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破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范文第1篇

摘要：本文通過(guò)對(duì)信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能概念的討論，認(rèn)為破產(chǎn)隔離功能應(yīng)該包括對(duì)委托人和受托人兩個(gè)方面內(nèi)容。本文認(rèn)為“信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能要件”是“駕馭”這個(gè)功能的“車(chē)夫”，此功能積極作用之發(fā)揮與消極作用之避免均依賴(lài)“破產(chǎn)隔離功能要件”。

關(guān)鍵詞：信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能概念  破產(chǎn)隔離功能要件  破產(chǎn)隔離功能意義

        一、概念釋義

        信托財(cái)產(chǎn)。依據(jù)我國(guó)信托法第十四條之規(guī)定，信托財(cái)產(chǎn)指受托人因承諾信托而取得的財(cái)產(chǎn)以及因信托財(cái)產(chǎn)的管理運(yùn)用、處分或者其他情形而取得的財(cái)產(chǎn)。因?yàn)樾磐懈拍畎腥藢⒇?cái)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移給受托人這一要素，因此信托財(cái)產(chǎn)必具有可轉(zhuǎn)移性，所以我國(guó)信托法還規(guī)定了法律行政法規(guī)禁止流通的財(cái)產(chǎn)不得作為信托財(cái)產(chǎn)及法律行政法規(guī)限制流通的財(cái)產(chǎn)須依法經(jīng)有關(guān)主管部門(mén)批準(zhǔn)后方可作為信托財(cái)產(chǎn)。

        信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能。信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能指委托人或受托人因?yàn)槌霈F(xiàn)破產(chǎn)原因而依法被宣告破產(chǎn)后，信托財(cái)產(chǎn)并不被劃入破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范圍而進(jìn)行分配。這一概念包含兩個(gè)方面的內(nèi)容，即對(duì)委托人的破產(chǎn)隔離和對(duì)受托人的破產(chǎn)隔離。

        （1）從結(jié)構(gòu)上分析，《信托法》十五條與十六條有一個(gè)共同特征，即都是先規(guī)定了信托財(cái)產(chǎn)與委托人未設(shè)定信托財(cái)產(chǎn)或和受托人固有財(cái)產(chǎn)相區(qū)別，即信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性之后，才進(jìn)一步闡釋信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能的含義，通過(guò)這一結(jié)構(gòu)，可以得出信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能來(lái)源于信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性，信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能是信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性在破產(chǎn)領(lǐng)域的反映的結(jié)論。同時(shí)我們也應(yīng)看到兩個(gè)法條中“相區(qū)別”一詞的不同含義，在第十五條指委托人對(duì)信托財(cái)產(chǎn)不享有權(quán)利而對(duì)未設(shè)立信托的財(cái)產(chǎn)享有權(quán)利的區(qū)別，而十六條指受托人對(duì)信托財(cái)產(chǎn)僅享有形式意義上的所有權(quán)而對(duì)其固有財(cái)產(chǎn)則享有形式兼實(shí)質(zhì)上的所有權(quán)。

        （2）通過(guò)對(duì)十五條及十六條的對(duì)比，我們看到十五條規(guī)定了更豐富的內(nèi)容。十五條對(duì)委托人與受益人的關(guān)系進(jìn)行了分類(lèi)并分別闡釋了信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能在不同關(guān)系種類(lèi)下的適用結(jié)果。我認(rèn)為這種分類(lèi)上的處理是“沒(méi)必要而有益的”，當(dāng)作為唯一受益人的委托人因破產(chǎn)而終止后，即意味著信托目的已經(jīng)不具有實(shí)現(xiàn)的可能了，信托便因此而終止。信托終止后，原來(lái)叫做“信托財(cái)產(chǎn)”的財(cái)產(chǎn)應(yīng)經(jīng)不再是信托財(cái)產(chǎn)了，也即信托關(guān)系消滅后，信托財(cái)產(chǎn)這個(gè)概念就不存在了，所以規(guī)定“信托財(cái)產(chǎn)作為其清算財(cái)產(chǎn)”在邏輯上是不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)摹?/p>

        二、信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離要件

        信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離是信托財(cái)產(chǎn)的一個(gè)功能，因此可以說(shuō)，凡是信托財(cái)產(chǎn)便具有破產(chǎn)隔離功能，因此一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)依法成為信托財(cái)產(chǎn)的要件實(shí)質(zhì)上也就是信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離功能的要件，也即信托成立、生效、存續(xù)的要件也是信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離的要件，然而這并非信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離要件的全部，因?yàn)樾磐懈拍畎腥藢⒇?cái)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移給受托人這一要素，所以信托是否成立不僅取決于信托法上直接之規(guī)定，還決定于民法、商法等其他法律、行政法規(guī)關(guān)于財(cái)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移之成立、生效的規(guī)定等。

        （1） 信托目的要件?！靶磐心康南抵笜?gòu)成信托行為的內(nèi)容，是委托人通過(guò)信托所要實(shí)現(xiàn)的目的”信托目的在民法、破產(chǎn)法等其他法律上的表現(xiàn)為：轉(zhuǎn)移一定財(cái)產(chǎn)權(quán)的目的。這種說(shuō)法嚴(yán)格地講是缺乏法律依據(jù)的，因?yàn)槲覈?guó)信托法第二條規(guī)定信托是指委托人基于對(duì)受托人的信任，將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進(jìn)行管理或者處分的行為。信托目的和轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)權(quán)目的對(duì)信托財(cái)產(chǎn)破產(chǎn)隔離的意義之法律依據(jù)主要有如下幾條：《信托法》第十一條 、《破產(chǎn)法》第三十三條等。

        （2）信托財(cái)產(chǎn)與破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)（準(zhǔn)確地說(shuō)應(yīng)該是破產(chǎn)前委托人未設(shè)定信托的財(cái)產(chǎn)和受托人的固有財(cái)產(chǎn)）在物理和法律意義上的分離。嚴(yán)格地講這一點(diǎn)算不上要件，沒(méi)有此點(diǎn)，信托財(cái)產(chǎn)的破產(chǎn)隔離功能并不因之而消失。這種物理及法律意義上的分離在我國(guó)法律上如我國(guó)《信托投資公司管理辦法》第五十二條 、《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第十一條都有詳細(xì)的規(guī)定。

 三、信托破產(chǎn)隔離功能的意義

        (1)完善信托破產(chǎn)隔離職能是保護(hù)信托受益人、委托人利益的必然需求。 《信托投資公司管理辦法》規(guī)定信托投資公司的注冊(cè)資本不能低于3億元人民幣，但對(duì)其可以管理的信托財(cái)產(chǎn)規(guī)模沒(méi)有限制。從理論上講，信托公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)絕對(duì)不能說(shuō)小，而我國(guó)政府對(duì)金融機(jī)構(gòu)的保護(hù)政策不會(huì)一直延續(xù)，如果上述信托公司經(jīng)營(yíng)不善破產(chǎn)，在不完善的破產(chǎn)隔離機(jī)制下，信托財(cái)產(chǎn)受到?jīng)_擊，那么彼時(shí)受損的必將是也只能是受益人、委托人。

        （2）完善信托破產(chǎn)隔離職能是維護(hù)信托行業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的需要。 信托行業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)必然是信托的長(zhǎng)期化和規(guī)?；?。完善的破產(chǎn)隔離機(jī)制才能保障信托財(cái)產(chǎn)的超然獨(dú)立性，只有消除了委托人對(duì)于信托公司破產(chǎn)可以危害信托財(cái)產(chǎn)的疑慮，委托人才會(huì)產(chǎn)生設(shè)立長(zhǎng)期、大規(guī)模信托的需求，信托行業(yè)健康發(fā)展也就有了制度基礎(chǔ)與市場(chǎng)基礎(chǔ)。

        （3）完善信托破產(chǎn)隔離職能是發(fā)展資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的需要。發(fā)達(dá)國(guó)家在其資產(chǎn)證券化操作中頗為廣泛地運(yùn)用了破產(chǎn)隔離職能。通常的操作方式是，委托人將其資產(chǎn)出售給一家特殊目的載體(SPV)，并以這些資產(chǎn)為支持發(fā)行證券。由于資產(chǎn)與委托人以及SPV相分離，因此，發(fā)行證券的條款可以不受委托人本身的信用狀況束縛，而取得比委托人自身直接發(fā)行證券更為有利的發(fā)行條件。信托公司以其法律賦予的特性可以在這個(gè)流程中扮演一個(gè)合格的SPV角色，但如果信托財(cái)產(chǎn)不能與信托公司本身的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，那么根據(jù)“木桶原理”，無(wú)論信托財(cái)產(chǎn)質(zhì)量是如何的高，信托公司的信用狀況將成為所發(fā)行證券條款優(yōu)劣與否的一大制約，這肯定是委托人所不愿看到的，也必將成為制約資產(chǎn)證券化發(fā)展的重大障礙。

參考文獻(xiàn)：

破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范文第2篇

《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》第107條第2款規(guī)定：“債務(wù)人被宣告破產(chǎn)后，債務(wù)人稱(chēng)為破產(chǎn)人，債務(wù)人財(cái)產(chǎn)稱(chēng)為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，人民法院受理破產(chǎn)申請(qǐng)時(shí)對(duì)債務(wù)人享有的債權(quán)稱(chēng)為破產(chǎn)債權(quán)”。第30條規(guī)定：“破產(chǎn)申請(qǐng)受理時(shí)屬于債務(wù)人的全部財(cái)產(chǎn)，以及破產(chǎn)申請(qǐng)受理后至破產(chǎn)程序終結(jié)前債務(wù)人取得的財(cái)產(chǎn)，為債務(wù)人財(cái)產(chǎn)”。因此，所謂破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)就是債務(wù)人被宣告破產(chǎn)后屬于債務(wù)人的全部財(cái)產(chǎn)。

二、我國(guó)現(xiàn)行法律規(guī)定的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)清償順序

法律上的破產(chǎn)，是指處理經(jīng)濟(jì)上破產(chǎn)時(shí)債務(wù)如何清償?shù)囊环N法律制度，即對(duì)喪失清償能力的債務(wù)人，經(jīng)法院審理與監(jiān)督，強(qiáng)制清算其全部財(cái)產(chǎn)，公平清償全體債權(quán)人的法律制度。因此，就破產(chǎn)清算而言，它的實(shí)質(zhì)就是債務(wù)人財(cái)產(chǎn)的分配問(wèn)題。

關(guān)于破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的清償順序，主要見(jiàn)于我國(guó)《企業(yè)破產(chǎn)法》第 113條的規(guī)定：“破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)在優(yōu)先清償破產(chǎn)費(fèi)用和共益?zhèn)鶆?wù)后，依照下列順序清償：（一）破產(chǎn)人所欠職工的工資和醫(yī)療、傷殘補(bǔ)助、撫恤費(fèi)用，所欠的應(yīng)當(dāng)劃入職工個(gè)人賬戶的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、基本醫(yī)療保險(xiǎn)費(fèi)用，以及法律、行政法規(guī)規(guī)定應(yīng)當(dāng)支付給職工的補(bǔ)償金；（二）破產(chǎn)人欠繳的除前項(xiàng)規(guī)定以外的社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)用和破產(chǎn)人所欠稅款；（三）普通破產(chǎn)債權(quán)。破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)不足以清償同一順序的清償要求的，按照比例分配。破產(chǎn)企業(yè)的董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員的工資按照該企業(yè)職工的平均工資計(jì)算”。這就確定了在我國(guó)處理破產(chǎn)案件時(shí)破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的清償順序，即在優(yōu)先清償破產(chǎn)費(fèi)用和共益?zhèn)鶆?wù)后，按照下列順序清償：（一）勞動(dòng)債權(quán)；（二）社會(huì)保險(xiǎn)和國(guó)家稅款；（三）普通債權(quán)。另外，《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定設(shè)定擔(dān)保物權(quán)的破產(chǎn)債權(quán)具有優(yōu)先受償性?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》第109條規(guī)定：“對(duì)破產(chǎn)人的特定財(cái)產(chǎn)享有擔(dān)保權(quán)的權(quán)利人，對(duì)該特定財(cái)產(chǎn)享有優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利”。第110條規(guī)定：“享有本法第109條規(guī)定權(quán)利的債權(quán)人行使優(yōu)先受償權(quán)利未能完全受償?shù)?，其未受償?shù)膫鶛?quán)作為普通債權(quán)；放棄優(yōu)先受償權(quán)利的，其債權(quán)作為普通債權(quán)”。這種設(shè)定擔(dān)保權(quán)的破產(chǎn)債權(quán)具有優(yōu)先受償性，一般稱(chēng)為別除權(quán)。但別除權(quán)的行使有例外，《企業(yè)破產(chǎn)法》第132條規(guī)定：“本法施行后，破產(chǎn)人在本法公布之日前所欠職工的工資和醫(yī)療、傷殘補(bǔ)助、撫恤費(fèi)用，所欠的應(yīng)當(dāng)劃入職工個(gè)人賬戶的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、基本醫(yī)療保險(xiǎn)費(fèi)用，以及法律、行政法規(guī)規(guī)定應(yīng)當(dāng)支付給職工的補(bǔ)償金，依照本法第113條的規(guī)定清償后不足以清償?shù)牟糠?，以本法?09條規(guī)定的特定財(cái)產(chǎn)優(yōu)先于對(duì)該特定財(cái)產(chǎn)享有擔(dān)保權(quán)的權(quán)利人受償”。根據(jù)該條規(guī)定，在《企業(yè)破產(chǎn)法》公布之前，職工工資等具有優(yōu)先于特定財(cái)產(chǎn)上的擔(dān)保權(quán)受償?shù)臋?quán)利。

因此，從上述規(guī)定看，我國(guó)破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的清償順序是：（一）設(shè)定財(cái)產(chǎn)擔(dān)保的擔(dān)保債權(quán)；（二）破產(chǎn)費(fèi)用和共益?zhèn)鶆?wù)；（三）勞動(dòng)債權(quán)；（四）社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)和國(guó)家稅款；（五）普通債權(quán)。

三、制度設(shè)計(jì)中的缺憾――特殊侵權(quán)之債的受償順序問(wèn)題

現(xiàn)實(shí)中的問(wèn)題比法律的規(guī)定要復(fù)雜和繁瑣得多。其實(shí)勞動(dòng)債權(quán)在性質(zhì)上仍然屬于普通債權(quán)，但從保護(hù)勞動(dòng)者和維護(hù)人權(quán)的需要考慮，有必要使勞動(dòng)債權(quán)有優(yōu)先于一般債權(quán)而受償?shù)牡匚唬虼?，在《企業(yè)破產(chǎn)法》中勞動(dòng)債權(quán)優(yōu)先于社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)、國(guó)家稅款以及普通債權(quán)受償。同樣，從性質(zhì)上講，侵權(quán)之債屬于普通債權(quán)也沒(méi)有疑問(wèn)，但是從人道主義以及公平正義的觀念出發(fā)，有必要對(duì)特殊侵權(quán)之債作出例外規(guī)定。特殊侵權(quán)之債一般應(yīng)包含以下兩點(diǎn)：（一）侵權(quán)行為是由破產(chǎn)企業(yè)所實(shí)施的；（二）侵權(quán)行為給被侵權(quán)一方造成了極其嚴(yán)重的后果，一般應(yīng)達(dá)到使該家庭喪失生活來(lái)源的程度。既然勞動(dòng)債權(quán)能優(yōu)先于普通債權(quán)受償，那么為什么特殊侵權(quán)之債就不能優(yōu)先于普通債權(quán)受償呢？從后果上講，特殊侵權(quán)之債往往比職工不能拿到工資、保險(xiǎn)、福利等更為嚴(yán)重，因?yàn)椋毠と匀挥袆趧?dòng)的能力也就有從其他地方通過(guò)勞動(dòng)而取得勞動(dòng)報(bào)酬的機(jī)會(huì)，從而維持正常的生活，而特殊侵權(quán)之債則使被侵權(quán)人喪失了勞動(dòng)能力從而使被侵權(quán)的家庭喪失了賴(lài)以維持生活的經(jīng)濟(jì)來(lái)源。因此，從人道主義和維護(hù)人權(quán)的角度出發(fā)，特殊侵權(quán)之債更有必要優(yōu)先于普通債權(quán)而優(yōu)先受償。

特殊侵權(quán)之債優(yōu)先于普通債權(quán)優(yōu)先受償是毫無(wú)疑問(wèn)的，那么，特殊侵權(quán)之債與擔(dān)保債權(quán)的清償順序又是怎樣的？筆者認(rèn)為，特殊侵權(quán)之債同樣的要優(yōu)先于擔(dān)保債權(quán)，這主要是從兩者之間的性質(zhì)和地位考慮的。首先，特殊侵權(quán)之債優(yōu)先受償?shù)膶?shí)現(xiàn)是該被侵權(quán)家庭賴(lài)以繼續(xù)生活的物質(zhì)前提，而擔(dān)保債權(quán)的實(shí)現(xiàn)并不一定攸關(guān)該擔(dān)保債權(quán)人的存亡，因此，特殊侵權(quán)之債的實(shí)現(xiàn)更為迫切和必要。其次，特殊侵權(quán)之債的受償數(shù)額一般較小并不影響擔(dān)保債權(quán)的實(shí)現(xiàn)，如果優(yōu)先于特殊侵權(quán)之債受償，那么很可能會(huì)出現(xiàn)擔(dān)保債權(quán)受償之后破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)所剩無(wú)幾不能保證特殊侵權(quán)之債的受償?shù)那闆r。因此，從這個(gè)角度講，勞動(dòng)債權(quán)之所以在擔(dān)保債權(quán)之后受償，是因?yàn)槠髽I(yè)職工眾多，職工工資福利保險(xiǎn)等是一筆不小的數(shù)額，如果勞動(dòng)債權(quán)優(yōu)先于擔(dān)保債權(quán)的受償必然會(huì)影響到擔(dān)保債權(quán)的實(shí)現(xiàn)，影響到交易的安全。而特殊侵權(quán)之債由于侵權(quán)行為往往可能只侵害了一個(gè)自然人，產(chǎn)生的損害賠償也就相應(yīng)的少很多。

破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范文第3篇

關(guān)鍵詞：破產(chǎn)清算 財(cái)務(wù)

一、企業(yè)破產(chǎn)清算的概念

在金融市場(chǎng)當(dāng)中，企業(yè)的破產(chǎn)以及清算的例子并不鮮見(jiàn)，有部分企業(yè)破產(chǎn)然后進(jìn)行了兼并重組，但是很多企業(yè)并沒(méi)有因?yàn)槠髽I(yè)的兼并重組而做大做強(qiáng)。究其原因，企業(yè)對(duì)于破產(chǎn)清算這件事并沒(méi)有給予足夠的重視，因此也導(dǎo)致了財(cái)務(wù)方面存在著若干隱患?，F(xiàn)在國(guó)際上得很多國(guó)家都已經(jīng)建立了相關(guān)的法律制度并完善了企業(yè)的清算程序，規(guī)范企業(yè)的清算程序也變成了一個(gè)國(guó)家市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度衡量的杠桿，所以，企業(yè)應(yīng)當(dāng)對(duì)破產(chǎn)清算給與更高的重視，并處理好其財(cái)務(wù)問(wèn)題，本文就以上的問(wèn)題進(jìn)行討論并提出了一些意見(jiàn)。

二、企業(yè)破產(chǎn)清算程序

企業(yè)的破產(chǎn)清算程序應(yīng)該由如下的幾個(gè)環(huán)節(jié)組成。第一、企業(yè)成立破產(chǎn)清算組，依法宣告企業(yè)已經(jīng)破產(chǎn)，企業(yè)將清算的責(zé)任完全交托給清算組。清算組應(yīng)該自企業(yè)宣布破產(chǎn)的當(dāng)天成立，并由法院部門(mén)承擔(dān)。清算組接管了破產(chǎn)的企業(yè)以后，應(yīng)當(dāng)對(duì)企業(yè)財(cái)產(chǎn)的保管、清算、評(píng)估以及分配進(jìn)行負(fù)責(zé)，并應(yīng)當(dāng)及時(shí)向法院部門(mén)匯報(bào)清算工作的進(jìn)度。第二、清算組成立以后，應(yīng)當(dāng)對(duì)于破產(chǎn)企業(yè)的財(cái)產(chǎn)、債務(wù)和債券依法進(jìn)行清理，并編制相關(guān)的清單。第三、清算組應(yīng)當(dāng)依法對(duì)破產(chǎn)企業(yè)所有的財(cái)產(chǎn)進(jìn)行拍賣(mài)，并依法分配財(cái)產(chǎn)給債權(quán)人，清償以現(xiàn)金分配為主，以實(shí)物分配為輔，當(dāng)破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)不能夠?qū)ν粋€(gè)順序的債權(quán)進(jìn)行清償?shù)臅r(shí)候，選擇按照比例分配的方法進(jìn)行清償。第四、公平分配企業(yè)剩余的財(cái)產(chǎn)。第五、對(duì)企業(yè)進(jìn)行注銷(xiāo)登記。編制相關(guān)的清算期間的財(cái)務(wù)報(bào)表，并經(jīng)由會(huì)計(jì)事務(wù)所或者政府的審計(jì)部門(mén)進(jìn)行驗(yàn)證。

三、企業(yè)破產(chǎn)清算的財(cái)務(wù)問(wèn)題

（一）財(cái)產(chǎn)界定及買(mǎi)賣(mài)

在企業(yè)的破產(chǎn)清算中，所涉及的財(cái)務(wù)問(wèn)題主要包含有破產(chǎn)費(fèi)用的確認(rèn)以及管理，以及破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的清償以及破產(chǎn)財(cái)務(wù)的分配等。包括企業(yè)的各種印章、債權(quán)債務(wù)證明以及各種賬冊(cè)、合同等，在移交之前，破產(chǎn)單位應(yīng)當(dāng)進(jìn)行妥善管理，為了防止企業(yè)破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的流失，法院也通過(guò)規(guī)定企業(yè)財(cái)產(chǎn)處分的方法限制不法人員對(duì)財(cái)產(chǎn)的處理，保護(hù)債權(quán)人的合法利益。

（二）財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)核算

一般企業(yè)在破產(chǎn)清算期間的會(huì)計(jì)核算當(dāng)中設(shè)置以下會(huì)計(jì)科目：即資產(chǎn)類(lèi)科目，其中包括財(cái)產(chǎn)的抵押、職工的福利、壞賬以及破產(chǎn)的財(cái)產(chǎn)。負(fù)債類(lèi)科目，其中包括債務(wù)抵押、破產(chǎn)債務(wù)等，還有權(quán)利類(lèi)科目，包括投資人凈權(quán)益、費(fèi)用的清算、損益的清算以及變現(xiàn)損益和實(shí)收資本。

而破產(chǎn)清算會(huì)計(jì)核算賬務(wù)處理的基本程序包含有財(cái)產(chǎn)清查過(guò)程中與實(shí)務(wù)資產(chǎn)的賬務(wù)處理以其他財(cái)產(chǎn)，均應(yīng)當(dāng)進(jìn)行會(huì)計(jì)核算。還有破產(chǎn)清算過(guò)程當(dāng)中的會(huì)計(jì)核算，即原會(huì)計(jì)核算與破產(chǎn)清算中核算中的過(guò)渡程序、變現(xiàn)財(cái)產(chǎn)的賬務(wù)處理、債權(quán)清償后的債務(wù)處理等。

（三）債權(quán)的確認(rèn)與破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)分配

在我國(guó)，破產(chǎn)債權(quán)是指在破產(chǎn)宣告之前成立的債權(quán)，包括無(wú)財(cái)產(chǎn)擔(dān)保的債權(quán)和放棄優(yōu)先受償全有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保的債權(quán);數(shù)額超過(guò)擔(dān)保價(jià)款的有擔(dān)保權(quán)的未收清償部分，企業(yè)破產(chǎn)前保證人代替作為被保證人企業(yè)清償債務(wù)的數(shù)額以及宣告破產(chǎn)，付款人因?yàn)椴恢朗聦?shí)而付款產(chǎn)生的債權(quán)。

破產(chǎn)后企業(yè)的賠償應(yīng)當(dāng)按照一定的賠償順序進(jìn)行賠償，第一個(gè)的是破產(chǎn)企業(yè)拖欠職工的工資以及保險(xiǎn)費(fèi)用等，第二是破產(chǎn)企業(yè)所欠的稅金，第三個(gè)沒(méi)有支付的債權(quán)。當(dāng)破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)數(shù)額不能夠滿足支付債權(quán)時(shí)，則按照比例在債權(quán)人之間進(jìn)行分配。

四、結(jié)算中應(yīng)當(dāng)采取的原則

（一）會(huì)計(jì)核算

企業(yè)面臨破產(chǎn)清算的時(shí)候，所有的企業(yè)都會(huì)提出賠償，但是大多數(shù)企業(yè)無(wú)法滿足所有相關(guān)利益者的要求，因此在剩余財(cái)產(chǎn)進(jìn)行分配的時(shí)候，將會(huì)形成企業(yè)與各個(gè)所有者之間的矛盾，這些關(guān)系就是企業(yè)的財(cái)務(wù)關(guān)系，因此清算的原則應(yīng)當(dāng)基于清算活動(dòng)以及財(cái)務(wù)關(guān)系，處理人應(yīng)當(dāng)處理好企業(yè)和各方面關(guān)系的管理，以此為原則進(jìn)行會(huì)計(jì)核算。

（二）完善破產(chǎn)評(píng)估

由于目前破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)評(píng)估往往會(huì)因?yàn)槿鄙俟c權(quán)威而進(jìn)行少評(píng)估，使得不法人員獲利，因此，應(yīng)當(dāng)從下面兩個(gè)方面入手來(lái)完善資產(chǎn)評(píng)估，第一是建立申請(qǐng)破產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)的獨(dú)立審計(jì)，第二就是建立通過(guò)制度，即所選的會(huì)計(jì)事務(wù)所必須經(jīng)過(guò)一半以上的債權(quán)人同意，這些制度的制定能夠很好的避免上述的弊病，有利于會(huì)計(jì)事務(wù)所之間的競(jìng)爭(zhēng)以及專(zhuān)業(yè)化發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]陳吉先.承辦破產(chǎn)管理人業(yè)務(wù)的體會(huì)與建議[J].中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師，2010

破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范文第4篇

代償債務(wù)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)競(jìng)拍，在宣布有意參與S * ST朝華后續(xù)整體重組工作的背景下，甘肅建新實(shí)業(yè)集團(tuán)僅用了一周時(shí)間便完成其對(duì)S * ST朝華的控股“操作”。事實(shí)上S * ST朝華自2007年11月起進(jìn)入破產(chǎn)重整程序，在短短兩個(gè)月不到的時(shí)間內(nèi)，組建償債公司，剝離了所有債務(wù)，征集“實(shí)力買(mǎi)家”并在公司退市的最后期限2007年12月31日之前完成了重組。

翻開(kāi)S * ST朝華2004至2006年報(bào)業(yè)績(jī)分別為－0.79元、－1.53元、－4.41元，因連續(xù)3年虧損，2007年5月23日暫停上市。2007年第三季度每股收益－0.13元，每股凈資產(chǎn)－4.26元，第四季度還預(yù)計(jì)全年將虧損。但命懸一線的該公司經(jīng)破產(chǎn)重整轉(zhuǎn)眼間公司的業(yè)績(jī)修正預(yù)告就預(yù)計(jì)公司2007年盈利逾10～12億元。2008年4月25日每股收益3.07元的年報(bào)閃亮登場(chǎng)，成為重慶上市公司業(yè)績(jī)王。

S * ST朝華公告稱(chēng)，公司控股股東四川立信投資有限責(zé)任公司借款擔(dān)保糾紛案在執(zhí)行過(guò)程中，于2007年12月17日與中國(guó)光大銀行成都彩虹橋支行和建新實(shí)業(yè)及其他三家公司簽訂了《債務(wù)代償和解協(xié)議書(shū)》。根據(jù)協(xié)議內(nèi)容，四川立信將其持有的S * ST朝華7 047萬(wàn)股股份協(xié)議作價(jià)1 515萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓給受讓方建新實(shí)業(yè)（3 536萬(wàn)股）及其他三家公司，進(jìn)而由受讓方光大銀行代為償付債務(wù)1 600萬(wàn)元，其剩余7 000萬(wàn)元債務(wù)則由建新實(shí)業(yè)代為“附條件”清償。同時(shí)18日S * ST朝華大股東浙江天聲科技有限公司將其持有的2 188萬(wàn)股股份以1元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給建新集團(tuán)。24日建新集團(tuán)又以719.4萬(wàn)元的成交價(jià)拍得S * ST朝華另兩大股東合計(jì)4 796萬(wàn)股的社會(huì)法人股。建新集團(tuán)在短短7天之內(nèi)持有S * ST朝華股份已達(dá)1億股（占公司總股本的28.72%），從而完成了對(duì)S * ST朝華的閃電控股。

隨著建新集團(tuán)的入主，S * ST朝華的破產(chǎn)重整計(jì)劃終得啟動(dòng)。根據(jù)公告，公司將對(duì)職工債權(quán)、稅款債權(quán)按經(jīng)確認(rèn)的債權(quán)數(shù)額全額清償，同時(shí)在對(duì)朝華科技自身的特定財(cái)產(chǎn)享有擔(dān)保權(quán)的債權(quán)方案上，公司決定將特定財(cái)產(chǎn)抵償給該類(lèi)債權(quán)人，以保證其在擔(dān)保物變現(xiàn)范圍內(nèi)獲得全額清償，同時(shí)按照該類(lèi)債權(quán)本金的10%一次性現(xiàn)金支付給債權(quán)人，作為對(duì)該類(lèi)債權(quán)人延遲變現(xiàn)擔(dān)保財(cái)產(chǎn)的補(bǔ)償。而在最為重要的普通債權(quán)方面，根據(jù)公司的實(shí)際情況及建新集團(tuán)的承諾，S * ST朝華決定一律按照經(jīng)法院裁定確認(rèn)的該債權(quán)本金數(shù)額的10%予以清償，普通債權(quán)人獲得上述清償后，與公司的債權(quán)債務(wù)關(guān)系終止。剩余90%本金債權(quán)及全部利息、罰息、違約金、賠償金、遲延履行金及實(shí)現(xiàn)債權(quán)的費(fèi)用等債權(quán)，與公司現(xiàn)有的資產(chǎn)（除已設(shè)定擔(dān)保權(quán)的資產(chǎn)）按照賬面值由重慶市好江貿(mào)易有限責(zé)任公司承債式收購(gòu)。承債式資產(chǎn)收購(gòu)?fù)瓿珊?，債?quán)人按照剩余債權(quán)數(shù)額向該公司主張權(quán)利，并恢復(fù)計(jì)息，該公司以其所有資產(chǎn)（包括承債式資產(chǎn)收購(gòu)獲得的原朝華科技的資產(chǎn)）承擔(dān)債務(wù)。

二、破產(chǎn)重整能使上市公司擺脫困境

破產(chǎn)重整是現(xiàn)代破產(chǎn)制度中的一個(gè)組成部分，又名“重組”、“司法康復(fù)”，或者“重生”。我國(guó)破產(chǎn)法稱(chēng)之為“整頓”，乃指經(jīng)由利害關(guān)系人的申請(qǐng)，在審判機(jī)關(guān)的主持和利害關(guān)系人的參與下，對(duì)具有重整原因和經(jīng)營(yíng)能力的債務(wù)人，進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)上的整頓和債權(quán)債務(wù)關(guān)系上的清理，以擺脫財(cái)務(wù)困境，重獲經(jīng)營(yíng)能力的特殊法律程序。重整程序追求的目標(biāo)是使處于困境企業(yè)的起死回生。

破產(chǎn)法從開(kāi)始為保護(hù)債權(quán)人的利益為主而建立破產(chǎn)清算制度，破產(chǎn)清算不僅對(duì)企業(yè)，對(duì)社會(huì)都會(huì)造成很大損失，并引起社會(huì)震蕩，因此通過(guò)重整使企業(yè)獲得新生，不僅保護(hù)了債權(quán)人的利益，而且保護(hù)了社會(huì)利益。美國(guó)破產(chǎn)法的重整制度最為完善，被各國(guó)所借鑒。

廣義的破產(chǎn)法由破產(chǎn)程序、和解程序和重整程序三大程序組成，其中重整程序由于其把拯救企業(yè)為主要目的的社會(huì)利益置于首要地位的價(jià)值追求能最大限度地緩和生產(chǎn)資料的私人占有與生產(chǎn)的社會(huì)化這一對(duì)矛盾，減少破產(chǎn)程序的適用，從而在很大程度上緩解了破產(chǎn)導(dǎo)致的大量工人失業(yè)而給社會(huì)造成的巨大壓力以及生產(chǎn)力的浪費(fèi)，所以重整程序在各國(guó)都倍受統(tǒng)治者的重視。破產(chǎn)重整成功后，債務(wù)人通過(guò)重整恢復(fù)經(jīng)營(yíng)，法院可以裁定破產(chǎn)重整程序結(jié)束，債務(wù)人隨之恢復(fù)自主經(jīng)營(yíng)的主體資格和行為能力。

三、破產(chǎn)重整正日益成為保殼扭虧的重要手段

S * ST朝華不是因破產(chǎn)重組而實(shí)現(xiàn)“麻雀變鳳凰”的唯一案例。自《破產(chǎn)法》實(shí)施不到一年，已經(jīng)有不下10家上市公司走上破產(chǎn)保殼之路，還有不少公司已經(jīng)通過(guò)破產(chǎn)重整完成了債務(wù)重組，并成功挽救了殼資源。S * ST滄化也通過(guò)債務(wù)重組帶來(lái)的巨額非經(jīng)常性損益獲得歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)11.31億元，而* ST滄化2007年實(shí)際凈虧損7.1億元。換句話說(shuō)，該公司通過(guò)破產(chǎn)重整帶來(lái)的賬面收益將近20億元。此外，* ST寶碩、S * ST長(zhǎng)嶺、S * ST蘭寶、S * ST海納、S * ST三農(nóng)、S * ST華龍、S * ST圣方等公司已通過(guò)破產(chǎn)重組獲得新生或正在破產(chǎn)重整的程序之中。

高額債務(wù)一直是績(jī)差上市公司保殼的巨大障礙，而破產(chǎn)重整對(duì)付高額負(fù)債恰恰最為有效。《破產(chǎn)法》頒布實(shí)施后，上市公司可以通過(guò)破產(chǎn)重整的方式了斷公司所有債務(wù)，化解各債權(quán)人之間的互相僵持局面，簡(jiǎn)化債務(wù)、以資抵債，更重要的是也將上市公司的殼資源從巨額的債務(wù)中解放出來(lái)，使之成為凈殼，從而實(shí)現(xiàn)了重組的可能性，保障了股東利益。而且，債務(wù)重組的過(guò)程耗時(shí)較短．隨著對(duì)《破產(chǎn)法》的深入認(rèn)識(shí)和上述公司成功保殼的案例，已經(jīng)有越來(lái)越多的上市公司開(kāi)始運(yùn)用這種方式。

四、博弈投資者在高風(fēng)險(xiǎn)中收獲頗豐

對(duì)于那些陷入困境但有拯救希望的企業(yè)來(lái)說(shuō)，使用重整程序無(wú)疑由于和解程序或破產(chǎn)程序，企業(yè)復(fù)蘇重生后，不僅避免了破產(chǎn)造成的財(cái)產(chǎn)損失和其它消極后果，而且債權(quán)人也完全可以得到高于破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的清償額。當(dāng)然，這種方式最大的受益者是那些有意借殼的戰(zhàn)略投資者們。

破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范文第5篇

基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“跨期條件下Beta系數(shù)時(shí)變對(duì)資產(chǎn)定價(jià)的影響”，項(xiàng)目編號(hào)：1073067；教育部人文社會(huì)科學(xué)重點(diǎn)研究基地重大項(xiàng)目“我國(guó)農(nóng)村金融生態(tài)環(huán)境的風(fēng)險(xiǎn)生成機(jī)理與政策應(yīng)對(duì)路徑選擇”，項(xiàng)目編號(hào)：11JJD790010；教育部“新世紀(jì)”優(yōu)秀人才計(jì)劃“金融開(kāi)放條件下國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的沖擊機(jī)理研究”，項(xiàng)目編號(hào)：NCET-10-0434

中圖分類(lèi)號(hào)：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1000-7504（2017）02-0074-08

破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)作為影響上市公司價(jià)值的重要因素，通常是指經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)不足以?xún)斶€其負(fù)債所引發(fā)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。法律意義上的破產(chǎn)是指?jìng)鶆?wù)人失去償還債務(wù)的能力時(shí)，由法院監(jiān)督對(duì)其財(cái)產(chǎn)進(jìn)行強(qiáng)制清算，以保證盡可能地全部?jī)斶€所有債權(quán)的法律制度安排。破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)不僅關(guān)乎企業(yè)的生存和發(fā)展?fàn)顩r，同時(shí)也涉及股東、債權(quán)人以及投資者的切身利益，并成為企業(yè)管理者和投資人金融決策過(guò)程中非常重要的判別依據(jù)。因此，關(guān)于企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征的研究已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界十分熱絡(luò)的研究課題之一。

已有關(guān)于破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的研究主要集中在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)模型的設(shè)定和模型?A測(cè)準(zhǔn)確性方面。Beaver（1966）最早提出了單變量判定模型，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金流量與負(fù)債總額的比率和資產(chǎn)負(fù)債率能夠較好地判定公司的財(cái)務(wù)狀況。[1]Altman（1968）使用判別分析的方法代替線性回歸方法評(píng)估公司的財(cái)務(wù)特征，提出多元 Z值模型，劃分了借款人違約發(fā)生的臨界值和灰色區(qū)域（gray area）。[2]Ohlson等（1980）采用了條件概率模型，包括對(duì)數(shù)成敗比率模型（Logit）和概率單位模型（Probit）兩種統(tǒng)計(jì)方法。[3]周首華等（1996）在Z模型的基礎(chǔ)上進(jìn)行改進(jìn)，建立了新的財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)測(cè)模型，即F分?jǐn)?shù)模型（Failure Score Model）。[4]陳靜（1999）發(fā)現(xiàn)流動(dòng)比率和負(fù)債比率在預(yù)測(cè)公司ST方面的效果最好。[5]

毋庸置疑，首次公開(kāi)發(fā)行股票（Initial Public Offerings ，IPO）作為企業(yè)發(fā)展過(guò)程中里程碑式的事件，可以讓企業(yè)獲得巨大的股權(quán)融資機(jī)會(huì)，既能夠幫助企業(yè)改善資本結(jié)構(gòu)又有機(jī)會(huì)極大地促進(jìn)公司業(yè)務(wù)的拓展。[6]因此，有理由相信企業(yè)上市后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)應(yīng)該較之前會(huì)有較大幅度的提高，然而事實(shí)并非如此。[7]Jain和Kini（1994）提出了IPO效應(yīng)，即公司在通過(guò)IPO上市后往往難以維持其上市前的業(yè)績(jī)水平，通常上市3-5年后企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)就會(huì)顯著下降。[8]Jensen和Meckling （1976）研究發(fā)行公司上市后，由于管理層所持有股份的占比明顯下降，管理層與外部股東之間的委托問(wèn)題更容易加劇，進(jìn)而引發(fā)公司業(yè)績(jī)下滑。[9]Teoh等（1998）的研究表明，為達(dá)到股票發(fā)行上市的目的，企業(yè)管理層可能進(jìn)行的會(huì)計(jì)操縱行為，也是導(dǎo)致企業(yè)盈利能力在上市后出現(xiàn)下滑的一個(gè)重要原因。[10]Papaioannou等（2003）則認(rèn)為上市公司在IPO過(guò)程中存在明顯的擇機(jī)行為，即企業(yè)通常會(huì)選擇其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較高時(shí)上市，其顯然的后果就是上市前的高業(yè)績(jī)不可維持，表現(xiàn)為上市后企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的明顯下降。[11]

關(guān)于上市公司時(shí)間序列特征的研究并不多。Black（1998）提出的企業(yè)生命周期理論從時(shí)間的角度考察企業(yè)特征的變化規(guī)律，認(rèn)為導(dǎo)致企業(yè)特征隨時(shí)間變化的原因是融資選擇限制、企業(yè)規(guī)模和生產(chǎn)效率等外部環(huán)境因素在企業(yè)發(fā)展過(guò)程中的不同階段存在顯著差異，企業(yè)特征的時(shí)變規(guī)律具有外生性。[12]而Lemmon等（2008）基于美國(guó)1956年至2003年上市公司資本結(jié)構(gòu)時(shí)間序列數(shù)據(jù)的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，上市公司的資本結(jié)構(gòu)由其初始資本結(jié)構(gòu)決定，并呈現(xiàn)圍繞其初始資本結(jié)構(gòu)上下波動(dòng)的特征。[13]周開(kāi)國(guó)和徐億卉（2012）以491家中國(guó)上市公司為樣本，研究初始負(fù)債率與上市后資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的初始資本結(jié)構(gòu)顯著影響未來(lái)的資本結(jié)構(gòu)，表明資本結(jié)構(gòu)確實(shí)存在內(nèi)生性特征。[14]趙晶（2012）針對(duì)上海證券交易所2001―2007年間上市的公司樣本進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，上市后公司價(jià)值隨著時(shí)間變化呈現(xiàn)出典型的U型分布規(guī)律。[15]丁志國(guó)等（2012）認(rèn)為企業(yè)上市后即使在發(fā)展的相同階段且外部環(huán)境因素相對(duì)穩(wěn)定條件下，企業(yè)的特征也可能存在內(nèi)生性的時(shí)變規(guī)律。[16]丁志國(guó)等（2014）基于2003―2013年中國(guó)滬深A(yù)股市場(chǎng)上市公司研究發(fā)現(xiàn)，公司股利政策隨上市時(shí)間變化呈現(xiàn)U型曲線特征，拐點(diǎn)大約出現(xiàn)在6年左右，上市公司股利政策存在內(nèi)生性的時(shí)間效應(yīng)。[17]

不難發(fā)現(xiàn)，已有的研究已經(jīng)在企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度和預(yù)測(cè)方面給出了相對(duì)較為完整的理論分析體系和實(shí)證研究方法，但是這些研究主要關(guān)注的是企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的刻畫(huà)和預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性，沒(méi)有涉及破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征在企業(yè)上市后隨時(shí)間變化可能表現(xiàn)出的一般性規(guī)律問(wèn)題。顯然，上市后企業(yè)所處的發(fā)展階段和外部環(huán)境因素相對(duì)穩(wěn)定的情況下，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征是否隨時(shí)間變化仍然具有一般性的內(nèi)生時(shí)變規(guī)律是一個(gè)非常值得認(rèn)真研究的科學(xué)問(wèn)題。因此，本文基于中國(guó)A股市場(chǎng)全樣本數(shù)據(jù)，采用橫截面固定效應(yīng)面板模型，實(shí)證判別上市后隨時(shí)間變化企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征是否具有一般性的時(shí)變規(guī)律，并基于理論猜想分析上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)變特征及其內(nèi)生性的經(jīng)濟(jì)學(xué)原因。本文成果能夠從理論上為破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)研究提供一個(gè)不同的視角，同時(shí)也能夠?yàn)橘Y本市場(chǎng)的不同參與主體提供更加科學(xué)的判別邏輯和更加嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治鲆罁?jù)。

一、上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)間效應(yīng)的實(shí)證判別

（一）變量選取與模型設(shè)定

基于現(xiàn)有的研究文獻(xiàn)，描述破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征的指標(biāo)主要有財(cái)務(wù)信息、現(xiàn)金流信息和市場(chǎng)收益信息，而其中財(cái)務(wù)信息則是被學(xué)術(shù)界最廣泛應(yīng)用的指標(biāo)。Beaver（1966）發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金流量與負(fù)債總額的比率和資產(chǎn)負(fù)債率能夠較好地判定公司的財(cái)務(wù)狀況。[1]Altman（1968）提出的多元 Z值模型中使用了運(yùn)營(yíng)資本/總資本、留存收益/總資本、息稅前收入/總資本、股票市場(chǎng)價(jià)值/總的賬面負(fù)債以及銷(xiāo)售收入/總資本等五個(gè)變量。[2]陳靜（1999）發(fā)現(xiàn)流動(dòng)比率和負(fù)債比率在預(yù)測(cè)公司ST方面誤判最低。[5]因此，本文選取代表短期償債能力的三個(gè)指標(biāo)作為衡量企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征的被解釋變量，分別為流動(dòng)比率（流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債，標(biāo)記為L(zhǎng)R）、速動(dòng)比率[（流動(dòng)資產(chǎn)-存貨）/流動(dòng)負(fù)債，標(biāo)記為QR]、運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率[（流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債）/資產(chǎn)總額，標(biāo)記為WAR]。

鑒于考察企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征隨時(shí)間變化的一般性?xún)?nèi)生規(guī)律的研究目的，本文選取公司IPO之后的時(shí)間T作為解釋變量，在季度數(shù)據(jù)中公司上市后的第一個(gè)完整季度T取值為1，上市后的第二個(gè)完整季度取值2，以此類(lèi)推。并且，在樣本篩選過(guò)程中對(duì)公司的上市時(shí)間點(diǎn)不進(jìn)行區(qū)分，將不同年度上市的公司樣本集合構(gòu)成面板數(shù)據(jù)，從而消除不同年份的外部宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征可能產(chǎn)生的影響，即選擇面板數(shù)據(jù)的第一列均為IPO后第一個(gè)季度數(shù)據(jù)，而第二列均為IPO后第二個(gè)季度數(shù)據(jù)，以此類(lèi)推。為了分析破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隨企業(yè)上市時(shí)間變化可能存在的非線性時(shí)變規(guī)律，解釋變量分別選取上市時(shí)間T的一次項(xiàng)和二次項(xiàng)，標(biāo)記為T(mén)和T2。

由被解釋變量的統(tǒng)計(jì)性特征可知，流動(dòng)比率最小值為0.0177，而最大值為190.8692，速動(dòng)比率的最小值為0.0127，最大值達(dá)到179.5783，表明流動(dòng)比率和速動(dòng)比率的波動(dòng)非常大，而運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率的最小值為-4.0735，最大值為0.9717，相較流動(dòng)比率和速動(dòng)比率而言相對(duì)平穩(wěn)。從不同的時(shí)點(diǎn)來(lái)看，上市公司隨著上市時(shí)間的變化，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率在上市后的1―9年期間持續(xù)下降，在上市后的9―12年期間流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和運(yùn)營(yíng)資金對(duì)資產(chǎn)總額比率三個(gè)指標(biāo)的數(shù)值停止下降，并有小幅度增長(zhǎng)。上述統(tǒng)計(jì)結(jié)果過(guò)于粗糙和簡(jiǎn)單，無(wú)法準(zhǔn)確考察樣本內(nèi)部的截面?zhèn)€體差異，因此需要?M一步采用實(shí)證分析模型進(jìn)行科學(xué)判別。

本文擬采用面板數(shù)據(jù)（Panel Data）模型測(cè)度中國(guó)A股市場(chǎng)上市公司IPO之后公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間效應(yīng)及內(nèi)生性特征。基于時(shí)間和截面兩個(gè)維度的數(shù)據(jù)信息，面板數(shù)據(jù)模型擴(kuò)充了信息總量的規(guī)模和模型估計(jì)的自由度，有效避免了變量間多重共線性的影響，使模型估計(jì)的有效性得到提升，同時(shí)也很好地控制了個(gè)體之間的異質(zhì)性問(wèn)題，降低模型估計(jì)結(jié)果偏誤的概率，提升了實(shí)證檢驗(yàn)過(guò)程中參數(shù)估計(jì)的效果（Hsiao，2003）。[18]Mundlak（1978）認(rèn)為，隨機(jī)效應(yīng)模型假設(shè)包含個(gè)體隨機(jī)影響的全部回歸變量外生，而固定效應(yīng)模型則要求包含個(gè)體影響效果的全部回歸變量?jī)?nèi)生。[19]Baltagi（2008）認(rèn)為，如果數(shù)據(jù)樣本隨機(jī)地抽取自總體，則隨機(jī)效應(yīng)模型適用，而如果樣本局限于特定個(gè)體，則固定效應(yīng)模型適用。[20]顯然，本文選取的是中國(guó)A股市場(chǎng)的全樣本數(shù)據(jù)，并不涉及總體中隨機(jī)抽取問(wèn)題，因此適用固定效應(yīng)模型進(jìn)行參數(shù)估計(jì)。具體模型設(shè)定如下：

（1）

其中，i代表觀測(cè)個(gè)體，t代表觀測(cè)時(shí)間；Yit表示衡量公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征的指標(biāo)，分別為流動(dòng)比率（LR）、速動(dòng)比率（QR）和運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率（WAR）；T代表公司IPO后的時(shí)間，單位為季度、半年度和年度；β1、β2為解釋變量系數(shù)，εi必須滿足均值為0、同方差、相互獨(dú)立，且必須與解釋變量外生的特征。

不難發(fā)現(xiàn)，由于時(shí)間項(xiàng)T≥1，如果方程（1）中T和T2系數(shù)顯著，則表明上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)存在U型曲線的時(shí)變特征。而上述被解釋變量流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率均與企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征屬于反向關(guān)系。因此若系數(shù)估計(jì)值β2>0，表明企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征服從“倒U型”曲線分布，即破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隨著上市時(shí)間的推移先上升再下降；當(dāng)β2

本文選取樣本的時(shí)間區(qū)間為2003年3月至2015年6月，并剔除以下幾類(lèi)公司樣本：金融類(lèi)公司，上市不滿3年的公司，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)披露不完整的公司，已退市的公司。數(shù)據(jù)樣本最終獲得了13期51家公司到48期1251家公司的平衡面板季度數(shù)據(jù)。截至2015年6月，上市周期至少13季度（3年）的公司有1251家，上市周期至少17季度（4年）的公司減少到1040家，而上市周期為48季度（12年）的公司僅為51家。本文數(shù)據(jù)頻率分別選擇了年度、半年度、季度，但由于篇幅限制原因，正文中僅給出季度數(shù)據(jù)的估計(jì)結(jié)果，頻率為年度、半年度的數(shù)據(jù)實(shí)證結(jié)果將作為附表列出。樣本數(shù)據(jù)信息均來(lái)自國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)、Resset金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)和萬(wàn)德Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。本文選用stata12.0軟件進(jìn)行模型的參數(shù)估計(jì)。

（二）實(shí)證結(jié)果分析

本文基于上市周期由13季度到48季度的36組面板數(shù)據(jù)，針對(duì)方程（1）進(jìn)行回歸分析，分別得出時(shí)間一次項(xiàng)和二次項(xiàng)的回歸系數(shù)估計(jì)值及其顯著性結(jié)果。此外，結(jié)果中還給出了檢驗(yàn)固定效應(yīng)的F統(tǒng)計(jì)量和檢驗(yàn)方程總體顯著性的F統(tǒng)計(jì)量及其顯著性結(jié)果，估計(jì)結(jié)果參見(jiàn)圖1。

由實(shí)證參數(shù)估計(jì)結(jié)果可知：（1）流動(dòng)比率和速動(dòng)比率估計(jì)結(jié)果中19個(gè)季度及以上數(shù)據(jù)樣本的T和T2均顯著，且T的系數(shù)符號(hào)為負(fù)，而T2的系數(shù)符號(hào)為正；運(yùn)營(yíng)資金對(duì)資產(chǎn)總額比率估計(jì)結(jié)果中從13個(gè)季度開(kāi)始T和T2始終顯著，且T的系數(shù)符號(hào)為負(fù)，而T2的系數(shù)符號(hào)為正。由于方程中的被解釋變量流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率均是破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)向指標(biāo)，此結(jié)果說(shuō)明公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征隨上市時(shí)間變化服從倒U型曲線規(guī)律。（2）由8―12年的T和T2的系數(shù)估計(jì)結(jié)果，計(jì)算可知U型曲線在6.5年左右出現(xiàn)拐點(diǎn)。因?yàn)槎讨芷跀?shù)據(jù)的估計(jì)結(jié)果可能無(wú)法真實(shí)刻畫(huà)曲線拐點(diǎn)的具置，因此本文選取長(zhǎng)周期數(shù)據(jù)樣本數(shù)據(jù)結(jié)果計(jì)算U型曲線的拐點(diǎn)位置。（3）13―18個(gè)季度樣本數(shù)據(jù)估計(jì)結(jié)果不顯著的原因，可能是因?yàn)楸疚难芯磕康氖桥袛嗥髽I(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征的時(shí)變規(guī)律，而較短周期的數(shù)據(jù)樣本無(wú)法真實(shí)地刻畫(huà)變量的時(shí)間序列變化特征。（4）固定效應(yīng)的F統(tǒng)計(jì)量和檢驗(yàn)方程總體顯著性的F統(tǒng)計(jì)量結(jié)果顯示36組面板數(shù)據(jù)的固定效應(yīng)均顯著，且參數(shù)聯(lián)合檢驗(yàn)顯著。（5）半年度和年度數(shù)據(jù)的估計(jì)結(jié)果支持上述實(shí)證結(jié)果，表明上述實(shí)證結(jié)果穩(wěn)健。

因此，上市公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征隨上市時(shí)間變化呈現(xiàn)出顯著的倒U型曲線分布規(guī)律，先上升再下降，拐點(diǎn)出現(xiàn)在6.5年左右的時(shí)間位置，存在顯著且穩(wěn)健的時(shí)間效應(yīng)。

二、上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)間效應(yīng)的內(nèi)生性判別

雖然，基于不同破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果均已穩(wěn)健表明，上市公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征隨時(shí)間變化呈現(xiàn)拐點(diǎn)為6.5年的倒U型曲線規(guī)律。但方程（1）僅僅是基于上市時(shí)間T作為單一變量得出的結(jié)論，并沒(méi)有考慮上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)變特征是否也有可能受到其他因素的影響。因此，鑒于本文實(shí)證判別結(jié)論的科學(xué)性和穩(wěn)健性考慮，下面將引入可能影響上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)變特征的其他因素，作為控制變量進(jìn)入方程（1），再次對(duì)上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征的時(shí)間效應(yīng)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，進(jìn)而考察上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)變規(guī)律的內(nèi)生性特征。

（一）變量選取與模型設(shè)定

已有的研究結(jié)論表明，財(cái)務(wù)狀況、營(yíng)運(yùn)狀況、盈利能力和公司屬性等是可能影響上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)變特征的重要因素。因此，本文引入可能影響上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)變特征的因素作為控制變量，具體如下：

1.公司規(guī)模（SIZE），以公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來(lái)表示。Titman和Wessels（1988）研究發(fā)現(xiàn)，規(guī)模大公司比小公司抵御風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)，具有更小的破產(chǎn)清算概率。同時(shí)，大公司舉債能力和提高負(fù)債比率的意愿更強(qiáng)，因此大公司償債能力出現(xiàn)問(wèn)題的概率應(yīng)該高于小公司。[21]

2.長(zhǎng)期償債能力，選取資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）刻畫(huà)，具體采用資產(chǎn)總額與負(fù)債總額的比值來(lái)表示。一般來(lái)說(shuō)，公司的資產(chǎn)負(fù)債率越高，面臨經(jīng)營(yíng)困境的可能就越大。但資產(chǎn)負(fù)債率提高意味著財(cái)務(wù)杠桿的提高，使得股東權(quán)益增加。

3.營(yíng)運(yùn)能力，選取總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TAT）刻畫(huà)，具體采用營(yíng)業(yè)收入與資產(chǎn)總額的比例來(lái)表示。作為綜合評(píng)價(jià)企業(yè)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量和效率的指標(biāo)，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越高表明其周轉(zhuǎn)速度越快，營(yíng)運(yùn)能力也就越強(qiáng)，出現(xiàn)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的概率越小。

4.盈利能力，選取總資產(chǎn)收益率（ROA）刻畫(huà)，具體采用凈利潤(rùn)與資產(chǎn)總額的比例來(lái)表示。總資產(chǎn)收益率是每單位資產(chǎn)創(chuàng)造多少凈利潤(rùn)的指標(biāo)，總資產(chǎn)收益率越大代表企業(yè)盈利能力越強(qiáng)，出現(xiàn)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的概率越低。

通過(guò)對(duì)上述4個(gè)指標(biāo)的描述性統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)：公司規(guī)模保持持續(xù)增長(zhǎng)，公司總資產(chǎn)隨上市時(shí)間的增加而逐步增加；資產(chǎn)負(fù)債率在上市后1―7年間顯著上升，8―12年間保持平穩(wěn)，說(shuō)明在公司上市之初公司負(fù)債持續(xù)增加，長(zhǎng)期償債能力下降；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上市后1―9年間顯著上升，9―12年間呈現(xiàn)下降趨勢(shì)；總資產(chǎn)收益率上市后1―7年間顯著下降，8―12年間沒(méi)有明顯變化趨勢(shì)。

在方程（1）的基礎(chǔ)上加入上述外生控制變量，進(jìn)一步判別上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間效應(yīng)是否具有內(nèi)生性特征，具體模型如下：

（2）

其中，i代表觀測(cè)個(gè)體，t代表觀測(cè)時(shí)間；Yit表示衡量公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，分別為流動(dòng)比率（LR）、速動(dòng)比率（QR）和運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率（WAR）；T代表公司IPO之后的時(shí)間，頻率為季度數(shù)據(jù)、半年度數(shù)據(jù)和年度數(shù)據(jù)；SIZEit、LEVit、ROAit、TATit分別代表公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；β1、β2、β3、β4、β5和β6分別為對(duì)應(yīng)解釋變量的系數(shù)，εi必須滿足相互獨(dú)立、均值為0、同方差，且必須與解釋變量外生的特征。

（二）實(shí)證結(jié)果分析

加入控制變量后公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)間效應(yīng)的實(shí)證參數(shù)估計(jì)結(jié)果表明：（1）流動(dòng)比率和速動(dòng)比率估計(jì)結(jié)果中，19個(gè)季度及以上數(shù)據(jù)樣本的T和T2均顯著，且T的系數(shù)符號(hào)為負(fù)，而T2的系數(shù)符號(hào)為正；運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率估計(jì)結(jié)果中，從13個(gè)季度開(kāi)始T和T2始終顯著，且T的系數(shù)符號(hào)為負(fù)，而T2的系?搗?號(hào)為正。說(shuō)明即使加入了可能的影響因素后，公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征隨上市時(shí)間變化仍然服從顯著的倒U型曲線規(guī)律。（2）由8―12年T和T2的系數(shù)估計(jì)結(jié)果計(jì)算可知，基于流動(dòng)比率和速動(dòng)比率模型的倒U型曲線的拐點(diǎn)位置略有提前，在5年左右，而基于運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率模型的倒U曲線的拐點(diǎn)位置略有推后，在6.8年左右。（3）由于13―18個(gè)季度的數(shù)據(jù)樣本涵蓋的時(shí)序信息較少，因?yàn)榭赡軣o(wú)法真實(shí)地刻畫(huà)數(shù)據(jù)樣本的時(shí)間序列特征，故其呈現(xiàn)出參數(shù)估計(jì)結(jié)果不顯著的特征。（4）企業(yè)規(guī)模（SIZE）在基于流動(dòng)比率和速動(dòng)比率模型中24―48個(gè)季度系數(shù)顯著且為負(fù)值，在其他時(shí)期內(nèi)系數(shù)不連續(xù)顯著且系數(shù)為正值；基于運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率模型13―48期系數(shù)均顯著且為正值。由此可以看出公司規(guī)模對(duì)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)存在顯著影響，但影響的具體方向在不同的模型中的估計(jì)結(jié)果不同，即實(shí)證結(jié)果存在模型依賴(lài)問(wèn)題。（5）資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）在三個(gè)模型中系數(shù)均顯著且符號(hào)為負(fù)，說(shuō)明破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隨財(cái)務(wù)杠桿的增加而上升，與本文的基本預(yù)期一致，因?yàn)樨?cái)務(wù)杠桿增加表明企業(yè)負(fù)債增加，因而破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)上升。（6）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TAT）在基于流動(dòng)比率和速動(dòng)比率模型中，系數(shù)始終為負(fù)號(hào)，分別在19―46個(gè)季度和19―38個(gè)季度連續(xù)顯著，說(shuō)明總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率增加，企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)上升。該結(jié)論與本文預(yù)期不同，可能是因?yàn)槭褂玫钠飘a(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)流動(dòng)比率和速動(dòng)比率與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率存在負(fù)向關(guān)系，當(dāng)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上升時(shí)，更多的資金被用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，故而使得短期流動(dòng)能力下降。在基于運(yùn)營(yíng)資金與資產(chǎn)總額比率模型中，顯著性不連續(xù)并發(fā)生影響方向變化的現(xiàn)象。（7）總資產(chǎn)收益率（ROA）在三個(gè)模型中均出現(xiàn)了顯著性不連續(xù)且影響方向變化的現(xiàn)象，說(shuō)明盈利能力與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系并不明顯。（8）半年度和年度數(shù)據(jù)的估計(jì)結(jié)果支持上述實(shí)證結(jié)果，表明上述實(shí)證結(jié)果穩(wěn)健。

因此可知，雖然企業(yè)規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率顯著地影響了上市公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征，但是破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)變規(guī)律具有顯著且穩(wěn)健的內(nèi)生性特征。

三、上市公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)存在具有內(nèi)生性特征的時(shí)間效應(yīng)

實(shí)證結(jié)果穩(wěn)健表明：公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隨著上市時(shí)間的變化服從倒U型曲線的時(shí)變規(guī)律，先上升再下降，在6.5年左右出現(xiàn)曲線的拐點(diǎn)，且上述時(shí)變規(guī)律具有穩(wěn)健且內(nèi)生的特征。因此，上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)存在內(nèi)生性時(shí)間效應(yīng)。本文擬基于管理者上市亢奮的邏輯和視角，從理論上分析上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間效應(yīng)及其內(nèi)生性特征的存在原因：

第一，硬性上市條件約束促使公司上市初期所面臨的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。顯然，交易所和監(jiān)管機(jī)構(gòu)已經(jīng)就企業(yè)上市的標(biāo)準(zhǔn)做出了明確且嚴(yán)格的要求，其中財(cái)務(wù)與資本結(jié)構(gòu)的嚴(yán)格要求勢(shì)必會(huì)對(duì)公司管理者的行為形成強(qiáng)有力的硬性約束。因此，管理者進(jìn)行冒險(xiǎn)投資的沖動(dòng)會(huì)得到有效的抑制，促使上市初期企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)處于相對(duì)較低的水平，進(jìn)而保證企業(yè)能夠獲得上市成功的機(jī)會(huì)，硬性上市條件約束的結(jié)果就是上市初期企業(yè)面臨的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。

第二，上市成功后管理者的上市亢奮會(huì)促使企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)顯著上升。作為企業(yè)發(fā)展過(guò)程中最重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，IPO成功后管理者會(huì)產(chǎn)生強(qiáng)烈的投資沖動(dòng)，即上市亢奮效應(yīng)。管理者的上市亢奮效應(yīng)主要來(lái)自幾方面原因：（1）上市成功直接刺激了管理者的投資沖動(dòng)，一段時(shí)間以來(lái)為了謀求上市機(jī)會(huì)而被壓抑的投資沖動(dòng)得到宣泄的機(jī)會(huì)；（2）上市融資獲得的充裕資金也會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化管理者的投資沖動(dòng)；（3）作為上市公司，企業(yè)的債權(quán)融資成本會(huì)出現(xiàn)顯著下降；（4）IPO成功后由于聲望的提升，信息獲取的難度必然大幅降低，并且企業(yè)所面臨的投資機(jī)會(huì)和選擇也會(huì)明顯多于從前。因此，IPO成功必然加劇管理者的投資沖動(dòng)，諸多以往根本不會(huì)考慮的風(fēng)險(xiǎn)性投資項(xiàng)目上市后可能也會(huì)被管理者采納，管理者的投資選擇不再謹(jǐn)慎，過(guò)度投資行為十分嚴(yán)重，導(dǎo)致的結(jié)果就是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)顯著上升，企業(yè)面臨的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始上升。

第三，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的互相推動(dòng)效應(yīng)也加劇了企業(yè)上市后破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的顯著上升。上市初期管理者在上市亢奮的驅(qū)使下不斷提高企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，由于此時(shí)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)普遍較低，因此在債權(quán)稅盾效應(yīng)的作用下資本結(jié)構(gòu)的上升也會(huì)顯著提升企業(yè)的價(jià)值。上升的企業(yè)價(jià)值使得企業(yè)融資的成本繼續(xù)降低，再次促進(jìn)管理者不斷提高企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，表現(xiàn)為上市后一段時(shí)間內(nèi)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)出現(xiàn)快速上升的現(xiàn)象，進(jìn)而促使企業(yè)上市后面臨的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)顯著上升。

第四，企業(yè)價(jià)值增加與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡促使公司資本結(jié)構(gòu)再度下降。由于企業(yè)債務(wù)存在稅盾效應(yīng)，更高的財(cái)務(wù)杠桿在增加公司價(jià)值的同時(shí)，也會(huì)因提高企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)因而降低公司的價(jià)值（Robichek和Myers，1966）。[22]當(dāng)公司具有較小的財(cái)務(wù)杠桿時(shí)，公司價(jià)值與資產(chǎn)負(fù)債率之間關(guān)系為遞增函數(shù)，但當(dāng)企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿持續(xù)增加后，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也隨之持續(xù)增加，并與公司價(jià)值之間關(guān)系表現(xiàn)為遞減函數(shù)，最終破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)導(dǎo)致公司價(jià)值開(kāi)始逐漸降低。上市公司初期經(jīng)歷了上市亢奮導(dǎo)致的資本結(jié)構(gòu)顯著上升，上升的資本結(jié)構(gòu)最初對(duì)企業(yè)的價(jià)值產(chǎn)生了顯著的推升作用，但伴隨著資本結(jié)構(gòu)的上升也使得公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)顯著增加，進(jìn)而影響公司估值水平，同時(shí)公司的融資能力和融資成本也會(huì)因資本結(jié)構(gòu)過(guò)高而受到顯著影響，因此對(duì)管理者上市初期的投資沖動(dòng)產(chǎn)生有效的抑制作用。因此，受融資成本上升和企業(yè)價(jià)值下降的共同影響，公司管理者無(wú)疑會(huì)再次選擇降低資本結(jié)構(gòu)，從而使得資本結(jié)構(gòu)出現(xiàn)顯著下降，并因此使得企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也開(kāi)始下降。

總之，企業(yè)上市初期通常出現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)顯著上升的過(guò)程，但當(dāng)資本結(jié)構(gòu)上升到一定程度之后又開(kāi)始轉(zhuǎn)而進(jìn)入下降過(guò)程，因此導(dǎo)致上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征呈現(xiàn)顯著的倒U型時(shí)變規(guī)律。因此，公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征隨著上市時(shí)間的變化會(huì)表現(xiàn)出一般性的變化規(guī)律，即上市公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)存在具有內(nèi)生性特征的時(shí)間效應(yīng)。

結(jié) 語(yǔ)