(jīng)濟(jì)的通貨膨脹，對(duì)市場上的貨幣需求造成了很大的沖擊。

Taylor（1993）準(zhǔn)則描述了短期利率如何針對(duì)通脹率和產(chǎn)出變化來調(diào)整的準(zhǔn)則，如果通脹率高于目標(biāo)值，那么中央銀行將提高名義利率，如果失業(yè)率高于目標(biāo)值那么中央銀行將降低名義利率。并指出中央銀行將以短期利率作為貨幣政策核心的操作工具。

（二）非常規(guī)貨幣政策導(dǎo)致的偏離效應(yīng)。當(dāng)正常的經(jīng)濟(jì)體受到金融危機(jī)的外部沖擊后，經(jīng)濟(jì)處于下行周期，金融系統(tǒng)的壓力驟增，此時(shí)市場處于流動(dòng)性緊縮狀態(tài)，央行一般采用常規(guī)的貨幣政策手段降息以增加市場的貨幣流動(dòng)性，當(dāng)遇到2007-2009年的經(jīng)濟(jì)與金融的雙重危機(jī)時(shí)，僅僅通過常規(guī)的手段，并不能支撐市場反彈，當(dāng)進(jìn)入流動(dòng)性陷阱后，非常規(guī)政策便成為救助金融危機(jī)的主要手段。

（1）承諾效應(yīng)。（2）數(shù)量寬松。（3）性質(zhì)寬松。（4）特別貸款。（5）外匯寬松。

非常規(guī)的貨幣政策其目的在于刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，一般情況下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的快速增長總伴隨著金融市場的發(fā)展這兩者應(yīng)該是同時(shí)進(jìn)行的，而在當(dāng)今社會(huì)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長速度已經(jīng)遠(yuǎn)跟不上虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度，實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)生了背離。

（三）人民幣匯率波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)體系的傳導(dǎo)機(jī)制

1、人民幣匯率波動(dòng)的來源和政策反應(yīng)。人民幣匯率波動(dòng)的來源在于早期來源于各種物價(jià)水平存在差異，國內(nèi)外利率差異。

20世紀(jì)80年代貨幣供給和實(shí)際產(chǎn)出是匯率波動(dòng)來源的主要因素。

20世紀(jì)90年代，實(shí)際需求沖擊可以解釋大部分的匯率波動(dòng)。

2、匯率波動(dòng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)機(jī)制。匯率波動(dòng)可以通過國際收支，直接投資以及資產(chǎn)價(jià)格等渠道對(duì)一國的經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生沖擊。

三、貨幣政策偏離的作用與機(jī)理分析

（一）貨幣政策與實(shí)體經(jīng)濟(jì)偏離的表現(xiàn)?，F(xiàn)實(shí)情況下高貨幣化與實(shí)際經(jīng)濟(jì)分離，導(dǎo)致貨幣空轉(zhuǎn)，從CPI和PPI數(shù)據(jù)分析經(jīng)濟(jì)放緩的特征與現(xiàn)實(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)分離，提出M2對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)存在溢出效應(yīng)。

（二）馬歇爾的K值分析。馬歇爾K值分析，強(qiáng)調(diào)社會(huì)的貨幣化程度，全社會(huì)的貨幣量和總財(cái)富的比值。K=M2/GDP。K值越大，表示的投入產(chǎn)出率越小，貨幣的產(chǎn)出率越低，貨幣化程度越高，背離程度越高。

（三）結(jié)論與分析。通過偏離的圖形分析我國2013年高貨幣化問題十分嚴(yán)重，有相當(dāng)一部分資金在虛擬經(jīng)濟(jì)空轉(zhuǎn)，沒有對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生推動(dòng)性作用。

四、基于匯率波動(dòng)幅度對(duì)貨幣政策偏離影響的實(shí)證分析

（一）貨幣政策偏離的影響因素分析。本文分析影響貨幣政策偏離的因素包括：匯率波動(dòng)的測度（VER）；貿(mào)易渠道（CA）；長期資本流入（直接投資FDI）；短期資本流入（HM）。

（二）變量和數(shù)據(jù)說明。因變量：貨幣政策偏離值（MGAP）――的第一種測量方式：K值（因變量），由于K值增大，市場中的貨幣量增大，貨幣政策偏離越大表明由于匯率等波動(dòng)因素越多導(dǎo)致貨幣政策的偏離效應(yīng)越大，當(dāng)前為了保持我國匯率的波動(dòng)幅度降低，我國大量買進(jìn)外匯，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備不斷增加。

自變量：匯率波動(dòng)的測度：（VER）――IMF的數(shù)據(jù)庫經(jīng)過GARCH計(jì)算波動(dòng)幅度投資星國際資本（HM）――外匯儲(chǔ)備增量=FDI+貿(mào)易順差

（三）關(guān)于貨幣政策的偏離對(duì)于匯率波動(dòng)的測度的響應(yīng)。用Eviews7.2設(shè)計(jì)SVAR結(jié)構(gòu)向量自回歸模型，利用麥科勒姆規(guī)則建立貨幣政策偏離值，各種研究模型證實(shí)，我國貨幣政策偏離主要是由于匯率波動(dòng)幅度引起的，而國際性投資資本和外匯儲(chǔ)備量的波動(dòng)幅度影響較小。

五、總結(jié)、對(duì)策與建議

（一）總結(jié)。我國的貨幣政策偏離主要是由于匯率的波動(dòng)變化引起的，熱錢流入對(duì)于貨幣政策偏離的效果其次。主要是由于我國為了維持幣值穩(wěn)定，避免匯率大幅度變動(dòng)而增加貨幣的供給量，不斷買進(jìn)大量外匯，使得外匯儲(chǔ)備不斷增加，種種原因?qū)е铝素泿耪叩挠行圆粩鄿p弱。

（二）對(duì)策與建議。結(jié)論表明，必須緊密結(jié)合開放環(huán)境下的人民幣匯率波動(dòng)的差異特征來科學(xué)的設(shè)計(jì)和制定貨幣政策。確保國內(nèi)需求，通貨膨脹，進(jìn)出口等多種存在沖突的且都不能兼顧的情況下，確保調(diào)控目標(biāo)的層次性和多樣性。

參考文獻(xiàn)：

[1] 郭梅軍.匯率是否應(yīng)該成為貨幣政策的主要目標(biāo)[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2013，（5）.

[2] .論人民幣跨世紀(jì)穩(wěn)點(diǎn)的基礎(chǔ)[J].金融研究，2012，（10）.

利率與貨幣政策范文第3篇

關(guān)鍵詞：貨幣政策Taylor規(guī)則中介目標(biāo)

引言

貨幣政策行動(dòng)通過利率途徑對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響是凱恩斯學(xué)派的觀點(diǎn)，關(guān)于利率作為貨幣政策中介目標(biāo)以及利率對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)影響方面，一直是國內(nèi)外學(xué)者研究的熱點(diǎn)。

McCallum（1983）的實(shí)證研究認(rèn)為利率是比貨幣總量更好的貨幣政策行為指標(biāo)，因?yàn)槔饰樟素泿趴偭款A(yù)測能力(Litterman&Weiss,1985),Friedman&Kurrner(1992)通過VAR檢驗(yàn)認(rèn)為商業(yè)票據(jù)利率與三個(gè)月國庫券的利差對(duì)真實(shí)收入的預(yù)測能力不僅高于貨幣總量，而且顯著高于單獨(dú)使用其中任何一個(gè)利率。這證明了包含長短期利率信息的收益率曲線作為中介指標(biāo)的重要性。隨后，Taylor（1993）提出泰勒規(guī)則，認(rèn)為在各種影響物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長率的因素中，真實(shí)利率是惟一能夠與物價(jià)和經(jīng)濟(jì)增長保持長期穩(wěn)定關(guān)系的變量。調(diào)整真實(shí)利率，應(yīng)當(dāng)成為貨幣當(dāng)局的主要操作方式。

泰勒規(guī)則提出后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們進(jìn)行了大量的研究，部分是對(duì)實(shí)際貨幣政策進(jìn)行理論概括，部分是對(duì)最優(yōu)政策進(jìn)行分析。Taylor（1999），McCallum(2000)采用歷史分析法分別使用美國、英國1962－1999年，日本1972－1998年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，對(duì)泰勒規(guī)則進(jìn)行了檢驗(yàn)，認(rèn)為規(guī)則信息（rulesmessages）比目標(biāo)變量更明顯依賴于指定的政策工具。Clarida,GaliandGertler（1997，2000）采用反應(yīng)函數(shù)法對(duì)泰勒規(guī)則進(jìn)行了檢驗(yàn)，對(duì)兩類國家G3(德國，日本，美國)，E3(英國，法國，意大利)貨幣反映函數(shù)作了估計(jì)，得到在不確定情況下的通脹目標(biāo)優(yōu)于固定匯率目標(biāo)的結(jié)論，并以此為一種手段為貨幣政策去獲得一個(gè)名義錨（Nominalanchor）。JuddandRudebusch（1998），GerlachandSchnabel（1999），Nelson（2000）將歷史分析法與反應(yīng)函數(shù)法結(jié)合起來，在分析貨幣歷史數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上估算中央銀行的反應(yīng)函數(shù)。這些研究涉及到美聯(lián)儲(chǔ)，英格蘭銀行，日本銀行，德意志聯(lián)邦銀行，以及歐洲中央銀行等主要貨幣組織。Levin,WielandandWilliams(1998)對(duì)美國數(shù)據(jù)進(jìn)行仔細(xì)分析，得出聯(lián)邦基金利率一階差分對(duì)當(dāng)期產(chǎn)出缺口、一年期平均通脹率及目標(biāo)通脹率差值作出反應(yīng)的規(guī)則，該規(guī)則在不確定情況下是穩(wěn)健的，且一階差分規(guī)則優(yōu)于Taylor（1993）規(guī)則。ChristianoandGust(1999)采用一些國家的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了泰勒規(guī)則的操作特征，得到當(dāng)通脹增加時(shí)，名義利率增加大于1：1，當(dāng)產(chǎn)出相對(duì)于趨勢變化時(shí)，利率沒有作出相應(yīng)變化的結(jié)論。LawrenceBall(2000)建立了在開放經(jīng)濟(jì)條件下的政策規(guī)則，通過在泰勒規(guī)則方程中添加匯率變量來決定利率，央行選擇的政策工具是利率或貨幣條件指數(shù)。GiannoniandWoodford(2002)將工資與價(jià)格粘性引入泰勒規(guī)則，并考察了新規(guī)則的穩(wěn)健性。Clarida,DouglasLaxtonandPaoloPesauti(2003)建立了一個(gè)簡單IFB(Inflation-Forecast-Based)規(guī)則，它不是依據(jù)直接均衡利率估計(jì)，而是對(duì)通貨膨脹預(yù)期給予較大的權(quán)重，結(jié)果表明這種規(guī)則比通常的泰勒規(guī)則表現(xiàn)好。

國內(nèi)學(xué)者謝平，羅雄（2002）運(yùn)用歷史分析法與反應(yīng)函數(shù)法首次將中國貨幣政策運(yùn)用于檢驗(yàn)泰勒規(guī)則，得到泰勒規(guī)則可以很好地衡量中國貨幣政策運(yùn)用水平的結(jié)論，并認(rèn)為利率規(guī)則值與實(shí)際值的偏離之處恰恰是政策操作滯后于經(jīng)濟(jì)形勢之時(shí)，建議泰勒規(guī)則可以作為中國貨幣政策的參照尺度，用以衡量貨幣政策的松緊。

綜上，通過國內(nèi)外學(xué)者的研究成果我們可以看到，利率作為貨幣政策中介目標(biāo)是有理論與現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)的，在我國進(jìn)行利率市場化改革的今天，選擇一個(gè)恰當(dāng)?shù)睦适袌龌碌睦室?guī)則，是中央銀行制定和實(shí)施貨幣政策的重要前提條件，這是因?yàn)檠胄性谡莆辗€(wěn)定的市場化利率規(guī)則后就可以很好地估計(jì)出利率變化對(duì)總產(chǎn)出、貨幣供應(yīng)量水平以及物價(jià)水平等宏觀經(jīng)濟(jì)變量的影響大小,從而有效地實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健貨幣政策的目標(biāo)。也正由于此，國外有大量文獻(xiàn)來對(duì)利率市場化下貨幣政策規(guī)則進(jìn)行研究。由于我國市場化改革歷史的局限性，國內(nèi)在這方面的研究相對(duì)較少。本文試圖構(gòu)建適合我國未來利率市場化條件下的穩(wěn)健貨幣政策規(guī)則，為國家實(shí)施有效的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控提供科學(xué)依據(jù)。

關(guān)于泰勒規(guī)則

二十世紀(jì)八十年代以來，美國聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行基本上接受了貨幣主義的“單一規(guī)則”，把確定貨幣供應(yīng)量作為對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控的主要手段。進(jìn)入二十世紀(jì)九十年代以后，美國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控領(lǐng)域發(fā)生的最重大事件之一，就是預(yù)算平衡案被通過。在新的財(cái)政運(yùn)作框架下，聯(lián)邦政府已不再可能通過擴(kuò)大開支、減少稅收等傳統(tǒng)財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)，從而在相當(dāng)程度上削弱了財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)施宏觀調(diào)控的作用。這樣，貨幣政策就成為政府對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控的主要工具。面對(duì)新的局面，美聯(lián)儲(chǔ)決定放棄實(shí)行了十余年的以調(diào)控貨幣供應(yīng)量來調(diào)控經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的貨幣政策規(guī)則，而以調(diào)整實(shí)際利率作為對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)施宏觀調(diào)控的主要手段。這就是現(xiàn)在美國金融界的“泰勒規(guī)則”（TaylorRule，1993）。

Taylor（1993）認(rèn)為，政策規(guī)則不一定是政策工具的固定設(shè)定或一個(gè)機(jī)械的公式，規(guī)則型行為是系統(tǒng)地（而不是隨機(jī)地）按照某一計(jì)劃實(shí)施貨幣政策。Taylor用一個(gè)簡單的政策規(guī)則來說明政策的制定，即一般的“泰勒規(guī)則”，其模型表達(dá)式為：

其中：是中央銀行用作工具或政策目標(biāo)的短期名義利率，即在一天或一周內(nèi)能夠控制的利率；是長期均衡的實(shí)際利率；是最近期通貨膨脹率的均值(預(yù)期通貨膨脹率)；是中央銀行目標(biāo)通貨膨脹率；是產(chǎn)出缺口。Taylor于1993年對(duì)美國1985－1992年的數(shù)據(jù)進(jìn)行了檢驗(yàn)，指定＝2％，＝2％，而是前四季度的平均通貨膨脹率，潛在產(chǎn)出則由實(shí)際GDP的對(duì)數(shù)進(jìn)行線性趨勢擬合，于是模型變?yōu)椋?/p>

p;

他的研究發(fā)現(xiàn)：如果經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)，即產(chǎn)出缺口，且通貨膨脹率控制在目標(biāo)值，即，則，經(jīng)濟(jì)可保持在穩(wěn)定且持續(xù)增長的理想狀態(tài)。如果通貨膨脹率高于美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)一個(gè)百分點(diǎn)，利率就應(yīng)當(dāng)提高1.5個(gè)百分點(diǎn)；如果實(shí)際產(chǎn)出低于潛在產(chǎn)出一個(gè)百分點(diǎn)，則利率就應(yīng)該降低0.5個(gè)百分點(diǎn)。這種規(guī)則與聯(lián)邦貨幣政策實(shí)際操作擬合的很好。只有1987年，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)股災(zāi)做出反應(yīng)時(shí)，規(guī)則值與實(shí)際值有一個(gè)較大的差距。因而，可以說美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣操作是按照泰勒規(guī)則來進(jìn)行的。

泰勒規(guī)則具有明確的政策含義，即聯(lián)邦基金名義利率要順應(yīng)通貨膨脹率的變化，以保持實(shí)際均衡利率的穩(wěn)定性。如果產(chǎn)出的增長率超過潛在水平，或失業(yè)率低于自然失業(yè)率，以及預(yù)期通貨膨脹率超過目標(biāo)通貨膨脹率，則使實(shí)際利率偏離實(shí)際均衡利率，貨幣當(dāng)局就應(yīng)運(yùn)用政策工具調(diào)節(jié)名義利率，使實(shí)際利率恢復(fù)到實(shí)際均衡利率。在泰勒規(guī)則的指導(dǎo)下，美國對(duì)其貨幣政策進(jìn)行了重大的調(diào)整，實(shí)行利率平滑貨幣政策：貨幣當(dāng)局以實(shí)際利率作為貨幣政策中介目標(biāo)，并通過控制短期利率，使之沿同一方向逐步小幅變動(dòng)，而只在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況變化時(shí)通過稍微改變利率的方向，給市場傳達(dá)明確的政策信號(hào)，促使市場自動(dòng)進(jìn)行調(diào)整。

有關(guān)啟示

在金融學(xué)領(lǐng)域中，一般把貨幣政策的最終目標(biāo)歸結(jié)為五個(gè)方面：高度就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長、物價(jià)穩(wěn)定、國際收支平衡和金融市場穩(wěn)定。但是，上述幾個(gè)目標(biāo)往往是有沖突的，貨幣政策不可能同時(shí)達(dá)到這幾個(gè)目標(biāo)，并且，貨幣政策對(duì)這幾個(gè)目標(biāo)的貢獻(xiàn)度是不同的。目前，在國際經(jīng)濟(jì)學(xué)界已經(jīng)形成了一個(gè)普遍的共識(shí)：即貨幣政策的最終目標(biāo)應(yīng)放在保持物價(jià)和金融市場穩(wěn)定方面。貨幣政策中介目標(biāo)也分五種基本類型，即：匯率目標(biāo)、貨幣總量目標(biāo)、利率目標(biāo)、通脹目標(biāo)與隱性貨幣政策目標(biāo)。

一般而言，貨幣政策操作方式中的所謂“規(guī)則”，是指在貨幣政策予以實(shí)施之前，事先確定并據(jù)以操作政策工具的程序或原則，如弗里德曼主張的“單一貨幣增長率規(guī)則”；“相機(jī)抉擇”則指中央銀行在操作政策工具過程中不受任何固定程序或原則的束縛，而是依據(jù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢靈活取舍，以圖實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。

利率與貨幣政策范文第4篇

【關(guān)鍵詞】金融體系 貨幣政策傳導(dǎo) 中介作用

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制(conduction mechanism of monetary policy) 是指中央銀行運(yùn)用貨幣政策工具影響中介指標(biāo)，進(jìn)而最終實(shí)現(xiàn)既定政策目標(biāo)的傳導(dǎo)途徑與作用機(jī)理的過程。貨幣傳導(dǎo)機(jī)制是否完善及提高，直接影響貨幣政策的實(shí)施效果以及對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)。

一、金融體系在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是以金融體系為中介的傳導(dǎo)過程，貨幣政策工具通過商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)或金融市場的中介作用最終影響社會(huì)投資和消費(fèi)。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)條件下，金融市場是中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)的主要載體。

貨幣政策通過金融市場改變各種金融資產(chǎn)的相對(duì)價(jià)格，改變和調(diào)整經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)選擇行為。從“中央銀行金融市場企業(yè)或居民”這一傳導(dǎo)過程中，主要是通過利率渠道進(jìn)行傳導(dǎo)。中央銀行通過一系列貨幣政策操作工具控制貨幣市場利率，進(jìn)而通過金融市場的作用影響商業(yè)銀行貸款利率以及其他利率水平。貨幣市場作為金融市場的重要組成部分，在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用愈來愈突出。

貨幣市場不僅為金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、政府和家庭的流動(dòng)性管理提供重要手段，而且是中央銀行貨幣政策操作的主要場所。中央銀行控制貨幣供應(yīng)量的重要工具―再貼現(xiàn)和公開市場業(yè)務(wù)操作，都是通過影響貨幣市場的基礎(chǔ)利率和資金量，從而影響長期利率，貨幣總量和總投資來實(shí)現(xiàn)的。

二、我國貨幣政策傳導(dǎo)“中介”的現(xiàn)狀

(一)金融市場發(fā)展滯后

金融市場發(fā)育不完善，貨幣政策傳導(dǎo)缺乏媒介在市場經(jīng)濟(jì)條件下，貨幣政策的有效傳導(dǎo)必須以發(fā)達(dá)的金融市場為媒介。在現(xiàn)代高度發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)中，隨著金融市場的迅速發(fā)展，資本市場和貨幣市場在貨幣政策傳導(dǎo)中發(fā)揮越來越大的作用。貨幣政策傳導(dǎo)效果與金融市場的發(fā)達(dá)程度密切相關(guān)，一個(gè)高效、發(fā)達(dá)的金融市場是實(shí)現(xiàn)間接貨幣政策操作的必要前提。

20世紀(jì)90年代以來，資本市場對(duì)貨幣政策的傳導(dǎo)起著越來越重要的作用，成為貨幣政策的重要傳導(dǎo)渠道。然而，資本市場傳導(dǎo)貨幣政策的效率取決于資本市場的規(guī)模、有效性及資本市場和貨幣市場的一體化程度。資本市場是使國民儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的最為重要的渠道。近年來我國資本市場雖然已經(jīng)取得長足發(fā)展，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響也逐漸增強(qiáng)，當(dāng)中央銀行以出臺(tái)新的貨幣政策，從而達(dá)到向市場傳遞了新的貨幣政策意向時(shí)，貨幣政策措施往往直接影響到資本市場的各個(gè)方面，從理論上完全可以為貨幣政策的正常傳導(dǎo)提供有利條件。

但是，我國資本市場發(fā)展不健全，場規(guī)模小、效應(yīng)差、體系結(jié)構(gòu)不合理，在很大程度上制約著貨幣政策的有效傳導(dǎo)。我國貨幣市場亦不發(fā)達(dá)，貨幣政策工具的運(yùn)用與傳導(dǎo)缺乏市場基礎(chǔ)。中國的貨幣市場由于受歷史的及目前體制的制約發(fā)展較為緩慢，雖已初步形成全國統(tǒng)一的同業(yè)拆借市場和債券市場，但票據(jù)市場、大額可轉(zhuǎn)讓定期存單市場則尚未形成規(guī)模，貨幣市場各個(gè)子市場發(fā)展極不平衡，貨幣市場在管理體系上缺乏有效的監(jiān)督和制約機(jī)制，在組織上缺乏市場的統(tǒng)一組織管理，市場參與層面上缺乏交易主體的廣泛包容性，在傳導(dǎo)國家貨幣政策時(shí)貨幣市場并未發(fā)揮其應(yīng)有的作用。

(二)金融體系不健全

通過利率渠道進(jìn)行貨幣政策傳導(dǎo)要以完善的金融市場為前提，由于目前我國資本市場和貨幣市場尚未發(fā)展到成熟階段，利率并未完全市場化，致使利用金融市場這條途徑傳導(dǎo)貨幣政策的渠道受限，貨幣政策主要通過金融機(jī)構(gòu)這一中介進(jìn)行。目前我國金融機(jī)構(gòu)這個(gè)中介存在著一些問題，商業(yè)銀行對(duì)中央銀行貨幣政策操作反映不敏感，影響了貨幣政策傳導(dǎo)的效能，具體表現(xiàn)在：

（1）商業(yè)銀行的壟斷性。四大國家控股商業(yè)銀行在銀行體系中依然處于壟斷地位，容易產(chǎn)生左右貨幣政策實(shí)施的一致行為。在國內(nèi)，四大商業(yè)銀行存款、貸款的集中度平均在60%以上，控制了銀行業(yè)絕大部分的市場份額。這表明四大商業(yè)銀行在整個(gè)銀行體系中的相對(duì)規(guī)模過大，市場集中度過高。加之四大商業(yè)銀行之間的競爭并不充分屬于寡頭競爭模式，在一些事情上容易形成一致的默契和行動(dòng)，很可能與貨幣政策的方向不一致，從而阻斷了央行貨幣政策信息的傳導(dǎo)。

（2）缺乏有效的激勵(lì)和約束機(jī)制。作為貨幣政策傳導(dǎo)的主要媒介，四大國家控股的商業(yè)銀行的商業(yè)化程度逐漸提高，風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制雖已初步建立，但利益刺激機(jī)制卻不完善，責(zé)任和激勵(lì)的不對(duì)稱造成在現(xiàn)行條件下放貸者的過于謹(jǐn)慎行為，商業(yè)銀行更關(guān)心的是貸款的風(fēng)險(xiǎn)，而不是貸款的盈利。商業(yè)銀行的這種只有風(fēng)險(xiǎn)約束而無利潤約束的行為、機(jī)構(gòu)臃腫和對(duì)員工工作低效率的寬容，人為地增加了貨幣政策的傳導(dǎo)環(huán)節(jié)，導(dǎo)致通過調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量刺激投資的主渠道不暢，降低了貨幣政策的傳導(dǎo)速度，影響了貨幣政策的傳導(dǎo)效應(yīng)。

（3）我國商業(yè)銀行規(guī)模小、市場化程度不高、實(shí)力較為薄弱、內(nèi)部機(jī)制不完善。在對(duì)央行的貨幣政策的理解和自身經(jīng)營管理權(quán)限、經(jīng)營策略、自身和客戶定位不準(zhǔn)確等方面的因素，使得中央銀行的貨幣政策傳導(dǎo)受到影響。

（4）其他中小金融機(jī)構(gòu)游離于貨幣政策傳導(dǎo)之外，影響貨幣政策傳導(dǎo)效果。近兩年來，信貸重新向國家銀行集中，與此聯(lián)系，央行窗口指導(dǎo)主要面對(duì)國家銀行，影響了貨幣政策的全面?zhèn)鲗?dǎo)。而中小金融機(jī)構(gòu)雖比較靈活，經(jīng)營業(yè)務(wù)較廣，金融工具創(chuàng)新頻繁，但融資道路曲折，為防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)保持了較高的備付率，金融體系的貨幣派生能力受到抑制，所以信貸傳導(dǎo)的毛細(xì)血管越來越狹窄，從而影響貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)。

（三）利率非市場化

利率作為資金的價(jià)格，應(yīng)充分反映資金的市場供求情況以及資金的安全情況。在發(fā)達(dá)國家，利率是市場化的，銀行可以自行根據(jù)自身的實(shí)力、信譽(yù)和服務(wù)質(zhì)量以及針對(duì)不同信用水平的客戶確定不同的存貸款利率。但是，當(dāng)前，我國無論是短期利率還是長期利率都存在扭曲，利率結(jié)構(gòu)沒有理順，這大大影響了貨幣政策的有效傳導(dǎo)。目前我國的法定利率基本都是官定的，管理體制較為單一，從而影響了利率政策作用的發(fā)揮，利率不能代表貨幣資金的真實(shí)價(jià)格，利率高低不能及時(shí)反映資金市場的供求狀況，削弱了利率引導(dǎo)資金合理流向和優(yōu)化資金配置的功能以及調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)主體市場行為的效力。同時(shí)，由于利率非市場化，也使得目前我國投資和消費(fèi)的利率彈性偏低，貨幣政策的宏觀調(diào)控作用就難以發(fā)揮，利率渠道的傳導(dǎo)受阻。

三、提高貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的建議

從我國改革方向來說，利率資產(chǎn)價(jià)格渠道理應(yīng)成為貨幣政策傳導(dǎo)的主要途徑，但就我國的客觀現(xiàn)實(shí)情況而言，我國貨幣政策傳導(dǎo)正處于從單純的直接信貸傳導(dǎo)向信貸、利率和資產(chǎn)價(jià)格多渠道傳導(dǎo)過度之中

由于商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的信貸行為尚不規(guī)范，金融市場不完善，影響了我國消費(fèi)與投資的增長，貨幣政策傳導(dǎo)的有效性受到削弱。因此，應(yīng)完善我國的金融市場和金融體系、推進(jìn)利率改革，提高貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)。完善金融市場，為貨幣政策傳導(dǎo)渠道發(fā)揮作用創(chuàng)造條件 金融市場作為貨幣政策傳導(dǎo)的載體，已成為發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)條件下投放貨幣，傳導(dǎo)貨幣政策的重要渠道。通過完善金融市場體系，促進(jìn)金融市場協(xié)調(diào)發(fā)展，從而為貨幣政策傳導(dǎo)渠道發(fā)揮作用創(chuàng)造條件。

（一）加快發(fā)展貨幣市場，建立統(tǒng)一、靈活、高效的貨幣市場

貨幣市場是金融市場的重要組成部分，不僅具有融資功能和政策功能，而且具有低風(fēng)險(xiǎn)性、高流動(dòng)性和高度敏感性的特點(diǎn)。貨幣市場作為中央銀行操作貨幣政策的主要場所，要提高貨幣政策傳導(dǎo)效果，必須大力發(fā)展貨幣市場，進(jìn)一步完善全國銀行間同業(yè)拆借市場和債券交易市場培植市場交易的動(dòng)力機(jī)制，擴(kuò)大市場交易主體，加大公開市場業(yè)務(wù)的操作力度和靈活性，盡快建立完善區(qū)域性的票據(jù)市場，創(chuàng)造多種信用工具，逐步實(shí)現(xiàn)貼現(xiàn)利率的完全市場化。不斷鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，以滿足不同金融機(jī)構(gòu)和微觀經(jīng)濟(jì)主體的需要，研究借鑒國外成功經(jīng)驗(yàn)，發(fā)展具有中國特色的貨幣市場基金，擴(kuò)大貨幣政策傳導(dǎo)效力。

健全資本市場體系發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)表明，資本市場的發(fā)達(dá)程度對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)過程影響逐漸提高。我國資本市場雖有了長足發(fā)展，尤其是證券市場，但由于市場體系不健全，上市公司結(jié)構(gòu)單一以及缺乏機(jī)構(gòu)投資等原因，證券市場在一定程度上是資金在市場體系內(nèi)部的自我循環(huán)，不能切實(shí)反映和引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)，并且出現(xiàn)了一定程度的泡沫。因此，一方面要注意資本市場發(fā)展與貨幣政策的協(xié)調(diào)，另一方面貨幣政策要根據(jù)資本市場的發(fā)展變化適當(dāng)調(diào)整，以充分發(fā)揮資產(chǎn)價(jià)格的傳導(dǎo)作用。

加大貨幣市場與資本市場的一體化建設(shè)。貨幣市場與資本市場的一體化使資金能在不同的市場中迅速流動(dòng)，對(duì)貨幣政策的響應(yīng)也就越及時(shí)。兩個(gè)市場的一體化建設(shè)對(duì)整個(gè)金融體系的穩(wěn)定和健康發(fā)展和整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)都將產(chǎn)生很大影響，因此有必要加快兩個(gè)市場一體化建設(shè)的步伐。拓寬貨幣市場與資本市場之間合理的資金流通渠道，允并引導(dǎo)資金在不同的市場間迅速流動(dòng)，使中央銀行的各種貨幣政策工具能夠協(xié)調(diào)運(yùn)作，從而提高貨幣政策有效性。完成市場資金結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型，疏通資本市場與貨幣市場的聯(lián)系，注重市場機(jī)制的建立，同時(shí)加強(qiáng)監(jiān)管，規(guī)范市場行為，擴(kuò)大市場覆蓋面。進(jìn)一步擴(kuò)大券商進(jìn)入同業(yè)拆借市場的數(shù)量，完善股票質(zhì)押貸款辦法，許券商進(jìn)入銀行間的國債回購市場。建立規(guī)范的證券化融資渠道，有條件地使銀行業(yè)與證券業(yè)、資本市場與信貸市場資金互相融通，更進(jìn)一步放寬商業(yè)銀行的經(jīng)營范圍，將傳統(tǒng)的存貸業(yè)務(wù)擴(kuò)展到投資銀行業(yè)務(wù)，在參與企業(yè)的兼并重組和銀行不良資產(chǎn)的剝離重組方面發(fā)揮優(yōu)勢，增強(qiáng)資本市場、貨幣市場和信貸市場的關(guān)聯(lián)性。市場之間一體化程度越高，對(duì)貨幣政策的反應(yīng)就越敏感，貨幣政策傳導(dǎo)的效果就越好。

（二）深化金融體制的改革，為貨幣政策的高效傳導(dǎo)構(gòu)筑良好的傳導(dǎo)渠道

商業(yè)銀行作為金融體系的主體，是中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)中最重要的金融中介機(jī)構(gòu)。央行最終能否實(shí)現(xiàn)信用擴(kuò)張，把貨幣傳遞到生產(chǎn)和消費(fèi)領(lǐng)域，完全取決于商業(yè)銀行紐帶作用的發(fā)揮。大力推進(jìn)商業(yè)銀行改革，既是中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的迫切需要，也是構(gòu)建金融體系的最重要的環(huán)節(jié)。要堅(jiān)持建立現(xiàn)代金融企業(yè)制度的改革目標(biāo)與方向，繼續(xù)深化包括國有大型銀行在內(nèi)的各類金融機(jī)構(gòu)改革，繼續(xù)完善已上市銀行的公司治理，明確股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)和高級(jí)管理層的職責(zé)邊界，提高董事、監(jiān)事和高管人員的履職能力，真正建成決策科學(xué)、執(zhí)行有力、監(jiān)督有效的公司治理機(jī)制。要大力發(fā)展金融市場，循序漸進(jìn)地開展金融創(chuàng)新，加強(qiáng)信貸機(jī)制創(chuàng)新，提高貸款審批效率，創(chuàng)新金融產(chǎn)品和服務(wù)方式，全面推進(jìn)金融組織創(chuàng)新、制度創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新。

（三）穩(wěn)步推進(jìn)利率市場化，發(fā)揮利率在貨幣政策間接傳導(dǎo)中的信號(hào)作用

利率市場化是建立起以利率為主的貨幣政策間接傳導(dǎo)機(jī)制的基礎(chǔ)和前提，加快利率市場化步伐，并通過公開市場操作形成合理、適當(dāng)?shù)睦仕胶屠式Y(jié)構(gòu)。利率渠道是市場經(jīng)濟(jì)體制中貨幣政策的主要傳導(dǎo)渠道，利率在貨幣政策傳導(dǎo)中發(fā)揮信號(hào)作用。利率市場化改革應(yīng)以維護(hù)宏觀穩(wěn)定、增強(qiáng)市場化利率作用為宗旨，以完善中央銀行宏觀調(diào)控能力和健全金融機(jī)構(gòu)定價(jià)機(jī)制為基礎(chǔ)，不斷創(chuàng)造條件有序推進(jìn)。

培育市場基準(zhǔn)利率體系，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)提高風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力。金融機(jī)構(gòu)建立總利潤目標(biāo)統(tǒng)領(lǐng)的利率定價(jià)架構(gòu)，通過創(chuàng)新推動(dòng)替代性金融產(chǎn)品定價(jià)市場化，擴(kuò)大商業(yè)性個(gè)人住房貸款的利率浮動(dòng)范圍，逐步完善央行利率體系，探索利率調(diào)控方式，轉(zhuǎn)變建立健全市場化產(chǎn)品定價(jià)機(jī)制、貸款定價(jià)管理機(jī)制、內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)管理機(jī)制，逐步開發(fā)支持利率定價(jià)機(jī)制建設(shè)的管理信息系統(tǒng)，逐步推進(jìn)我國利率市場化建設(shè)。進(jìn)一步完善公開市場操作，中央銀行通過買賣不同期限的有價(jià)證券可以實(shí)現(xiàn)對(duì)利率結(jié)構(gòu)的影響，最終使得對(duì)不同利率有不同敏感性的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)作出反映，充分體現(xiàn)貨幣政策意圖。

參考文獻(xiàn)

[1]周光友,邱長溶.貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論的爭論及啟示[J].金融論壇,2005,(2):17～21.

[2]Alexander Tieman.Interest Rate Pass-Through in Romania and Other Central Economies.IMF Working Paper.2004,(11).

利率與貨幣政策范文第5篇

    1993年,泰勒提出著名的“泰勒規(guī)則”。

    l、泰勒規(guī)則的含義

    泰勒規(guī)則可以簡單的描述為:

    it,=∏i+r+h(∏i-∏*+gyyt(1)

    其中,it:名義利率;∏t:當(dāng)前預(yù)期通貨膨脹率;r.真實(shí)均衡利率,即經(jīng)濟(jì)處于潛在增長率和自然失業(yè)率狀態(tài)下的利率;∏*:目標(biāo)通脹率;yi:GDP缺口,即當(dāng)前實(shí)際GDP偏離潛在GDP的比率;h、gy為協(xié)整系數(shù)。

    泰勒規(guī)則的政策含義為:真實(shí)利率是唯一能夠與物價(jià)和經(jīng)濟(jì)增長保持長期穩(wěn)定關(guān)系的變量,認(rèn)為央行在制定政策時(shí)應(yīng)將利率水平保持中性,其對(duì)經(jīng)濟(jì)既不起刺激作用也不起抑制作用。具體含義為:①經(jīng)濟(jì)中影響名義利率的因素,除了當(dāng)前預(yù)期通貨膨脹率(∏t)以及真實(shí)均衡利率(r)外,還受預(yù)期通貨膨脹率與目標(biāo)通貨膨脹率之間差額(∏t-∏*),以及GDP缺口(yt)的影響,如果∏t-∏*=O,y=0則it-∏t=r,即經(jīng)濟(jì)處于穩(wěn)定增長的理想狀態(tài);②上述各因素中如果任意一個(gè)因素發(fā)生了變化,那么貨幣當(dāng)局就應(yīng)運(yùn)用各種政策工具,如:公開市場操作;變動(dòng)貼現(xiàn),來調(diào)節(jié)名義利率使實(shí)際利率等于均衡利率r。

    泰勒規(guī)則表達(dá)式中各變量之間的關(guān)系不是像(1)式中那么簡單的線性關(guān)系。它們之間的關(guān)系為:

    yi=β(it-∏t-r)+μ (2)

    ∏t=IIt-1+α yt-1+et (3)

    it=gn+gyyt+go

    (4)

    其中it、∏t、r、yt代表的意義同上,μt、et為相關(guān)系數(shù)和均值均為零的隨機(jī)變量,β、α大于零,gn、gy、go為政策性變量系數(shù),其中g(shù)n、gy大于零。

    運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)以上三個(gè)式子進(jìn)行分析,可以得到gn>1時(shí),貨幣當(dāng)局運(yùn)用各種政策工具會(huì)使得經(jīng)濟(jì)達(dá)到均衡狀態(tài),gn>1被稱為“泰勒條件”。

    2、對(duì)泰勒規(guī)則的評(píng)價(jià)

    泰勒規(guī)則主張貨幣政策規(guī)則對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響保持中性的原則,將相機(jī)抉擇和規(guī)則性有機(jī)結(jié)合,以相機(jī)抉擇增加貨幣政策的靈活性,對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行微調(diào);以規(guī)則性確保貨幣政策的連續(xù)性,有利于公眾形成合理的預(yù)期。泰勒規(guī)則在具有以上優(yōu)點(diǎn)的同時(shí),也存在以下幾點(diǎn)缺陷:

    (1)、對(duì)于GDP缺口(yt)的確定問題。目前有關(guān)于GDP缺口的計(jì)算甚至概念方面,在理論界還沒有形成統(tǒng)一,總的來說估計(jì)GDP缺口只要有兩類方法:第一類是生產(chǎn)函數(shù)法;第二類是對(duì)實(shí)際產(chǎn)出的時(shí)間序列進(jìn)行估計(jì),每一類方法,在具體的數(shù)據(jù)選取方面又存在不同。因此,由于對(duì)GDP缺口估計(jì)方法的不統(tǒng)一,使得(1)式中的計(jì)算數(shù)據(jù)發(fā)生變化,在具體實(shí)施貨幣政策規(guī)則時(shí)對(duì)采用什么貨幣政策手段極其幅度將會(huì)產(chǎn)生不確定性影響,進(jìn)而影響貨幣政策規(guī)則的實(shí)施效果。

    (2)、預(yù)期通脹率(∏t)估算的局限性問題。由于預(yù)期通貨膨脹率是一個(gè)主觀變量,不可能直接得到,在實(shí)踐中必須使用變量。泰勒以前四季度的平均通貨膨脹率來表示預(yù)期通貨膨脹率。這與預(yù)期通貨膨脹率的概念或多或少存在差別,如果經(jīng)濟(jì)發(fā)生戰(zhàn)爭等不確定性因素將會(huì)對(duì)預(yù)期通貨膨脹產(chǎn)生不確定的影響,貨幣當(dāng)局將處于被動(dòng)的地位。

    二、泰勒規(guī)則在美國的實(shí)踐

    1993年7月,前任美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘宣布放棄以貨幣供給量為中介目標(biāo)的貨幣政策規(guī)則,而以調(diào)整實(shí)際利率作為對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)施宏觀調(diào)控的主要手段,即泰勒規(guī)則。根據(jù)美國的實(shí)際情況,泰勒通過研究美國歷年的貨幣政策,認(rèn)為在美國、均為O.5,實(shí)際均衡利率和目標(biāo)通脹率均為2%,即:

    it=∏t+2+0.5(t∏t-∏*)+O 5yt

    自從實(shí)施泰勒規(guī)則以來,美聯(lián)儲(chǔ)不斷調(diào)節(jié)名義利率使經(jīng)濟(jì)處于穩(wěn)定增長狀態(tài)。

    表一:1993年以來,美國調(diào)整利率的幅度及利率值

    表一:1993年以來,美國調(diào)整利率的幅度及利率值

    從表一中我們可以看到,從1994年到2006年,美國調(diào)整名義利率的情況。美國不斷調(diào)整名義利率是為了調(diào)控美國經(jīng)濟(jì)。從1994年2月到1995年2月,美國上調(diào)利率7次,目的是為了防止經(jīng)濟(jì)過快發(fā)展而引發(fā)通貨膨脹;在1996年下調(diào)0.25%,適當(dāng)加快經(jīng)濟(jì)增長速度;1997年至1998年間,為了避免亞洲金融危機(jī),美國下調(diào)利率3次;同樣為了防止經(jīng)濟(jì)過熱而引發(fā)通貨膨脹,在1997年3月至2000年5月上調(diào)利率7次;2001年1月至2003年6月,美國下調(diào)利率13次,眾所周知,在這期間由于“9.11”事件的影響美國經(jīng)濟(jì)處于低迷,貨幣當(dāng)局希望通過下調(diào)利率促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長;近幾年來,美國經(jīng)濟(jì)有所增長,截止到2006年4月9日,美國第15次加息,而且還有繼續(xù)加息的預(yù)期。

    美國運(yùn)用泰勒規(guī)則調(diào)控經(jīng)濟(jì)取得了良好的效果,20世紀(jì)90年代以來,美國實(shí)現(xiàn)了高經(jīng)濟(jì)增長率、低通貨膨脹率和低失業(yè)率并存的良好發(fā)展。

    1999年,泰勒在理論上對(duì)泰勒規(guī)則從1879年到1997年的有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析,得到一下結(jié)果:

    由上表可以看出,在前三個(gè)時(shí)期,泰勒規(guī)則與聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策操作所得的各項(xiàng)指標(biāo)差別較大,R2均在0.8以下,而在1987-1997年間,是極為吻合的,R2達(dá)到0.83。同時(shí)gn為1.533>1,符合“泰勒條件”,說明在這一時(shí)期,泰勒規(guī)則的實(shí)施是有效的。

    三、目前在我國使用泰勒規(guī)則所要解決的問題

    通過分析“泰勒規(guī)則”的含義及其在美國的實(shí)踐,筆者認(rèn)為泰勒規(guī)則可以在提高我國貨幣政策的基礎(chǔ)上縮短政策時(shí)滯,同時(shí)為我國貨幣政策提供了一個(gè)參考尺度。然而,立即實(shí)施泰勒規(guī)則也是不現(xiàn)實(shí)的。目前,要在中國實(shí)行“泰勒規(guī)則”并取得良好的效果,除了要解決如何確定GDP缺口及與其通貨膨脹率的估測問題之外,還要解決以下問題:

    第一、名義利率的選取問題

    美國使用聯(lián)邦基金利率作為名義利率。聯(lián)邦基金利率是美國的基準(zhǔn)利率。所謂基準(zhǔn)利率是指:資金市場上公認(rèn)的具有普遍參考價(jià)值的利率,在金融市場上可以根據(jù)該利率的水平制定其他金融產(chǎn)品的價(jià)格。我國是一個(gè)以利率管制為主的國家,除了同業(yè)拆借利率、債券回購利率、票據(jù)貼現(xiàn)市場利率和民間借貸利率屬于市場利率外,其他的都屬于管理利率。在沒有基準(zhǔn)利率的情況下,名義利率的選取替代利率。謝平、羅雄(2002),楊英杰(2002)在對(duì)泰勒規(guī)則與中國貨幣政策的實(shí)證研究中,均采用同業(yè)拆借作為利率。

    第二、有關(guān)貨幣政策中性的問題

    貨幣政策中性是指使得貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)既不起促進(jìn)作用,也不起抑制作用。1995年頒布的《中國人民銀行法》規(guī)定:“貨幣政策的目標(biāo)是保持貨幣幣值穩(wěn)定,并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長”。從字面含義上看,我國貨幣政策似乎是中性的。但實(shí)際上,我國的貨幣政策卻將刺激經(jīng)濟(jì)增長作為貨幣政策目標(biāo)之一。

    貨幣政策中性理論最早由貨幣主義學(xué)派和理性預(yù)期學(xué)派提出。弗里德曼認(rèn)為利率等名義變量不會(huì)影響實(shí)際產(chǎn)出;盧卡斯認(rèn)為公眾有理性預(yù)期,會(huì)使得貨幣當(dāng)局對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激作用大打折扣。在實(shí)踐中,二戰(zhàn)后,主要西方主義國家信奉凱恩斯主義,最終陷入“滯脹”困境,紛紛轉(zhuǎn)而實(shí)行“中性”貨幣政策。只有德國一直將穩(wěn)定幣值作為貨幣政策目標(biāo),其經(jīng)濟(jì)一直處于穩(wěn)定發(fā)展的理想狀態(tài)。

    考察國外貨幣政策中性理論的發(fā)展,以及其政策效果筆者認(rèn)為中性的貨幣政策符合長遠(yuǎn)發(fā)展的要求。

    第三、對(duì)泰勒規(guī)則的檢驗(yàn)問題